40年來首款幽門螺桿菌新藥在手 丹諾醫藥受市場追捧
丹諾醫藥是近期港股罕見的抗感染創新藥標的，核心產品利福特尼唑有望成為40年來全球首個幽門螺桿菌新分子實體藥物 重點： 醫藥板塊低迷之際，丹諾醫藥公開發售超購逾9000倍，首日大漲179%，創下近期18A新股最佳表現 公司目前仍處虧損狀態，三年累計虧損超4.9億元 莫莉 近期，醫藥板塊表現相對低迷，上周恆生醫療保健指數累計下跌超過2%。然而，在此寒意之中，一家專注於抗感染領域的新星卻逆市點燃了投資者的熱情。5月22日，丹諾醫藥（蘇州）股份有限公司（6872.HK）正式在香港聯交所主板掛牌上市，首日股價大幅高開逾98%，收盤漲幅高達179%，一舉創下了近期18A新股的最佳首發表現。 丹諾醫藥的火爆在招股階段便已顯露無疑，此次IPO定價為每股75.70港元，每手50股，入場門檻不高，約3,823.17港元。公司全球共發售858.6萬股H股，其中香港公開發售部分錄得約9,015.11倍的超額認購，國際配售方面同樣獲得9.24倍的不俗認購。扣除相關開支後，公司此次預計募資淨額約5.98億港元。此次IPO由中信證券和農銀國際擔任聯席保薦人。 丹諾醫藥成立於2013年，是一家臨近商業化階段的生物科技公司，在抗腫瘤藥物扎堆的創新藥紅海中，丹諾醫藥依託多靶點偶聯分子技術平台，深耕抗感染賽道。其中，最受矚目的核心產品是治療幽門螺桿菌感染的新分子實體候選藥物利福特尼唑（TNP-2198），這是自1982年發現幽門螺桿菌以來，全球首個且目前唯一一款針對該細菌感染的新分子實體候選藥物。 幽門螺桿菌是一種革蘭氏陰性微需氧菌，與多種上消化道疾病密切相關，是胃癌的主要誘因。根據弗若斯特沙利文的數據，2024年中國和全球幽門螺桿菌感染人數分別為6.211億和40.810億。幽門螺桿菌感染的主流治療方案是由質子泵抑制劑、鉍劑聯合兩種抗生素組成的「四聯療法」，而治療方案中常用的克拉霉素、甲硝唑等屬於廣譜抗生素。由於這類抗生素長期濫用，幽門螺桿菌的耐藥性問題日趨嚴峻， 「四聯療法」常出現治療失敗或治癒後復發的情況。 利福特尼唑則創新性地將利福霉素與硝基咪唑兩個藥效團通過穩定共價鍵連接，形成雙重抗菌機制，可替代傳統療法中的鉍劑與克拉霉素，組成新的「三聯療法」。臨床研究中顯示，「三聯療法」不僅根除率高，且用藥劑量減少，耐藥風險更低。招股書稱，該產品有望於2026年底獲批，市場潛力巨大。除核心產品外，丹諾醫藥管線中還包括針對急性皮膚細菌感染（ABSSSI）及人工關節置換感染（PJI）等新興高價值適應症的在研新藥。 投資者陣容豪華 作為一家18A未盈利生物科技公司，丹諾醫藥目前尚無任何產品實現商業化銷售， 2023年、2024年及2025年，公司分別錄得淨虧損1.92億元、1.46億元及1.53億元。公司持續虧損的主要原因在於高昂的研發開支，同期研發投入分別高達1.08億元、6984萬元及7187萬元。截至2025年12月31日，丹諾醫藥持有的現金及現金等價物為人民幣1.84億元。 丹諾醫藥備受市場矚目，既源於其獨特且稀缺的研發管線，也離不開深厚的技術淵源與強大的資本支持。公司的技術根基可追溯至美國科學院院士、拉斯克獎得主Steven McKnight與哈佛大學知名微生物學家Rich Losick教授共同創立的抗感染生物科技公司Cumbre。丹諾醫藥創始人馬振坤博士曾擔任Cumbre研發總監。丹諾醫藥成立後，不僅聘請了這兩位頂尖院士擔任科學顧問，更在A輪融資時，通過讓Cumbre以核心專利技術及商業協議作價換取優先股的模式，為其奠定了堅實的研發基礎。 在IPO前，丹諾醫藥歷經7輪融資，累計吸金超7億元。其投資人名單中不僅出現了北極光創投、金沙江創投、新天域資本、高特佳投資等專注於醫療健康的知名創投機構，醫藥行業巨頭藥明康德也通過旗下基金深度參與其中。百濟神州聯合創始人王曉東院士在擔任公司科學顧問的同時，也以個人名義直接出資，持有公司0.19%的股份。 此次IPO，丹諾醫藥同樣獲得知名投資機構的背書，共AMR Action Fund、華圓管理諮詢、東方資產管理（香港）等五名基石投資者合計認購約2,980萬美元股份。當前丹諾醫藥市值約為103億港元，而已盈利的專注頭孢類抗生素研發的東瑞製藥（2348.HK）市值僅有17億港元，顯示市場基於丹諾醫藥核心產品的「首創」稀缺性給予了較高的估值預期。未來，丹諾醫藥的估值能否得到支撐，將取決於利福特尼唑的獲批進度、市場准入速度以及最終的銷售表現。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
百濟神州有望打破「單品依賴」 首季淨利潤突破16億元
索托克拉成為美國十年來首個獲批的新型BCL-2抑制劑，也是目前唯一獲批用於復發/難治性套細胞淋巴瘤（MCL）適應症的BCL-2靶向藥物 重點： 索托克拉的獲批可以將澤布替尼的龐大用戶群留存在百濟神州的治療體系內，極大地提高了患者和醫生的用藥粘性 公司將營業收入預期上調至436億元至452億元之間，毛利率維持在80%區間高位不變 莫莉 對於產品積累有限的創新藥企而言，單一重磅產品的爆發往往是推動企業實現盈利的重要推手，但是，若單款產品在營收結構中長期佔據絕對主導，也會讓資本市場的擔憂其營收結構的長期穩定性。5月14日，在百濟神州有限公司（688235.SH; 6160.HK; ONC.US）公佈，其自主研發的新一代高選擇性BCL-2抑制劑索托克拉獲得美國食品藥品監督管理局（FDA）加速批准，有望構建起更完善的血液腫瘤產品矩陣。 根據百濟神州的公告，索托克拉在美國獲批用於治療既往接受過至少兩線系統治療（含BTK抑制劑）的復發或難治性（R/R）套細胞淋巴瘤（MCL）成人患者。這是美國市場十年來首個獲批的新型BCL-2抑制劑，再加上索托克拉今年1月在國內獲批MCL和慢性淋巴細胞白血病（CLL）/小淋巴細胞淋巴瘤（SLL）兩大適應症，百濟神州在半年內高效完成了中美兩大核心市場的BCL-2佈局。 更為關鍵的是，在血液瘤治療領域，BCL-2與百濟神州的王牌產品BTK抑制劑澤布替尼在作用機制上存在互補。患者長期使用BTK抑制劑後，不可避免地會出現耐藥，而BCL-2通路恰好處於BTK耐藥機制的下游。索托克拉的獲批，可以將澤布替尼的龐大用戶群留存在百濟神州的治療體系內，極大地提高了患者和醫生的用藥粘性。 不過，資本市場對於這一重磅管線進展的反應卻相對平淡，5月14日至18日的三個交易日內，百濟神州港股股價連續下挫，累計跌幅達6.8%。 這一走勢更多受到同期大盤與板塊整體回調的拖累，其間恆生指數同步走低，而聚焦行業的恆生創新藥指數累計跌幅亦達6.5%，顯示板塊整體情緒偏弱。此外，由於索托克拉的臨床數據積極、FDA獲批此前已被市場預期，這一利好早在數月前已部分計入股價。因此在消息正式落地後，市場反而呈現出「利好兌現」效應，部分資金選擇賣出。 一季度業績繼續盈利 拋開短期股價波動，百濟神州的財務基本面正處於歷史最佳階段。5月6日披露的2026年一季報顯示，公司實現營業收入105.44億元，同比增長31%；實現歸母淨利潤16.08億元，同比扭虧為盈，延續了公司在2025年首次實現年度盈利的向好趨勢。 財報顯示，公司產品收入佔整體營收的比例高達98%，達到103.21億元，同比增長29.3%。其中，澤布替尼的全球銷售額達75.98億元，同比增長33.5%。從區域市場來看，美國仍是澤布替尼的核心增長引擎，一季度銷售額達52.83億元，同比增長30.8%，佔該產品全球收入的近七成。歐洲市場增長更為迅猛，銷售額同比增長51.4%至12.66億元。此外，公司其他產品線也呈現穩健態勢，PD-1單抗替雷利珠單抗一季度全球銷售額為14.29億元，同比增長14.8%；來自安進（AMGN.US）的授權產品銷售額為9.89億元。 基於一季度的強勁表現，百濟神州上調了2026年業績預測：預計全年營業收入將介於436億元至452億元之間，毛利率維持在80%區間高位不變；全年經調整經營利潤預計上調至100億元至106億元之間。 除了自研管線，百濟神州也在持續通過外部合作（BD）拓展前沿佈局。今年一季度，公司與華輝安健達成獨家選擇權協議，獲得了靶向PD‑1、VEGF‑A及CTLA‑4的新型三特異性抗體HH160（BON‑110）的全球權益。這意味著，在現金流日益充沛的背景下，公司正積極借助BD快速切入下一代免疫治療的前沿靶點組合。 百濟神州當前市盈率約66倍，顯著高於國內傳統醫藥龍頭恒瑞醫藥（600276.SH; 1276.HK）的市盈率46倍。這一估值溢價反映了市場對其全球化平台能力，以及以澤布替尼與索托克拉為核心的血液瘤產品矩陣所蘊含的成長性給予了更高定價。未來估值能否獲得持續支撐，將主要取決於澤布替尼的銷售峰值能否進一步突破，以及索托克拉獲批後的商業化進程能否快速放量。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
港股「合成致死」第一股 英派藥業首掛股價翻倍
英派藥業是港股市場首家基於「合成致死」機制的腫瘤創新藥公司，核心產品塞納帕利已在中國獲批並進入醫保目錄 重點： 英派藥業在募股階段便備受投資者追捧，公開發售部分超購逾2,281倍 公司仍處巨額虧損狀態，2025年淨虧損達2.96億元，營收3,825萬元尚無法覆蓋高昂研發開支 莫莉 隨著腫瘤治療進入精準時代，以「合成致死」（Synthetic Lethality）為代表的新型療法成為資本追逐的熱點。5月13日，港股市場迎來了「合成致死腫瘤藥第一股」，作為該賽道的領軍企業，南京英派藥業股份有限公司（7630.HK）上市首日即大漲108.26%，收報41.86港元，受到市場追捧。 英派藥業此次IPO全球發售約4,198萬股H股，每股發售價20.1港元，集資淨額7.59億港元。英派藥業在募股階段便備受投資者追捧，公開發售部分超購逾2,281倍。英派藥業此次IPO由高盛與中金公司聯席保薦。 英派藥業成立於2009年，是一家專注於研發基於「合成致死」機制的精准抗癌療法的創新藥企業。「合成致死」是一種生物遺傳學現象，當兩個非致死基因或蛋白如果單獨發生突變時，細胞仍能存活；但如果這兩個基因同時失效，則會導致細胞死亡。癌細胞通常已經帶有一個特定的基因突變，抑制另一個基因即可導致癌細胞死亡。PARP抑制劑是合成致死機制首個成功成藥的代表，用於治療攜帶BRCA基因突變的卵巢癌、乳腺癌等腫瘤。 招股書顯示，英派藥業的核心產品為一款自主研發的PARP1/2抑制劑塞納帕利。作為公司首個商業化產品，塞納帕利於2025年1月在中國獲批上市，用於晚期卵巢癌患者在一線化療後的維持治療。臨床數據顯示，塞納帕利能使患者疾病進展或死亡風險降低57%，且療效不受BRCA基因突變狀態限制，實現了「全人群」獲益。2025年12月，塞納帕利被納入國家醫保目錄，為其市場放量奠定了基礎，通過與華東醫藥合作，該產品已覆蓋國內900余家醫療機構。除了已商業化的塞納帕利，公司還擁有臨床階段的下一代PARP1選擇性抑制劑、ATR抑制劑等共11款在研藥物。 股東陣容「星光熠熠」 作為一家剛剛啓動商業化的生物製藥公司，英派藥業仍處於持續虧損的階段。招股書顯示，2024年及2025年，英派藥業營業收入分別為3,354.7萬元和3,825.1萬元，分別來自一筆重大的對外授權交易，以及2025年於塞納帕利上市後產生的2,020萬元銷售收入。 同期，公司虧損分別為2.55億元和2.96億元，主要源於高昂的研發開支，兩年研發投入累計達3.79億元。截至2025年末，公司現金及現金等價物為2.59億元，按當前「燒錢」速度，僅能維持約一年運營，上市融資迫在眉睫。此次IPO所募集的資金中，約51%將用於塞納帕利的進一步臨床開發與商業化，31%用於其他關鍵產品的臨床開發。這意味著公司仍需持續投入巨資以推進管線，盈利拐點遠未到來。 英派藥業所處的合成致死賽道前景廣闊，招股書引述的報告稱，全球合成致死市場規模預計將從2024年的43億美元增長至2029年的87億美元。然而，市場競爭不容小覷。在PARP抑制劑市場，阿斯利康的奧拉帕利、恆瑞醫藥的氟唑帕利等已佔據先發優勢，塞納帕利雖具備「全人群」覆蓋的差異化特性，但要在激烈的競爭中後來居上，仍面臨不小的挑戰。 上市前，英派藥業已完成多輪融資，吸引了禮來亞洲基金、騰訊、君實生物、藥明康德等知名機構投資，股東名單「星光熠熠」。在此次IPO更是引進了6家基石投資者，認購總額約3587萬美元。當中不僅有騰訊、禮來亞洲基金等老股東背書，亦有睿遠基金、江北新區國資等公募基金、地方國資支持。 以IPO發售價計算，英派藥業對應市值約60.07億港元。若以其2025年營收計算，其市銷率高達約145倍，在有著「高估值」特徵的18A生物科技公司中亦處於高位。隨著其核心產品塞納帕利在2026年進入醫保後放量，英派藥業95.9%的高毛利率大概率會因醫保支付價格調整而有所回落。在估值高企與毛利率可能面臨回調的雙重背景下，英派藥業的營收能否實現跨越式增長成為消化當前估值的關鍵，值得投資者重點關注。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
亞洲益生菌龍頭衝刺港股 產能利用率不足仍要擴產？
按2025年益生菌原菌粉產量計，微康益生菌在全球排名第三，在亞洲市場位列第一 重點： 海外銷售業務的增長迅猛，營收佔比穩步提升至40.2% 此前多輪股權融資中吸引了包括產業資本、國有資本及市場化投資機構在內的多元投資者 莫莉 隨著全球消費者對健康管理的日益重視，益生菌市場正迎來爆發式增長，中國已成為全球最大的益生菌消費市場之一。不過，在酸奶、益生菌補充劑等消費者熟悉的產品背後，還有專注菌種研發與生產的製造企業，它們作為產業鏈的上游，為整個行業提供基礎的原料支撐。2026年4月29日，來自江蘇蘇州的微康益生菌（蘇州）股份有限公司正式向港交所遞交申請文件，擬在香港主板上市，由海通國際獨家保薦。 微康益生菌成立於2013年，專注於益生菌菌種的研發、生產及銷售。根據招股書引用的弗若斯特沙利文資料，按2025年益生菌原菌粉產量計，微康益生菌在全球排名第三，在亞洲市場位列第一，其產品主要應用於功能食品、膳食補充劑、乳製品及農業及其他領域。微康益生菌以銷售益生菌菌粉為主，亦會按客戶需求將益生菌菌粉進一步加工為益生菌制劑。 公司的核心競爭力在於其「研發+製造」的一體化能力，通過自主開發的菌株資源庫和配套的生產制備工藝，微康能夠實現高活性、高穩定性益生菌菌粉的規模化生產。招股書披露，公司在中國的江蘇省蘇州和河南省漯河建立具備智能生產系統的生產基地，已實現多種菌株活菌數超過一萬億CFU/g，且核心菌株在常溫儲存24個月後，活細胞存活率仍能保持在60%以上。 財務數據顯示，微康益生菌的營收呈現穩健增長態勢。2023年至2025年，公司營業收入分別為4.96億元、5.44億元和7.01億元。從業務結構來看，「人體健康」板塊是絕對的收入支柱，在總營收中的佔比持續提升。2025年，該板塊下的益生菌菌粉及制劑合計貢獻收入約6.47億元，佔總營收的92.2%；傳統的乳製品板塊收入雖有所增長，但佔比已壓縮至2.5%。 按銷售區域來看，大中華區依然是微康的絕對主力，但收入佔比正在逐年優化。2023年至2025年，來自大中華區的收入分別為3.35億元、3.42億元和4.20億元，但其佔總營收的比例已從2023年的67.6%下降至2025年的59.8%。海外銷售業務的增長迅猛，海外收入從2023年的1.61億元大幅增至2025年的2.82億元，營收佔比也穩步提升至40.2%。 毛利率下滑 儘管公司頗具成長性，但是從財務表現來看亦存在一定隱憂。2025年，其年度溢利為6,521萬元，較2024年的7,961.4萬元有所下滑，綜合毛利率也在逐年下滑，從2023年的49.7%連續下降至2025年的47.5%。招股書稱，毛利率下滑主要因於蘇州新建成的生產基地處於初期爬坡階段，產能尚未全面達產，導致每單位的固定成本攤銷較高。 招股書顯示，此次IPO募集資金將會用於在未來三年內主要通過擴建蘇州生產基地以擴大產能，以及增強研發能力、擴大菌株資源庫等方面。公司預計，蘇州生產基地擴建項目完成後，益生菌原菌粉的年產能預計將再增加600噸。 然而，微康益生菌已經擁有益生菌原菌粉年產能700噸，其2025年的產能利用率僅為65.6%，而益生菌制劑的年產能更是高達5,484噸，同期的產量僅有1,158噸，產能利用率為21.1%。公司的擴產計劃儘管頗具魄力，但也伴隨著不小的風險，若下游乳製品、膳食補充劑市場的增長不及預期，或海外市場的拓展受阻，新增產能將面臨無法消化的困境。 自成立以來，微康益生菌已完成多輪股權融資，吸引了包括產業資本、國有資本及市場化投資機構在內的多元投資者。其中最後一輪融資在2026年2月完成，由博裕資本旗下的博裕新智以每股37元的價格認購1.1億元股份。以總股本約1.06億股計算，此輪融資後公司估值約為39.6億元。 目前，港股市場尚無同類型益生菌原料企業，在A股上市的科拓生物（300858.SZ）業務與之較為相似，其市盈率約為53倍。若以微康益生菌最後一輪融資的估值及2025年淨利潤計算，其對應市盈率高達約61倍，顯著高於A股可比公司。 儘管當前恰逢益生菌行業發展的黃金窗口期，消費者對腸道健康、免疫調節的需求持續增長，拉動對上游高品質益生菌原料的穩定需求，但當前估值已提前反映了較高的增長預期，投資者需審慎評估其產能消化能力、研發成果轉化效率以及未來盈利水平能否支撐並消化這一估值水平。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
愛爾眼科籌劃赴港上市 海外擴張能否撐起「眼茅」新估值？
愛爾眼科董事會已審議通過發行H股並在香港聯交所主板上市的相關議案，此次上市仍需股東會及境內外監管機構批准，決議有效期為股東會審議通過後24個月 重點： 經歷2025年的利潤同比下滑8.88%後，愛爾眼科今年一季度歸母淨利潤回升至11.81億元，同比增長12.46% 海外業務成為公司新亮點，2025年愛爾眼科境外收入30.57億元，同比增長16.47%，佔總收入比重升至13.68% 莫莉 隨著獲客成本上升、價格競爭加劇，曾經依靠高成長支撐高估值的民營連鎖醫院，正在面臨資本市場更嚴格的審視。對愛爾眼科醫院集團股份有限公司（300015.SZ）而言，國內業務增速放緩，A股估值光環褪色，公司需要一個新的亮點重獲資本市場青睞，而「國際化」無疑是眼下最容易被重新定價的故事。 4月23日，愛爾眼科董事會審議通過發行H股並在香港聯交所主板掛牌上市的議案，消息公佈次日，公司Ａ股股價上漲5.57%，市值重回千億元。而在約一個月前，已有外媒披露公司計劃赴港上市的消息。 對於此次赴港上市，愛爾眼科管理層表示，此舉旨在拓寬國際資本融資渠道，並進一步服務於公司的全球化發展戰略。對於現金流相對充裕的愛爾眼科而言，赴港上市的態度轉向顯得頗為突然。就在去年5月的股東大會上，公司董事長陳邦還曾表示，愛爾眼科暫無H股上市計劃，原因是公司本身具備較強籌資能力，短期內也沒有特別合適的海外收購標的。如今公司重新啓動赴港上市安排，顯然不只是為了補充融資渠道，更像是估值承壓之下，主動為資本市場尋找新的敘事。 過去十多年，愛爾眼科憑借「分級連鎖+並購擴張」的模式，成長為中國民營眼科醫療服務行業的龍頭。截至2025年底，愛爾眼科在中國擁有391家醫院、272家門診部，境外另有179家眼科中心及診所；全年實現門診量1,889.17萬人次，同比增長11.52%，手術量168萬例，同比增長5.77%。 龐大的診療網絡疊加早年高速增長，愛爾眼科曾被資本市場稱為「眼科茅台」。2009年至2017年，公司歸母淨利潤由約0.92億元增至7.43億元，八年增長超過7倍，年化復合增速約30%；高成長支撐股價一路上行，到2021年7月高峰時，公司股價最高觸及42.49元，市值一度逼近4,000億元，市盈率逾百倍。 然而，近年來愛爾眼科的業績增長速度已然疲軟。2025年，公司實現營業收入223.53億元，同比增長6.53%；歸母淨利潤32.40億元，同比下降8.88%，該項指標下滑主要源於商譽減值等非經常性項目的當期拖累。若剔除相關影響，其調整後淨利潤為31.41億元，同比微增1.36%，顯示其經營仍然穩定。進入新一財年，愛爾眼科業績呈現回暖跡象。2026年一季度，公司實現營收63.96億元，同比增長6.15%；淨利潤11.81億元，同比增速回升至12.46%。 海外仍處擴張期 儘管核心業務仍有增長，但愛爾眼科的盈利能力已受到同業競爭、價格壓力及成本上升影響。2025年，公司境內業務毛利率為47.26%，同比下降1.22個百分點；相比之下，境外業務毛利率為46.17%，同比提升0.58個百分點，顯示海外板塊在收入擴張的同時，盈利水平也有所改善。 截至2025年末，公司已在境外佈局179家眼科中心及診所，覆蓋中國香港、歐洲、美國、東南亞等區域。2025年，公司境外收入30.57億元，同比增長16.47%，佔總收入比重由2024年的12.51%提升至13.68%。不過，醫療服務不同於標準化消費品，深耕海外市場不僅取決於資本投入，還取決於醫生資源、當地監管、醫保支付和運營效率等一系列因素。 伴隨A股整體估值收縮，愛爾眼科自身增長放緩，加上醫療服務爭議事件等負面因素，到2026年4月，愛爾眼科股價較歷史高點已回落約七成。此時選擇赴港上市，對愛爾眼科或許也是雙刃劍。一方面，H股上市有助於愛爾眼科提升海外業務融資能力，也可能增強公司在國際並購、醫生資源合作和品牌建設上的靈活性。另一方面，港股醫療服務公司的估值通常低於A股同類龍頭，一旦愛爾眼科H股以較A股明顯折價發行，市場可能會重新審視其A股估值溢價。 以希瑪醫療（3309.HK）為例，這家港股眼科連鎖醫院當前市盈率約為15倍，而愛爾眼科A股市盈率約為30倍。儘管愛爾眼科在營收和利潤規模上均為希瑪醫療的十倍以上，具備更強的龍頭溢價基礎，但其H股若要支撐明顯更高的定價，仍需證明海外業務不只是收入增長更快，而是能夠持續貢獻利潤、現金流和全球化溢價。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
AI醫療概念落地？ 醫渡科技首次全年盈利
醫渡科技預告首次全年盈利，成為醫療AI少數實現盈利的案例之一。但這是否意味行業已跨過商業化門檻，市場仍持審慎態度 重點： 醫渡科技預期去年度錄得4,100萬至5,600萬元淨利潤，首次實現全年盈利 其AI產品在單院層級已實現數萬次調用 李世達 過去幾年，醫療AI始終站在技術光環的中心，卻往往被視為難以實現盈利。直到近日，醫渡科技有限公司（2158.HK）公布預期實現創立11年多以來首次全年盈利，可能成為整個醫療AI行業的一個關鍵節點。 公司預計，截至2026年3月31日止財年，由上年約1.18億元淨虧損，轉為淨利潤4,100萬至5,600萬元（約820萬美元）。公司將這一轉變歸因於兩個因素，其一是AI能力融入產品後帶動新訂單顯著增加，其二是產品附加值提升與營運效率改善推動毛利率上升。 這一盈利並非毫無跡象可循，回看公司截至2025年9月的中期業績，其轉折其實已經開始顯現。期內收入達3.58億元，同比增長8.7%，結束過去的收縮態勢；毛利率由35.6%提升至37.4%；更關鍵的是，經營虧損大幅收窄71%至1,571萬元，淨虧損亦縮減72%至1,576萬元。 從結構上看，中期業績顯示，大數據平台和解決方案收入同比增長14.6%，健康管理板塊更錄得30.3%的增長，而面向藥企的生命科學解決方案則微跌4.4%。顯示帶動增長的主要動力，正逐步轉向醫院與支付端等更具應用場景的業務，而非傳統藥企服務板塊。從收入佔比看，大數據平台仍為最大來源。 隨著大模型從能力競賽走向應用落地，市場更關注AI能否嵌入實際流程並產生回報。在醫療領域，唯有進入診療、科研或支付環節，才能建立穩定商業模式。 中國醫療AI企業目前盈利案例相對有限，以訊飛醫療（2506.HK）為例，其業務主要集中於基層醫療與語音交互場景，依靠標準化工具快速擴張，2025年仍錄得6,479萬元虧損；鷹瞳科技（2251.HK）則聚焦於眼底影像識別等單點應用，商業模式相對清晰，但應用場景較為集中，2025年虧損約2,497萬元。 醫渡科技的路徑顯得有所不同，公司早期以醫療數據平台與專病庫為核心，積累了大量結構化數據與醫院客戶資源，近年則進一步推出臨床Copilot與循證智能體「智循」，將AI嵌入醫生工作流程，從單純提供資訊，轉向參與臨床決策。 在付費場景上，相關產品已逐步從試點走向實際使用。中期報告顯示，臨床Copilot與循證智能體在單院層級的調用次數已達數萬次，部分醫院日均使用接近千次，顯示其已嵌入日常診療流程，而非僅作為輔助工具存在。這種高頻使用，是醫療AI能否形成穩定付費的關鍵前提。同時，公司服務網絡已覆蓋超過10,000家醫療機構，並與逾百家頂級醫院建立合作，顯示其產品具備一定的複製能力，但調用頻率與實際付費轉化之間的關聯仍未完全披露。 盈利能力待驗證 然而，從中期數據來看，公司收入增速仍處於個位數水平，尚未形成明顯擴張。在缺乏連續盈利紀錄的情況下，年度盈利的具體來源仍有待進一步拆解，尚難判斷其是否已進入穩定階段。更重要的是，醫療AI的落地高度依賴醫院採購節奏與政策推動，擴張過程可能受到限制而進展緩慢。 這意味著，與其說公司已進入穩定盈利階段，不如說正處於商業模式開始成立但仍待驗證的過渡期。這也使得醫渡科技的首次盈利更像一個樣本而非趨勢，證明醫療AI在特定場景下可以變現，但並不代表整個行業已同步進入盈利周期。 儘管如此，市場還是正面看待這份盈喜報告。盈喜公布後首個交易日，醫渡科技股價上漲3.8%收報6.3港元，年初至今錄得18.4%升幅，整體反應不算特別強烈。從市銷率看，醫渡科技目前約為7.5倍，與訊飛醫療約8倍及鷹瞳科技約6倍大致處於同一區間，顯示市場對這一類公司的定價，仍主要圍繞收入規模與成長性，而非盈利能力本身。 醫療AI雖已開始在部分場景實現收入與盈利，但變現周期較長，不同醫院之間差異明顯，使得商業模式能否穩定複製仍有待觀察。對投資者而言，醫渡科技目前更像處於商業模式驗證期，而非已經成熟的成長故事。若未來幾個財季能持續錄得盈利，並伴隨收入加速增長，其估值才有進一步上行空間；反之，若盈利難以持續，當前水平可能已反映大部分預期。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
恒瑞醫藥NewCo模式獲驗證 美國上市首日大漲超60%
隨著Kailera成功IPO，即便恒瑞的持股被攤薄至約9.8%，按首日收盤價計算，恒瑞所持股份的市值也已躍升至約3億美元 重點： Kailera的核心產品瑞普泊肽注射液已在海外進入針對肥胖症的III期臨床試驗，另兩款口服GLP-1藥物也計劃在2026年啓動全球臨床研究 作為曾經的仿製藥龍頭，恒瑞醫藥已經完成了從「仿創結合」到以創新藥為主導的結構性轉型 莫莉 過去，通過NewCo模式出海的中國創新藥企，由於新設公司的獨立前景與資產價值存在不確定性，其發展路徑時常面臨市場的審視與質疑。然而，隨著康諾亞（2162.HK）旗下的NewCo被跨國藥企收購，成功實現資產退出並獲得豐厚回報，市場的謹慎態度正逐漸轉向樂觀。 這一趨勢的最新證明來自醫藥行業龍頭江蘇恒瑞醫藥股份有限公司（1276.HK; 600276.SH）。4月17日，由其參與孵化的Kailera Therapeutics（KLRA.US）成功在美國納斯達克上市，首日股價大幅上漲約63%。Kailera Therapeutics是一家為承接恒瑞GLP-1資產而專門成立的NewCo，其股東還包括貝恩資本生命科學基金、Atlas Ventures、RTW資本、Lyra資本等專業投資機構。 2024年5月，恒瑞醫藥將其三款GLP-1在研藥物在大中華區以外的全球權益獨家授權給該公司（初始名Hercules，後更名為Kailera），包括GLP-1/GIP雙靶點激動劑瑞普泊肽（HRS9531）、口服小分子GLP-1受體激動劑HRS-7535以及三重激動劑HRS-4729。作為當時交易對價的一部分，恒瑞不僅獲得了1.1億美元的首付款及技術轉讓費，還取得了Kailera約19.9%的股權，以及最高近60億美元的潛在里程碑付款。 這意味著，恒瑞不僅獲得了即時現金回報，其持有的股權也將公司與Kailera的臨床與商業前景深度綁定。隨著Kailera成功IPO，即便恒瑞的持股被攤薄至約9.8%，按首日收盤價計算，恒瑞所持股份的市值也已躍升至約3億美元。 事實上，在貝恩資本等國際風投的支持下，Kailera的資本化進程十分迅速，2024年10月就已完成了4億美元的A輪融資。2025年7月，恒瑞與Kailera共同宣布瑞普泊肽注射液在中國境內的Ⅲ期臨床試驗取得積極結果。同年10月，Kailera再次完成6億美元的B輪融資。最終，該公司於2026年4月登陸納斯達克，此次IPO融資規模達6.25億美元，成為迄今中國藥企通過NewCo模式實現的最大規模上市。 資本市場為Kailera給予較高的估值，核心在於其清晰的資產價值與開發路徑。目前，Kailera的核心產品瑞普泊肽注射液已在海外進入針對肥胖症的III期臨床試驗，另兩款口服GLP-1藥物也計劃在2026年啓動全球臨床研究。此次IPO所募資金將主要用於推進這些管線的開發，以直面與禮來、諾和諾德等國際巨頭的競爭。 投行摩根士丹利在Kailera完成IPO後發布研報，維持對恒瑞醫藥的「超配」評級。報告稱，此次IPO驗證了恒瑞GLP-1產品的全球變現能力，其通過持股增值、里程碑付款和銷售分成構建的多元化收益結構，為公司帶來了可預期的現金流。 對外授權成為穩定收入來源 Kailera並非恒瑞探索NewCo模式的唯一嘗試。2025年9月，恒瑞再次以相同模式，將其自主研發的心肌肌球蛋白抑制劑HRS-1893的海外權益授權給由Forbion、OrbiMed等國際資本支持的Braveheart Bio公司。該交易首付款及股權價值達6,500萬美元，潛在總金額最高可達10.88億美元。 回顧2025年，恒瑞一共完成了5筆海外授權交易，同期的對外許可收入達到33.92億元，同比增長25.62%，成為業績增長的重要新引擎。2025年，公司實現營業收入316.29億元，同比增長13.02%；歸母淨利潤77.11億元，同比增長21.69%，同時創下上市以來新高。作為曾經的仿製藥龍頭，恒瑞醫藥已經完成了從「仿創結合」到以創新藥為主導的結構性轉型。2025年，恒瑞創新藥銷售收入達到163.42億元，同比增長26.09%，佔藥品銷售收入比重達到58.34%，已經超過仿製藥。 不過，NewCo模式的成功仍只是恒瑞國際化徵程的上半場，儘管通過授權合作和資本運作，恒瑞醫藥提前兌現了部分管線價值，但恒瑞的產品組合中仍缺乏年銷售額突破數十億量級的重磅藥物。這種預期差異也直觀反映在估值上，恒瑞醫藥的市盈率約為53倍，而2025年剛剛實現盈利，淨利潤規模僅為恒瑞五分之一的百濟神州（6160.HK ; 688235.SH; ONC.US），其市盈率卻高達132倍。這意味著，市場為百濟神州的未來的潛力支付了更高溢價。因此，如何將豐富的研發管線優勢轉化為具有全球市場競爭力的商業成果，是恒瑞下一步必須面對的關鍵議題。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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