加碼押注北美火鍋品牌九毛九為海外擴張添柴火

2026年01月02日

9922.HK

餐飲營運商九毛九將斥資4,300萬美元，加碼收購北美火鍋連鎖品牌Big Way Group發行的新股及現有股份，將持股比例提升至49%

重點：

九毛九投資北美火鍋連鎖品牌後，海外門店數量將倍增至約50家
在中國餐飲市場競爭激烈、消費者趨於審慎的背景下，九毛九及其同業正積極尋求海外布局

陽歌

「怕熱就不要進廚房」這句老話，近來已是中國消費品牌的貼切寫照。在國內市場競爭白熱化、消費者愈趨保守的背景下，愈來愈多企業選擇向海外尋求喘息空間。其中，餐飲業的情況尤為明顯，當「平價餐飲」成為主流，中國餐飲品牌便陷入一場削價競爭的消耗戰。

為了擺脫國內市場的混戰局面，曾被視為明星股的九毛九國際控股有限公司（9922.HK）本周宣布一項重要海外投資，將持有一家規模不大、但快速成長的北美火鍋連鎖品牌約49%的股權。根據公司12月29日公告，九毛九將斥資4,300萬美元，投資北美火鍋品牌Big Way Hot Pot的營運商Big Way Group Inc.。

根據交易安排，九毛九將以1,500萬美元向現有股東收購股份，並另以2,800萬美元認購新發行股份。公司早在去年7月已購入Big Way 10%的股權，完成最新交易後，總持股比例將升至49%。不過，九毛九在Big Way的投票權僅約10.8%，顯示該公司仍由其創辦人夫婦Yao Xinzhong與Luo Xiaofang牢牢掌控。

目前，Big Way在溫哥華、多倫多及加州共經營21家Big Way Hot Pot餐廳，與九毛九截至去年9月底擁有的686家門店相比，規模仍相當有限。不過，Big Way似乎正進入利潤快速成長階段，2024年盈利升至98.4萬美元，遠高於2023年的21萬美元。

由於僅屬少數股權投資，九毛九並不會將Big Way的業績併入自身財報，這或許部分解釋了市場對消息反應平淡的原因。公告翌日，九毛九股價下跌2.8%，但隨後兩個交易日又全數收復失地。這種來回震盪，部分可能與年末假期交投清淡有關。隨著市場逐步消化消息，未來數周股價出現溫和反彈，並不令人意外。

歸根結底，九毛九與多數同業一樣，正面臨中國市場的經營壓力，而且表現甚至落後於不少競爭對手。分析師對公司態度偏向保守，Yahoo Finance調查的23名分析師中，有12人（超過一半）給予「持有」或「賣出」評級。相比之下，火鍋龍頭海底撈（6862.HK）在32名分析師中，有26人給予「買入」或「強烈買入」評級。

某種程度上，九毛九可說是一家「一招走紅」的公司，憑藉太二餐廳的招牌菜酸菜魚迅速崛起。然而，隨著時間推移，消費者逐漸失去新鮮感，當外界發現不少魚品實際上是在中央廚房預先處理後，問題進一步惡化。為了扭轉局面，九毛九於去年3月推出新策略，改為在門店現殺現做，目前已初步顯現正面效果。

海外市場生意更好

對九毛九及其同業而言，關鍵事實是，海外門店的經營表現，往往明顯優於國內市場。海底撈正好說明了這一趨勢，其將海外業務獨立拆分至上市公司特海國際（9658.HK；HDL.US）。截至去年9月底，特海國際旗下107家餐廳在去年第三季的日均翻台率達4.0次，高於海底撈去年上半年錄得的3.8次；同時，特海國際第三季毛利率為34.3%，亦顯著高於海底撈去年上半年27.8%的水平。

看準海外市場的發展潛力，九毛九自2021年起開始加快出海步伐。目前，公司已在加拿大、印尼、馬來西亞、新加坡、泰國及美國經營太二餐廳，並在新加坡設有一家賴美麗品牌門店。公司在最新的中期及年度報告中並未披露海外門店的具體數量，但綜合其各地官方網站資料估算，門店數目約為二十多家，其中約一半集中於馬來西亞與新加坡。

因此，隨著Big Way納入版圖，九毛九的海外門店數量將接近翻倍，同時也為其全球布局引入第二個品牌與不同的餐飲形式。九毛九指出，作為一家北美本土品牌，Big Way已在美國及加拿大實現全面本地化經營，並在此基礎上進入擴張階段，憑藉既有經驗，成功吸引了大量非華人客群。

九毛九表示，將把自身經驗引入Big Way的下一個成長階段。「本集團在連鎖餐飲標準化營運、門店模型複製、管理體系建設，以及組織與人才發展方面，具備系統化的專業能力。」公司稱。

整體而言，這項合作前景相對樂觀，關鍵在於Big Way的高度本地化經營，能與九毛九作為大型連鎖餐飲營運商的經驗形成互補。雙方自去年7月九毛九首次入股10%以來，已累積一定合作基礎。若合作持續順利推進，未來九毛九進一步爭取控股，甚至全面收購Big Way，並非沒有可能。

目前來看，九毛九確實需要更大規模的全球業務帶來提振。去年上半年，公司收入與盈利分別下跌10%與16%，多項核心經營指標走弱，同時仍在持續關閉表現欠佳的門店。

該股曾是市場明星，在2020年上市初期一度升至38.40港元的高位。但如今早已今非昔比，股價於12月31日收報1.79港元，較歷史高位累跌逾95%。估值層面亦顯得明顯落後，公司市銷率（P/S）僅0.39，幾乎低於所有主要同業。相比之下，海底撈與特海國際的市銷率分別為1.65與1.2，而新近上市的麵食品牌遇見小麵（2408.HK）則高達2.18。

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火鍋, 海底撈, 太二酸菜魚, 九毛九集團, 特海, 遇見小麵, Big Way Hot Pot

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味精龍頭阜豐預計上半年錄得虧損

中國味精龍頭阜豐集團有限公司（0546.HK）周三發布盈利警告，預計截至6月30日止六個月將錄得虧損，或稅後利潤大幅減少，遠遜於去年同期錄得的17.9億元盈利。公司表示，截至今年5月底止五個月，已錄得稅後虧損約5,300萬元（784萬美元），主要由於美元兌人民幣貶值，導致持有的美元資產產生約5.4億元人民幣匯兌損失；同時味精、黃原膠、蘇氨酸及賴氨酸等主要產品售價自去年以來持續疲弱，拖累盈利表現。根據公司官網所述，阜豐集團為全球最大的穀氨酸和味精製造商之一，其產品暢銷全球逾100個國家與地區。全集團每年銷項物流超過500萬噸，其中出口貿易量約達90萬噸，氨基酸與黃原膠為其出口主力。阜豐集團股價周四低開，至中午休市報4.52港元，跌16.76%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月18日

0546.HK

連年虧損的米多多搭上TikTok 冀一洗頽風

中國第五大跨境電商服務供應商米多多，正透過加碼社交媒體平台合作及發展自營銷售業務，尋求新的增長動能重點：米多多在申請香港IPO前已連續三年錄得虧損，但公司表示，虧損主要源於近年業務轉型所產生的相關成本這家跨境電商營銷服務供應商表示，去年收入大幅增長，反映其與TikTok深化合作，以及聚焦東南亞市場的策略開始見效　譚英對於帶著虧損紀錄闖關資本市場的新創企業而言，這樣的故事並不陌生。跨境電商企業米多多集團股份有限公司上周遞交香港上市申請，便是最新一例。公司2023年、2024年及2025年分別錄得虧損1,640萬美元、16.3萬美元及2,450萬美元；同期收入則分別為7,090萬美元、7,110萬美元及1.38億美元。若按照香港交易所2018年修訂上市規則前的標準，米多多的上市申請很可能因未能滿足IPO前連續兩年盈利的要求而遭拒絕。若剔除部分非現金項目影響，公司盈利表現則較為理想。經調整後，米多多2023年錄得淨利潤5.9萬美元，2024年虧損8.7萬美元，2025年則轉為盈利230萬美元。儘管盈利表現起伏不定，米多多仍有不少值得投資者關注之處。首先，公司最新一輪投資者包括主權背景基金中央匯金投資，該機構去年參與增資後，米多多估值達50億港元。這家公司正試圖將自己塑造成一家炙手可熱的科技新創企業，而非一家成立14年、身處成熟廣告服務產業的老牌業者。其押注的正是近年快速崛起的跨境電商市場，協助中國商家將商品銷售給海外消費者。公司希望投資者不僅將其視為營銷服務供應商，更將其視為一家經營自有跨境電商平台、聚焦東南亞市場的電商運營商。公司表示，IPO募集資金將用於推動本地化布局，以及在東南亞四個重點市場泰國、印尼、越南及馬來西亞建設電商倉儲設施。近期與短影音平台TikTok的合作，也是公司成長故事的重要組成部分。TikTok同時營運電商平台TikTok Shop。米多多將近年的高速增長部分歸功於與TikTok合作關係持續深化。在2024年收入幾乎持平後，公司2025年收入接近翻倍成長。轉型之路米多多從一家專注中國市場的廣告服務商，迅速轉型為跨境電商綜合服務供應商，在某種程度上反映出中國龐大電商產業中一個正在快速崛起的新領域。 2024年中國網路零售銷售額達15.52萬億元（2.3萬億美元），約佔全球網路零售市場的一半。根據申請文件，中國跨境電商市場2024年規模達4,617億美元，預計至2029年期間年均增長率為15.1%。這也為跨境電商服務市場提供廣闊成長空間。該市場規模預計將由2024年的363億美元增至2029年的737億美元，增長超過一倍。目前跨境電商營銷服務市場前五大業者合計佔有36.5%的市場份額。其中米多多規模最小，2024年排名第五，市場份額僅0.5%。廣東省廣告集團股份有限公司（002400.SZ）以17.2%的市佔率居首；未上市的鈦動科技、東信時代及星谷雲分列其後，合計佔有18.8%的市場份額。近來，中國跨境電商產業在美國市場面臨壓力。美國去年堵住了一項長期存在的制度漏洞，取消價值低於800美元包裹免關稅入境的待遇，而美國正是中國跨境電商賣家的主要市場之一。類似情況也正在歐洲發生。歐盟計劃自下月起取消價值150歐元（173美元）以下包裹的免稅優惠。面對上述及其他挑戰，米多多的應對方式堪稱企業靈活調整與把握機遇的典型案例。公司前身為滙源信息，是一家位於中國福建省的跨境貿易中介服務商，最初與Google合作，協助其拓展中國客戶的廣告業務。2021年，公司聯合創辦人、董事長阮衛星與行政總裁鄧海開始推動業務轉型，由原本提供海外企業進入中國市場的營銷服務，轉向為中國廣告代理商提供出海營銷服務。自營電商業務 2023年之後，公司除了原有服務廣告代理商的業務外，也開始直接拓展品牌客戶。到了2025年5月，公司進一步與TikTok Shop合作，正式開展自有海外電商運營業務。自2021年以來，米多多的核心業務一直是海外營銷服務，該業務去年仍佔公司總收入的93.1%。相比之下，公司自營海外電商運營業務在開展首年僅貢獻3.1%的收入。米多多得以突破傳統營銷服務業務、開啟新一輪擴張，關鍵在於其與TikTok自2024年建立的合作關係。如今，這項合作已從單純的廣告代理業務，逐步發展成支撐公司自營電商及電商廣告服務的重要平台。隨著合作深化，TikTok貢獻的收入佔比由2023年的0.2%大幅提升至2025年的30.3%；其餘大部分收入則仍來自Google。在營銷服務模式下，米多多向Google及TikTok等平台採購廣告資源，再轉售給廣告代理商客戶，並透過平台返點獲取部分收益。然而，自這家美國搜尋巨頭於2023年調整返點政策後，Google提供的返點金額已由2023年的149萬美元降至2025年的83.8萬美元。相比之下，TikTok在雙方合作後的首個完整年度便帶來438萬美元返點收入。米多多將毛利由2023年的290萬美元增至2025年的1,180萬美元，幾乎完全歸功於與TikTok的合作，儘管公司與Google的合作關係仍持續存在。透過TikTok提供服務所產生的收入，由2024年的970萬美元增至2025年的3,890萬美元；同期活躍客戶數亦由706家增至1,209家。公司的毛利率仍然偏低，反映其作為營銷服務中介商的商業模式特性。不過，隨著TikTok業務規模擴大，以及毛利率較高的自營電商業務逐步成長，公司毛利率已由2023年的4.1%提升至去年的8.6%。除了廣告服務業務外，公司依託TikTok Shop經營的自營電商業務去年實現420萬美元收入，毛利率更高達72.1%。該業務去年主要向美國、馬來西亞、泰國及越南消費者銷售商品，但目前似乎仍僅與單一品牌合作夥伴合作。不過，公司表示，2026年前四個月已有另外三家品牌合作夥伴加入，顯示這項業務未來具備相當可觀的成長潛力。現在或許仍言之過早，尚難判斷米多多與TikTok的新合作關係，是否能在更長時間內持續帶來強勁的收入增長及利潤改善。不過，在中國與西方關係日趨緊張，以及Google因AI侵蝕其核心搜尋業務而收緊資源分配的背景下，米多多轉向跨境電商模式，並將重心放在東南亞市場，看來是一項相當明智的策略布局。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月18日

美暫緩制裁 DeepSeek免被納入黑名單

路透報道，因特朗普避免與中國緊張關係升級，美國將暫緩把人工智能與大型語言模型公司DeepSeek列入貿易黑名單。據報道，除了DeepSeek以外，長鑫存儲及百多家被列為國家安全風險的中國企業，也暫緩納入黑名單中。美國商務部工業與安全局(BIS)沒有直接作出回應，只表示時刻都會使用包括實體清單在內的政策和執法工具，以打擊不良行為者。 DeepSeek近期剛完成首輪融資，投資者除創辦人梁文鋒外，騰訊、寧德時代分別投資100億及50億元人民幣，京東、網易及IDG亦分別投資30億元，目前DeepSeek估值已超過500億美元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月18日

AI時代下圖庫求生視覺中國如何盤活版權資產？

曾因黑洞照片爭議引發輿論風暴的視覺中國，如今正從圖片授權商轉型為AI數據服務平台，市場仍在觀察其圖片版權資產能否在AI時代重新創造價值重點：視覺中國已正式遞交港股上市申請，其核心內容授權收入去年下滑14.1%，佔比跌破七成公司正由圖片授權商轉型為AI內容與數據服務平台李世達生成式AI大行其道，讓無數內容產業坐立難安，傳統圖片授權行業自然也不例外。無論是媒體報道、企業宣傳還是廣告製作，取得合法圖片的主要途徑是向Getty Images（GETY.US）、Shutterstock（SSTK.US）等圖片平台購買授權。然而，隨著AI視覺工具迅速普及，企業獲取圖片的方式正在發生根本改變，許多用戶如今更傾向直接透過AI生成所需內容。不過，圖片社擁有的圖片資源，在AI時代仍然相當有價值。近日向港交所遞交上市申請的視覺（中國）文化發展股份有限公司（000681.SZ），正將自己重新定位為一家結合內容資產、AI能力與數據服務的平台企業，試圖在AI時代尋找新價值。視覺中國創辦人柴繼軍，原本是《中國青年報》一名攝影記者，其後創辦華夏視覺，為視覺中國的前身，逐步建立圖片代理與授權業務。 2016年，公司收購比爾蓋茨創立的Corbis相關資產後，視覺中國取得大量國際版權內容，其後再收購500px及控股視頻素材平台成都光廠，逐步建立涵蓋圖片、視頻、音頻及3D模型的內容生態。截至2025年底，公司擁有超過7億項內容資產、80萬名供稿人及約300家版權合作機構。根據公司引用的第三方資料，按2025年收入計，公司在中國視覺內容授權市場排名第一。但與市場地位相伴的，則是長期圍繞版權維權的爭議。2019年，「事件視界望遠鏡」（EHT）合作組織發布人類史上首張黑洞照片，外界發現該照片被收錄於視覺中國平台，用戶下載高解析度版本需向平台支付授權費用。由於該照片由全球多個科研機構合作完成並向公眾發布，此舉迅速引發外界質疑，一家商業圖片平台是否有權對公共科學成果主張商業授權利益。事件也讓公司長期以來的維權模式首次受到廣泛關注。當時有媒體質疑，公司部分客戶並非透過主動購買授權取得，而是在收到侵權通知後才轉為付費用戶，形成「維權帶動授權」的商業模式。視覺中國則多次強調，其核心業務是版權保護及授權服務，維權是保護內容創作者權益的重要手段。事件引發官方關注，最終天津市網信辦約談公司負責人，並要求網站暫停服務整改。大客戶減少這場風波雖然發生於六年前，但也折射出公司對內容授權業務的依賴。內容授權至今仍是視覺中國最重要的收入來源。申請文件顯示，2023年至2025年，公司內容授權收入分別為5.75億元、6.10億元及5.24億元，去年同比下跌14.1%，佔總收入比例亦由75.1%下降至67.2%。公司坦言，客戶控制營銷預算以及AI技術改變內容採購模式，是收入下滑的重要原因。數據顯示，公司KA（Key Account）客戶數量由2023年的17,244家減少至2025年的15,956家，兩年間減少約7.5%。大型客戶數量下降，反映公司核心客戶群增長已出現放緩跡象。盈利能力亦同步承壓。2023年至2025年，公司毛利率由51.2%降至41.7%；同期淨利潤由1.54億元降至9,267萬元。面對這種變化，視覺中國正在尋找新的增長曲線。最明顯的是內容定製服務，該業務主要為企業客戶提供平面設計、視頻製作及品牌傳播內容，收入由2023年的1.52億元增長至2025年的2.09億元，收入佔比由19.4%提升至26.9%。相比出售單張圖片，企業購買的是包括廣告設計、短視頻及AI生成內容在內的整體內容解決方案。公司亦開始發展AI訓練數據服務，已提供涵蓋數據採集、清洗、標註、權利驗證及授權等服務，並投資大模型企業MiniMax（0100.HK）。若未來AI模型需要使用合法、可追溯的訓練數據，視覺中國長期積累的版權資產反而可能重新獲得價值。不過，視覺中國能否獲得港股投資人青睞仍存在變數。目前公司A股市值約150億元、市盈率約50倍，但過去52周股價僅升約11%，顯示市場對其AI轉型前景仍保持觀望。放眼全球市場，Getty Images近年亦積極布局AI授權及訓練數據業務，並與Shutterstock宣布合併。相比國際同業，視覺中國擁有龐大的中文內容資產及本土版權管理能力，但其估值究竟更接近傳統圖片庫還是AI數據服務商，仍有待市場驗證。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月18日

000681.SHE

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