還上什麼市？中國小企業接連撤回華爾街IPO

2026年05月14日

Chinese companies withdraw Nasdaq listings

自4月以來，已有三家中國企業正式終止納斯達克上市申請。這種情況相對罕見，顯示這些公司可能已遭承銷商放棄

重點：

過去一個半月內，三家中國小型企業撤回納斯達克IPO申請，相關上市案的集資目標均不超過2,000萬美元
IPO撤回個案增加，可能反映承銷商正承受壓力。華盛頓方面正要求其加強打擊「拉高出貨」式上市操作

陽歌

赴美上市之路正出現一些新變化。過去一個半月內，三家原本計劃赴紐約上市的中國企業正式撤回上市申請，其中兩家是在本月撤回。企業上市失敗本身並不罕見，但如此公開承認失敗的情況則相對少見。

這波正式撤回申請的情況，看來與太平洋兩岸監管機構及政界人士持續打擊可疑的「拉高出貨」式上市操作有直接關係。雖然目前無法確定這三宗撤回個案是否屬於此類，但其集資規模偏小，確實符合相關特徵。

相比2026年前三個月僅有兩家中國企業撤回上市申請，近期三宗撤回個案顯示，背後可能有力量正在施壓，促使企業主動撤案。這種壓力反映華爾街對中國企業的態度正日益轉趨敵對，導致今年無論大型還是小型中國企業的新上市案幾乎全面消失。

正如市場可能預料，這三宗自4月初以來撤回的IPO申請，均來自知名度不高的企業，其承銷商同樣相對低調。其中包括金融軟件公司高盈科技，其由Prime Number Capital承銷、規模2,000萬美元的IPO於4月1日撤回。之後是鑫旭銅業於5月6日撤回由Craft Capital Management及R.F. Lafferty & Co.承銷、規模1,700萬美元的IPO申請。一天後，健康產品分銷商艾鑫生活國際亦撤回由Boustead Securities承銷、規模1,000萬美元的上市申請。

艾鑫在撤回申請文件中表示：「公司目前決定不再推進本次發售，並請求美國證券交易委員會同意本次申請，理由是撤回註冊聲明符合公眾利益及投資者保護原則。」其他撤回文件中的表述亦大致類似，措辭同樣模糊。

今年稍早，廣告服務公司樂盟控股亦於2月撤回其2,000萬美元IPO申請；另一家廣告公司環球時尚娛樂集團則於1月撤回規模僅600萬美元的小型IPO計劃。

企業在多次未能說服監管機構及交易所其符合上市資格後，放棄上市申請的情況在全球市場並不罕見。但大多數情況下，企業通常只是低調終止IPO計劃，而非正式提出撤回申請。這類撤回更像是正式承認上市失敗，而在此次情況下，也隱約透露出背後可能存在施壓因素。

這類壓力可能來自多個層面，包括企業自身的承銷商，或納斯達克、美國證券監管機構及政界人士。中國監管部門亦可能施加類似壓力，因中國企業所有境外上市均需獲監管機構批准。

各方目前都試圖將從事「拉高出貨」式上市操作的中國小型企業清出美國市場。典型案例之一是石榴雲醫（POM.US），該公司去年10月以每股4美元進行IPO。股價最初一度升穿5美元，但到12月某日卻突然暴跌，由前一交易日收市價5.42美元急瀉至0.50美元。目前該股股價約為0.13美元，意味認購IPO股份的投資者幾乎已損失全部投資。

政治層面的打擊

在美國方面，最新一輪針對可疑上市案的打擊行動，來自美國眾議院「美國與中國共產黨戰略競爭特設委員會」。該委員會於3月向三家承銷大量中國企業赴美上市案的小型投行發函，要求其提供有關這些上市交易操作的資料。

這場高調行動，很可能不僅震懾了收到函件的三家承銷商，也影響了其他承做類似上市案的小型投行，包括Revere Securities、Prime Number Capital、寶實德證券、太平洋世紀證券及Kingswood Capital Partners等。這些承銷商很可能已拒絕繼續支持部分仍在進行中的中國上市項目，並要求相關企業正式撤回上市申請。

納斯達克去年亦公布新規，要求中國企業赴美IPO的集資額至少達2,500萬美元。同時，未能維持至少500萬美元公眾流通股市值的公司，也將面臨更快的強制除牌程序。相關新規仍需獲美國證券交易委員會（SEC）批准，而納斯達克至今尚未公布SEC是否已正式施行。

另一方面，中國證監會（CSRC）近來也在收緊對這類小型上市案的監管，原因可能與擔憂中國企業在全球資本市場整體形象有關。雖然中證監未正式宣布展開相關整治行動，但近期其對中國企業赴納斯達克上市的審批已幾乎陷入停滯。

在4月之前，最近一家獲中證監批准赴美上市的中國企業，是龍電華鑫新能源科技集團，其申請於去年12月12日正式獲批。之後長達五個月沒有任何新的赴美上市審批，直到4月24日大搜車控股獲批才打破僵局。此後再無新的中國企業獲批，意味中證監過去五個月僅批准兩宗中國企業赴美上市案。

這場上市堵塞現象，也是中美關係緊張局勢的一部分。美國政界擔憂中國企業利用美國資本市場，為人工智能及新能源等敏感新興科技領域融資。不過，這類小型「拉高出貨」上市案其實並不屬於上述範疇，因此對它們的打擊行動，更像是一場以保護投資者為目的的常規反欺詐行動。

儘管如此，對這類小型IPO同步展開的打擊，加上美國對敏感領域大型中國上市企業態度日益強硬，似乎正成為華爾街進一步收緊中國企業融資渠道的最新一步。雖然目前尚未完全關上大門，但至少現階段，中國企業若希望接觸全球投資者，未來可能會更傾向選擇香港市場。對中國企業而言，香港正成為離岸上市的最佳去處。

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財經, 新股

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信立泰再遞表港交所創新藥能否打開增長空間？

在仿製藥集採持續壓價、核心創新藥專利到期的雙重壓力下，信立泰正在加快向創新藥驅動型藥企轉型重點：信立泰早年依靠仿製藥起家，但集中帶量採購後，傳統業務的增長空間不斷收窄公司現金流十分充裕，赴港上市或更看重接觸國際資本、推進海外臨床及創新藥國際合作莫莉繼復星醫藥、白雲山、恒瑞醫藥等大型醫藥企業先後布局「A+H」兩地資本市場後，又一家由傳統藥企向創新藥轉型的A股公司準備赴港上市。已在A股上市17年的心血管藥企深圳信立泰藥業股份有限公司（002294.SZ），上周四再次向香港聯交所遞交上市申請，高盛、花旗和中信證券擔任聯席保薦人。根據信立泰申請文件，公司主要聚焦心血管、腎臟及代謝疾病治療領域，從事藥品及醫療器械的研發、生產和銷售。近年來，公司逐步將業務重心轉向創新藥，並圍繞心腎代謝疾病擴充產品組合，目前業務涵蓋仿製藥、生物類似藥及醫療器械等領域。按2025年中國心血管藥物院內銷售收入計算，信立泰市場份額達到11.3%，排名國內第二。 2023年至2025年，公司營業收入分別為33.65億元、40.12億元和43.53億元（6.49億美元），復合年增長率約13.7%；同期淨利潤分別為5.81億元、6.05億元和6.53億元。2026年上半年，公司收入同比增長16.3%至24.79億元（3.69億美元），淨利潤約3.9億元。在穩定增長的業績背後，信立泰的收入結構正經歷劇烈變化。公司早年依靠仿製藥起家，核心產品「泰嘉」是中國首個上市的氯吡格雷仿製藥，巔峰時期年銷售額曾超過30億元，並一度支撐信立泰在2018年實現46.52億元營業收入。然而，國家藥品集中帶量採購實施後，仿製藥價格持續承壓，泰嘉零售價從2023年的每盒14.5元至22.26元，下降至2026年上半年的6.99元。2023年至2025年，公司仿製藥收入佔藥品銷售收入的比例由48.8%下降至30%。隨著仿製藥持續收縮，創新藥已成為信立泰新的增長引擎。目前公司擁有六款創新藥產品，均已獲批上市，集中於心腎代謝綜合徵領域。2023年至2025年，公司創新藥收入佔藥品銷售收入的比例從30.1%升至52.1%，今年上半年進一步達到54.8%，同期毛利率也由68.3%升至74.6%。不過，新產品商業化投入也明顯增加，2025年銷售及分銷費用已升至17.63億元，佔收入比重超過四成。核心產品專利到期目前，支撐信立泰創新藥收入的最重要產品是降壓藥信立坦。信立坦於2013年獲批，是中國首個自主研發的血管緊張素Ⅱ受體拮抗劑（ARB）類降壓藥，2025年銷售收入達到14.84億元，佔藥品銷售收入接近四成，在中國ARB類藥物市場排名第一。不過，信立坦即將進入生命週期的重要轉折點，覆蓋其活性成分的化合物發明專利已於今年7月屆滿，雖然與製劑及製備工藝相關的專利仍可持續至2028年，但化合物專利失效意味著其他藥企可以合法開發相同活性成分的仿製藥。信立泰也在招股書中承認，隨著價格更低的仿製藥進入市場，未來幾年信立坦可能面臨競爭加劇、價格下行及市場份額下降等壓力。為接替信立坦，信立泰近兩年明顯加快新品上市。2024年至2025年，復立坦、信立汀、信超妥及復立安相繼獲批，其中信超妥是全球第二款、中國首個自主研發的ARNi類藥物；腎性貧血藥恩那羅也進一步擴展適應症。目前，信立泰的佈局已由高血壓延伸至心衰、腎病、糖尿病及血脂異常等心腎代謝領域，公司還擁有79款在研創新藥，並建立了覆蓋小分子、抗體、siRNA、環肽及基因編輯等技術路線的研發平台。與不少尚未盈利的生物科技企業不同，信立泰現金十分充裕，2023年至2025年經營活動現金流淨額分別達到8.39億元、11.86億元和10.52億元。自2009年A股上市以來，公司累計向股東派發股息超過78億元，超過從A股市場獲得融資額的兩倍。因此，信立泰此次赴港上市，或更看重接觸國際資本、推進海外臨床及創新藥國際合作。從仿製藥龍頭向創新藥企轉型，信立泰的收入結構已經發生明顯變化，但壓力也在同步上升：仿製藥業務持續受集採擠壓，核心產品信立坦又失去化合物專利保護，而新品放量、在研管線兌現仍存在不確定性。此次赴港上市有望為公司打開新的融資和國際化通道，但增長引擎能否順利切換，最終仍取決於後續創新藥能否持續接棒。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月10日

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中國模型搶佔開放AI生態普及優勢能否轉化為收入？

英偉達把觸角由晶片伸向模型入口，中國模型亦加快進入全球技術體系，AI產業的競爭正由模型能力延伸至開發者、算力及企業部署李世達晶片巨頭英偉達（NVDA.US）同意斥資129.3億美元收購Hugging Face，交易的意義遠不止於買下一個模型網站。英偉達長期主導AI晶片及CUDA軟件生態，Hugging Face則連接逾1,800萬名開發者、約20萬家企業和超過300萬個模型。若交易完成，英偉達將由提供底層算力，進一步切入模型搜尋、測試、下載及部署環節，更接近企業決定採用哪個模型、在哪裏運行的入口。英偉達此舉並非孤立行動。微軟（MSFT.US）透過Microsoft Foundry提供逾1.1萬個模型，亞馬遜（AMZN.US）旗下Bedrock和Alphabet（GOOG.US）旗下Google Model Garden也把模型、開發工具及雲端服務整合成企業部署平台；Meta（META.US）則以Llama開放權重模型擴大開發者生態。科技巨頭策略各異，但競爭已由模型能力延伸至開發者、算力及企業部署入口。中國開放權重模型恰好是這場變化的重要參與者。Hugging Face今年3月發布的報告顯示，過去一年，中國開發的模型佔平台下載量41%，比例已超越美國模型；阿里巴巴（9988.HK；BABA.US）旗下Qwen系列更衍生出逾11.3萬個模型，數量超過Google和Meta的總和。DeepSeek、Qwen、智譜（2513.HK）的GLM、月之暗面旗下Kimi及MiniMax（0100.HK）等模型，正被更多開發者用於微調、壓縮及重新部署，其中部分已開始成為海外項目的技術底座。中國公司主要提供基礎模型，Hugging Face連接模型與開發者，英偉達則供應晶片及開發工具。三者並非直接競爭，卻共同影響企業採用和部署模型的方式，並各自在產業鏈上爭取開發者、客戶關係及收入。從下載量走向海外項目沙特阿拉伯公共投資基金旗下AI公司HUMAIN最新發布阿拉伯語模型humain-m3。該模型以MiniMax-M3為基礎，再使用超過1萬億個原生阿拉伯語詞元進一步預訓練，總參數達4,280億，目前在HUMAIN Node提供研究預覽。HUMAIN計劃在完成安全訓練及對齊後開放模型權重。對沙特而言，採用現成的中國模型底座，有助HUMAIN縮短開發時間，把資源集中於阿拉伯語數據、在地應用及企業服務，也為中國AI公司提供另一條出海路徑。不過，HUMAIN仍掌握當地平台和客戶，雲端服務商及晶片公司也能從部署需求中取得收入，MiniMax能分得多少價值，取決於授權、共同開發及後續服務安排。英偉達最新季度收入按年增長106%至962億美元，其中數據中心收入達890億美元。但微軟、亞馬遜、Google及Meta等主要客戶均在開發自有AI晶片。收購Hugging Face可讓英偉達更早接觸模型開發及部署需求，並以軟件和推理服務鞏固硬件優勢。英偉達承諾Hugging Face將維持開放，支援不同雲端及運算硬件，使用者毋須採用英偉達晶片；不過，兩者的結合仍可能把更多開發活動帶入英偉達的軟件和算力生態。影響力如何轉化為收入中國企業已開始嘗試從應用程式介面、企業私有部署、模型微調、智能體工具及雲端算力等環節收費。阿里巴巴具備較完整的商業鏈，Qwen負責擴大開發者生態，阿里雲則提供運行模型所需的算力及企業服務。阿里巴巴截至6月底季度的AI相關產品收入達124億元，連續第12個季度錄得三位數增長。公司雖未披露其中多少直接來自Qwen，但模型、雲端算力及企業服務形成的完整業務鏈，提供了較清晰的變現路徑。對MiniMax、智譜及月之暗面等獨立模型公司而言，情況更具挑戰。開放權重有助快速累積使用量、衍生模型及品牌影響力，但訓練、推理和海外服務成本仍然高昂。如果開發者下載模型後轉到其他雲端平台部署，模型公司得到的可能主要是知名度，收入則由晶片商、雲端平台或系統整合商取得。因此，海外授權、共同開發和企業部署項目，比單純追求下載量更能檢驗其商業模式。英偉達買下Hugging Face，顯示AI產業的價值正在模型、平台、算力和企業服務之間重新分配。中國模型已取得下載量及開發者採用優勢，humain-m3也顯示其開始進入海外大型項目。下一步的考驗，是模型公司能否在平台、算力商和雲端巨頭之間掌握客戶關係及收入。下載量可以證明影響力，企業持續付費，才能證明這種影響力可以成為一門長久的生意。李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月10日

營銷費激增水滴收入升盈利跌

保險服務提供商水滴公司（WDH.US）周二公布的財報顯示，得益於風險評估服務能力的提升以及首年保費的增加，公司第二季度收入同比大漲72.8%，達到14.5億元人民幣（下同）。公司核心的保險服務收入同比增長80.5%，由7.39億元增至13.3億元。其中，技術服務收入增至去年同期的兩倍，由1.61億元增至4.88億元。公司規模較小的醫療健康服務，主要為眾籌服務費，收入同比下降5.7%至6,360萬元。然而，在最新一季度，水滴公司的銷售及營銷費用激增兩倍多，由去年同期的1.99億元增加至6.38億元；佔收入的比例也由24%攀升至44%。受此影響，公司盈利同比下降10%，由去年同期的1.4億元降至1.26億元。財報公布後，水滴公司股價周二上漲4.9%，報收於1.07美元。在過去52周內，該股累計下跌約41%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月09日

WDH.US

合景泰富8月銷售跌逾七成境外債重組有進展

內地開發商合景泰富集團控股有限公司（1813.HK）周二公布，2026年8月集團連同合營企業及聯營公司的預售額為1.61億元（2,400萬美元），按年大幅減少73.6%；同期預售建築面積約9,200平方米，按年下降62.9%，顯示銷售規模仍處低位。債務方面，合景泰富周一公布境外債務重組最新進展，截至9月7日，約75.47%的相關債權人已加入或同意加入重組支持協議。公司同時將基本同意費截止日期延長至9月28日，以讓其餘債權人完成內部審批及加入程序。公司今年以來銷售及交付壓力持續。今年上半年收入18.81億元，按年下跌50.4%；公司擁有人應佔虧損25.56億元，較去年同期擴大24.5%。其中物業開發收入約12.29億元，按年減少約60%，主要由於交付面積下降。公司股價周三平開，至中午休市報$0.096港元，無漲跌。該股今年以來累跌35.57％。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月09日

1813.HK

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