燦谷面向宏觀逆風抱緊新能源車服務

2022年03月18日

汽車交易佔了公司四季度收入的三分之二，而較早開展的汽車金融業務萎縮至總收入的四分之一

重點：

燦谷集團四季度收入環比增長，但較去年同期略有下降，與此同時，較新的汽車交易服務佔據收入更大份額
公司面臨諸多宏觀經濟不利因素，包括疫情防控措施，以及抑制了全世界新車銷售的芯片短缺

陽歌

當你無法掌控的宏觀經濟因素抑制了你的業務時，你該怎麽辦？風物長宜放眼量，你要爲情况好轉時做準備。

這似乎正是汽車交易專家燦谷集團（CANG.US）採取的策略。該公司最新財報反映出，面對重大的經濟不利因素，它正在努力調整方向。燦谷起步時是一家汽車金融機構，但目前正在把重點放在汽車交易和保險等相關服務。它還看到了新能源汽車的廣闊前景，在上周四發布業績公告之後的財報電話會議中詳細說明了這一點。

公告發布第二天，燦谷集團股價下跌11%，此後繼續下挫——說明投資者對它當前的轉型故事反應一般。

但實際上，投資者可能根本沒注意到公司的業績，而是在無差別地拋售所有在美上市的中概股，導致更廣泛的納斯達克金龍中國指數當天大跌17%。在此之前，美國證券監管機構提醒所有人，如果美中兩國政府在2023年12月前無法達成一項關於如何分享在美上市中國公司審計記錄的協議，根據美國法律，這些股票可能被迫退市。

燦谷在投資者的電話會議上簡要提到了這個問題。但是就像許多其他公司一樣，它更多是採取觀望策略，看中美證券監管機構之間的談判如何進展。

同理，我們也可以認爲燦谷股票上周的大跌與它無法控制的外部環境有關。但即使沒有這些監管方面的阻礙，公司也面臨著自2018年以來中國汽車市場放緩的不利因素。由於近期芯片短缺，全球汽車市場困難重重。中國的金融監管機構努力消除高風險的借貸操作之際，燦谷最初的汽車助貸業務也受到嚴厲審視。

但同樣重要的是，不要忘記還有頻繁造成干擾的全球疫情，當本土疫情暴發時，企業被迫暫時關閉，人們也不得不待在家裏。

“由於芯片和電力短缺，以及新冠疫情成爲新常態的一部分導致供應鏈持續中斷，汽車業經受了多重考驗，”CEO林佳元在燦谷的財報電話會議上說。“展望未來，我們對於近期前景仍然保持謹慎，其中的原因包括新冠疫情的持續爆發，全球芯片短缺，以及其他宏觀環境方面的挑戰。”

在此背景下，燦谷四季度錄得收入10.5億元，高於三季度的8億元，但略低於上年同期的11億元。就本案而言，環比的情况或許比同比數據更能說明公司的發展情况，因爲燦谷去年四季度的業務看起來與一年前有很大不同。

汽車交易和新能源汽車

說了這麽多，我們接下來在文章後半部分看看燦谷正在進行的轉型，以及相關進展情况。

除了從汽車金融轉向汽車交易及相關服務，該公司的業務重點不僅放在了新能源汽車上，還有中國三四綫及以下城市，這些市場由於消費能力相對較低和價格敏感度高，往往不受許多汽車品牌的重視。

在最高層面上，燦谷從汽車金融服務轉向交易領域，這一點可以從兩個類別的此消彼長中一窺究竟。第四季度汽車交易收入爲7.04億元，佔同期總收入的67%。這個數字較上一季度大幅上升，當時它在總收入中的佔比爲53.6%。

與此同時，該公司第四季度的汽車金融收入只有2.52億元，遠低於上年同期的3.98億元，目前僅佔總收入的四分之一左右。該公司明確表示，它沒有退出汽車金融領域的計劃，但這項業務將只是其圍繞核心汽車交易服務提供的一系列服務中的組成部分。

此外，在中國爲了改善空氣質量而大力推廣清潔能源汽車，並且努力在2060年之前實現碳中和目標之際，燦谷推動新能源汽車的舉動顯得尤其經過了周密考慮。政府的舉措加上配套的相關刺激措施，推動中國新能源汽車銷量去年增長160%，達到創紀錄的352萬輛。這一大幅增長與汽車銷量的整體增長形成了鮮明對比。今年，汽車整體銷量小幅增長3.8%，至2,630萬輛，這是自2018年銷量開始萎縮以來首次出現年度增長。

燦谷指出，在去年售出的約2.3萬輛汽車中，有5,742輛是新能源汽車，這意味著新能源汽車佔其總銷量的四分之一左右。它指出，已經與小鵬汽車（XPEV.US; 9868.HK）、極狐和理想汽車（LI.US; 2015.HK）等本土新能源汽車品牌展開緊密合作，並在高合汽車和理想汽車的車主APP中嵌入其服務，來努力建立這部分業務。

燦谷在第四季度實現利潤1.24億元，儘管其中大部分是由於出售持有的理想汽車股份而産生的一次性收益。該公司的營業虧損錄得1.57億元，這主要是由擔保負債公允價值變動和信貸損失撥備，以及部分業務的毛利潤率下降所致。

坎坷的道路上，燦谷並非唯一的前行者。規模更大的競爭對手汽車之家（ATHM.US: 2518.HK）早些時候公布了慘淡的第四季度業績，包括收入减少了三分之一，而利潤的跌幅更大，從去年同期的11億元下降到2.68億元。這表明，中國所有的汽車經銷商眼下日子都不好過。至少對燦谷來說，這樣的環境提供了一個調整業務方向的好時機，待最終出現復甦的時候，它能够迅速踩下油門。

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新聞

簡訊：驢跡科技二供一供股擬籌1.5億港元

在線電子導覽服務提供商驢跡科技控股有限公司（1745.HK）周一公告，擬以2供1比例供股，每股供股價0.18港元，較上日收市價折讓32%，集資1.52億港元（1,900萬美元）。公司表示，所得資金擬用於升級現有存量電子導覽系統；拓展中國境外地區之新增電子導覽業務；收購與機器人及低空飛行相關之項目公司；收購景區營運權；及一般營運資金。驢跡科技去年收入減少10.2%至5.25億元，淨利潤大減43.6%至8,185.1萬元。公司表示，業績下滑主要由於去年內地消費市場表現疲弱，國內和出境旅遊活動減少所致。公司股價周二低開9.43%，至中午收市報0.209港元，跌21%。今年以來已跌43.5%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

1745.HK

投資者不滿出價過低極氪私有化進程遇阻

該新能源車企至少有六名少數股東致函公司，稱提議的私有化價格過低重點：路透社報道稱，極氪六名少數股東抗議公司私有化要約價格過低公司股票當前市銷率僅為0.63倍，不到零跑汽車、小鵬汽車等主要競爭對手的三分之一　陽歌究竟是掉隊者，還是潛力尚未兌現的玩家？這是縈繞在新能源車企極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）頭頂的一大問題，據路透社上周五報道，公司近期私有化推進遇阻，部分少數股東抗議收購價過低。與此同時，亦有觀點認為其低估值事出有因——極氪駛入中國新能源車賽道過晚，且今年銷量已開始收縮。此案亦凸顯美股交易所與港交所的核心差異，作為多數中概股上市地，港交所在此類交易中對小股東的保護更為完善，美國市場則不然。估值問題是本次事件的核心，華爾街投資者對極氪認可度不高。截至週一收盤，其68億美元市值對應的市銷率（P/S）僅0.63倍，不到其三大競爭對手零跑汽車（9863.HK）、小鵬汽車（XPEV.US; 9868.HK）和蔚來（NIO.US; 9866.HK）2.19倍市銷率的三分之一，亦不及另一家中國頭部純電車企理想汽車（LI.US; 2015.HK）1.50倍市銷率的一半。接近一個月前的5月9日，控股股東吉利汽車（0175.HK）提議以每股25.66美元收購極氪美國存托股份（ADS），較之前30個交易日平均股價溢價20%。要約令華爾街感到驚訝，因極氪在紐約完成4.4億美元IPO僅一年多。當時，極氪聲稱將成立獨立委員會評估要約，鑒於吉利持股比例達65.7%，要約獲得股東批准通過的可能性已相當高。公告發出後，極氪股價跳升，迅速突破收購價。截至周一最新收盤價26.76美元，該股已較收購價溢價4.3%，顯示投資者預期吉利可能上調報價。目前可知，現市價的重要支撐是至少六名少數股東的幕後斡旋。其中五名系極氪早期投資者，聲名顯赫：包括全球最大動力電池製造商寧德時代、頭部私募股權基金博裕資本、在線視頻巨頭嗶哩嗶哩及美國芯片巨頭英特爾旗下風投機構英特爾資本。路透社報道，上述四家企業與Cathay Fortune共同向極氪發出兩封信函，指當前報價低估公司價值並要求提價，聲言極氪相較同行具備更優現金流與盈利前景。報道還稱，投資機構Y2 Capital亦向極氪管理層發送了類似信函。港美規則存差異五名股東聯名信要求極氪必須獲得多數獨立股東批准後方可推進私有化，此處正體現前文所述，美港交易所規則存在重大差異。在美私有化僅需持有多數股份的股東批准即可推進，本例中吉利佔據絕對控股地位，意味提交股東表決的任何方案幾乎必然通過。相形之下，港交所設有專門保護此類交易中少數股東的規則，要求方案須獲獨立股東多數票通過。意味本次私有化須取得吉利所持股份之外剩餘34.3%股份持有者的多數支持。正因如此，港股私有化方案失敗率遠高於美股。聯名股東深知吉利無義務提價，故要求最終收購價仍需經其表決認可。那麼，在這種情況下，吉利考慮提升報價的原因何在？參照市銷率，吉利25.66美元報價確實偏低。按理想汽車市銷率推算收購價應為64美元；若對標零跑、小鵬和蔚來的市銷率，收購價更將躍升至93美元。極氪估值折讓有其合理成分，其入局駛入中國新能源車賽道較晚。今年4月，極氪品牌車銷量僅為13,727輛，遠低於零跑的41,039輛、理想的33,939輛及蔚來的23,900輛。此外，2024年強勁增長一整年後，4月銷量同比下滑14.7%，初顯疲態。這些銷量數據及趨勢或可解釋市場為何看低極氪估值。不過，公司亦具備關鍵優勢，就是其背靠中國最成功民營車企之一的體系。經十餘年並購與內生增長，規模龐大的吉利旗下擁有多家上市企業，包括瑞典沃爾沃、極星及英國路特斯。吉利創始人李書福以商界謀略著稱，這正是其可能聽取六名不滿股東抗議的原因。寧德時代或是吉利新能源車核心電池供應商；英特爾、博裕和嗶哩嗶哩均系業界翹楚，若感知遭受不公，或將傷及吉利商譽及未來融資潛力。據此，我們或可預期吉利將提升報價。核心問題在於提價幅度，追平國內同行估值幾無可能，但若按0.75倍市銷率（即理想汽車當前比率的一半）折算，收購價仍將達30.54美元，較現股價溢價約14%。…

2025年06月03日

ZK.US

簡訊：配股集資億23億元海昌拱手相讓控股權

經營主題公園的海昌海洋公園控股有限公司（2255.HK）周一公布，向祥源控股配售51億新股，每股作價0.45港元，集資22.95億港元。新股佔擴大後股本38.6%，祥源控股成為控股股東，原海昌大股東曲程持股量將被攤薄至約29%。是次的配售價較周一海昌收市價大幅折讓46.4%，集資所得將用於推動核心業務、償還部分債務，及支持日常運營。海昌表示，受到新冠疫情影響以及近年複雜的外部市場環境，公司持續出現經營虧損，導致流動資金受壓，故要進行相關融資安排。祥源集團從事投資及經營文化旅遊，持有浙江祥源文旅(600576.SH) 及安徽省交通建設(603815.SH) 。海昌周二平開报0.84港元，之後股價迅即下跌逾一成，公司股价相较年内高位跌近30%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

公司曾計劃在香港、瑞士及德國上市，但基於市況波動後擱置重點：三一重工挖掘機銷量全球最大海外業務比重持續增加，佔去年總收入逾六成　白芯蕊香港新股市場又再次熾熱，尤其多隻內地已上市的公司來港掛牌，繼A股之王寧德時代（3750.HK, 300750.SZ）在香港掛牌後，有「藥中茅台」之稱的恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）也來港上市，連全球第三大的工程機械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也遞交上市申請文件，為進軍港股鋪路。前身為漣源市焊接材料廠的三一重工，於1989年由梁穩根、唐修國、毛中吾和袁金華共同創辦，1994年改組為一家專注於工程機械製造的於中國公司，2000年改制為股份有限公司，2003年7月公司在上海證券交易所主板上市掛牌，2013年海外收入超過100億元，2023年海外收入佔比更超過50%，目前大股東為三一集團，持有總股本29.46%，當中曾是中國首富的梁穩根，持有三一集團56.74%股權。早在2011年三一重工已計劃來港上市，之後在2022和2023年亦曾宣布考慮在瑞士證券交易所和法蘭克福證券交易所掛牌，但基於市況波動，取消上述各項上市計劃，因此是次計劃在港上市是第二次闖關。市場對挖掘機需求大其實全球工程機械市場規模龐大，尤其受惠基礎設施投資、能源需求、智能化轉型、礦山與採掘設備技術升級等帶動增長，據弗若斯特沙利文的資料，2024年全球工程機械市場規模已達2,135億美元，估計到2030年會增至2,961億美元，期內複合年增長率為5.6%，以銷售計，三一重工位列全球第三大工程機械企業。工程機械市場可細分為挖掘機、裝載機、起重機械、路面機械、混凝土機械和樁工機械，當中以挖掘機為工程機械行業中的核心，2024年全球挖掘機市場規模達632億美元，佔全球工程機械市場的29.6%，預計到2030年，挖掘機市場規模達928億美元，在全球工程機械市場佔比則提高至31.3%。挖掘機為重型工程車輛，廣泛應用基礎設施建設、礦山開採和城市發展等領域。近年來智能化、節能環保技術加速應用，進一步提升施工效率和設備耐用性，配合礦山和大型基建項目，變相令挖掘機新增和替換的需求持續擴大。三一重工為挖掘機行業龍頭，以2020年至2024年銷量計算，市場份額達11.3%，為全球銷量最多挖掘機企業，在中國市佔率達24.5%，更是自2011年後，連續14年在中國位列第一位。毛利率續攀升挖掘機是三一重工最大業務，去年收入及毛利為303.73億和96.67億元，按年分別升9.9%和13.4%，佔集團總收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘機海外銷售持續增長，及中國市場復蘇，帶動小型挖掘機需求回升，因此推動三一重工去年總收入升5.9%至783.8億元，純利按年升32%，達59.75億元。此外，三一重工毛利率持續攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了佔整機製造20%至35%的鋼材價格近年持續下降，還有集團零件自給率高，整體已達60%，挖掘機零部件自給率更高達90%，帶挈集團毛利率有較佳的發展。三一重工雖是中國企業，但海外收入持續增加，由2022年只佔集團總收入的45.5%，增加至去年62.3%，當中亞澳地區（即亞洲、澳洲及中東）佔海外收入最多（佔42.6%）。此外，三一重工對股東派息亦慷慨，在2003年在上交所上市以來，共派股息293億元，2022至2024年股息佔淨利潤30.6%、40.4%和49.8%，反映對股東不薄。不過，要留意工程機械銷售也有淡旺季之分，通常冬季銷售額會較低，主要是受寒冷天氣和春節影響，故工程活動減少，項目暫停或放慢，導致對工程機的需求下降。然而，隨著春季到來，施工活動漸增多，加上新項目在春季上馬，令工程機械銷售額會增加。 ROE較國際同業低整體來講，三一重工股本回報率（ROE）較低，去年只得8.5%，對比國際同業美國上市的Caterpillar（CAT.US）及小松製作所（6301.JP）分別55.3%和14.1%弱，但三一重工A股估值卻達23倍，相反Caterpillar及小松製作所則只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏貴。三一重必需提高業務營運效益，也可透過回購提升股本回報率，一旦ROE提高至雙位數，配合在全球機械市場的領導地位，股價才有上升機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

600031.SHG

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