收入愈高虧損愈大淘車車能否找到成功模式？

2026年05月12日

淘車車平台正受惠於中國二手車市場遲來的增長浪潮，但其偏重存貨的模式，也反映出在這個行業建立信任所需付出的高昂成本

重點：

按商品交易總額計，淘車車已成為中國最大的二手車交易平台，但這門生意利潤率極薄，也令其營運方Yusheng承受沉重虧損
在政策變化及消費者轉向價格導向的帶動下，整體二手車市場終於開始回暖，但行業仍在尋找可持續盈利的商業模式

胡鳴鶴

中國二手車市場一直看似具備成功發展的肥沃土壤，2025年，中國汽車保有量達3.66億輛，位居全球第一，但根據淘車車營運商Yusheng Holdings Ltd.（下稱淘車車）上周提交的上市申請文件，當中僅有5.5%來自二手車交易，遠低於美國的12.8%。公司並引述第三方數據稱，淘車車目前是中國最大的二手車交易平台。

然而，在中國銷售二手車始終不是一門容易生意，許多消費者仍偏好購買新車。車況歷史不透明、檢測標準不一致、定價混亂，以及經銷商體系分散等問題，長期拖累二手車交易市場。淘車車表示，這些正是淘車車希望解決的痛點。

公司多項經營數據顯示，二手車交易確實可以發展成大規模生意。淘車車去年收入達66.6億元（約9.24億美元），較2024年增長21.8%；全年毛利為6.79億元，毛利率10.2%。去年平台共完成191,487宗汽車交易，背後由全國62個線下銷售中心支撐。

但如果公司始終無法賺錢，這些規模數字便失去意義，而淘車車正面臨這樣的問題。公司2025年淨虧損達9.17億元，較2023年的6.96億元及2024年的5.74億元進一步擴大。這顯示淘車車雖然已具備規模，但仍未找到可持續盈利的商業模式。

遲來的二手車時代

至少從數據上看，市場終於開始朝有利於淘車車的方向發展。根據中國汽車流通協會數據，中國2025年二手車交易量首次突破2,000萬輛，達到2,010萬輛，交易金額約1.3萬億元，接近2,000億美元。

政策變化亦是重要原因之一，多年來，各地限制措施令二手車跨省流通與轉售困難重重。這些規定往往以環保名義推出，但實際上卻保護了地方經銷商利益，也阻礙車源流向真正有需求的市場。根據申請文件，近期改革已提升交易效率、透明度與可追溯性。去年12月，跨區域交易佔整體交易比例接近35%，高於一年前略高於30%的水平。

消費習慣也正在改變，年輕消費者對二手商品接受度提高，在經濟增長放緩背景下，也更重視性價比。不過，中國二手車市場與成熟市場相比仍存在差距。淘車車指出，二手車市場仍存在多項老問題，包括車輛歷史資訊不足、檢測標準不統一、價格透明度有限，以及交易流程過度依賴缺乏專業能力的小型業者。

在美國等西方市場，CarMax（KMX.US）、Carvana（CVNA.US）及AutoNation（AN.US）等大型企業，則已成功填補這一市場空缺。

建立信任的代價

淘車車的模式，遠比單純經營一個讓買賣雙方直接交易、平台僅扮演撮合角色的線上市場更為重資產。公司本身直接參與交易流程，自行買賣二手車，向買賣雙方提供平台服務，同時維持自有線下銷售中心網絡，讓消費者可在購買前實地驗車。

這種更深入參與交易的模式，正是為了迎合一個消費者在付款前仍希望親眼看車、親手驗車，同時又普遍缺乏信任的市場。但這類做法成本極高，庫存會佔用大量現金，線下中心增加固定成本，整備翻新需要人力與設備，而車輛在售出前價格還可能進一步下跌。在目前中國汽車市場價格戰不斷的環境下，這尤其是一項重大風險。

這種風險並非紙上談兵，申請文件指出，由於中國新車市場競爭加劇壓低二手車價格，2024年單車零售收入已出現下滑。公司2025年超過80%的收入成本來自車輛採購，最終令毛利率僅維持在約10%左右，幾乎沒有太多犯錯空間。

尋找可持續商業模式

中國其他同業的處境，也反映這個行業至今仍未找到穩定的成功模式。作為最早上市的二手車平台之一，優信（UXIN.US）近年轉向大型線下超級賣場模式，結合整備工廠及與地方政府合作。2025年，其零售交易量按年翻倍至51,110輛，收入增長78.6%至32.4億元（約4.633億美元），但仍錄得2.63億元經營淨虧損，毛利率僅6.7%，甚至低於淘車車。

另一家業者瓜子則提供了一個警示案例。其母公司車好多於2019年獲軟銀願景基金投資15億美元，當時市場仍普遍相信線上平台能重塑中國二手車市場。此後，瓜子多次調整商業模式，從早期主打「沒有中間商」，到後來推動保賣模式、線下門店、全國收車，直到最近轉型為服務車商的第三方平台。

獲字節跳動支持、據報也正考慮赴港上市的懂車帝，則是另一個潛在變數。該平台以汽車資訊與廣告平台聞名，但龐大的流量基礎，也讓其具備自然切入交易市場的優勢。綜合這些案例可見，整個行業至今仍處於不斷試驗階段，各家公司都在尋找真正可行的商業模式。

投資關鍵問題

淘車車正試圖以實際增長動能說服投資者，根據申請文件引用的第三方數據，公司2025年商品交易總額（GMV）達155億元，市場份額3.8%，為中國最大二手車交易平台。同一份排名亦顯示，前五大平台合計市佔率僅14.5%，反映市場仍高度分散。

與此同時，二手車業者還必須面對新車經銷商大幅降價清庫存的競爭壓力。汽車之家研究院近期報告指出，2025年前三季二手乘用車交易增長僅1.8%，遠低於新車零售9.2%的增幅。研究亦發現，超過80%拒絕購買二手車的消費者，主要顧慮仍是車況不透明及交易不規範。

這顯示，信任問題仍是阻礙大量消費者考慮購買二手車的核心障礙。淘車車正試圖透過自建庫存、車輛檢測、整備翻新及線下門店來建立這種信任。而其IPO最終能否成功，關鍵就在於投資者是否相信，這套高成本、耗時間的信任建立過程，最終能夠轉化為真正的盈利，而不只是交易規模增長。

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樂動百萬歐元買歐門票德國老牌入手先要補血

樂動擬低價收購德國老牌園林器械商，借其渠道擴大割草機銷售，但須先注資補血，考驗整合能力與出海成本控制重點：樂動擬以100萬歐元收購SABO全部股權，另提供最多500萬歐元流動資金，換取歐洲品牌、分銷及服務網絡智能割草機已推動樂動收入結構改變，但品牌推廣開支上升，收購能否降低拓市成本，仍待實際銷售驗證　李世達花100萬歐元（881萬港元），買下一家有94年歷史的德國園林器械商，看來是一筆便宜交易。但對買方深圳樂動機器人股份有限公司（1236.HK）而言，取得股權只是開始：要讓這個老品牌幫自己的智能割草機打開歐洲市場，還得準備一筆資金先替它補血續命。樂動機器人近日公告，擬透過新加坡全資附屬公司收購德國SABO-Maschinenfabrik GmbH全部股權，連同注資，總投入不超過600萬歐元。交易吸引之處，在於SABO遍布歐洲的1,400多家專業零售商，以及配套的售後服務與本地供應鏈。 2017年成立的樂動，主要研發、生產及銷售視覺感知產品、算法模組與智能機器人整機。機器要自行移動，首先須知道自己在哪裏、障礙物有多遠。樂動的傳感器及算法模組，便是協助設備感知環境、定位及導航的工具。樂動原本向設備製造商出售感知產品，其後把技術用於旗下ANTHBOT智能割草機，由供應機器的「眼睛」，延伸至出售整機。割草機透過亞馬遜等第三方平台、品牌網站，以及授權店和零售店銷售。當時割草機均由第三方製造商組裝，樂動則投入產品研發與品牌經營。這一步也改變了公司的經營要求，向企業供應零部件，重點在性能、價格與客戶導入；出售自有品牌整機，則要讓消費者認識產品，並建立維修及服務能力。產品能自行割草，不代表品牌能自行打開市場。業績已顯示割草機業務的重要性。今年上半年，樂動收入按年增35.2%至5.23億元人民幣（下同），其中割草機收入增159.1%至2.01億元，佔比由20.1%升至38.4%。同期視覺感知產品收入由3.07億元微增至3.09億元。整機業務正帶動增長，原有業務則大致穩定。買品牌更買渠道成立於1932年的SABO，製造及分銷汽油與電池驅動割草機、吹葉機等園林工具，服務住宅與商用市場。它的專業零售商網絡兼具產品分銷和售後服務功能，正是樂動希望加快建立的海外能力。樂動在公告中表示，計劃借這套網絡導入智能割草機，並在研發、採購、製造及服務上形成協同。從業務邏輯看，這相當於用收購縮短自行拓展渠道的時間，同時嘗試以智能化產品替老品牌增加銷售機會。不過，現有零售商數目只是渠道基礎，仍要看有多少門店願意引入新產品、能帶來多少訂單。樂動本來已有線下銷售，SABO的價值在於擴大覆蓋與服務能力；兩套網絡如何銜接，才是收購後的實際考驗。根據公告中的未經審核財務資料，SABO去年收入為1,823.8萬歐元，較2024年的2,259.6萬歐元下跌約19.3%；但除稅後業績由虧損94.7萬歐元，轉為盈利114.2萬歐元。樂動將收入下滑歸因於產品創新及智能化不足，並指SABO的現有負債與營運現金流緊張，因此需要注資。協議要求樂動在簽約日提供150萬歐元流動資金，交割前再提供最多275萬歐元。意味買方須在取得全部股權前，先支持其營運。樂動自身亦未盈利，今年上半年淨虧損由1,378萬元擴至4,210萬元，銷售及營銷費用增124.1%至8,100萬元，研發費用增48.5%至7,570萬元。割草機收入快速增加，同時伴隨更高推廣與研發投入，買入現成渠道能否改善投入產出，仍須觀察。此外，交易也可能有政治變數。德國政府曾於10月7日以安全理由阻止中遠（COSCO）收購德國物流商Zippel。雖然產業性質不同，在當前地緣政治環境下，仍不能排除德國政府因安全考量介入或否決本案的可能。收購公告翌日，樂動股價一度升20%，最終倒跌1.14%，收報26.1港元，較5月上市首日收市價低56.5%。從市銷率看，樂動約8.3倍，高於同樣布局智能割草機的九號公司（689009.SH）的1.2倍，顯示市場或許更看好樂動。割草機銷售快速增加，加上SABO的歐洲渠道，令其海外收入前景值得審慎看好；但自身尚未盈利，又須替標的補血，短期盈利壓力仍大，新增訂單能否轉化為利潤，將是支撐估值的關鍵。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月14日

1236.HK

原材料成本攀升敏華利潤暴跌

傢具銷售商敏華控股有限公司（1999.HK）周一表示，受原材料成本上升及美國業務陷入困境拖累，預計截至9月的六個月（即本財年上半年）內，利潤將大幅縮水。公司表示，預計本財年上半年的利潤將較2025年同期的11.5億港元大跌70%至90%，雖然期間營收保持穩定。敏華表示，中東衝突導致關鍵化工原材料價格飆升，推高了生產成本。另外，2025年12月收購的一項美國業務出現運營虧損，且該公司旗下的一個部門已在美國申請第11章破產保護。儘管利潤大幅下滑，但敏華表示基本業務依然穩固，營收也保持穩定，計劃於11月16日公布本財年上半年的業績。敏華股價周二低開，截至午間休市下跌13.8%，報2.37港元。今年以來，該股已跌去近半市值。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月13日

1999.HK

鍋圈股價高位跌七成股東承諾禁售一年

火鍋及居家餐飲食材供應商鍋圈食品（上海）股份有限公司（2517.HK）周一公布，公司控股股東楊明超、孟先進、李欣華及鍋圈實業上海有限公司、上海鍋圈企業管理中心（有限合夥），及上海鍋小圈農業科技服務中心（有限合夥）等，已出具承諾函，自今年10月13日起的一年內，不會以任何方式出售股份。該承諾函涉及的股份總數為10.85億股，佔公司已發行股本約42.76%。公司表示，控股股東是基於對鍋圈的長期價值，以及長期發展前景有堅定信心，才作出一年禁售承諾。周二鍋圈開市升0.7%報1.395港元，公司股價較過去一年高位跌約七成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月13日

2517.HK

Fire sale of assets fails to cover hundreds of billions in debt; Aoyuan creditors may need to brace for the worst

賤賣資產難抵千億巨債奧園債權人或需打定輸數

奧園2024完成境外債務重組後，今年又未能支付債息出現二次違約，前景令人擔憂重點：今年上半年營業額持續下跌負債比率急升至404% 　鄭瑞棠近年中國房地產市道低迷，不少過往靠高槓桿擴張的地產企業深䧟債務危機，要進行債務重組。即便如此，隨著樓市復蘇緩慢，房企未能透過增加售樓收益減輕債務。曾以奧林匹克花園打響名堂的中國奧園集團股份有限公司（3883.HK）近年也出現連環債務違約，被債權人接管的香港商廈物業剛也要以極低價出售還債，較當年買入價低逾8成。集團近日發出通告，物業位於葵涌國瑞路，於2018年以9.5億港元(約1.2億美元)買入，但因未能支付恒生銀行的按揭供款，今年7月已淪為銀主盤，最終以1.5億港元賣給經營急凍海鮮進口的上市公司大洋環球，呎價僅約1,250港元。今次賤賣資產所得，相對集團千億負債只是杯水車薪，也顯示奧園的財務極為緊絀。今年3月，奧園因不能支付三筆分別於2029年、2030年、2031年到期美元票據的利息而再次債務違約。地產加體育概念今天奧園的困境，一切源自公司的急速擴張。創辦人郭梓文1996年開始進軍房地產市場，1999年藉全國掀起體育熱，將房地產開發與體育連結，邀請國家體育總局旗下中體產業合作，開發廣州奧林匹克花園，更獲當時國際奧委主席薩馬蘭奇親題賀詞。結果項目2000年開售時全城轟動，買家排隊搶購，其後更將奧林匹克花園複製到其他城市，郭梓文於2001年被評為中國房地產十大風雲人物。奧園於2007年在港交所上市，之後採取高槓桿、高周轉的激進擴展策略，一度被業界稱為併購大王，2019年首度躋身千億房地產企業，2020年銷售再升至1,330億元人民幣（下同) 高峯，市值最高超過300億港元。隨著近年內地房地產企業深䧟債務危機，奧園亦經歷債務違約，雖於2024年初完成境外債務重組，將舊債延期轉換新債，又發行高達14億股普通股抵償部份債務。同年9月，郭梓文更將16.5%奧園股份售予阿聯酋投資機構Multi Gold。不過重組債務後奧園經營仍未見起色，業績和負債情況未見改善。2024年曾經因債務重組帶來261.55億元收益，全年才有3,503萬元盈利，實際上核心業務仍見倒退，期內營業額大跌65%至96.75億元。 2025年時營業額減少4.3%至92.56億元，期內更加轉為虧損177.64億元。今年上半年公司營業額同比跌17%至37億元，虧損則為62.71億元，減少28.9%。負債比率急升奧園今年6月底的財務依然緊絀，期內集團資產總額約1,181.25億元，負債總額約1,702.69億元，出現資不抵債情況。而現金及銀行存款僅2.08億元，受限制銀行存款約11.42億元，但12個月到期償還債務差不多達700億元。資產負債比率更由2025年底約288%，急升至今年6月底的404%。近期中央屢有刺激樓市措施，例如十月初政府首次為商業及個人住房貸款提供直接利息補貼，但亦只能帶來短暫刺激。況且樓市氣氛改善，買家傾向先選大發展商樓盤，主要受惠都是大型房企，奧園這類中小型發展商相信要市道全面復蘇才可受惠。失去造血能力而且奧園財政緊絀，已沒有本錢增加土地儲備，可說已失去造血能力，未來收入大幅增加空間有限。公司逾九成收入來自物業發展，缺乏穩定的租金收入，翻身的機會難上加難。內房股債務重組方案，不外乎大幅削減債項本金、將債務展期、以新債取代舊債，以及債轉股等。這些措施實際上是以時間換空間，期望樓市復蘇使賣樓收入增加，到時才有錢還債。但在市場氣氛仍然薄弱，房企資產嚴重委縮情況下，所謂債務重組，往往只是將違約期推遲到下一個付息日而已。特別房企常用的債轉股，實際意義也不大，例如奧園目前已經淪為仙股，股價較高峯期大跌九成九，之前接受以債轉股的債權人可說血本無歸。若再大規模發新股抵債，令每股權益大幅被攤薄，股價隨時下跌，債權人所收到的股份價值相信極低。在這個困境下，相信債權人要打定輸數，將來只可取回本金一個極低的比例。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月13日

3883.HK

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