AI數據中心需求爆表 萬國數據宣布未來三年投入多至500億元資本開支
這家中國最大的第三方數據中心營運商表示，計劃在未來三年內斥資300億元至500億元用於新數據中心建設 重點： 受益於AI訓練和推理需求激增，萬國數據在第一季創下了200兆瓦的新增訂單紀錄 公司核心指標在該季度均保持了雙位數的穩健增長；同時，透過多元的融資渠道，其現金儲備實現了倍增 陽歌 隨著AI浪潮的全面加速，真正能從這一歷史機遇中獲益的企業，不僅要具備變現能力，更需擁有支撐底層技術與配套基礎設施開發的雄厚資金實力。 這種資金實力和戰略性的資本配置，恰是萬國數據（GDS.US; 9698.HK）於5月20日發布的首季業績報告中的核心亮點。財報展示了公司強勁且多元化的資本結構，足以支撐其資本密集型數據中心的擴張。同時，作為中國最大的第三方數據中心營運商，公司正利用其雄厚的資金實力加碼建設AI基礎設施平台，以滿足AI應用帶來的激增需求。 萬國數據的最新財報顯示，其核心業務繼續以雙位數的速度增長。因此公司表示，預計今年的收入將增長至124億元（18.3億美元）至129億元之間，按中位數計算，較去年公布的114億元增長約11%。 內地科技巨擘競相布局AI大模型與應用，帶動數據中心需求集中釋放，新訂單顯著激增。阿里巴巴已宣布將在未來三年內向雲計算和AI基礎設施投資超過3,800億元。此外，字節跳動也表示，計劃在今年投入超過2,000億元用於資本開支，其中約65%將用於內地。 這些戰略投資正推動Token使用量的指數級增長，而Token是AI用量的主要計算單位。根據國家統計局的數據，今年3月，中國日均Token使用量超過140萬億，較三個月前增長了40%。 「過去幾個季度，我們看到AI驅動的數據中心需求出現了前所未有的增長，」萬國數據董事長黃偉在公司電話會議上表示，「我們相信，這只是一個多年增長故事的開端，國產晶片供應的持續增加將進一步支撐這一趨勢。目前，客戶正以前所未有的規模規劃未來部署。」 需求端的爆發直接體現在訂單上，萬國數據首季新增訂單約200兆瓦，創下了單季歷史紀錄。截至5月下旬，2026年新增訂單已超過340兆瓦。公司在電話會議上表示，暴增的客戶需求已推動公司的積壓訂單達到近600兆瓦。 「隨著訂單逐步落實，我們的增長將明顯加速，」黃偉表示。「在中國，AI是具有革命意義的機遇。我們會把所需資源全部投入到AI基礎設施平台的擴張中。」 加速基礎設施投資 為了把握這一巨大機遇，萬國數據承諾在未來三年內支出300億元至500億元資本，這是公司成立25年以來最大規模的投資計劃。公司計劃今年支出約90億元，這已經是2025年43億元資本開支的兩倍多。以2026年的規模估算，2027年和2028年的資本開支合計將增加至210億元至410億元，反映出萬國數據對擴展其AI基礎設施平台的持續承諾。 黃偉表示，僅在過去15個月裏，公司就啟動了10萬平方米新數據中心的建設，規模達400兆瓦，且幾乎已被全部預訂。 這一戰略擴張背後有著合理的資本開支和財務規劃。萬國數據報告稱，截至3月底，其短期債務為93.7億元，大約是去年同期47.4億元的兩倍。其長期債務則較為穩定，從去年同期的378億元小幅下降至3月底的365億元。 公司在該季度透過發行可轉換優先股籌集了21億元。此外，還透過出售財務投資對象DayOne的部分股權套現3.85億美元，DayOne此前是萬國數據的國際業務部門，現已成為一家獨立營運的實體。此次交易完成後，萬國數據保留了DayOne約19.9%的股權，按照C輪融資的定價，剩餘股份價值超過22億美元，仍具備未來資本增值上升空間。 去年，萬國數據還透過發行數據中心公募REITs和資產支持證券ABS優化資本結構，增強融資靈活性。 在這些戰略舉措下，截至3月底，公司的現金及現金等價物從去年同期的75.8億元倍增至148億元。在電話會議上，公司表示目前擁有超過190億元的現金和定期存款，已為新階段擴張做好資金準備。 在加碼AI基礎設施建設的同時，萬國數據第一季的現有業務繼續保持了穩健增長。該季度公司收入按年增長23.6%，達到33.7億元。剔除一次性項目後的增長率保持在7.9%的健康水平，反映出核心業務的穩步擴張。其總簽約及預簽約面積按年增長11.7%，至725,485平方米；而計費面積增長12.7%，至520,929平方米。剔除一次性項目後，其經調整EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）按年增長8%，至14.3億元。 AI數據中心板塊近期勢頭強勁，萬國數據的股價在過去一年裏也累計上漲20%。該股目前的市銷率（P/S）略高於4倍，表明投資者對其龍頭地位與增長前景的信心。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：交易服務超越在線營銷 拼多多營收增長11%
電商公司拼多多控股有限公司 （PDD.US） 周三報告稱，其第一季度營收同比增長11%，達1,062億元（157億美元）。但其季度利潤同比下降15%至125億元，同時聯席董事長趙佳臻表示，供應鏈投資將是公司未來十年的核心戰略重點。 據季度報告，拼多多交易服務營收本季度同比增長20%至563億元，超越在線營銷服務，後者的營收增速較慢，為2.5%至499億元。 公告發布後，PDD股價周三下跌10.4%，收於86.61美元。該股今年已下跌24%，使得公司市盈率僅為9倍，遠低於競爭對手阿里巴巴（BABA.US；9988.HK）和京東（JD.US；9618.HK）的20倍和22倍。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
借力奧特萊斯 唯品會尋求重啟增長
折扣電商唯品會已獲批准，將旗下兩個線下奧特萊斯項目分拆至房地產投資信託基金（REIT），另有18個類似項目正在推進中 重點： 唯品會公布首季收入按年增長1.2%，是過去八個季度中唯二增長季度 公司線下奧特萊斯業務錄得強勁增長，部分抵消其傳統折扣服裝電商業務的疲弱表現 陽歌 隨著電商逐漸變成「老掉牙」的故事，大型企業正尋找新的敘事，以維持投資者對其股票的興趣。阿里巴巴（BABA.US；9988.HK）正聚焦AI與雲服務，京東（JD.US；9618.HK）則將自己定位為涵蓋醫療、物流等多元業務的綜合型企業；拼多多（PDD.US）則試圖以海外Temu業務的爆炸性增長打動投資者。 至於老牌折扣電商唯品會控股有限公司（VIPS.US），則仍在努力擺脫早年依靠「每日特賣」模式取得的成功。該模式主打以團購形式銷售低價品牌服裝，但近年增長動能已逐漸耗盡，並導致公司自2024年開始出現收入下滑。 某種程度上，公司正出現一種「回到未來」式的轉變。公司周四公布的最新財報顯示，其線下奧特萊斯業務正取得意想不到的成功。雖然公司尚未單獨披露該業務的具體收入，但其強勁表現，似乎與近年消費者愈來愈偏好「體驗式購物」的趨勢一致。 這種購物方式與傳統逛街不同，消費者往往會特地前往奧特萊斯商場，或沃爾瑪旗下會員制商店山姆會員商店等地，把購物視為一種結合消費與休閒的體驗。唯品會過去並未特別重視這部分業務，其線下業務主要圍繞杉杉奧特萊斯展開。但在最新業績中，這項業務卻帶來些許亮點，包括公司計劃把杉杉業務中的物業部分分拆為房地產投資信託基金（REIT）。 唯品會目前確實需要一些新的亮點，因為其「每日特賣」模式早已不再新鮮。儘管收入增長停滯，公司仍保持不錯盈利能力，但其股票市盈率（P/E）僅約7倍，不到阿里巴巴21倍與京東24倍的三分之一。即使近期在多個市場遭遇壓力的Temu母公司拼多多，目前市盈率亦達10倍。 唯品會最新業績顯示，其整體業務仍顯疲弱，雖然公司在過去兩年中第二次錄得收入增長。不過，公司同時預測第二季度將重新回到收入下滑狀態，對短期前景態度亦相當悲觀。 創辦人兼董事長沈亞表示，今年2月農曆新年假期期間表現相對強勁，但之後情況迅速轉弱。「假期過後，我們看到3月銷售明顯放緩。」他說：「進入第二季度後，4月數據表現也不太理想，並沒有較3月改善，截至目前5月情況仍然非常具挑戰性。」 重心轉移 唯品會確實一直試圖改善自身業務，但其大部分措施都偏向漸進式調整，缺乏能讓投資者對高增長潛力感到興奮的大型戰略轉型。其中，公司近年把更多資源投向高消費會員，並指出其SVIP會員數量在首季按年增長9%。 對這家以傳統服裝為主業的公司而言，另一個亮點是近年拓展至年輕人喜愛的運動服飾與戶外產品。公司指出，這部分業務持續表現較佳，有助抵消核心女裝與男裝品類的疲弱。 上述因素，再加上杉杉奧特萊斯業務於季度內按年增長30%，共同帶動唯品會首季收入達266億元（39.1億美元），較去年同期263億元增長1.2%。不過，公司預計第二季度將重新回到收入下滑狀態，預測截至6月止三個月收入最多按年下降5%。 唯品會首季毛利率略為改善，由去年同期23.2%升至24.4%，主要受惠高毛利產品與成本控制措施。受此帶動，公司首季淨利潤由去年同期19億元增至22億元，按年增長13.6%。不過，若扣除股權激勵費用，其經調整後利潤則按年持平於23億元。 唯品會股價在財報公布後周四上升2.1%，反映投資者出現些許樂觀情緒。但該股過去一年整體表現持平，顯示投資者仍需要看到更好的業績表現，特別是奧特萊斯業務帶來更大增長動能與貢獻，才會願意給予公司更高估值。 奧特萊斯業務本身並非新業務。唯品會指出，其位於鄭州及哈爾濱的杉杉奧特萊斯，均已營運約十年。不過，公司近年似乎開始加大投入，希望抓住中國經濟放緩下，消費者對體驗式購物與高性價比商品的需求。 首席財務官王宇驊表示，公司將哈爾濱與鄭州奧特萊斯物業部分分拆上市的申請，已於上月底獲監管機構批准，本周亦已完成定價。分拆完成後，唯品會將保留該REIT約49%股權，並可將相關業務從財務報表中剝離。此外，公司預計將於第二季度確認一次性53億元收益。 王宇驊指出，除現有奧特萊斯項目外，公司目前還持有另外18個奧特萊斯項目，「顯示未來具備強勁擴張潛力」。這種奧特萊斯模式看起來相當穩固，既能讓唯品會保留商場運營收益，同時又可把重資產物業部分轉移至REIT。 不過，公司目前仍未單獨披露奧特萊斯業務收入，亦反映這部分業務在整體收入中佔比仍然較小。若要進一步吸引投資者，公司仍需加快新店擴張，以凸顯其成為大型體驗式線下零售商的潛力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
上市光環褪色 百望要借AI翻身
金融科技服務公司百望將與兩家學術機構展開合作，成為其自去年7月股價暴跌以來，少數與業務進展相關的公告之一 重點： 百望表示，將與兩家北京科研機構合作，圍繞數據及AI智能體等新興領域展開研究 自去年7月股價暴跌逾70%後，公司便鮮少披露業務進展，距離其2024年上市僅一年時間 梁武仁 當一家公司宣布與學術機構建立合作關係時，市場通常反應冷淡。上周五，百望股份有限公司（6657.HK）宣布與兩家學術機構簽署合作協議，情況亦是如此。這類消息通常難以激發投資者熱情，尤其是對一家自上市不足兩年、股價已較高位蒸發逾三分之二的公司而言。 根據合作內容，百望將與位於北京科技園區的北京中關村學院及中關村人工智能研究院，共同開展涉及數據要素與AI智能體等新興領域的研究。對任何以科技為核心的企業而言，這類基礎研究確實具有重要意義，而百望本身正是一家提供企業數字化服務，以及雲端數字財稅與金融交易數據處理的公司。 不過，這份公告與其說是重大業務進展，更像是公司低調提醒投資市場「自己仍然存在」。這也是百望自去年6月與AI公司範式智能（6682.HK）達成合作以來，首次披露與實際業務相關的公告。 毫不意外，百望股價在最新公告發布後幾乎沒有反應，在成交量偏低情況下，當日股價收平。 簡單來說，百望主要協助企業管理電子發票，以及追蹤供應鏈結算流程。如今，提供這類相對傳統服務的公司，往往都希望透過包裝企業敘事來吸引投資者。在2024年上市前，百望便將自己定位為擁有AI概念產品的創新企業，強調其龐大的金融交易數據，可透過AI進行信用預測分析、數字精準營銷及欺詐偵測等應用。 投資者向來喜歡這類科技故事，百望之名，本身便帶有百種願景之意，也反映公司對自身寄予的高期望。在正式上市前，百望已獲阿里巴巴等知名投資者支持。這些重量級股東，也協助百望於2024年7月在香港上市時獲得較高估值。 至少從股價表現來看，百望上市後首年的市場敘事一度仍然成立。受市場對數字化概念公司的樂觀情緒支持，其股價曾長時間維持平穩。然而，股價卻在去年7月突然崩跌。公司其後於8月公布，不僅去年上半年收入錄得增長，更成功由虧轉盈，但這些利好消息，依然未能挽救市場突然轉弱的信心。 這輪暴跌最可能的原因，是上市前投資者持股的一年禁售期屆滿。百望去年7月8日迎來上市一周年，也成為公司股價的關鍵時刻，大量原本受限售安排約束的股份突然可以自由交易。當解禁閘門打開後，大量股份迅速湧入市場。7月10日的成交量，更較禁售期結束前最後一個交易日7月8日暴增逾35倍。 這場拋售令百望股價陷入持續下跌，至今仍未恢復元氣。目前股價已較禁售期結束前數日創下的42.45港元高位下跌逾70%。某程度上，百望失去投資者青睞並不難理解。其機構股東大舉減持，被市場視為對公司未來缺乏信心的訊號，也令不少散戶產生疑問：「如果連大股東都選擇離場，自己為何還要留下？」 盈利乏善足陳 百望去年7月股價暴跌所暴露出的核心問題，其實也是許多AI相關企業的共同困境：雖然市場話題與關注度十足，卻難以真正轉化為同樣亮眼的盈利能力。原因在於，開發炫目的高科技產品，與真正實現商業化盈利之間，存在巨大鴻溝。 百望亦不例外，儘管其財務表現正在改善。公司去年收入按年增長約11%至7.29億元（1.07億美元），年度淨虧損亦由2024年的2.03億元，大幅收窄至僅1,000萬元。 值得注意的是，公司去年僅於3月才推出的AI智能體業務，全年已錄得2.11億元收入。百望最初推出虛擬稅務助手，其後再陸續推出另外兩款AI工具，可處理數據營銷、風險控制及策略分析等功能。 百望能夠迅速擴大這些新產品規模，主要因為公司本身已掌握大量數據資源，並將相關產品作為升級服務銷售予現有客戶。AI智能體業務亦讓公司逐步淘汰毛利率偏低的數據營銷服務。不過，AI智能體業務毛利率僅約26%，不足其核心軟件即服務（SaaS）業務毛利率的一半。 這也反映出AI企業目前普遍面臨的利潤壓力，部分原因在於高性能軟件及支撐AI智能體運作的大模型成本依然高昂。百望競爭對手之一、主攻中小企業雲端會計SaaS的暢捷通（1588.HK），同樣面臨如何在擴大AI智能體業務規模同時維持利潤率的挑戰。 即使經歷去年股價暴跌後，百望目前市銷率（P/S）仍達3.5倍，相比暢捷通的1.4倍仍屬偏高，亦有人認為這更反映市場對其合理估值預期。 百望確實正在推進一些具實際意義的業務，但距離投資者原本期待的「明星AI創新企業」仍有一定差距。若要重新提振股價，公司或許需要公布更多具實際商業價值的業務進展，以證明自己仍站在快速演變的AI浪潮前沿，而非依靠相對缺乏市場想像空間的學術合作來維持關注度。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
AI免費時代終結 Agent正改寫收費邏輯
當AI從工具走向自主執行任務，成本結構開始改變。免費與低價模式逐漸鬆動，企業與用戶都在不知不覺中，開始為背後的計算資源付費 李世達 過去兩年，人工智能的商業模式建立在一個看似穩固的前提之上：計算成本足夠低，因此企業可以透過「免費＋訂閱」迅速擴張用戶。無論是聊天機器人還是辦公工具，AI大多被包裝為附加功能，用來提升產品吸引力，而不是直接收費的核心。使用者付出固定月費，便能「無限使用」，這種模式讓AI得以快速普及。 但這個前提正在鬆動。 隨著AI從單純問答工具，轉向能夠自主完成任務的代理系統（Agent），其成本結構發生了改變。AI不再只是回應指令，而是持續運行、反覆調用模型與工具，甚至在一個任務中進行多輪推理與修正。這種運作方式，讓AI從「被動服務」變成「主動執行」，而背後消耗的，不再是一次性的計算，而是持續累積的資源。 這一轉變，可以從算力使用的變化中看得非常清楚。據媒體報道，中國市場的模型日均token使用量，已從2024年初的約1,000億，快速攀升至2026年的約140萬億。這樣的成長不僅來自用戶增加，更反映使用方式的轉變，AI正從偶爾使用的工具，變為企業日常運作中的持續系統，且增長主要來自流程化調用，而非單次查詢。當AI變成一種持續消耗資源的基礎能力，原有的低價或免費模式，自然難以維持。 這種壓力，已經開始反映在供應端。阿里巴巴（9988.HK; BABA.US）與百度（9888.HK; BIDU.US）在2024年下半年至2026年間，先後對部分雲服務進行價格調整，漲幅介於5%至34%。隨著AI調用頻率與複雜度上升，算力消耗遠高於傳統應用，雲資源成本同步增加，價格調整正是這種壓力的體現。 更重要的是，收費方式本身也在改變。在阿里雲的大模型服務中，企業不再為一個產品付費，而是按token計價，輸入與輸出分別定價。釘釘則將AI能力轉化為操作次數，不同版本對應不同使用額度。無論是token還是次數，本質都是把AI變成一種可以被計量、被消耗的資源。 隨著AI能力進入各類軟件產品，應用層的收費結構也開始上移。金山辦公（3888.HK; 688111.SH）在WPS中加入AI寫作、摘要與數據分析功能，並將其納入會員或高階版本；百度的文庫與網盤，亦將AI能力與付費服務綁定，目前相關付費用戶已超過4,000萬。這些產品並未全面提價，但透過功能分層，使AI能力成為新的付費門檻。對用戶而言，若要維持效率提升，實際支出往往隨之增加。 以字節跳動旗下AI助手「豆包」為例，最近在免費版本之外測試推出三檔訂閱方案，並將高階功能鎖定在PPT生成、數據分析及內容製作等高複雜度場景。免費版本仍可滿足日常使用，但涉及長文本處理、多輪推理或結構化輸出時，則需要升級至付費版本。這反映AI的收費邏輯已不再只是功能差異，而是直接對應背後的算力消耗與推理成本。 這些變化背後，是成本結構的轉移。用戶付費的對象轉向算力資源。更重要的是，這種收費邏輯的轉變，正在改變產業的價值分配。當AI從產品變成基礎設施，價值開始往底層集中。對雲服務與模型提供商而言，只要計算需求持續增長，收入就能同步擴張；相比之下，應用層企業雖然能透過AI提升效率，但對基礎資源的依賴加深，利潤空間反而可能受到擠壓。 AI並沒有讓成本消失，而是將其轉化為按使用量計算的支出。在這種模式下，過去以低價訂閱為核心的商業模式將面臨壓力，因使用成本已與計算量直接掛鉤。取而代之的，是與使用量、次數甚至任務結果結合的混合計價模式。在這個過程中，AI不再是一項可以被簡單定價的產品，而逐漸成為像電力與帶寬一樣的基礎資源。 更深一層來看，這種變化正在改寫整個產業的競爭邏輯。當計算成本成為核心變數，企業之間的競爭，不再只是產品功能或用戶規模，而是誰能以更低成本獲取算力、誰能更有效率地使用模型資源。在這個過程中，產業權力結構亦隨之轉移，價值進一步向算力與模型提供者集中。 同時，企業擴張邏輯亦隨之改變。過去規模可攤薄成本，但在AI時代，每一次調用都帶來實際支出。在這樣的結構下，企業承擔成本、平台轉化為收入，最終仍沿商業鏈條傳導至用戶，形成持續存在的隱性支出。 李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
領行科技入局港股網約車賽道 薄利模式與平台依賴成隱憂
這家具國資背景的智慧出行平台已具全國規模，並實現行業少見盈利，但利潤率極為微薄，且高度依賴聚合平台，或令部分投資者卻步 重點： 領行科技已申請在香港上市，去年收入達171億元，但利潤僅740萬元 公司按訂單量計為中國第三大網約車平台，但大部分業務來自高德地圖、騰訊出行服務等聚合平台 胡鳴鶴 南京領行科技股份有限公司已正式赴港遞表，進入日益擁擠的網約車資本市場，而行業過去的高速增長階段正逐漸成為歷史。公司上周提交上市申請，緊隨近年一系列同類企業赴港上市步伐，包括2024年的嘀嗒出行（2559.HK）與如祺出行（9680.HK）、去年的曹操出行（2643.HK），以及仍在申請中的享道出行（EnjoyGo），後者由汽車巨頭上汽集團支持。 此外，還有行業巨頭滴滴，其規模遠超上述所有中小玩家。該公司曾短暫嘗試在華爾街上市，市場普遍預期其將在不久的將來進軍香港市場。 儘管進入香港上市賽道時間較晚，運營T3出行平台的領行科技，卻擁有同業難以比擬的背景。公司於2019年由三大國有汽車製造商中國一汽、東風汽車及長安汽車共同創立。公司同時獲騰訊及阿里巴巴等互聯網巨頭支持，並根據其招股文件顯示，按訂單量計已成為中國第三大智慧出行平台。 截至去年底，公司已在194個城市運營，擁有2.345億名註冊乘客及140萬輛註冊車輛。2025年全年完成7.972億筆訂單，總交易額（GTV）達189億元。 然而，申請文件同時揭示了投資者可能對此次上市保持審慎的原因。領行科技去年收入升至171億元（約25億美元），但利潤僅為740萬元，僅佔極小比例，意味淨利率僅約0.04%。按其2025年訂單量計算，每單平均利潤不足0.01元。 依賴聚合平台 更大的問題在於，在仍由滴滴主導、且愈來愈受聚合平台影響的市場中，領行科技強大的股東背景，能否轉化為持久競爭優勢。這些平台包括阿里巴巴旗下高德地圖及騰訊出行服務，能將用戶叫車需求分發至多個運營商。 聚合平台可幫助領行科技這類第二梯隊平台，在無需投入大量成本建立及推廣自有應用的情況下觸達用戶。但同時亦削弱平台與用戶的直接關係，並增加額外費用層級。申請文件顯示，來自聚合平台的訂單佔比已由2023年的61.5%升至2025年的85.9%。換言之，領行科技雖已建立相當規模，但大部分乘客是透過第三方入口接觸其服務。 這種依賴亦帶來明確成本，公司去年銷售及分銷開支按年上升20.4%至15.3億元，其中向聚合平台支付的渠道服務費佔絕大部分。公司亦警告，若聚合平台集中度上升或提高佣金，其利潤率將受到壓力，這實際上意味其主要增長渠道，同時亦是主要財務風險來源。 監管風險 公司股東結構中亦存在一種既有利益微妙的重疊關係，騰訊與阿里巴巴同時為領行科技的投資者，而其旗下聚合平台亦是公司訂單的重要入口。換言之，這些曾助其快速擴張的互聯網巨頭，同時亦構成其商業模式的核心一環，形成一種既具盈利性但又略顯不穩定的依賴關係。 這種不確定性，源於政府可能介入這個競爭激烈、民營與國資企業並存的行業。監管機構正加強關注聚合平台與平台內運營商之間的關係，包括收費機制、司機收入、訂單追蹤以及突發事件處理等。在當前打擊反競爭行為成為政策重點的背景下，監管層亦可能審視領行科技是否因與騰訊及阿里巴巴的關係而獲得不公平優勢。 滴滴仍是行業標竿，使領行科技以及中國絕大多數網約車企業相形見絀。2025年，滴滴中國出行業務完成137億筆訂單，總交易額達3,338億元，無論訂單量還是GTV均較領行科技多16倍以上。 這一差距意味著，領行科技真正的挑戰並非追趕滴滴，而是證明在這一行業巨頭之下，仍存在一個具備盈利能力的「第二梯隊」市場空間。 更具參考價值的上市公司對標為吉利支持的曹操出行，該公司去年已在香港上市。其去年收入增長38%至202億元，明顯快於領行科技的6.2%，但仍錄得6.136億元淨虧損，儘管其經調整利潤已於第四季度轉正。 兩家公司為投資者呈現出同一條艱難路徑的不同版本，曹操出行風格更為進取，增長更快，並採取自營車隊的明確策略；領行科技則相對審慎，率先實現全年盈利。但其盈利基礎極為薄弱，一旦補貼加碼、合規成本上升或加大技術投入，便可能再度陷入虧損。 進軍自駕出租車 自駕出租車在領行科技的申請文件中佔據重要位置，反映傳統網約車業務利潤率偏低，而自駕出租車因大幅降低人力成本，具備更高盈利潛力。公司表示，截至2025年底已有超過300輛自駕出租車接入平台，並已在南京及蘇州進行道路測試，同時強調其「領行阡陌」垂直大模型，以及用於協調有人駕駛車輛與自駕出租車的調度系統。 不過，領行科技並非唯一布局自駕出租車的網約車企業。曹操出行正依託吉利資源開發專用自駕出租車，滴滴亦擁有自動駕駛業務；同時，百度（BIDU.US; 9888.HK）的Apollo Go、小馬智行（PONY.US; 2026.HK）及文遠知行（WRD.US; 0800.HK）等純自駕出租車營運商，亦正逐步成為傳統網約車平台的直接競爭對手。 領行的優勢 領行科技的優勢，可能在於其全國規模、優質股東背景、剛實現盈利，以及在中國大型網約車平台中的明確定位。但與滴滴相比，其規模仍顯不足，增長速度亦慢於曹操出行，同時對聚合平台的依賴不斷加深，且仍未找到一個真正能與同業區隔的技術敘事。…
6,000億美元估值的字節跳動：投資者在買什麼？
字節跳動最新估值顯示，市場正將其視為一個龐大平台，估值基礎來自抖音的內地現金流、TikTok的全球影響力，以及其積極推進的AI布局 重點： 字節跳動最新的高估值，愈發呈現分部估值邏輯，以中國內地的抖音、全球的TikTok，以及逐步壯大的豆包AI業務為核心 公司目前並不急於透過上市融資，但在條件合適時，可能會先分拆部分較小業務上市 胡鳴鶴 在最近一宗擬議交易中，字節跳動的估值可能已超過6,000億美元，市場對它的定價方式，早已不再只是把它視為一家擁有單一爆款App的公司。據《南華早報》上周報道，一名現有投資者原本按5,500億美元估值出售所持股份，但因買家興趣強勁而上調叫價，意味這家抖音與TikTok的母公司估值有機會進一步升至逾6,000億美元。 這一超大型估值，反映出投資者眼中字節跳動如今的定位：它已成為中國價值第二高的互聯網公司，僅略低於估值約6,500億美元的騰訊（0700.HK），卻已是阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）約3,000億美元市值的一倍。 這個醒目的估值數字，也引出一個問題：對於一家業務組合涵蓋抖音與TikTok兩大核心短視頻平台，並擁有今日頭條、CapCut、Lark和飛書等一系列規模較小但具影響力產品的公司而言，究竟是哪些業務撐起了這一估值？答案其實相當清楚：抖音和TikTok是兩大支柱，而以豆包為代表的AI業務，則是支撐最新估值溢價的崛起新星。 整個估值重心，首先仍在中國。TikTok雖然在全球廣為人知，但在中國，抖音才是真正家喻戶曉的名字。無論是廣告主還是商家，如今都愈來愈傾向把抖音作為首選平台，而不是阿里巴巴、京東（JD.US; 9618.HK）或拼多多（PDD.US）等傳統電商巨頭。同時，抖音也正不斷向本地生活服務滲透，在線下到線上服務領域與美團（3690.HK）正面競爭。 抖音：中國市場估值錨點 若要理解字節跳動為何能獲得這樣的估值，首先要看的就是抖音。它最初只是一款短視頻App，但如今已演變成涵蓋抖音電商在內的商業平台，而後者正是其最具現金創造能力的業務之一。根據市場估算，抖音電商2024年的商品交易總額（GMV）約為3.5萬億元，較上年增長約30%。平台今年公布的官方數據顯示，過去12個月，抖音貨架電商GMV增長49%，商家數量增加45%；抖音亦表示，新增商家中有逾8萬家直播成交額突破100萬元（14.6萬美元）。 這些數字顯示，抖音上的購物模式正在發生變化。簡單來說，抖音愈來愈像一個人們主動去購物的平台，而不再只是看短視頻時，因一時心動才順手下單的地方。 這也解釋了抖音如今所處的競爭戰場，已不再只是品牌投放廣告、網紅帶貨的平台，而是更直接地與阿里巴巴、京東及拼多多展開競爭。而且，這場競爭並不止於電商。透過推進本地生活服務，抖音正試圖把短視頻流量轉化為餐飲團購、酒店預訂及其他線下消費，直接挑戰美團的地盤。市場估計，抖音生活服務2025年支付GMV將超過8,500億元，按年增長59%。 這正是抖音在字節跳動當前估值中如此重要的原因：它清楚地展示了字節跳動如何把內容流量轉化為更廣泛的商業生態，不僅提供娛樂，也帶來商品銷售與各類服務。 TikTok：關鍵資產 更難定價 如果說抖音是字節跳動在內地的現金流支柱，那麼TikTok就是其全球增長引擎。據彭博報道，字節跳動2024年海外收入增長63%至約2,800億元，其中相當大部分來自TikTok，佔公司總收入約四分之一。 但由於地緣政治因素，TikTok比抖音更難估值。在美國政府施壓下，原本是TikTok最大資產的美國業務，已重組為一家由美國及全球投資者持有80.1%股權的合資公司，字節跳動則持有其餘19.9%。與此同時，電商、廣告及營銷等部分商業活動，仍由字節跳動現有的美國實體持有。換言之，TikTok仍是字節跳動全球敘事的核心，但已變成一項更複雜的資產。 甲骨文已將其在這家美國合資公司所持15%股份估值為約133億元，意味字節跳動持有的19.9%股權價值約190億元，而整家合資公司的估值約為954億元。但這家合資公司只涵蓋TikTok美國業務，字節跳動仍全資持有TikTok在歐洲、東南亞及拉丁美洲等其他高利潤全球市場的業務。 AI撐起估值溢價 如果說抖音是字節跳動的皇冠明珠，TikTok更多扮演輔助角色，那麼AI看來就是公司正在崛起的新星，雖仍有待打磨，但潛力巨大。據報，字節跳動計劃今年投入約1,600億元資本開支，其中約850億元，即超過一半，將用於AI晶片及相關算力基礎設施。這顯示AI已不再只是附帶押注，而是公司最優先發展的方向之一。 這一布局在消費端的代表，就是字節跳動的AI聊天機器人豆包。公司本月表示，截至3月底，豆包大模型每日調用量已超過120萬億tokens，3個月內翻倍，自推出以來更增長約1,000倍。公司還表示，累計使用量超過1萬億tokens的企業客戶數目，已由去年底的100家增至140家。 字節跳動亦正嘗試把豆包嵌入用戶日常接觸的各類終端介面。公司已在中興通訊的Nubia M153原型手機上推出由豆包驅動的AI助手，並據報正與其他手機廠商洽談合作。與此同時，字節跳動也透過其海外AI應用Cici，將AI版圖延伸至中國以外市場。其最新推出的Seedance 2.0 AI視頻模型，近期亦因可將文字轉化為逼真且高質量視頻而受到市場關注。 上市在望？ 儘管規模龐大，字節跳動近來幾乎沒有顯示出急於上市的跡象。其股份一直可透過私募市場交易流通，而維持非上市地位，也有助公司避開公開上市所帶來的信息披露負擔和額外監管審視。更重要的是，公司盈利能力據報相當不俗，並不真正需要IPO帶來的數十億美元資金。 如果最終有上市動作，較大可能是先從字節跳動旗下部分規模較小、相對獨立的業務着手，而不是直接推動核心資產上市。其中一個潛在對象可能是懂車帝，即字節跳動的汽車資訊與交易平台。與此同時，字節跳動也可能繼續出售其他非核心資產，就像上月處置遊戲業務沐瞳時一樣，該交易對該部門估值約為60億美元。…
