復星醫藥毛利率挫期待新冠疫苖翻盤

2022年03月28日

復星醫藥去年收入增長28.8%，其中新冠疫苖復必泰帶來了超過10億元新增收益

重點：

受惠新冠疫苗銷售與轉讓子公司權益，復星醫藥去年收入與盈利均上升約三成
國家藥品集中帶量採購，加上原材料漲價，令復星醫藥毛利率下降6.53個百分點；公司計劃今年將復必泰於中國境內商業化生產，將有助毛利率顯著提升

莫莉

疫苗作爲人類抵抗新冠病毒疫情的重要武器，在全球廣泛接種已超過一年，許多研發、生產以及銷售新冠疫苗的藥企從中獲得巨大利潤。作爲復必泰疫苗的大中華區銷售代理商，上海復星醫藥(集團)股份有限公司(2196.HK; 600196.SH)去年亦從中獲得超過10億元的收入，拉動營業收入上升。

除了復必泰疫苗之外，過去一年，復星醫藥其他業務亦穩健增長。上周三早上，公司公布了2021年詳細業績報告，公司營收增長28.8%至389億元，淨利潤47.4億元，上升29.3%。

然而，儘管復必泰疫苗作出了貢獻，但對公司更具吸引力的業務──將這種疫苖在中國大陸銷售，仍然有待實現，因爲中國至今只有本土開發的疫苗可供選擇，政府尚未批准復必泰疫苗進入其龐大的市場。

復星醫藥的三大業務板塊均取得不俗成績，其中最核心的製藥業務貢獻287億元收入，比2020年增加32.3%。新藥業務是推動復星醫藥業績增長的重要一環，在製藥業務中收入佔比超過 25%；其中控股子公司復宏漢霖(2696.HK)旗下的新藥漢利康(利妥昔單抗)爲其貢獻16.9 億元收入，大增 125%。

不過，製藥業務於2021年的毛利率减少了8.25個百分點至51.9%，另外兩部分業務毛利率亦略有下降，導致復星醫藥整體毛利率從2020年的54.47%，下降6.53個百分點至2021年的47.94%。公司解釋，毛利率下降主要因爲部分存量產品在國家藥品集中帶量採購中標，其銷售價格較低，以及核心產品的主要原材料漲價，令成本上升。

截至2021年底，復星醫藥合共有23種產品在六批國家藥品集中帶量採購招標中中選。藥品集中帶量採購是由國家醫保局組織集中大批量採購藥品，但這六批中標的藥品平均降價53%。因此，儘管中標產品的銷售量大幅提升，但由於價格嚴重縮水，復星醫藥傳統的化學仿製藥板塊毛利率卻受到影響。

爲了降低集中採購對業績的影響，復星醫藥加大研發投入，重點布局生物藥和小分子創新藥，希望從中獲得更大收益。2021年，復星醫藥累計投入49.75億元用於研發，比前一年增加24.3%，其中製藥業務研發投入已佔44.86億元。公司稱，正在圍繞腫瘤及免疫調節、代謝及消化系統、中樞神經系統等重點疾病領域開發小分子創新藥和抗體藥物等項目。

在毛利率大幅下降的情况下，復星醫藥何以做到淨利潤高速增長呢？原因在於積極轉讓子公司權益，去年該公司合共轉讓四家子公司全部或部分股權。財報顯示，出售聯營企業以及附屬公司股權帶來的收益爲27億元，佔淨利潤達57%。

復必泰等待中國内地上市

另外，在新冠病毒2020年初在全球蔓延下，早在2020年3月，復星醫藥便慧眼識珠，與德國BioNTech (BNTX.US)簽訂協議，獲授權在中國大陸及港澳台地區獨家開發及商業化基於BioNTech研發的mRNA新冠疫苗，這款疫苗在大中華區以外的商業化合作夥伴爲輝瑞(PFE.US)，是全球接種最廣泛的一款疫苗。2021年3月，這款商品名爲“復必泰”的疫苗納入香港、澳門兩個特別行政區的接種計劃，2021 年 9 月在台灣地區展開接種。

復星醫藥董事長吳以芳3月23日在公司業績記者會上介紹，截至今年2月底，復必泰在港澳台地區的累計接種量已經超過2,200萬劑。但是，擁有14億人口的中國內地至今仍未向復必泰開放市場，吳以芳透露，在內地的上市“還在審批當中”。

此前，資本市場普遍認爲，一旦復必泰在內地上市，有望給復星帶來巨額利潤，復星醫藥股價在2021年8月一度上漲至82港元。值得注意的是，復必泰由BioNTech公司研發及生產，復星醫藥需要向其支付採購成本、毛利分成以及銷售里程碑金額，因此其毛利率低於其他產品的整體毛利率水平。不過，據復星醫藥去年5月的公告，公司與BioNTech擬投資設立合資公司，以實現mRNA新冠疫苗產品的商業化本地生產，届時年產能可達10億劑，復必泰的毛利率或將顯著提升。

在新冠領域，復星醫藥在口服藥方面也有布局。2022 年1月及3月，復星醫藥先後獲得藥品專利池組織(MPP)的許可生產，向部分低收入國家供應默沙東新冠口服藥Molnupiravir的原料藥和製劑，以及輝瑞新冠口服藥Paxlovid核心成分之一奈瑪特韋(Nirmatrelvir)的原料藥及製劑。吳以芳表示，預計到2022年底可向世界衛生組織提出認證申請，獲批後就能上市銷售。

儘管營收及盈利雙增，但資本市場似乎並不看好復星醫藥這份年報。在公布業績當日，其港股下挫5.3%，報35.75港元，貼近過去一年的低位。按估值來看，復星醫藥港股市盈率爲16.22倍、A股市盈率爲較高的27.75倍；同樣拿到新冠口服藥訂單的大型藥企九洲藥業(603456.SH)、華海藥業(600521.SH)與普洛藥業(000739.SZ)的市盈率分別爲42倍至66倍，顯示復星醫藥的估值偏低。

大行對復星醫藥的看法也是樂觀中帶點審慎。國金證券的報告認爲，復星醫藥研發開支增加，主業增長穩健，加上與國際藥企合作下，新冠口服藥和mRNA疫苖技術平台可望有中國推出，推薦買入，但仍需注意藥物集體採購政策影響產品盈利能力的風險。

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醫療保健/生物技術

輝瑞, 復星醫藥, 默沙東, 疫苖, 復必泰, 復宏漢霖

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新聞

行業簡訊：Temu與Shein大砍美國廣告支出警告即將漲價

據媒體報道，中資電商平台Shein與Temu正大幅削減其在美國的廣告支出，並警告消費者即將調漲價格。這是因應美國即將開始對所有進口包裹徵收關稅的新政策，該政策取代了原本的免稅規定，過去內容物價值低於800美元的小型包裹可免關稅入境美國。路透社援引SensorTower數據報道，截至4月13日的兩周內，Temu在Facebook、Instagram、TikTok、Snap、X及YouTube平台的日均廣告支出較前30天均值下降31%。同期Shein在Facebook、Instagram、TikTok、YouTube及Pinterest平台的日均廣告支出縮減19%。Temu是中國電商巨頭拼多多（PDD.US）旗下國際業務板塊，Shein則是全球快時尚行業領軍企業，總部在新加坡但其大部分商品來自中國。與此同時，英國《衛報》披露，這兩家電商業者已警告其美國客戶，預計下周起將上調價格。Shein在向消費者發出的公告中表示：「由於全球貿易規則與關稅政策變動，本平台的營運成本已上升」，價格調整將於4月25日生效。美國總統特朗普上周宣布上調所有中國商品的關稅後，Shein與Temu或需繳納最高145%的稅金。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

PDD.US

Tims China is operated by TH International

中國消費者不愛甜甜圈 Tims天好中國憑貝果逆襲

Tims天好咖啡在中國的運營商去年賣出2,200萬個貝果類產品，並宣布力求在2025年恢復營收與同店銷售額雙增長重點： Tims天好中國第四季度營收同比下降12%，較前季17%的降幅有所收窄公司正爭取年內實現營收增長，並在EBITDA層面達到盈虧平衡陽歌過去以甜甜圈聞名的Tims天好咖啡，於1964年由同名前冰球明星創立，創始人本人據說也鍾愛這種甜食。但在將核心產品從大部分菜單中撤下後，其中國業務Tims天好中國卻憑借外形相似但甜度更低的貝果打開了局面。作為Tims天好咖啡在中國的運營商，Tims天好中國（THCH.US）近年發展遇阻，在星巴克（SBUX.US）與本土新貴瑞幸咖啡（LKCNY.US）和庫迪咖啡等咖啡品牌的圍剿中難以突圍。不過最新財報顯示，這家公司或已憑借貝果迎來轉機：財報多次提到這種以麵包類的西式主食，並顯示公司或終將在第四季度走出困境。公司披露，去年共賣出2,200萬個貝果及貝果三文治產品，按約950家門店計算，相當於單店全年日均售出逾60個——對於這種相對較新的差異化產品而言，可謂表現不俗。資本市場似乎看好該公司的本土化新路徑，推動其股價在財報發布後三個交易日內累計上漲18%。不過該股過去一年仍遭腰斬，當前市銷率疲軟，僅為0.45倍。對比來看，瑞幸咖啡和同樣大舉進軍精品咖啡領域的百勝中國（YUMC.US; 9987.HK）市銷率分別高達2.08倍和1.52倍。 Tims天好中國不僅提供搭配傳統奶油芝士配料的貝果，還用貝果代替各式三文治類產品中的麵包。除了在貝果業務上取得成功，該公司的加盟業務表現亦優於直營門店。這一點與多數餐飲運營商形成反差，後者的直營店通常更賺錢，但也會為了加速擴張和節省資本開支而選擇使用加盟模式。公司首席財務官李東表示，加盟業務目前貢獻著「穩定的現金流及盈利能力」，而直營門店持續虧損，導致公司整體運營尚未扭虧。隨著經營狀況改善，公司也對2025年寄予厚望。在經歷2024年初關鍵指標轉負並持續全年後，其致力於年內恢復同店銷售額與營收增長。同時力爭實現全年稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）盈虧平衡，這代表公司主要盈利指標首次擺脫負值。首席執行官盧永臣表示：「步入2025年春季，我們期待恢復營收增長並繼續擴張，今年計劃新開至少200家門店，其中大部分將通過成功的二級加盟模式實現，同時持續聚焦運營卓越和盈利表現。」第三季度觸底總體而言，Tims天好中國的最新財報顯示，該公司近年的低迷狀況已於去年第三季度觸底，隨著直營門店完成重大調整及加盟業務步入正軌，公司在年末開啓了復蘇進程。當季營收同比下滑12%至3.33億元（4,560萬美元），較前季17%的降幅有所收窄。同店銷售額也有相同趨勢：第四季度同比下降13.3%，較第三季度21.7%的跌幅明顯改善。第四季度，公司達成標誌性里程碑，它在中國的第1,000家門店於上海開業。截至去年底，門店總數已達1,022家。入華六載，Tims天好中國已形成可觀布局，業務覆蓋全國82座城市。深入剖析門店總量數據可見，該公司去年前三季度大刀闊斧關閉低效直營店，直營店數量從2023年末的619家縮減至去年9月底的564家。但第四季度該趨勢逆轉回升，截至去年底直營店數量增至576家。與此同時，加盟店數量保持穩步增長態勢，從2023年末的283家增至去年底的446家，佔門店總數的44%。正如我們此前指出，首席執行官盧永臣表示，今年新開門店將主要來自加盟業務，但未透露具體細節。儘管加盟業務利潤率更高且門店數量有望超越直營門店，但其營收貢獻仍遠遜於直營體系。財報顯示，第四季度直營業務創收2.7億元，同比下滑17.7%，但仍佔總營收的81%。相較之下，主要來自加盟業務的「其他收入」當季同比增長25.8%至6,250萬元，但僅佔總營收的19%。公司在成本管控方面表現亦可圈可點：第四季度門店成本與費用同比下降18.8%，營銷費用降幅更達35%。成本管控、閉店優化加上以貝果產品為基礎的定位成功，令Tims天好中國的運營虧損從上年同期的2.18億元收窄至1.17億元，淨虧損由3.11億元降至1.32億元。首席財務官李東強調，公司已「不再像過去幾年那樣燒錢」，且在獲得創始股東新注資後目前現金流充沛。諸多信號表明，Tims天好中國或已走出困境期，正蛻變為一家業務更聚焦、有望在不遠的將來實現盈利的企業。當前要務，是證明在激烈競爭與經濟減速的逆風中，它能夠延續近期的向好態勢。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裡

2025年04月18日

THCH.US

簡訊：台積電首季淨利增六成客戶未受關稅影響

晶片代工大廠台灣積體電路製造股份有限公司（TSM.US; 2330.TW）周四公布最新業績，首季收入8,392,5億元台幣（255.3億美元），同比增長35.3%，淨利潤3,615.6億元台幣，同比增長60.3%，創歷史新高。其中，來自高階運算業務的收入佔比，從去年同期的46%增長至59%，但智能手機業務則從38%降至28%。另外，五奈米製程業務收入比重從去年同期的37%降至36%，但三奈米製程業務則從9%增至22%。從地區看，公司有77%收入來自北美地區。台積電董事長魏哲家表示，目前客戶行為並未因關稅政策有任何轉變，2025年營運展望不變，美元營收將成長24%至26%，預計AI需求仍然強勁。他提到，公司正加碼美國投資，預估將有約30%的二奈米及以上產能將位於美國亞利桑那州。業績公布後，台積電美股周四微漲0.05%，收報151.74美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

TSM.US 2330.TW

新聞概要：霸王茶姬納斯達克上市融資4.11億美元

這是中國精品現制茶飲企業首次登陸美國資本市場。公司產品以簡約著稱，專注傳承中國傳統茶文化陽歌精品現制茶飲企業茶姬控股有限公司（CHA.US）本周在納斯達克IPO，融資4.11億美元（30億元人民幣），創下本年度中概股最大募資規模。該公司不僅是首家赴美上市的中國高端茶飲品牌，也以其對傳統茶飲簡約的堅持，在競爭激烈的市場中獨樹一幟。此次IPO發售1,470萬份美國存托股份（ADS），每股定價28美元，若承銷商行使超額配售權，募資總額可望再增加6,160萬美元。這使其成為自去年11月自動駕駛企業小馬智行（Pony AI）在納斯達克IPO融資約4億美元以來，規模最大的中概股赴美上市案例。上市首日（週四），霸王茶姬股價漲15.9%，公司市值達到59.5億美元。霸王茶姬於2017年在茶葉之鄉雲南創立，當地以普洱茶聞名。公司標榜以更為純粹、簡約的方式詮釋中國數千年歷史的茶文化，並表示已將茶文化「融入基因」，其產品多以不同配比的茶與鮮奶調制而成。這與許多在香港上市、加入珍珠、奶蓋、水果等豐富配料的競爭對手大相徑庭。在品牌視覺體系上，霸王茶姬亦強調國風元素，其商標設計靈感源自京劇經典人物虞姬形象。更舒適的門店場景是霸王茶姬的另一項差異化優勢。有別於同業普遍採用的「即取即走」窗口店模式，其門店設有堂食區域，這樣的運營理念，讓人聯想起星巴克的「第三空間」概念。與星巴克相似，霸王茶姬也重視員工關懷。在納斯達克敲鐘儀式上，公司特別邀請基層員工代表，與加盟商一同參加。與中國新茶飲行業整體發展趨勢一致，霸王茶姬過去幾年借勢城鎮人口增長，以及新茶飲產品席捲全國的浪潮，實現爆發式增長。門店數量從2022年第四季度的1,087家激增至2024年底的6,440家，其中加盟店佔比達97%。營收增速與之匹配，從2022年的4.92億元攀升至去年的124億元（17億美元）。 2023年公司首度實現盈利，利潤額8.03億元，去年淨利潤同比增長超兩倍至25.1億元。在夯實本土市場的同時，全球化布局也是霸王茶姬的新增長極。招股書披露其計劃於今年底前在海外開設1,000至1,500家門店，並已確認將於年內在洛杉磯開設美國首店。詠竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲了解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯係我們。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

CHA.US

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