宏觀逆風助推燦谷 加速向交易服務轉型

由於受到中國嚴格防疫措施的嚴重影響，該公司首季度收入下降30%，預計本季度降幅會更大

重點：

  • 燦谷集團首季度收入下降30%，主要原因是其傳統的汽車金融業務收入下降74%。公司正在弱化該業務，轉向更廣泛的汽車交易服務
  • 去年推出微信小程式之後，該公司本月發佈了燦谷好車的手機應用程式(App)版本，作為其最新業務模式的核心

陽歌

沒有什麼比猛烈的宏觀經濟逆風更能助推你實現目標的了。

這是汽車交易公司燦谷集團(CANG.US)最新業績報告的關鍵主題。該公司首季財務資料跟其他許多面向消費者的中國公司如出一轍，它們正在堪稱數十年來最艱難的營商環境中苦苦掙扎。困難來自於多種因素，包括全球晶片短缺影響汽車生產，以及通貨膨脹促使各國央行將利率提高到幾十年未見的高水平。

但在中國，目前為止最大的挑戰是今年3月以來，按照“清零”政策，在地區和城市範圍內實施沒完沒了的封鎖和其他限制措施。

由於許多人被關在家裡，有時連續數周如此，消費需求大幅下降。許多人消費情緒不高，因為他們的就業前景面臨不確定性。與此同時，疫情限制措施讓國內的貨物運輸變得困難，為了防止病毒在城市間傳播，許多高速公路仍然關閉，交通受到嚴格限制。

燦谷集團首季度收入大幅下降，它預測第二季降幅會更大，因為中國的商業之都上海在4月和5月遭到全面封控。燦谷和其他公司都用較大篇幅談論了面臨的挑戰，其中多數公司正在控制成本，試圖在這樣的艱難時期節省現金。

與此同時，除疫情之外，燦谷集團及其同行也在談論最新的舉措，以及一旦情況恢復正常，它們將處在何種位置。

就燦谷集團而言，面對大量宏觀不利因素，實際上幫它加快了從汽車金融商到更廣泛的汽車交易服務商的轉型。該公司還在積極進軍新能源汽車交易，抓住這個中國汽車市場唯一表現亮眼的板塊帶來的機遇。雖然經濟不景氣，新能源汽車交易仍然實現了三位元數的增長。

投資者似乎更關注燦谷集團的具體信號，6月9日業績宣佈當天，其股價下跌了4%，但接下來的幾個交易日收復了全部失地。重要的是，該股票目前的價格跟年初相差無幾——這是許多在美國交易的中概股在當前的艱難環境中做不到的。

該股票的韌性可能一定程度上要歸因於其當前估值與同行相比明顯偏低。燦谷目前的市賬率僅為0.4倍，相比之下，國內競爭對手汽車之家(ATHM.US; 2518.US)為1.1倍，美國二手汽車交易商Carvana(CVNA.US)則高達30倍左右。

穿越風暴

說了這麼多，我們接下來看看燦谷集團最新的財務狀況，上半年的慘淡體現在了那些數字中；之後我們再看看該公司的長期計畫，這些計畫是前面提到的業務轉型的一部分。該公司首季度的收入從去年同期的11.2億元下降30%至7.88 億元。該公司表示，第二季的情況會更糟，預計收入只有2.5億元至3億元。這一區間的中值將較上年同期的9.47億元下降71%。

該公司本季度非美國通用公認會計準則(GAAP)調整後的淨虧損(不包括基於股票的薪酬的影響)實際上收窄至1.133億元，不及去年同期2.54億元虧損的一半。

“本輪疫情持續了兩個多月，時間跨越2022年前兩個季度，”燦谷集團CEO林佳元說。“雖然疫情正在慢慢得到控制，生產也在逐步恢復，但我們認為，疫情對需求端的影響將長期持續。”

收入下滑的一個主要原因，是燦谷的汽車貸款促成業務在當季下滑74%至1.06億元。這一大幅下滑意味著汽車金融業務僅佔該公司當季收入的13%，低於上一季度的約四分之一。對金融業務的淡化，可以追溯到中國早先出於風險管理的考慮而對金融科技公司的打壓。但現在，面對最近所有的經濟逆風，該公司剝離這部分業務的步伐似乎正在加速。

相比之下，燦谷基於業務轉型建立的車交易服務業務收入為5.99億元，增幅達4.9%。這意味著該部分的業務在本季佔到燦谷收入的約四分之三，高於上一季度的三分之二。

為了專注汽車交易服務，該公司本月大張旗鼓地推出新的燦谷好車應用程式來支援這一核心業務。燦谷去年在人氣極高的社交網路平台微信推出了該應用的小程式，並表示截至3月底，累計流覽量突破276萬。

在更廣泛的汽車交易業務中，燦谷將加速器放在了新能源車上，它試圖向這個細分市場轉向，由於技術進步和政府的大力支持，這個細分市場正在迅速增長。當季在燦谷好車小程式上售出的6,827輛車中，有5,193輛是新能源汽車。相較而言，該公司去年全年的新能源汽車交易總數僅為5,742輛。燦谷還試圖通過與中國許多規模較小的製造商合作，作為新能源汽車的保險提供商開拓出一個利基市場。

最後同樣重要的是，燦谷的管理層正在採取與許多中國同行類似的策略，收緊開支，並在投資方面採取保守立場。今年首季，該公司的營運成本與去年同期基本持平。它還將很大一部分短期投資轉為現金，因此截至3月底，其現金從三個月前的14億元增至21億元。

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首四月淨利翻30倍 宏芯宇首掛半日持平

存儲器製造商深圳宏芯宇電子股份有限公司（2681.HK）周四在港交所掛牌上市，早盤低開高走，至中午休市報72.80港元，轉跌0.04%，較發行價幾乎無漲跌。 公司公布，此次全球發售1,471.72萬股，每股定價72.83港元，接近72.29至82.9港元招股範圍下限，淨集資9.935億港元（1.27億美元）。香港公開發售獲超購1.37倍，國際發售獲1.45倍認購。基石投資者包括傳音國際、江波龍投資等七名投資者。 宏芯宇主要供應嵌入式存儲、固態硬盤及DRAM等產品，按2025年收入計，為全球第五大獨立存儲器廠商。今年首四個月收入按年增185.7%至80.1億元，淨利潤增約30.2倍至38.4億元。 公司表示，集資所得約40%用於存儲產品開發及商業化，35%投入主控芯片研發及迭代，15%提升晶圓及主控芯片驗證與測試能力，其餘用作營運資金及一般公司用途。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2681.HK

低位定價 一微科技首開即爆升

機器人技術平台珠海一微科技股份有限公司（2065.HK）周四在香港掛牌，開市即升37.6%至13.62港元，之後股價持續上升，中午收市報17.92元，升81%。 一微科技出售7,168.7萬股，每股招股價介乎9.27至11.58港元，最終只能以接近低位的9.9港元定價，公開發售超額近13倍，國際配售僅足額。基石投資者只有兩位，認購990萬股，佔發售股份的13.81%。 集資淨額6.56億港元，約70%用於強化公司在軟硬件及機器人專用AI SoC方面的優勢，10%用於與客戶持續合作，10%用於戰略投資與收購，餘下一成作為一般營運資金。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2065.HK
Robotic dreams get too expensive for investors

機器人夢想太貴　投資人不再埋單

人形熱潮推高機器人股估值，如今股價回落，市場重新衡量成長預期與盈利進度    李世達 人工智能大模型興起後，人形機器人成為資本尋找下一個增長市場的重要方向。隨著AI理解指令、規劃任務的能力提升，機器人進入工廠與家庭的前景，吸引了大批投資者。行走、搬運及表演能力的進步，也讓市場更願意為尚未實現的收入付出高價。 艾媒諮詢統計，今年上半年中國具身智能主題投融資達172起，合計約1,092億元（163.72億美元）。中國官媒證券日報10月報道，2025年以來已有十餘家機器人產業鏈企業在港上市，另有超過30家相關企業排隊。從初創融資到公開上市，機器人成為資金爭相布局的領域。 但上市後的股價，也顯示這份熱情可以迅速改變。宇樹科技（688836.SH）今年8月以每股150.8元上市，首日開市衝上1,100元，較發行價上升629%，其後反覆下跌，10月中低見約404元，較首日高價回落逾六成。至11月6日，股價反彈至656.62元，仍較發行價高約335%。短短數月，投資者對同一家企業的出價相差甚遠，對人形機器人前景的期待仍在，合理價格卻難有共識。 這股熱潮早已超出人形機器人本身。生產機械臂、倉儲設備及酒店配送機器人的公司，陸續布局具身智能，市場對它們的期待亦超出既有業務。新產品與新應用還未帶來多少收入，企業進入更大市場的可能性，已開始反映在股價中。 協作機器人供應商越疆（2432.HK）便是一例。去年3月，公司發布人形機器人Atom，加上獲納入港股通，股價急升至83.8港元，約為18.8港元發行價的4.5倍。至今年11月6日，股價收報16.7港元，較高位回落80.1%。 倉儲機器人供應商極智嘉（2590.HK）今年亦發布輪式人形機器人及具身智能框架，股價卻由1月33.5港元高位降至11月6日的6.4港元，回撤80.9%，較16.8港元發行價低61.9%。兩家公司先後轉弱，這輪調整已持續多時。 新股投資者亦未必能避過損失。酒店服務機器人供應商雲跡（2670.HK）去年10月招股，公開發售認購逾5,600倍，約26萬人申請。一年後，股價僅餘2.68港元，較拆股後相當於9.56港元的發行價下跌約72%。 這些公司業務不同，股價亦受業績、股東交易及流動性等因素影響，不過，當投資者重新評估新業務的前景，原有收入與盈利能否支持先前的價格，便成為更迫切的問題。 收入在增長　估值在降溫 部分企業的業務仍在改善。極智嘉上半年收入增25.3%至12.84億元，新簽訂單增35.5%。匯兌損益轉差及具身智能研發投入令期內虧損擴至1.77億元，但經調整虧損收窄32.1%至約6,061萬元。收入與訂單增加，仍未能阻止股價回落，反映經營進展與市場定價可以朝不同方向發展。 越疆則呈現擴張所需的成本。上半年收入增106.6%至3.16億元，期內虧損由4,087萬元擴至約1.08億元。研發開支增約148%至1.02億元，銷售開支及匯兌損失亦增加。這些投入有助企業爭取未來市場，但短期支出增加，回報仍待驗證。投資者除了看收入增長，也要計算企業還須投入多少資金，才能穩定獲利。 股份供應增加，亦影響市場承接。越疆去年12月上市周年解禁時，早段曾跌逾15%。早期股東逐步取得退出機會，加上更多同類公司上市，投資者選擇增加，企業便較難單靠機器人題材維持高價。 類似壓力也出現在私募市場。證券時報10月29日報道，部分具身智能企業老股轉讓報價，集中於上一輪估值的6.5折至8折。報價尚不代表成交，早期股東折價出售亦可能仍有盈利，但至少反映部分持有人願意讓價，換取較早退出的機會。 機構對產業進度也有調整。大和10月30日下調全球人形機器人出貨預測，最新估計今年5.4萬台、明年11.2萬台，同時仍看好優必選（9880.HK）。這種取捨顯示，機構仍看好部分企業的機會，但對出貨進度、交付能力及估值差異的要求更為明確。 對尚未上市的企業而言，同業價格回落，也會增加定價難度。微億智造10月臨掛牌前宣布延期，理由包括市況，國際發售包銷協議亦未訂立。個別延期不足以證明上市通道關閉，但企業若要維持原有估值，便須拿出更充分的業績與增長依據。 這些增長能否如期實現，仍取決於技術進展。宇樹創辦人王興興11月4日承認，機器人在固定工位訓練後，成功率可以很高，但效率仍待提升；精細操作目前「最後幾毫米沒解好」，他預計相關技術未來一至三年仍將繼續突破。 企業需要時間解決這些問題，期間仍須支付研發、製造與銷售成本。人形機器人熱潮曾讓市場提前計入多年的成長，如今投資者開始重新計算等待的成本。產業前景依然吸引資金，但各家公司能保留多少估值，將更取決於它們能否把投入轉化為持續收入與盈利。 李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Sino Biopharma’s LaNova bet pays off

中生製藥再牽手勃林格殷格翰 禮新五個項目納入合作

按最高73.58億美元的潛在付款總額計算，此次合作躋身中國創新藥出海規模最大的交易之列 重點： 首付款佔比僅有約5%，或許因為此次合作的6個項目均處於臨床前階段，雙方也未披露具體靶點和適應症 中生製藥的創新藥業務已成為推動收入增長的主要動力，上半年對外授權收入為9.8億元    莫莉 中國創新藥企向跨國藥企授權在研項目已不鮮見。相對少見的是，本土藥企先收購一家創新藥公司，再將其多個在研項目納入同一筆對外許可交易，中國生物製藥有限公司（1177.HK）最新公布的合作便是一例。11月4日，中生製藥宣布與德國藥企勃林格殷格翰簽署選擇權及許可協議，涉及6個臨床前腫瘤項目，涵蓋抗體偶聯藥物（ADC）和T細胞銜接器（TCE）兩類在研項目。 根據協議，中生製藥將獲得合計3.58億美元的首付款及近期付款，另有最高70億美元的潛在行權及里程碑付款。若有產品最終上市，中生製藥還可按銷售額收取分級提成，比例最高可達兩位數。在公告發佈前，中生製藥的股價已隨醫藥板塊走高，11月4日收漲5.42%。消息公佈後，次日股價再漲9.22%，報收5.63港元，市值升至約1,051億港元。 這是雙方第二次在腫瘤領域合作。兩年前，雙方曾達成戰略合作，由中生製藥參與勃林格殷格翰多款腫瘤藥物在中國內地的研發和商業化。彼時，中生製藥主要扮演引進方的角色，此次則轉為對外授權方。根據協議，中生製藥將主導這6個項目的早期開發，至完成全球I期臨床試驗。在達成約定的臨床里程碑後，勃林格殷格翰有權獲得它們的開發、生產及商業化的獨家權利，其中四個項目的授權範圍為中國大陸、香港及澳門以外地區，另外兩個項目覆蓋全球。 按最高73.58億美元的潛在付款總額計算，此次合作躋身中國創新藥出海規模最大的交易之列。值得關注的是，6個合作項目中5個來自中生製藥一年多前收購的禮新醫藥。2025年7月，中生製藥宣佈以不超過9.51億美元的對價，收購禮新醫藥剩餘95.09%的股權。扣除禮新預計持有的約4.5億美元現金及銀行存款，實際需支付的淨額約為5.01億美元，加上此前已持有的4.91%股權，中生製藥由此實現對禮新醫藥的全資控股。這一買一賣之間巨大的金額差異，也反映出中生在收購標的選擇和後續商業運作上的眼光與能力。 事實上，在被中生製藥收購前，禮新醫藥已先後於2023年和2024年與阿斯利康、默沙東達成對外授權交易。其中，2023年5月，禮新將GPRC5D靶向抗體偶聯藥物（ADC）LM-305的全球權益授權阿斯利康，潛在交易總額達6億美元；2024年11月，又將PD-1/VEGF雙特異性抗體LM-299的全球權益授權默沙東，獲得5.88億美元首付款，並於2025年完成技術轉移後觸發3億美元的里程碑付款。 不過，相較於此次交易最高70億美元的潛在里程碑付款，3.58億美元的首付款及近期付款佔比僅約5%。這或許因為此次合作的6個項目均處於臨床前階段，雙方也未披露具體靶點和適應症。根據協議，中生製藥將負責項目的早期開發，直至完成全球Ⅰ期臨床試驗。達到約定的臨床里程碑後，勃林格殷格翰可根據早期臨床數據，決定是否行使後續開發權利。 授權接連落地 今年以來，中生製藥在創新藥對外授權方面接連取得進展。3月，公司宣佈將已在中國獲批上市的骨髓纖維化治療藥物羅伐昔替尼授權給法國藥企賽諾菲，獲得1.35億美元首付款。7月，公司又與阿斯利康達成合作，將慢性阻塞性肺疾病候選藥物TQC3721的海外權益授予後者，獲得2億美元首付款。 從財務表現來看，中生製藥的創新藥業務已成為推動收入增長的主要動力。根據2026年半年報，公司上半年實現營業收入194.4億元，同比增長10.6%；其中，創新藥收入達到78.1億元，對外授權收入為9.8億元，兩項合計佔總收入約45%。同期，歸母淨利潤同比增長1.4%至34.3億元，利潤增速明顯低於收入增速。 隨著今年下半年多筆對外授權交易相繼落地，相關收入的確認時間也將影響公司後續的財務表現。至於此次與勃林格殷格翰達成的合作，中生製藥執行董事兼董事會主席謝其潤在電話會上表示，首付款中的絕大部分預計可在2027年確認收入，少部分可能延至2028年第一季度。 當前，中生製藥的市盈率約為37倍，略高於恒瑞醫藥（1276.HK）的33倍。對於中生製藥而言，在海外授權交易規模不斷擴大的同時，現有創新藥銷售能否帶來持續的利潤增長，以及新一批授權項目能否順利推進至後續研發階段，仍將影響市場對其長期盈利能力的判斷。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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