綠竹生物去年虧損收窄 帶狀皰疹疫苗上市在即

核心產品 LZ901將直面一個價格高度內卷、需求增長乏力的艱難戰場，但商業化所需的渠道建設、市場教育及推廣投入，也將是一筆巨大的開支

重點：

• 虧損收窄主要得益於公司對核心費用端的有效管控，研發開支同比下降28.6%
• 公司銀行借款總額從2024年末的5491.4萬元激增至2.60億元，資產負債比率隨之從18.7%攀升至36.5%

莫莉

過去一年，中國疫苗行業在需求萎縮與價格戰中經歷深度調整，多家龍頭企業陷入虧損。這對於核心產品臨近上市、正處商業化前夜的綠竹生物而言，無疑增加了更多變數，如何在這種高度內卷的市場中尋求生存與發展？其最新發佈的財報顯示，嚴格控製成本、大幅縮減研發與行政開支，成為公司當前階段的解法。

上周三，北京綠竹生物技術股份有限公司（2480.HK）發布了2025年全年業績公告，年內虧損及全面開支總額為1.50億元，較2024年的1.68億元同比收窄10.6%。虧損收窄主要得益於公司對核心費用端的有效管控，期內研發開支從2024年的1.35億元降至9647.5萬元，同比下降28.6%，主要因為與核心產品LZ901的III期臨床試驗基本完成，臨床相關開支有所下降，行政開支也從6479.5萬元降至5179.0萬元，同比下降20.1%。

不過，在費用控制取得成效的同時，公司的收入也明顯下滑，其他收入僅有1,103.1萬元，較2024年的2,139萬元大幅減少48.4%，主要由於政府補助及銀行結餘利息收入減少。其他收益及虧損淨額由2024年的收入1,182萬元轉為2025年的虧損422萬元，主要由於按公平值計入損益的金融資產公平值收益減少，以及物業、廠房及設備的減值虧損增加。

綠竹生物財報中最大的亮點是，核心在研產品重組帶狀皰疹疫苗LZ901有望在2026年下半年獲得中國藥監部門批准並商業化。財報披露，國家藥監局已完成該產品的臨床試驗現場核查及生產現場檢查程序。2025年上半年，綠竹生物完成了LZ901與全球帶狀皰疹疫苗標桿產品GSK的Shingrix的頭對頭比較研究，結果顯示，LZ901在50歲及以上成人中，誘導出了更優的細胞免疫原性，同時表現出更佳的安全性。

為迎接LZ901的商業化，綠竹生物位於北京亦莊的新建研發設施已於2025年8月正式投入運營；其北京生產設施也預計最快於2026年下半年啓動試運行。在商業體系搭建上，公司亦悄然起步。2025年財報中首次錄得了約75.8萬元的銷售及分銷開支，並新增了11名商業化人員。

自費疫苗競爭激烈

然而，作為自費疫苗的LZ901即將踏入的是一個正經歷深度調整、競爭異常激烈的紅海市場，2025年疫苗行業的整體盈利狀況嚴峻，智飛生物（300122.SZ）、萬泰生物（603392.SH）、百克生物（688276.SH)、康泰生物（300601.SH）等多家頭部企業出現虧損或業績大幅下滑，原因在於民眾接種意願下降，自費疫苗市場需求明顯收縮，嚴重的同質化競爭導致價格戰愈演愈烈，一支三價流感疫苗價格甚至降至5.5元。

LZ901所在的帶狀皰疹疫苗賽道也同樣遭遇困境，目前，中國市場已有兩款帶狀皰疹疫苗上市：一款是葛蘭素史克（GSK）研發、智飛生物代理的重組疫苗Shingrix，另一款是百克生物研發的國產減毒活疫苗「感維」。

儘管GSK的Shingrix在國際市場上是絕對的明星產品，2025年全球銷售額突破35.58億英鎊，但其在中國市場卻採取了激進的降價策略。自2025年第二季度起，Shingrix推出「買一送一」促銷，將原本兩劑超過3,200元的接種費用直接腰斬至約1,650元。面對進口產品的價格戰，百克生物也迅速跟進，將其產品「感維」的終端售價降至正常價的3-8折。即便如此，百克生物的銷量也未獲提振，其1-9月帶狀皰疹疫苗的確認銷售量為-6.54萬人份，這意味著大批已銷售但臨近有效期未能完成接種的疫苗被退回。

對於綠竹生物而言， LZ901將直面一個價格高度內卷、需求增長乏力的艱難戰場，但商業化所需的渠道建設、市場教育及推廣投入，也將是一筆巨大的開支。截至2025年末，公司的銀行結餘約9,690萬元，另持有約3.24億元的金融資產，合計可動用金融資源約4.2億元。然而，這份「充裕」很大程度上依賴於債務支撐。公司銀行借款總額從2024年末的5,491.4萬元激增至2.60億元，資產負債比率隨之從18.7%攀升至36.5%。

當前，綠竹生物的市值雖仍維持在約49億港元，但其在二級市場的流動性已十分低迷，日成交額常僅在數萬港元區間徘徊。這反映出市場對其短期前景的謹慎觀望態度。對投資者而言，公司的未來已不僅僅取決於LZ901能否成功上市，更取決於上市後能否在競爭激烈的市場中建立起清晰的差異化定位與品牌認知，構建有效的銷售體系並在激烈競爭中保持合理的利潤空間。

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