百勝中國利潤率四年高 效率提升令投資者驚嘆

肯德基和必勝客的中國營運商報告了四年來最高的餐廳利潤率，這受惠於一系列因素形成的「完美風暴」，其中包括暫時性和長期因素

重點：

  • 百勝中國報告稱，其第三季餐廳利潤率從上年同期的12.2%，增長到18.8%，創下2018年以來的最高水平
  • 這家肯德基和必勝客的中國營運商報告，第三季營收恢復增長，但警告稱，中國的新冠防疫措施在10月份有所加強

陽歌

對一家街角小餐廳來說，這個數字可能平平無奇，但餐廳營運商百勝中國(YUMC.US; 9987.HK)最新業績報告裡的利潤率，卻是暗藏驚喜。

具體來說，上周公佈的第三季業績顯示，這家肯德基和必勝客餐廳的中國營運商錄得了令人驚歎的餐廳利潤率，創下了四年來的最高水平，讓公司高管沉浸在驕傲和喜悅之中。該季度的利潤率為18.8%，上年同期為12.2%——考慮到嚴苛的疫情防控措施造成的艱難營商環境，這樣的成績就更加令人印象深刻了。

利潤率的話題也成了該公司季度分析師電話會議上的焦點，引發了大量相關提問。管理層解釋說，雖然環境充滿挑戰，這種大幅改善是一系列因素構成的「完美風暴」的結果，稍後我們將詳細說明這一點。這意味著該數字很可能在第四季降下來，因為有些因素是一次性的，而另外一些因素則會產生更長期的影響。

「我相信今天會有很多關於利潤率的提問，」首席財務官楊家威在回答頭幾個利潤率相關問題時若有所思地說。「顯然，我們對第第三季的利潤率表現非常滿意……展望未來，我認為您可以期待一些(導致利潤率大幅提高的)根本性改變繼續存在，有些臨時性的措施可能會逐漸消失。」

無論這些因素是暫時還是永久性的，投資者似乎總體上表示滿意。上周，在公告發佈後的第二天，百勝中國的股價上漲了7.6%，接下來的幾天裏繼續上漲。此前，該股因為中國將放鬆新冠疫情措施的傳聞也出現一日上漲，加上公告發佈後的漲幅，上周總共上漲了20%。

這只股票還因納入一項計畫而獲得提振——該計畫將從10月24日開始向中國內地投資者開放其在香港上市的股票。自此之後，百勝中國港股的日交易量顯著上升，幾乎每天都超過了此前100萬至200萬股的平均水平。

考慮到百勝中國及其多數同行在第二季的糟糕表現，該公司最新業績就更加厲害了。自2020年疫情爆發以來，中國極其嚴苛的疫情防控措施阻礙了它們的發展。其中包括上海四五月的封城。上海是中國的商業之都，也是百勝中國的總部所在地。

7月和8月防疫放鬆，是百勝中國強勁利潤率背後的因素之一。這個因素在本季度很可能發生改變，因為10月份的防控措施明顯加強。其他臨時性的因素包括，在該季度，政府為幫助商戶度過難關對房租進行了減免。此外，第三季向來是一年中的銷售旺季，而第四季銷售通常會放緩。

但是從長遠來看，該公司利用科技手段來更好地進行人員配備，實現點單等功能的自動化，從而降低了勞動成本。它還通過大規模採購和精簡生產等措施降低銷售成本。該公司正在開設更多小型門店，尤其是在二三線城市，這種小店的利潤率往往更高。

外賣之國

利潤率提高的最大原因之一，是百勝中國非堂食業務的崛起，其利潤往往比堂食高很多。以我們在上海觀察到的情況來看，我們可以負責任地說，過去幾年，外賣服務在中國風行一時，推動了美團(3690.HK)和阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)旗下餓了麼等互聯網巨頭的崛起。防疫措施往往禁止堂食但允許外賣，這也加快了外賣趨勢的發展。

隨著這些趨勢的加速，百勝中國表示，其外賣訂單在第三季同比增長19%，外賣收入約佔系統銷售額的38%，高於2019年疫情之前的20%。本季度，非堂食在銷售額中的佔比近三分之二，高於兩年前的50%左右。

百勝中國首席執行官屈翠容在電話會議上表示：「我們滿足非堂食需求的能力，令我們能靈活有效地服務顧客，並且減輕了疫情下關店帶來的影響。」

接下來，我們回過頭來看看其他一些重要資料，這些資料也顯示了百勝中國在第三季是如何從今年早些時候的低谷中反彈出來的。它的總收入為26.8億美元(193億元)，按年增長5%，標誌著在上季度下降13%後恢復了增長。盈利情況的改善推動該公司的利潤幾乎翻了一番，淨利潤達到2.06億美元，在第二季下降54%後再次恢復強勁增長。

本季度百勝中國的同店銷售額較去年同期持平，在上季度下降16%的情況下再次出現反彈。雖然「持平」聽起來不會讓人眼睛一亮，但值得注意的是，上周星巴克(SBUX.US)也公佈了截至10月2日的最新季度業績，其中國業務的同店銷售額按年下降了16%。 

百勝中國通常不會提供下一季度的收入指引，但它指出「進入第四季，情況會因為新增的感染而變得更糟」。它說，僅10月份，它有1,400家門店暫時停業或只提供外賣和外帶服務，遠超9月份的900家，以及7月和8月的約400家。

儘管該公司正在營運的門店前景不是那麼確定，但它表示，仍有望實現今年開設1,000至1,200家新店的目標。這將意味著未來兩個月將出現爆發式增長，因為截至9月底，它在今年淨新增餐廳數量只有621家。

從估值角度來看，投資者相對看好百勝中國，經過上周的漲勢，它的市盈率達到了28 倍，超過了百勝餐飲集團(YUM.US)的24倍。在2016年作為一家獨立公司從集團剝離之前，百勝餐飲集團是百勝中國的母公司。這個數字也超過了星巴克的24倍，但落後於麥當勞(MCD.US)的35倍。

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2255.HK
SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

公司曾計劃在香港、瑞士及德國上市，但基於市況波動後擱置 重點： 三一重工挖掘機銷量全球最大 海外業務比重持續增加，佔去年總收入逾六成 　 白芯蕊 香港新股市場又再次熾熱，尤其多隻內地已上市的公司來港掛牌，繼A股之王寧德時代（3750.HK, 300750.SZ）在香港掛牌後，有「藥中茅台」之稱的恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）也來港上市，連全球第三大的工程機械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也遞交上市申請文件，為進軍港股鋪路。 前身為漣源市焊接材料廠的三一重工，於1989年由梁穩根、唐修國、毛中吾和袁金華共同創辦，1994年改組為一家專注於工程機械製造的於中國公司，2000年改制為股份有限公司，2003年7月公司在上海證券交易所主板上市掛牌，2013年海外收入超過100億元，2023年海外收入佔比更超過50%，目前大股東為三一集團，持有總股本29.46%，當中曾是中國首富的梁穩根，持有三一集團56.74%股權。 早在2011年三一重工已計劃來港上市，之後在2022和2023年亦曾宣布考慮在瑞士證券交易所和法蘭克福證券交易所掛牌，但基於市況波動，取消上述各項上市計劃，因此是次計劃在港上市是第二次闖關。 市場對挖掘機需求大 其實全球工程機械市場規模龐大，尤其受惠基礎設施投資、能源需求、智能化轉型、礦山與採掘設備技術升級等帶動增長，據弗若斯特沙利文的資料，2024年全球工程機械市場規模已達2,135億美元，估計到2030年會增至2,961億美元，期內複合年增長率為5.6%，以銷售計，三一重工位列全球第三大工程機械企業。 工程機械市場可細分為挖掘機、裝載機、起重機械、路面機械、混凝土機械和樁工機械，當中以挖掘機為工程機械行業中的核心，2024年全球挖掘機市場規模達632億美元，佔全球工程機械市場的29.6%，預計到2030年，挖掘機市場規模達928億美元，在全球工程機械市場佔比則提高至31.3%。 挖掘機為重型工程車輛，廣泛應用基礎設施建設、礦山開採和城市發展等領域。近年來智能化、節能環保技術加速應用，進一步提升施工效率和設備耐用性，配合礦山和大型基建項目，變相令挖掘機新增和替換的需求持續擴大。 三一重工為挖掘機行業龍頭，以2020年至2024年銷量計算，市場份額達11.3%，為全球銷量最多挖掘機企業，在中國市佔率達24.5%，更是自2011年後，連續14年在中國位列第一位。 毛利率續攀升 挖掘機是三一重工最大業務，去年收入及毛利為303.73億和96.67億元，按年分別升9.9%和13.4%，佔集團總收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘機海外銷售持續增長，及中國市場復蘇，帶動小型挖掘機需求回升，因此推動三一重工去年總收入升5.9%至783.8億元，純利按年升32%，達59.75億元。 此外，三一重工毛利率持續攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了佔整機製造20%至35%的鋼材價格近年持續下降，還有集團零件自給率高，整體已達60%，挖掘機零部件自給率更高達90%，帶挈集團毛利率有較佳的發展。 三一重工雖是中國企業，但海外收入持續增加，由2022年只佔集團總收入的45.5%，增加至去年62.3%，當中亞澳地區 （即亞洲、澳洲及中東）佔海外收入最多 （佔42.6%）。 此外，三一重工對股東派息亦慷慨，在2003年在上交所上市以來，共派股息293億元，2022至2024年股息佔淨利潤30.6%、40.4%和49.8%，反映對股東不薄。 不過，要留意工程機械銷售也有淡旺季之分，通常冬季銷售額會較低，主要是受寒冷天氣和春節影響，故工程活動減少，項目暫停或放慢，導致對工程機的需求下降。然而，隨著春季到來，施工活動漸增多，加上新項目在春季上馬，令工程機械銷售額會增加。 ROE較國際同業低 整體來講，三一重工股本回報率 （ROE）較低，去年只得8.5%，對比國際同業美國上市的Caterpillar（CAT.US）及小松製作所 （6301.JP）分別55.3%和14.1%弱，但三一重工A股估值卻達23倍，相反Caterpillar及小松製作所則只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏貴。 三一重必需提高業務營運效益，也可透過回購提升股本回報率，一旦ROE提高至雙位數，配合在全球機械市場的領導地位，股價才有上升機會。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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