教育股陰影未散 天立轉型市場不買賬
在教育監管整頓後，公司新的商業模式以向學校提供教育服務為核心，並逐步加大人工智能的應用 重點： 天立國際截至2月的上半財年淨利潤增長21%，收入增長14.2% 公司在2021年監管整頓後退出補習業務，轉而聚焦學校運營，毛利率較此前大致提升一倍 譚英 天立國際控股有限公司（1773.HK）是少數在中國禁止K-12學科類校外培訓盈利五年後，不僅存活下來，甚至仍能持續發展的教育科技公司之一。然而，對天立而言不利的是，曾在政策整頓中遭受重創的投資者，似乎並不願意給公司第二次機會。 這天立而言頗為可惜，其轉型本是個在教育這一潛力領域中的重生故事，尤其是在中國社會高度重視教育的文化背景下。公司上周公布的最新業績顯示，截至2月止的財年上半年，收入按年增長14%至21億元（3.14億美元），淨利潤則增長21%至4.71億元。 其中，約8,180萬元的減值撥回構成了盈利增長的主要來源，原因在於天立取得此前因政策整頓而撇銷的藝術培訓業務經營牌照。該筆減值僅是公司於2021年因監管整頓計提逾10億元減值中的一小部分。若不計及此次撥回，天立的盈利實際上與去年同期大致持平。 儘管收入錄得雙位數增長，但盈利基本持平，部分原因在於利潤率承壓，公司最新半年毛利率下跌2.4個百分點至35.2%。不過值得注意的是，該水平仍較監管整頓前的17.2%高出約一倍。 天立的處境與高途（GOTU.US）、好未來（TAL.US）及新東方（EDU.US, 9901.HK）等同業相似，這些公司均透過轉向監管允許的教育相關服務得以存續。其中，高途轉向高考及公務員考試培訓，好未來主打小班素質教育，新東方則聚焦成人教育及非學科類培訓。 轉向教育服務 天立亦進行了轉型，公司創辦人羅實曾為地產開發商，早年經營民辦學校，並於2002年創辦首所學校。其後持續擴張，至2018年在香港上市時，公司已擁有24所學校及11個培訓中心，主要分布於西南地區的四川及周邊省份。 在監管整頓後，天立將30所學校「剔除合併」，實質上將其自上市公司業務中分離。目前，公司主要通過向原有自營及加盟學校網絡提供多元服務獲取收入，包括教育服務、管理服務、後勤服務以及產品銷售。 作為公司最大收入來源的綜合教育服務，在最新半年僅按年增長3.4%至約10億元；產品銷售則錄得較快增長，按年上升45.5%至6.91億元；後勤服務收入則下跌1.7%至3.27億元。管理及特許經營費增長38.7%，但規模仍較小，僅為7,810萬元。 這一相對穩健的表現延續了上一財年的增長趨勢，截至去年8月止財年，公司收入增長8.1%至35.8億元，淨利潤增長16.5%至6.48億元。 在最新研報中，華泰證券將天立本財年盈利預測上調15%至7.73億元，並維持「買入」評級；國信證券亦維持「優於大市」評級，但指出市場因出生率下降及教育板塊流動性偏低，仍對相關股份存在折價。 儘管最新業績整體釋放正面信號，投資者反應仍然審慎。自上周五業績公布以來，股價已下跌逾10%，較監管整頓前高位仍低約80%。 擁抱AI 天立及其同業正加大對人工智能的投入，對教育公司而言幾乎是理所當然的選擇，而這一點，投資者可能尚未完全反映在股價之中。 高途採用中國AI領先企業DeepSeek作為其AI工具核心，並推行「All with AI」業務策略；好未來則開發了專注數學領域的大模型Math GPT，並與北京師範大學合作打造「師承萬象」教育模型；新東方則推出基於AI的一對一個性化輔導營，以及其「一點一看」應用程式，建立在個性化教學體系之上。 天立亦積極布局AI，於去年6月推出「天立啟鳴AI學伴」，並稱其為中國首個完成備案並廣泛應用於課堂的大模型。創辦人羅實向《中國日報》表示，該應用結合大規模資源與個性化成長。「大模型讓學生能重新定義學習路徑，使優質教育資源更易獲取，從而將個性化教育變為現實。」 儘管這些產品的細節差異仍需專業人士才能深入比較，但中國教育技術協會主任張少剛指出，天立的大模型是基於超過100所學校、25萬名學生的教學經驗訓練而成。 根據天立高管羅永強透露，截至2025年7月，該模型已在全國107所學校落地應用。今年3月，天立與Tencent 簽署戰略協議，共同開發具備「認知級智能」的「學科大腦」。公司表示，該系統將針對不同學科生成專屬智能體，覆蓋科研、教學、學習、練習、測試及評估等全流程。 AI業務看來正快速增長。截至2月底，天立第26期AI高考衝刺營已招收2,331名學生，按年增長超過130%。不過，公司並未披露AI業務的具體財務數據，而該部分被歸入綜合教育服務板塊，顯示其目前對收入貢獻仍可能有限。 在成本控制方面，天立亦表現不俗。最新半年銷售、行政及財務費用佔收入比率下降0.5個百分點至10.7%。華泰證券指出，公司「在增長與效率之間取得良好平衡」。 天立的轉型能否改變投資者對其既有印象，仍有待觀察，畢竟不少投資者仍在消化監管整頓帶來的損失。但至少，公司已重新證明自身具備可持續經營的能力。目前其市盈率約6.5倍，遠低於好未來及新東方約24倍水平，隨著轉型逐步推進，或值得投資者重新審視。…
新教育業務突圍 新東方重建盈利引擎
新東方最新公布的業績報告顯示，在雙減衝擊數年後，教培業務已重新找回增長動能 重點： 新東方公布2026財年第二季業績，經營利潤大幅上升244.4% 新教育業務收入錄得21.6%的同比增長 李世達 去年11月16日，是新東方教育科技（集團）有限公司（EDU.US; 9901.HK）成立32周年紀念日，正在南極旅遊的創辦人俞敏洪特地向內部發出一封員工信，以南極企鵝比喻團隊合作，並形容新東方要成為「希望的播種者」，旗下直播電商平台東方甄選（1797.HK）則應成為「商家良知的代表」。 然而，這封原意鼓舞士氣的信件並未引起廣泛共鳴，反而在社交平台招來不少批評，認為信件內容未觸及基層員工的實際壓力，出現「老闆在旅行，員工在加班」的諷刺聲音。受輿論影響，新東方港股11月18日收跌2.17%，五個交易日內四度下挫，美股亦連續回調。 對上市公司而言，管理層的一言一行往往容易被市場放大解讀，但真正決定估值走向的仍是企業基本面。外界對新東方的質疑在於，如何在中國實施雙減政策（減輕義務教育階段學生作業負擔、減輕校外培訓負擔）後，重新證明教育仍然是一門可持續盈利的生意。而從公司最新公布的業績來看，新東方似乎已經有了底氣。 截至2025年11月30日止的2026財年第二季度，新東方實現收入11.91億美元，按年增長14.7%；經營利潤達6,630萬美元，按年大幅上升244.4%；股東應佔淨利潤4,550萬美元，增幅42.3%。利潤端的反彈遠超收入增幅，顯得格外醒目。 盈利能力改善 在開支方面，雖然銷售與行銷費用下降1.1%至1.94億美元，但整體營運成本與費用較前一年同期增加10.4%；而一般及行政費用亦增加了15.2%，增長主要來自股權獎勵費用，該費用大幅成長156.8%。 儘管營運成本增加，本季度Non-GAAP經營利潤率仍升至7.5%，較去年同期提升超過4個百分點。新東方執行總裁兼首席財務官楊志輝指出，在收入增長加速之際，仍實現Non-GAAP經營利潤率提升，這得益於教育業務中運營效率的優化與資源使用率的提高。 公司在新教育業務收入同比增長21.6%，表現較為突出。公司稱，其非學科類輔導業務課程已在約60個城市開設，季度內吸引約105.8萬名學生參與；同時智慧學習系統及設備已在約60個城市投入使用，活躍付費用戶數量達到約35.2萬名。 新教育業務的特點，在於其成本結構與傳統K12學科培訓不同。內容與教研投入具備可複製性，單位學生的邊際成本相對較低；同時，透過OMO（線上融合線下online-merge-offline）模式，教室、教師與系統資源的使用效率得以提升，成為盈利增長的關鍵。 英澳市場需求回暖 在傳統核心業務方面，2026財年二季度，出國考試準備業務收入同比增長約4.1%，較前一季度約1%的增幅明顯改善；針對成人及大學生的國內考試準備業務錄得同比約12.8%。出國留學諮詢業務收入則仍錄得約3%的同比下滑，但跌幅已趨於收斂。 管理層指出，英澳等地區需求回暖，在一定程度上緩衝了北美市場的波動，而更重要的是，留學與考培業務的整合，降低了內部重複成本，亦有助於維持盈利水平。 管理層對未來的判斷，也反映出復蘇的底氣。公司上調2026財年全年收入指引至53億至55億美元區間，並預計第三財季收入將保持11%至14%的同比增長。 業績公布後首個交易日，新東方美股上漲5.32%至58.95美元；港股亦有3%升幅。自公司度過32周年慶後，美股股價累升13%；港股則累升17.8%。滙豐將新東方評級由「持有」上調至「買入」，看好教培業務在未來幾季可維持約20%的按年增長，並上調美股目標價由58美元升至68美元。 目前新東方港股延伸市盈率約25.7倍，明顯高於中教控股（0839.HK）的7.6倍，顯示市場對其業務成長性抱有更高期待。這種溢價，一部分來自盈利修復與現金流改善的可見度，另一部分則難免與創辦人俞敏洪的個人影響力有關。若新教育與成人培訓業務能持續擴大規模、維持利潤率改善，當前估值尚屬合理區間。反之，若增長動能放緩，偏高的股價恐失去支撐，短期內或難再看到俞敏洪旅遊的身影了。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
債務壓力揮之不去 希教國際持續賣校求生
民辦高教寒冬持續，債台高築的希教國際再度出售資產求生 重點： 最新一宗交易雖僅作價1,000萬元，但涉及每年1.2億元貸款回收承諾 3.5 億美元零息可轉債已完成重組並全數贖回，外幣債務風險正式解除 李世達 在中國民辦高教投資熱潮退卻的當下，債台高築的希教國際控股有限公司（1765.HK）仍在出售資產求生。最新一宗交易公告中，公司以1,000萬元出售100%持有的西安倍諾思教育管理有限公司，買方更要負責為倍諾思教育償還希教的3.8億元借款。 但真正具意義的並非交易對價，而是買方承諾自2026年起每年向希教償還1.2億元本金與8%利息的股東貸款，等於替公司在未來幾年鎖定可預期的現金流，協助緩解持續緊絀的財務壓力。 事實上，希教近兩年來已多次出售資產，市場估算累計變現超過23億元，涵蓋江西、甘肅、雲南、上海、蘇州等多個教育項目，構成一條漸次收縮的資產處置路線。過往公告中，公司措辭高度一致：「聚焦優質核心資產」「改善資產負債表」「提升股東回報」。 若說過去的民辦高教是以擴張換增長，如今希教則是以縮表換生存。 零息可轉債拆彈 希教的財務壓力說來話長，但最受關注的是2021年發行的3.5億美元零息可轉債。該債務曾於去年3月遭債權人向香港高等法院提出清盤呈請，同年8月撤回，重組談判即告展開。 今年6月，公司與持有逾56%本金的債權人小組達成原則協議，每1,000美元本金，公司將以610美元提前贖回，並於7月獲95.94%未償本金持有人支持通過，使方案具備約束力。重組已於今年9月11日正式生效，隨後公司於9月25日完成所有尚未清償債券的贖回，意味其外幣債務風險基本解除。 然而，拆彈成功並不代表財務壓力從此消失。根據公司截至今年2月的中期報告，公司淨流動負債達56.27億元，其中計息銀行及其他借款11.3億元，而手頭現金僅約16.16億元。 所幸在財務報表的另一端頗為亮眼。期內收入為21.17億元，按年增長3.6%；股東應佔溢利達3.07億元，大增28.5%，經營現金流亦由上年同期的淨流出轉正至2.71億元，公司運營層面似已重回正軌。 至此，化債仍是最重要議題，資產處置成為去槓桿進程中的核心組件。對此次公司出售的西安倍諾思，公告明言校舍規模與場地難以滿足未來教學需求，若不出售便需額外投入改造資本。從財務角度而言，這是一場在增長與現金流之間的取捨，而在債務仍需時間化解的階段，公司顯然選擇後者。 持續出售邊際資產 今年以來，希教密集處置多項教育資產，從甘肅白銀、江西南昌與樟樹，到陝西西安及廣西桂林的項目，市場估算今年至今涉及的現金回收與債務轉移規模或超8億元。 從已披露公告可見，被剝離的項目普遍具備明顯共通點，包括盈利能力偏弱、部分連續虧損或資產淨值為負，且校舍改造與辦學條件提升需要持續資本投入，投資回收期較長等。 此外，多數項目位於生源增速放緩、民辦本科競爭激烈的二三線地區，招生提升空間有限，難以為集團帶來穩定現金流。出售此類邊際資產成為公司降槓桿與修復資產負債表的重要策略，將更多資源集中於具規模與學科優勢的核心辦學集群。 出售消息公布後首個交易日，希教股價下挫7.83%，收報0.2港元，今年以來仍錄約37%升幅，跑贏大市。市場的定價邏輯亦相對清晰：在零息可轉債拆彈後，公司不再面臨外幣債務違約風險，但能否持續推動資產處置回款，並有效用於補強資本結構，將決定估值能否修復。 希教目前追蹤市盈率約3.6倍，仍低於民生教育（1569.HK）的6.7倍及中教控股（0839.HK）的27.4倍。這種折讓反映市場對槓桿與現金流的不確定性，但若未來幾次處置交易能順利收回貸款及對價，尤其在流動性偏緊的周期下逐步改善負債結構，估值曲線仍可能出現修復空間。 對希教而言，出售資產只是漫長去槓桿的中場。在人口負增長、生源分流與監管審慎成為常態的背景下，民辦高教再難以依靠複製校區達成估值提升，如何打造具學科壁壘、區位優勢與穩定現金回收能力的資產，是獲得市場定價主導權的關鍵。希教目前估值仍處低位，具一定情緒修復可能，但相信會是一場耐力賽。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
從15元到3元 粉筆雙管齊下提振股價
職業教育培訓平台「粉筆」，上市兩年股價累計下跌八成，近日公布回購計劃，大股東又增持股份，冀能一洗股價頽風 重點： 公司計劃斥2億元在市場回購 主席在市場增持股份並承諾兩年不減持 劉智恒 自從中國內地政府實施《雙減政策》後，只有職業教育培訓才能吸引市場目光，作為職教龍頭之一的粉筆有限公司（2469.HK），不光站對了邊，上市前更擁有一大堆星級投資者，包括騰訊、高瓴、IDG資本、經緯，德弘資本等，市場對它寄望甚殷。 公司亦不負眾望，2023年上市之初股價表現亮麗，短時間內由上市價9.9港元，一口氣攀升至15港元，可半年過後，投資鎖定期解禁，股價就雪崩式暴跌。 當時私募之王的高瓴率先拋售股份，粉筆主席張小龍大為不悅，甚至公開吐槽高瓴舵手張磊，直指對方「無腦狂賣」。 縱然張小龍認為投資者沽售粉筆是不知之舉，市場卻不以為然，紛紛用腳投票；股價最低時跌至今年4月的2港元，近期稍為反彈至3港元樓上，但較上市價仍低達六成。 回購增持力挺股價 想必是要提振股價，公司上周發公告，計劃在六個月內斥資2億港元回購股份，涉及約2.23億股，相當公司已發行股本的一成。 公布回購之前，公司主席、執董兼首席執行官張小龍已開始在市場增持股份，先在10月17日斥資240.8萬港元購入81萬股，每股均價2.973港元；及後又於10月28及30日，分別購入23萬及80萬股，合共103萬股，涉資287.6萬港元，每股均價2.779至2.796港元。到11月4日，再增持30萬股，涉資90.3萬港元。 此外，公司的執行董事魏亮及張小龍的一致行動人士李勇，於10月17日亦購入35萬股，涉資103.45萬港元，每股均價2.956港元。 張小龍與魏亮增持粉筆股份時，公司亦於上月20日公布，兩人對公司長期價值充滿信心，加上為保障投資者利益，承諾在24個月內不會出售手上股份。 經公司及大股東連番努力，回購消息發布當天，粉筆裂口高開衝破3港元關口，股價一度升13%至3.16港元，收市略回軟，收升10%報3.09港元。 業績表現走下坡 究竟大股東頻頻發功力撐股價，能否讓粉筆股價重拾升軌？我們認為，要股價長期表現理想，一切還要看基本面；從粉筆的業績看，似乎暫時未能讓投資者重燃熱情。 自去年下半年開始，粉筆的業績已有走下坡之勢，2024年收入27.9億元，按年下跌7.7%，但盈利則增長27%至2.4億元，表現還算不錯。然而深入分析，粉筆去年上半年盈利2.78億元，到全年的盈利還少於上半年近4千萬元，換言之下半年度公司出現虧損。 到今年中期業績，收入14.92億元，同比下跌8.5%，盈利更大幅下跌18.4%至2.27億元。公司解釋，是因中國招錄類考試培訓行業競爭激烈，導致業務銷量下跌。另外，圖書銷售及其他業務，也受到市場競爭加劇影響。 再深入看，粉筆去年已開始有節流行動，今年中期更明顯，公司的行政開支較去年同期減少7.7%至1.82億元、銷售及營銷開支減4.4%至3.06億元、研發開支亦下跌0.3%至1.08億元。 持股偏低增持有限 此外，市場又會否對大股東增持投下信心一票？通常大股東增持，都有利公司股價，但需視符增持數量。以張小龍及相關人士先後增持數量，總數只是256萬股，涉及資金僅722萬港元，相對粉筆總發行量22.36億股份，實在微不足道，增持數量未足以讓外界認為，大股東對公司有絕對的信心。 相反，目前粉筆大股東持股量偏低，張小龍及相關人士只持有5.536億股，佔公司股權24.76%，連三成持股量也沒有。市場普遍有觀感，對大股東持股量不高的公司，都會打了折扣。 看粉筆前景，或許要寄望公司在AI方面的發展。公司於2024 年以來，先後上線粉筆AI 老師、AI 面試點評、AI 刷題系統班等智能教學產品。今年4 月上線行業首個創新的AI 類大班課程––AI 刷題系統班，截至6 月30 日，AI 刷題系統班已銷售約5 萬人次，收款約2,000 萬元。 不過，相對公司每年十多億元的收入，來自AI的收入仍然有限，對粉筆的前景，暫還是觀望為上。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
收入下滑虧損擴大 嗨學網光環何在？
為追尋難盈利之路，中國第四大線上職業教育機構嗨學網，冀藉人工智能（AI），為業務注入成長動力 重點： 嗨學網已在香港申請上市，但今年上半年收入下滑與虧損擴大，恐削弱對投資者的吸引力 中國房地產持續低迷，作為中國建築行業技能培訓的龍頭企業之一，亦面對一定負面因素 譚英 北京嗨學網教育科技股份有限公司希望藉上周提交的香港上市申請，讓投資者了解中國職業教育培訓的市場潛力。然而，公司本身也可能從投資者那裡上到一課——由於業務與中國低迷的房地產市場關聯密切，投資者或許會選擇觀望。 嗨學網此舉或意在試探市場對其投資興趣，公司是中國建築行業最大的線上職業能力培訓服務提供商，同時也是應急安全領域的第二大線上職業能力培訓機構。 截至2025年上半年，嗨學網毛利率達85.8%，這一數據顯示公司在盈利能力方面表現亮眼。公司希望能追隨中國職業教育龍頭——中國東方教育控股有限公司（0667.HK）的腳步。後者於2019年在港上市，籌資6.25億美元，當時成為全球規模最大的教育類IPO。 不過，投資者對中國東方教育的態度並不友善。自公司上市以來，股價已下跌約一半。話雖如此，中國東方教育今年上半年毛利率僅為59%，遠低於嗨學網，但其收入與盈利表現明顯更為健康，同期分別增長10%與48%。相比之下，嗨學網在同一期間仍處於虧損狀態，收入亦出現下滑。 嗨學網自2010年推出首個職業學習品牌「嗨學課堂」以來迅速成長，並於2018年推出高端職業資格培訓品牌「精進學堂」。然而，公司自2022年起便持續錄得虧損。正如前文所述，其核心產品集中於建築領域相關職業，而中國房地產市場過去數年陷入低迷，對其業務構成壓力。 嗨學網旗下第三個品牌「數培通」主打企業客戶培訓服務，但表現相對疲弱。由於房地產市場持續下滑，多數企業不願投入資金培訓建築工人——在新建工程活動低迷的情況下，勞動力供給已相當充足。 雪上加霜的是，嗨學網近年屢成消費者投訴焦點。據中國媒體近期統計，公司在「黑貓投訴」平台上共有8,414宗投訴。就在公司提交上市申請的同一天，仍有人投訴被誘導購買高價課程，之後退款遭拒。類似的投訴早在2020年便已出現在央視的「315消費者權益保護日」調查節目，成為公司長期面臨的負面問題之一。 根據申請文件，嗨學網的市場推廣支出佔收入比例超過60%，這不僅可能解釋公司長期虧損的原因，也反映其激進的銷售策略或與投訴潮相關。文件還顯示，截至今年6月，嗨學網的銷售與行銷團隊人數佔其員工總數的八成。 業績反轉 直到最近，嗨學網的虧損仍在收窄，收入似乎也走在穩健成長的軌道上。公司所處的中國職業教育市場，在北京政策大力支持下，一度被看好將迎來高速增長。根據申請文件引用的研究數據，中國線上職業技能與資格教育市場規模，已從2020年的375億元（約52億美元）增至去年的469億元。嗨學網在該產業中排名第四，市場佔有率約1.1%，並在細分的建築類職業資格培訓市場位居第一。 2022年至2024年間，嗨學網收入增長約28%，由4億元升至5.1億元，同期虧損減半，從1.8億元降至9,070萬元。截至2025年6月，公司累計付費用戶達430萬名。 然而，這些正面趨勢在今年急轉直下——2025年上半年公司收入按年下滑5.5%至2.3億元，虧損則倍增至1.58億元。唯一持續改善的指標是毛利率，從2022年的78.6%提升至2024年的81.6%，並於2025年上半年進一步升至85.8%。 由於嗨學網近三分之二的收入，來自「嗨學課堂」與「精進學堂」兩大品牌下的建築類職業資格考試課程，因此不難看出，公司業績近來下滑的主因，正是房地產市場持續低迷。其建築行業培訓與資格服務收入佔比，已從2022年的68.2%降至2025年上半年的59.5%。 那麼，在業績乏力、難以激起投資興趣的情況下，嗨學網為何仍認為此刻是推動卜市的時機？公司給出的答案是——人工智能（AI）。嗨學網相信，AI技術的導入，將有助於改善公司表現。公司於2024年開始探索大模型AI的應用，並在2025年成立獨立的AI創新團隊，在隨後六個月內推出逾30個AI智能體。 根據申請文件，公司已測試一款AI助教工具，自2024年9月上線以來，已協助批改超過13,000份作業；而於2025年8月推出的AI行銷助理，已協助分析超過10萬個商機。此外，公司於2025年5月試運行的會員制產品，短短數月內便吸引了21,000名付費用戶。 嗨學網的另一項利好因素，是其近年業務正逐步擴展至建築領域以外，包括應急安全、財會金融、法律資格與醫療衛生等新板塊。 公司主要業務來自「嗨學課堂」與「精進學堂」兩大品牌，收入由2022年的3.8億元增至2024年的4.8億元。「數培通」品牌下的企業服務，於2022年貢獻收入2,100萬元，但收入佔比已從當年總收入的5.3%，下降至今年上半年的僅1.8%。 按行業劃分，今年上半年建築相關的個人培訓服務收入為1.4億元，佔總收入的60.9%；應急安全培訓佔21.6%；其餘則來自「其他」類別的職業資格考試課程。其中，應急安全資格考試業務成為公司最具潛力的成長引擎，其收入佔比由2022年的13.3%上升至今年上半年的21.6%。 嗨學網計劃將集資款項用於升級其建築與應急安全類課程，並擴展至醫療健康、銀髮經濟及新能源等新領域，同時打造終身學習服務體系。集資款項中，最大部分將投向AI基礎設施建設、數據收集與研發等項目——這些領域潛力可期，但也需要進一步審視其實際能在多大程度上，提升公司營運效率。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
營增利跌業績平平 新東方暫乏值博率
教育企業新東方公布首季業績，收入雖然上升，盈利卻微跌，整體表現只屬平穩 重點： 首季度收入達15.2億美元 公司估計全個財年收入最高達54億美元 劉智恒 內地教育龍頭新東方教育科技集團有限公司（9901.HK, EDU.US）剛公布2026財年的首季業績，截至8月底止收入同比升6.1%至15.2億美元，經營利潤升6%至3.1億美元。 各類業務中，出國考試準備和出國諮詢業務的收入，同比分別增長1%及2%；成人及大學生的國內考試準備業務則同比增14.4%，新教育業務錄得同比升15.3%。 收入雖超出早前預期上限的15.07億美元，但純利卻輕微下跌1.9%至2.4億美元。 盈利下跌股價急挫 由於盈利下跌，當天新東方在美上市的股價一度急挫逾9%，其後跌幅收窄，收市報58.56美元，跌3.4%。周四香港開市，在港上市的新東方股份亦同步下跌，全日收跌2.23%至43.72港元。 過去半年，公司在香港的股價從低位上升22%，若與2021年《雙減政策》公布前的每股約50港元水平比較，股價已接近回到「雙減」前，而2025財年收入亦已達49億美元，超越2021財年（「雙減」前）的42.8億美元，足見過去幾年，新東方進行結構性轉變的成功，展現了俞敏洪超乎常人的逆境應對能力，將公司從崩潰邊緣拉回來。 不過，經歷一波業績復修後，近期新東方業務開始進入瓶頸，暫難再有可觀增長似乎只能緩步前行。 其中一個原因，相信主要是年初特朗普就任美國總統後，綱舉本土保護主義，開始針對海外移民及外地留學生，並提出許多限制，影響了新東方的相關業務。 對上財年的第四季度，新東方的出國考試準備業務的收入，同比增速有14.6%，但今個財年首季度只有1%；出國的諮詢業務收入增速，亦由上個財年第四季同比升8.2%，跌至本財年首季度的2%。 節流為主開源無望 公司首席財務官楊志輝在最新財報上也承認：「儘管海外業務持續放緩帶來挑戰，我們仍實現了Non-GAAP經營利潤率的同比提升，這得益於我們在成本優化與運營效率提升方面的持續努力。」 很明顯海外業務持續放緩帶來挑戰，另一方面，公司是藉效率提升去將成本優化，他續說：「我們將繼續保持高度的執行力，並將在本財年剩餘時間內，將成本控制與效率提升舉措全面拓展至各業務。」換言之，公司本財年主要靠節流去減省開支，而非透過業務增長去支持盈利。 事實上，新東方也預計，本財年第二季度的收入將介乎11.32至11.63億美元之間，同比上升9%至12%。公司亦再確實先前對本財年全年收入的預計，將介乎51.45億至53.9億美元，同比上升介乎5%至10%。 按公司給出的收入預測，全年收入增長有限，最多也不過10%。而最讓人擔憂的是收入即使增加，並不代表盈利可同步增長，正如首季度的情況，就出現收入增長而盈利下跌，因此難保全年情況亦如是。 美國影響縈繞不休 新東方的增長點，很大程度在新教育業務的表現，但看近期增速減慢，由上財年第四季度的32%跌至本財年的15.3%，似乎暫時未能寄以厚望。至於美國的情況，在中美爭拗及貿易戰下，仍然受到一定影響，即使近日雙方關係有緩和，兩國元首願意會面；但特朗普的反覆無常，出爾反爾，始終令新東方業務存在不穩定性。 楊志輝在今年初的電話會議上表示，新東方預計出國考試準備業務收入，在這個財年將有5%至10%的增長；而留學咨詢業務全年營收預計持平，較此前兩位數的增長顯著放緩。很明顯，從楊志輝的預測，該兩項業務本財年也難有理想成績。 暫時看，新東方短期難有一個突破點，料本財年只屬平穩，現股價在50港元水平，延伸市盈率25倍，與中教控股（0839.HK）相若，未算太吸引，值博率一般。 然而，新東方已建立一個具效率的架構及系統，有良好的營運紀錄、兼具龍頭品牌效應，掌舵人俞敏洪的能力無容置疑，又有超強的市場觸覺，幾次力挽公司於既倒；在他帶領下，新東方仍是一家不可少覷的企業，長遠來說亦值得持續關注。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
出海三年未見成效 洪恩夥Cricket謀突破
這家教育科技企業與美國兒童媒體品牌建立新聯盟，相較其早期全球化的策略更具發展潛力 重點： 歷經三年的全球化戰略後，洪恩近日與美國兒童出版商Media合作 受中國本土市場需求疲軟影響，洪恩收入已連續兩年下滑，是次合作或有助公司重拾營收動力 陽歌 在本土經濟增長乏力、監管趨嚴的背景下，「出海」正成為中國企業新風向。然而，跨境商業佈局常是知易行難，宣佈新品研發或戰略合作，遠比從這些舉措中實現盈利更為輕鬆。 這或許能解釋市場對北京洪恩教育科技股份有限公司（IH.US）最新戰略合作聲明的平淡反應。公司與美國兒童雜誌出版商Cricket Media達成協議，後者的歷史可追溯至1973年。公告發布後，周四洪恩股價應聲下跌3.6%，雙方將融合高科技元素，共同推動Cricket的經典內容邁入21世紀。 需要指出，洪恩同日還發布了最新季報，部分市場消極反應或源於此。作為中國教育娛樂領域的資深企業（前身可追溯至網游公司完美世界），財報喜憂參半，雖延續營收下滑態勢，但實現逾一年來首次盈利增長。 值得關注的是，洪恩股價近來表現強勁，年內累計漲幅約80%，此輪漲勢也呼應多只中概股的集體反彈。隨著眾多企業從2021至2022年監管風暴中脫困，教育板塊在本輪復蘇中表現突出。 新合作前景頗具亮點，洪恩憑借獲得美國兒童文學領域的成熟品牌背書，不僅包括積澱逾半個世紀的資料庫，還將共享其銷售渠道資源。 洪恩的全球化佈局始於2022年推出bekids應用品牌，此後又推出融合娛樂元素提升學習趣味性的Aha World系列。最新季報披露了Aha World的近期進展，後文將詳細闡釋。 不過，核心問題在於，洪恩正式出海三年後，全球化業務仍未形成重要創收支柱。最新財報未提及海外營收數據，且今年4月公布的2024年年報仍稱收入「主要來自中國」。 合作中雙方將基於美方海量內容庫開發產品，洪恩發揮數字化專長，打造寓教於樂的互動學習產品。首款合作產品Reading Stars被定義為創新平台：「兒童通過閱讀賺取星星，構建個性化城市，在迷你遊戲中檢驗知識儲備，體悟閱讀本身就是獎賞」。 新項目的進展仍有待觀察，但其潛力確已超越洪恩早期自研的bekids與Aha World，這些項目因缺乏Cricket Media的本土化資源而受限。 營收承壓 考慮到自2023年下半年開始的營收跌勢在今年二季度持續蔓延，洪恩過去一年的股價飆升略顯異常。2021年拋售潮下的中企，漸出現估值修復，投資者正尋覓經營穩健的公司。 即使經歷全年上漲，洪恩市盈率仍維持在12倍的合理區間，遠低於網易有道（DAO.US）33倍及粉筆（2469.HK）34倍的估值水平。洪恩的市銷率1.32倍表現較佳，與有道1.33倍基本持平，但仍落後於粉筆2.23倍。 估值折價部分源於營收滑坡，該趨勢在二季度延續，營收同比降7%至2億元（約2,800萬美元），上年同期為2.15億元。儘管跌勢未止，但最新降幅較一季度11%及2024全年10%的跌幅有所收窄，預示公司可能在今年末或2026年初重回增長軌道。 多數核心指標同步下行，月活用戶數降3.5%至2,372萬。營收成本罕見上升，1.6%的增幅拖累毛利率從上年同期的70.5%降至67.8%。但兩項指標仍居相對高位，表明企業盈利能力依然穩健。 公司營運成本同比壓降12.5%，彰顯費用管控決心。其在客戶應收款追繳上也取得進展，遞延收益及客戶預付款項從2023年末近3.2億元降至2.4億元。 最終成效體現在淨利潤端，二季度淨利潤3,190萬元，高於上年同期的2,470萬元，此為公司逾一年來首次實現盈利同比增長。 洪恩還重點推介了數項新舉措，其海外品牌Aha World旗下板塊Aha…
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