6,000億美元估值的字節跳動：投資者在買什麼？

2026年04月14日

字節跳動最新估值顯示，市場正將其視為一個龐大平台，估值基礎來自抖音的內地現金流、TikTok的全球影響力，以及其積極推進的AI布局

重點：

字節跳動最新的高估值，愈發呈現分部估值邏輯，以中國內地的抖音、全球的TikTok，以及逐步壯大的豆包AI業務為核心
公司目前並不急於透過上市融資，但在條件合適時，可能會先分拆部分較小業務上市

胡鳴鶴

在最近一宗擬議交易中，字節跳動的估值可能已超過6,000億美元，市場對它的定價方式，早已不再只是把它視為一家擁有單一爆款App的公司。據《南華早報》上周報道，一名現有投資者原本按5,500億美元估值出售所持股份，但因買家興趣強勁而上調叫價，意味這家抖音與TikTok的母公司估值有機會進一步升至逾6,000億美元。

這一超大型估值，反映出投資者眼中字節跳動如今的定位：它已成為中國價值第二高的互聯網公司，僅略低於估值約6,500億美元的騰訊（0700.HK），卻已是阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）約3,000億美元市值的一倍。

這個醒目的估值數字，也引出一個問題：對於一家業務組合涵蓋抖音與TikTok兩大核心短視頻平台，並擁有今日頭條、CapCut、Lark和飛書等一系列規模較小但具影響力產品的公司而言，究竟是哪些業務撐起了這一估值？答案其實相當清楚：抖音和TikTok是兩大支柱，而以豆包為代表的AI業務，則是支撐最新估值溢價的崛起新星。

整個估值重心，首先仍在中國。TikTok雖然在全球廣為人知，但在中國，抖音才是真正家喻戶曉的名字。無論是廣告主還是商家，如今都愈來愈傾向把抖音作為首選平台，而不是阿里巴巴、京東（JD.US; 9618.HK）或拼多多（PDD.US）等傳統電商巨頭。同時，抖音也正不斷向本地生活服務滲透，在線下到線上服務領域與美團（3690.HK）正面競爭。

抖音：中國市場估值錨點

若要理解字節跳動為何能獲得這樣的估值，首先要看的就是抖音。它最初只是一款短視頻App，但如今已演變成涵蓋抖音電商在內的商業平台，而後者正是其最具現金創造能力的業務之一。根據市場估算，抖音電商2024年的商品交易總額（GMV）約為3.5萬億元，較上年增長約30%。平台今年公布的官方數據顯示，過去12個月，抖音貨架電商GMV增長49%，商家數量增加45%；抖音亦表示，新增商家中有逾8萬家直播成交額突破100萬元（14.6萬美元）。

這些數字顯示，抖音上的購物模式正在發生變化。簡單來說，抖音愈來愈像一個人們主動去購物的平台，而不再只是看短視頻時，因一時心動才順手下單的地方。

這也解釋了抖音如今所處的競爭戰場，已不再只是品牌投放廣告、網紅帶貨的平台，而是更直接地與阿里巴巴、京東及拼多多展開競爭。而且，這場競爭並不止於電商。透過推進本地生活服務，抖音正試圖把短視頻流量轉化為餐飲團購、酒店預訂及其他線下消費，直接挑戰美團的地盤。市場估計，抖音生活服務2025年支付GMV將超過8,500億元，按年增長59%。

這正是抖音在字節跳動當前估值中如此重要的原因：它清楚地展示了字節跳動如何把內容流量轉化為更廣泛的商業生態，不僅提供娛樂，也帶來商品銷售與各類服務。

TikTok：關鍵資產更難定價

如果說抖音是字節跳動在內地的現金流支柱，那麼TikTok就是其全球增長引擎。據彭博報道，字節跳動2024年海外收入增長63%至約2,800億元，其中相當大部分來自TikTok，佔公司總收入約四分之一。

但由於地緣政治因素，TikTok比抖音更難估值。在美國政府施壓下，原本是TikTok最大資產的美國業務，已重組為一家由美國及全球投資者持有80.1%股權的合資公司，字節跳動則持有其餘19.9%。與此同時，電商、廣告及營銷等部分商業活動，仍由字節跳動現有的美國實體持有。換言之，TikTok仍是字節跳動全球敘事的核心，但已變成一項更複雜的資產。

甲骨文已將其在這家美國合資公司所持15%股份估值為約133億元，意味字節跳動持有的19.9%股權價值約190億元，而整家合資公司的估值約為954億元。但這家合資公司只涵蓋TikTok美國業務，字節跳動仍全資持有TikTok在歐洲、東南亞及拉丁美洲等其他高利潤全球市場的業務。

AI撐起估值溢價

如果說抖音是字節跳動的皇冠明珠，TikTok更多扮演輔助角色，那麼AI看來就是公司正在崛起的新星，雖仍有待打磨，但潛力巨大。據報，字節跳動計劃今年投入約1,600億元資本開支，其中約850億元，即超過一半，將用於AI晶片及相關算力基礎設施。這顯示AI已不再只是附帶押注，而是公司最優先發展的方向之一。

這一布局在消費端的代表，就是字節跳動的AI聊天機器人豆包。公司本月表示，截至3月底，豆包大模型每日調用量已超過120萬億tokens，3個月內翻倍，自推出以來更增長約1,000倍。公司還表示，累計使用量超過1萬億tokens的企業客戶數目，已由去年底的100家增至140家。

字節跳動亦正嘗試把豆包嵌入用戶日常接觸的各類終端介面。公司已在中興通訊的Nubia M153原型手機上推出由豆包驅動的AI助手，並據報正與其他手機廠商洽談合作。與此同時，字節跳動也透過其海外AI應用Cici，將AI版圖延伸至中國以外市場。其最新推出的Seedance 2.0 AI視頻模型，近期亦因可將文字轉化為逼真且高質量視頻而受到市場關注。

上市在望？

儘管規模龐大，字節跳動近來幾乎沒有顯示出急於上市的跡象。其股份一直可透過私募市場交易流通，而維持非上市地位，也有助公司避開公開上市所帶來的信息披露負擔和額外監管審視。更重要的是，公司盈利能力據報相當不俗，並不真正需要IPO帶來的數十億美元資金。

如果最終有上市動作，較大可能是先從字節跳動旗下部分規模較小、相對獨立的業務着手，而不是直接推動核心資產上市。其中一個潛在對象可能是懂車帝，即字節跳動的汽車資訊與交易平台。與此同時，字節跳動也可能繼續出售其他非核心資產，就像上月處置遊戲業務沐瞳時一樣，該交易對該部門估值約為60億美元。

歸根結底，字節跳動仍是一個由眾多業務拼成、結構複雜的拼圖，但同時也正試圖把焦點收得更集中。投資者如今已不再把它視為單一爆款App的擁有者，而更像是中國最早一批真正具全球影響力的互聯網平台之一。抖音是它的內地基本盤，TikTok提供全球觸達能力，但也伴隨明顯的政治風險註腳；而豆包，則讓市場看到另一個重要增長引擎的可能性。

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京東, 騰訊, 字節跳動, 抖音, 阿里巴巴, 拼多多, TikTok

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新聞

易控智駕首掛午收升5%

商用智能駕駛車製造商易控智駕科技股份有限公司（7687.HK）周三首日在港掛牌，開市升3.5%，股份中午收升5%至92.35元。公司發售2,613.2萬股，每股作價87.92元，集資淨額21.7億元，公開發售獲超額認購157倍，國際發售超額9.5倍。共有十一家基石投資者，共認購1,301萬股，佔發售股份約49.79%。按2025年數據，易控智駕在中國商用車智駕市場中排名第一，亦是內地最大的礦區無人駕駛解決方案提供商，市場份額約為37.6%。是次集資所得的一半，用於加強軟硬件研發，23%用於海外業務擴張，12%用於人才發展及信息技術開發，5%用於戰略投資，餘下一成作營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月08日

7687.HK

國泰海通業績爆發券商整合顯現規模紅利

這家由兩家大型券商合併而成的巨頭表示，憑藉龐大規模發展高利潤率服務，公司2026年上半年盈利大幅增長重點：國泰海通預計，今年上半年扣除非經常性損益後的淨利潤最高大增171% 公司業績爆發顯示，在政府主導的行業整合中誕生的超大型券商，正有望從自身超大規模中受益　梁武仁由政府主導的企業合併，往往容易催生臃腫的大型企業集團，最終在更精簡、更靈活的競爭對手面前落敗，尤其當新合併的主體本身已是大型國有企業時更是如此。不過，在合適條件下，規模本身也可以成為一項強大資產。國泰海通證券股份有限公司（2611.HK）正是這樣的案例。這家超大型券商由兩家上海國資背景同業國泰君安與海通證券於去年合併而成。公司上周五表示，2026年上半年淨利潤預計按年增長27%至30%，最高達205億元（28.2億美元）。這組數字已相當亮眼，但若剔除公司去年入賬的一次性會計收益，其基本面表現更為突出。扣除這類非經常性收益，主要是去年整合過程中確認的大額負商譽後，國泰海通預計上半年扣非淨利潤按年大增164%至171%，最高達197.5億元。單看第二季度，公司預計淨利潤增幅接近300%。當然，有利的市場環境也為整個券商行業提供了順風。隨著境內股票估值企穩，以及北京明顯重啟境內IPO通道，中國資本市場已大幅回暖。但國泰海通也釋放了合併後的協同效應，帶動財富管理、投資銀行等高利潤率業務板塊的收入增長。這些領域通常由大型機構主導，因為它們相比精品投行，能提供更好且更多元化的服務。為了最大化這些優勢，公司正押注一套整合式打法，將投資、承銷與研究服務打包提供。對於推動這輪行業整合的中國證券監督管理委員會（CSRC）而言，國泰海通的業績數字，正好及時驗證了更大藍圖的可行性。自國家主席習近平明確要求監管機構推動行業結構性整合以來，中國證監會已設定一項雄心勃勃的目標：到2035年培育兩至三家具備全球競爭力的一流投資銀行，同時形成一批更精幹、高度專業化的本土特色龍頭券商。碎片化困局在這場整合行動展開之前，中國券商行業長期處於高度碎片化狀態。全行業超過140家公司，其中許多由地方政府或國有企業控制，長期在基礎零售交易佣金上相互壓價，提供的金融服務則幾乎相同，且高度商品化。促成國泰海通誕生的這宗合併，打開了行業全面整合浪潮的閘門。2025年11月，精英投行中金公司（3908.HK；601995.SH）宣布三方合併計劃，擬吸收東興證券（601198.SH）與信達證券（601059.SH），打造一家資產規模超過1萬億元的金融巨頭，震動市場。這宗大型換股交易已於6月獲上海證券交易所正式受理審核，目前仍待中國證監會最終批准。這股勢頭直接延續至2026年。3月，東吳證券（601555.SH）宣布計劃收購區域鄰近券商東海證券的控股權，以鞏固其在富裕的江蘇省內的主導地位。數周後的4月，東方證券（3958.HK）公布以現金加股票方式收購上海證券，擬打造另一家總資產估計達5,830億元的十強券商巨頭。在多數案例中，被整合的公司由同一主體持有，這使合併推進起來相對容易。分析師認為，待這輪整合塵埃落定後，目前超過140家傳統券商的局面，很可能將被壓縮至少於50家資本實力雄厚的機構。與此同時，差異化、以風險為本的監管路徑，將把少數具全球競爭力的精英券商，與規模較小、偏重本地市場的券商區分開來。重質不重量對投資者而言最重要的是，這場結構性轉型將如何影響存續券商的盈利能力。過去，中國券商高度依賴散戶投機交易帶來的交易佣金，這種模式會隨牛熊市交投活躍度變化而大幅波動，本身也缺乏戰略深度，因為大家提供的產品基本相同，價格也相差無幾。為打破這種依賴，國泰海通等超大型券商正轉向財富管理、基金投顧等利潤率更高的服務，瞄準中國老齡人口手中龐大的資金池。與此同時，它們也在重塑投資銀行業務，逐步淡出房地產和傳統製造業，轉而打造端到端的服務生態，專門服務北京重點支持的先進半導體、人工智能和清潔能源技術等產業。這些實力獲得強化的新一代國資龍頭，憑藉更厚實的資產負債表，也開始尋求擴大全球版圖。多數券商正以香港子公司作為主要跳板，在擁有大量華人人口的東南亞建立財富管理樞紐和企業融資據點。國泰海通正準備加速推進這一區域擴張模式。就在上月，其董事會批准一項計劃，擬向旗下位於香港的主要離岸平台國泰君安國際注資90億元人民幣。這家國際業務平台將利用相關資金，把其在香港、新加坡和越南的現有據點，升級為綜合企業融資與財富管理門戶。不過，要真正躋身全球投資銀行之列並不容易，因為這需要一套與國泰海通當前截然不同的企業基因。國泰海通這類中國國資背景券商，仍受制於一套更重視監管合規和國家戰略協同、而非激進金融風險承擔的制度架構。如何在國家監督資本主義的嚴格要求，與全球投行業務自由奔放、競爭激烈的現實之間取得平衡，是一項營運挑戰，並非單靠投入大量資本就能解決。國泰海通發布正面盈利預告翌日，股價一度大漲近7%，但收市僅升約1%。其目前市盈率高達14倍，高於中信證券（6030.HK；600030.SH）的11倍。國泰海通在合併成立後，已取代中信證券，成為中國資產規模最大的券商。國泰海通上半年爆發式增長表明，做大規模確實可以帶來可觀回報，尤其是在一個相對封閉、且新一批巨頭獲得政府強力支持的市場中。從其估值來看，投資者顯然也認可這一點。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月08日

2611.HK

Restructuring channels incurs massive costs as Want Want sees revenue growth but profit decline

重整渠道耗費大旺旺營增利跌

老牌食品巨頭旺旺收入重回增長，但渠道重建、新品推廣與成本上升同步壓低利潤重點：旺旺2025財年收入增長3.8%至244億元，但淨利潤下跌11.5%至38.37億元公司積極重整銷售渠道，分銷成本升16.9%，拖累盈利表現　李世達過去，老牌食品企業只要守住經銷商、商超和幾個國民級大單品，便足以支撐多年增長。但隨著零食量販、內容電商、即時零售和折扣業態崛起，品牌商不再只是把產品送進渠道，而是要重新設計規格、價格和消費場景。對中國旺旺控股有限公司（0151.HK）這類依賴經典產品和廣泛鋪貨的食品企業來說，渠道重建已成為維繫增長的關鍵。從最新年度業績看，這場變革已帶動收入回升，卻仍處於利潤承壓的陣痛期。截至今年3月底止2025財年，旺旺收入達244億元（35.92億美元），按年增長3.8%，銷量同比亦錄得高個位數增長；但毛利率由47.6%降至46.3%。更能反映壓力的是，營運利潤按年下跌14%至50.21億元，淨利潤按年減少11.5%至38.37億元，淨利率由18.4%降至15.7%。這場費力的增長，其實是旺旺近兩年渠道重建逐步落地的結果。公司推行「攻略城市，旺得天下」策略，並在2024財年末重新梳理產品類別、成立新的產品事業部，試圖把過去依賴批發商、商超和大單品鋪貨的模式，改成更貼近不同渠道和場景的打法。具體來看，旺旺把傳統批發市場拆得更細，按小區域和產品組合重新找客戶，同時把產品推向學校周邊、電競館、檯球室等年輕場景。便利店主打即飲和單人份，商超強化家庭裝和禮盒裝，零食量販則增加適合大量走貨的品項。 2025財年，傳統批發和現代渠道仍佔總收入近七成，但收入按年高個位數下滑；相反，零食量販渠道高速增長，收入佔比約15%，新興渠道收入佔比亦達低雙位數。老渠道仍是基本盤，但增量正向零食量販、電商、即時零售、自動售貨機和社交平台轉移。大單品放慢新品類接力產品結構也隨渠道改變。乳品及飲料仍是最大板塊，收入123.42億元，按年增長1.9%，佔總收入約一半；但旺仔牛奶收入微跌0.3%，真正拉動增長的是飲料及其他小類，收入近四成增長、銷量增長逾八成。米果收入59.36億元，只增長0.5%，更多是穩住基本盤。旺旺一直有靠大單品打開市場的基因。公司早年在台灣做罐頭，後來赴日本取經發展米果，靠雪餅、仙貝打造出「旺旺」品牌；進入中國大陸後，真正讓它成為國民品牌的是旺仔牛奶。然而大單品雖能守住基本盤，卻難推動增長。飲料新品及休閒食品旗下的糖果、冰品等細分品類，反而錄得較快增長。其中表現最突出的是休閒食品分類，收入升10.4%至59.15億元，銷量也達雙位數增長。得益於軟糖、吸吸糖、壓片牛奶糖等新品放量，糖果小類收入創歷史新高，而新產品收入佔該分類收入四分之一，說明旺旺的增長故事轉向更多細分品類和消費場景。至於去年利潤下滑並非單一原因，而是成本與轉型費用同時上升。其中銷貨成本升6.3%至131億元，主要受進口全脂奶粉及棕櫚油成本上漲拖累。同時為推動新渠道、新產品及品牌年輕化，分銷成本升16.9%至35.40億元，行政費用亦升11.4%至33.52億元。與同業相比，這種增收不增利顯得尷尬。康師傅控股（0322.HK）2025年收入跌2.0%至790.68億元，但淨利潤大升20.5%；統一企業中國（0220.HK）淨利潤亦升10.9%。相比之下，旺旺收入增長未能轉化為盈利增長，反映其高毛利護城河正被渠道重構與營銷投入重新定價。所幸旺旺仍是一家現金充裕的公司，截至2026年3月底，公司現金及銀行存款連同長期銀行存款合計158.59億元，總借款降至26.57億元，淨現金達132.03億元，全年經營活動現金淨流入45.26億元，足以支撐新渠道、新品和海外市場投入。績後兩個交易日，旺旺股價累跌18.7%，過去六個月跌約32.5%，估值折讓已反映市場疑慮。目前延伸市盈率約8.5倍，低於康師傅的11倍及統一的12.7倍。市場擔心的是旺旺收入增長背後高昂的代價，若要迎來估值修復，旺旺仍需證明零食量販、新興渠道和新品不只是帶來銷量，也能把過去屬於大單品時代的豐厚利潤重新找回來。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月08日

0151.HK

世界人工智能大會將聚焦全球硬件與機器人瓶頸問題

隨著人工智能商業化，2026年世界人工智能大會將凸顯行業向統一計算架構與物理數據解決方案的務實轉型　大章隨著人工智能領域從孤立的算法突破轉向全面的技術生態系統，定於7月17日至20日在上海舉辦的2026年世界人工智能大會將聚焦行業最緊迫的工程瓶頸。主辦方表示，本屆大會將有超過1,100家國際企業參展，展示超過3,000件展品，戰略重點在於解決硬件碎片化、處理能力限制以及機器人領域的數據稀缺問題。隨著單個微芯片逼近物理性能極限，多家科技巨頭正大舉投資於“超級節點”架構。此類配置通過高速網絡連接數千個處理器，使之作為一個統一的計算實體運行。華為將發佈其Atlas 950 SuperPoD，據稱是業內最大的商用超級節點，設計可連接多達8,192顆芯片，針對訓練萬億參數模型進行優化。中興通訊（0763.HK; 000063.SZ）將展示協同計算集群，該集群集成了包括曦智科技和壁仞科技（6082.HK）在內的多家國內半導體廠商。這些多樣化的硬件架構導致了嚴重的結構性碎片化，迫使企業耗費大量資源在不同平台上重新編譯軟件。為解決供應商鎖定問題，一個國際聯盟正在力推統一操作系統眾智FlagOS。由圖靈獎得主戴維·帕特森牽頭，該計劃獲得了Linux、Eclipse和PyTorch基金會等知名開源組織的支持，旨在確保跨架構的軟件兼容性。本屆大會將2026年定義為具身人工智能（即能夠與環境進行物理交互的機器人）商業化落地的關鍵之年。然而，該領域面臨高保真物理訓練數據的嚴重短缺。開發者正採取雙軌策略來解決這一短板，並將在大會上展示其解決方案。跨維智能等公司正在使用開源仿真工具，可解決高達90%的機器人學習泛化問題。為應對不可預測的物理變量，企業正利用大量工業數據。京東（JD.US; 9618.HK）已建立了一個超過1,000萬小時的機器人運行數據倉庫，同時上海市也開發了一個專用於人形機器人執行工業任務的測試設施。與此同時，行業正在機器人算法上迅速達成共識，將視覺-語言-動作模型與預測性世界模型相融合。為展示這一趨勢，由商湯科技（0200.HK）和螞蟻集團支持的大曉機器人將首次發佈一款面向量產的世界模型，專為實時機器人控制而設計。儘管全球半導體市場存在地緣政治複雜性，2026年世界人工智能大會仍被定位為一場國際性盛會。包括戴維·帕特森、姚期智和理查德·薩頓在內的知名學者將擔任大會主席。美國數據管理公司Hammerspace和西部數據（WDC.US）也將舉辦論壇，探討全球存儲基礎設施議題。這種對人工智能基礎設施的務實態度也在催化風險資本投資。大會前夕，生命科學AI初創公司天鶩科技完成了超過2億元人民幣（約合2,750萬美元）的A+輪融資。同樣，計算優化公司共績科技在完成近1億元人民幣的Pre-A輪融資後，估值已接近4億元人民幣。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月07日

重點：