捨棄中國戰略的困境

2024年01月30日

全球投資巨頭在亞洲建立獨立業務時面臨著高風險的平衡行為

楊方曦

隨著幾家全球性中國公司的總部遷出中國，高瓴投資和GGV等領先的私募股權和風險投資公司，紛紛擴大其亞洲業務。它們進行這一戰略轉移的目的，似乎是為了降低北京與華盛頓之間日益緊張的地緣政治局勢所帶來的風險。

但這也引發了一個關鍵問題：由於這些公司在中國仍有大量資產和投資，這種「捨棄中國戰略」能否充分應對它們所面臨的複雜挑戰，抑或會導致意想不到的後果？

過去一年，受政府政策指令和國內經濟增長放緩的影響，在美國備受矚目的中國公司，紛紛向中國以外的地區擴張，並積極重塑品牌，以擺脫與中國的聯繫。這些公司在傳統上由美國公司主導的領域展開競爭，並吸引了媒體的關注和監管機構的審查。為了更好地與全球市場接軌，減少與中國的聯繫，這些公司在試圖解決國家安全問題的同時，也重新定義自己的註冊地，提高自己的聲譽。

網上零售商拼多多(PDD.US)旗下成功的跨境電子商務公司Temu，已經刪除了母公司的字樣，現在自稱成立於波士頓。其競爭對手Shein已將總部遷至新加坡，並收購了Forever 21等公司的股份，並期待在美國首次公開募股。TikTok在得克薩斯州的項目(Project Texas)等計劃中投入巨資，在美國建設基礎設施，以確保其數據存儲和管理獨立於北京的母公司字節跳動。

現在，與中國有著深厚淵源的大型基金，也開始尋找其中國業務以外的機會。多年來，這些基金在幫助美國股東進入中國最成功的新晉「全球公司」方面，取得了巨大成功。但在地緣政治緊張局勢下，它們也在重新考慮中國戰略。

中國基金

在字節跳動的投資者名單中，紅杉資本、GGV和高瓴投資等巨頭，在過去二十年通過對中國科技和電子商務公司的投資，利用中國顯著的經濟增長實現了蓬勃發展。去年紅杉資本將三個地區業務分離完全獨立運營後，紅杉中國公開承諾將繼續專注於中國國內投資，支持中國創始人，包括他們走向世界的努力。

與此同時，以投資京東(9618.HK)、騰訊(0700.HK)和阿里巴巴(BABA.US, 9988.HK)等公司而聞名的GGV和高瓴投資，也重新審視了它們以中國為中心的投資理念。GGV於2023年9月重組為獨立的GGV Capital U.S.(專注於在美國的投資)和GGV Capital Asia(專注於該地區，總部設在新加坡)。自 2022 年以來，高瓴投資的HH Capital Investment也在新加坡註冊了基金，遷移了高級管理人員，並擴大了在新加坡的辦事處。

這一轉變反映了他們的目標，即應對地緣政治格局以及美國對投資中國科技公司日益增長的擔憂，特別是考慮到GGV和高瓴投資龐大而重要的美國有限合伙企業基礎，其中包括養老基金、捐贈基金和其他公共機構投資者。尤其是高瓴投資，自從2005年從耶魯大學捐贈基金獲得 2,000萬美元的種子投資開始，至今已發展成為市值1,000億美元的巨頭。

「撤出中國」戰略

GGV和高瓴投資都對亞洲業務進行了重組。

高瓴投資和GGV的大多數有限合伙人是養老基金、捐贈基金和其他機構投資者。這些大型資產管理公司正在重新考慮中國的風險敞口，並停止在中國進行新的投資，以降低風險，化解經濟不確定性造成的影響。拜登政府對美國在華先進技術產業的投資採取新的限制，進一步強化了大型投資者撤離中國的理由。

GGV一直是人工智能領域的積極投資者，投資了曠視科技等中國企業，曠視科技是一家人工智能人臉識別軟件公司，現已列入美國實體名單。包括GGV在內的幾家基金公司收到了美中戰略競爭特別委員會的信函，要求它們提供在中國人工智能、芯片和量子計算領域投資的詳細信息。再加上拜登政府的新規，GGV重組成了兩家獨立公司，一家總部位於美國，另一家總部在亞洲。

高瓴投資重新定位的時機與其融資週期相吻合。自四年前創紀錄的私募股權融資以來，其公共股權表現一直受到更廣泛的宏觀和市場因素的影響。由於IPO流程的演變，以及從公共資本向私人資本的根本性轉變，公開市場作為主要退出策略的吸引力正在減弱。來自美國監管機構的文件顯示，去年高瓴投資的公共投資部門HHLR Advisors資產暴跌三分之一。專注於流動性較低投資的高瓴投資管理有限公司的資產同期僅增長2.2%，至447億美元。投資活動也有所放緩：2022年高瓴的風險投資和私募股權交易下降至61筆，較前一年的238筆大幅減少。

聲譽潛在風險

不過，當這些中國企業試圖改變自己在美國的形象時，由於嘗試跟中國身份劃清界限，它們在中國政府那裡可能也會面臨危及長期聲譽的潛在風險。

高瓴投資正在採取防範措施。在將兩家於美國證券交易委員會註冊的公司遷往新加坡之前，它完成了一隻以人民幣計價的碳中和產業投資基金的首次關賬，基金總規模逾40億元。這可以視作其為了與中國更廣泛的目標保持一致，並表明對中國的持續承諾而做出的努力。

高瓴投資兩邊都不撒手的新嘗試，對於它未來的成功究竟是助力還是拖累？

該公司還完成了一些引人注目的國際投資，包括以37億美元收購荷蘭電子巨頭飛利浦的家電部門。據The Information報道，高瓴投資還與美國醫療服務提供商妙佑醫療國際，以及美國咖啡連鎖品牌皮爺咖啡等外國公司達成了在中國成立合資企業的協議，為它們拓展中國市場提供幫助。

即便取得了這些「勝利」，高瓴投資仍在憑借其在中國市場的專長籌集資金。它目前正在籌集一隻數十億美元的基金，目標是被低估的中國股票，這一機會主義舉動與中國政府振興實體經濟的努力背道而馳。此舉也表明，高瓴投資還沒有準備好將重心完全從中國轉移出去。

在中美地緣政治緊張局勢和全球化格局不斷變化的背景下，GGV和高瓴投資這樣的基金，以及Temu、Shein和TikTok這樣的公司，將會發現自己身處一個十字路口，需要兼顧截然不同的優先事項。它們必須想辦法在與中國的聯繫和全球抱負之間取得平衡，在滿足監管要求的同時兼顧投資者的期待。

它們創造新的業績記錄和獲得核心優勢的能力將至關重要，這樣就能確保它們在目標市場的成功，重新定義它們的企業形象，並為全球商業和投資實踐樹立新的標準。

楊方曦是紐約傳播與聲譽管理公司Wavelet Strategy的創始人。她為《金融時報》撰寫中文專欄《話語權時代》，還撰寫時事通訊《Calling the Shots: Bridging the U.S. -China communications gap, stories of wins and fails》。她畢業於紐約大學和哥倫比亞商學院，讀者可以通過ivy@waveletnyc.com與她取得聯繫

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京東, 騰訊, 紅杉資本, 阿里巴巴, 拼多多, 高瓴資本, Temu, Shein

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連年虧損股價飄忽佑駕創新風險偏高值博率低

為力挽低企的股價，自動駕駛解決方案供應商佑駕創新大股東近日頻頻出招，不但延長股份限售期，更密密增持股份重點：過去4年公司累虧7.6億元上市1年已兩次配股集資　劉智恒去年12月15日，工信部公布「長安深藍」及「北汽極狐」兩款L3級自動駕駛車型的准入許可，分別可在重慶及北京指定區域開啟上路試點。一則消息燃起炒賣自駕概念熱，深圳佑駕創新科技股份有限公司（2431.HK）的股價更被引爆，短短4天升近五成。不過，回看佑駕創新股價，公司2024年12月底上市，定價17港元，掛牌後一度急升至去年3月的高位39.5港元，升幅132%。隨後股價於高位回調橫行，直至去年11月，大股東的股份限售期將於年底屆滿，股價開始被拋售，短短一個月下跌六成。股價波動未見盈利直至近日，在市場追逐自駕股份氣氛帶動下，佑駕創新的股價才出現反彈，更乘勢接連公布利好股價的消息。 1月5日公布，大股東與多位執董將去年12月17日屆滿的限售期順延12個月，涉及股份約7,749萬股，佔已發行股數的18.4%。另外持有1,000萬股的兩名個人股東，亦承諾延長限售期半年。與此同時，董事長劉國清於5及6日在市場增持共10萬股，每股均價13.27港元，涉資約133萬港元，佔公司己發行股份0.02%。至於基石投資者地平線（9660.HK），亦於市場購入69萬股。接著，公司又披露，截至1月8日已於市場累計回購300萬股股份，每股平均價14.94港元，涉及金額4,488萬港元。在政策刺激、大股东力撑及公司回购下，股價能否拾升軌？我們估計，在近日的自駕熱潮中，佑駕創新股價有機會持續向上一段時間，甚至個別日子更有爆升可能。然而，一切股價背後動力，還是要看業績表現，暫時來說，佑駕創新的業績未見有大突破。首先，公司的業績仍持續虧損，2021至2024年的虧損由1.3億元增至2.16億元，四年累計虧損7.6億元。去年中，公司虧損非但未有收窄，反倒續擴大40%至1.52億元。事實上，公司在上市時的文件披露：「根據我們目前的發展計劃及管理層估計，預計2026年前不會產生任何淨利潤。」很明顯，佑駕創新2025年難言盈利，至於今年，暫時仍未見有明顯扭虧為盈的端倪。配售頻頻投資者出爾反爾過去一年，佑駕創新的一些舉措，亦大大影響投資者的信心。去年7月，公司上市只是半年，已急不及待以大折讓14.8%配售680萬股，每股作價23.26港元，集資淨額只有1.55億港元。到去年11月，又以折讓近10%配售1,401萬股，每股作價14.88港元，集資淨額亦只是2.04億港元。上市一年兩次配股，明顯是對資金有一定需求，因此在未來的時間，公司很有可能會持續於市場集資，對股價表現將構成無形壓力。值得注意一點，在首次配股前一周，持有3,109萬佑駕創新股份的基石投資者康成亨國際承諾，將去年6月25日屆滿的限售期延長三個月，並在原禁售期屆滿後九個月，不減持超過310.9萬股。然而同年8月，公司又發通告，因康成亨國際自身資金需求，將減持量提升至932.7萬股。這下出爾反爾教市場人士議論，質疑為何康成亨國際在配售前幾天作出承諾，個多月後又反悔。上市半年即換核數師此外，去年7月公司突公布更換核數師，由羅兵咸永道轉為容誠（香港）會計師事務所。公告簡單解釋：「考慮公司目前的業務營運狀況及對未來審計服務的需求，決定不再續聘羅兵咸為核數師。」這一轉變，令市場摸不著頭腦，畢竟羅兵咸屬國際大行，何解上市只是半年就作出更換。即便近日大股東藉增持以表示對公司信心，但數量只是區區十萬股，涉資百多萬港元，代表性一般，似是展示姿態多於實際。至於公司斥資逾4千萬港元回購股份，更教人不明，個多月前才集資2億港元作發展L4無人車業務，現時卻以現金回購股份，回購均價14.94港元更較配售價高，究竟公司的算盤是怎樣計算？別忘記，康成亨國際在今年3月前可售最多9百多萬股，個人股東及大股東限售期分別在今年6月及12月屆滿，即是年內股價隨時有機出現沽壓。加上有康成亨國際反悔的先例，現時各方的承諾，最終會否有改變則不得而知。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月12日

2431.HK

簡訊：收入愈升虧損愈大 MiniMax首掛午收仍升78%

人工智能企業MiniMax Group Inc.（0100.HK）周五在港上市，以每股165港元的價格向投資者發售2,900萬股，募資46億港元。該股開盤即漲約43%，早盤持續走高，至午間休市報294港元，較發行價飆升78%。公開發售部分錄得逾1,800倍超額認購，國際配售部分亦獲超額35倍。此次發行逾半數股份由14家基石投資者認購，包括Abu Dhabi Investment Authority、IDG及Mirae Asset Securities等。 MiniMax已開發多款可理解、生成並整合文本、視頻、音頻等多模態內容的人工智能基礎模型。去年首九個月營收從2024年同期的1,950萬美元增至5,340萬美元，同期公司虧損同比擴大，由3.04億美元增至5.12億美元。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月09日

簡訊：銅礦商金潯資源港股掛牌半日升逾22%

陰極銅製造商雲南金潯資源股份有限公司周五在港上市，首掛高開26.7%，至中午休市報36.68港元，較發售價高22.27%。公司公布，是次全球發售3,676.56萬股，發售價每股30港元，集資淨額10.4億港元（1.33億美元），香港公開發售部分錄得142倍超額認購，國際發售超購逾11倍。招股書稱，金潯資源是是優質陰極銅的領先製造商，主要在剛果（金）及贊比亞經營陰極銅冶煉業務，專注於開發及供應優質銅資源，以滿足中國龐大的銅需求。此外，公司利用非洲礦石儲量中銅和鈷天然伴生的優勢，積極發展下游鈷相關產品生產業務。截至2025年6月30日止6個月，金潯股份錄得收入約9.64億元，同比增長約61.7%；淨利潤約1.35億元，同比增長約45.0%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月09日

3636.HK

政策轉向重塑上市版圖中企境外IPO由美轉港

2025年，香港交易所新上市公司合共集資360億美元，佔全球IPO集資總額近四分之一重點：隨著中資企業大量湧入，香港在去年登上全球IPO募資規模榜首這波上市熱潮主要由政策調整所推動，並有望於今年延續，目前香港IPO申請中，仍有接近400宗活躍申請案陽歌 2025年，中國企業赴海外上市的浪潮明顯回流亞洲，在紐約市場動能迅速減弱之際，推動了香港躍升為全球IPO集資規模最大的市場。這場轉向的關鍵推力來自政府與交易所層面的政策變化，也使不少市場人士預期，這一趨勢將在今年進一步加速，並在可預見的未來持續下去。根據多家全球頂級會計師事務所的年度報告，去年企業透過香港IPO合共集資約2,800億港元（360億美元），相當於全球約1,600億美元IPO集資總額的近四分之一，其中絕大多數為中資公司。德勤指出，按集資規模計，香港由此成為全球最大的IPO市場，領先排名第二、集資約260億美元的納斯達克。這個亮眼的一年，為香港此前的低迷走勢劃下句點。過去三年間，香港IPO集資總額僅約2,390億港元。當時表現疲弱，主要源於中國經濟快速放緩，再加上中國與西方關係惡化，尤其是與美國之間的緊張局勢。這場急劇反轉，伴隨去年恒生指數接近30%的升幅同步出現，其起點可追溯至2024年底，當時中國陸續推出多項刺激經濟的政策。與此同時，香港交易所持續推動一系列制度調整，進一步吸引中資企業赴港上市，使香港的上市吸引力顯著提升。相關改革最早可追溯至2018年。當年，香港開始允許採用雙重股權架構，這種結構深受阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）等中國民營企業歡迎，使創辦人即使持股比例不高，仍能維持對公司的控制權。此後，港交所陸續推出多項新政策，放寬對高成長但仍處虧損狀態企業的上市限制，這類公司過去並不符合上市資格。最近，香港進一步簡化規則，讓已在上海、深圳A股市場上市的企業，更容易赴港進行第二上市。去年，港交所亦正式推出「特專科企」上市通道，降低部分處於早期、但具備高成長潛力的科技及生物科技企業來港上市的門檻。在上述政策推動下，繼去年港交所錄得約110宗新上市後，大量企業湧入香港的IPO申請管道。根據中國證監會官網最新名單，目前有超過200家企業的赴港上市申請仍待證監會正式批准。港交所官網顯示，過去六個月內仍有約400宗活躍IPO申請，幾乎可確定上市潮將至少延續至2026年上半年。正反映這一趨勢，僅本周便有六家公司在港交所掛牌交易，另有11家公司計劃於1月上半月完成上市，而這段時間通常因聖誕及農曆新年假期而屬淡季。上市熱潮在上月底達到高峰，12月30日單日就有六家公司同時上市，創下自2020年7月單日7家公司掛牌以來的新高紀錄。雙重上市熱潮內地上市公司赴港進行第二上市的制度鬆綁，是推動香港IPO熱潮的另一關鍵因素。去年，港交所共接納19宗此類上市，其中8宗集資規模達100億港元或以上，當中有4宗更躋身當年全球十大IPO之列。其中最具代表性的，是全球最大電動車（EV）電池製造商寧德時代（CATL，3750.HK; 300750.SZ）於5月上市，集資52億美元。寧德時代正好反映去年最受市場追捧的一類「新經濟」IPO，涵蓋新能源、生物科技、機器人及人工智能等領域。相比之下，餐飲、消費品等傳統行業中、過往較受香港投資者青睞的股票，市場反應則相對冷淡。在香港整體表現亮眼之際，中資企業在美國的新上市情況卻恰好相反。德勤指出，去年中資公司在美國IPO集資僅11.2億美元，較2024年的19.1億美元大幅下滑。更值得注意的是，去年每宗中資企業美國IPO的平均集資額，亦由前一年的3,200萬美元降至僅1,800萬美元，顯示愈來愈多具規模的中資企業，正將海外上市轉向香港。這股從紐約轉向香港的趨勢，也反映在具體個案上。電動車製造商極氪（Zeekr）於去年12月從紐約證券交易所退市，距其2024年IPO集資4.4億美元僅約一年半，原因是被其在港上市的母公司吉利汽車（0175.HK）私有化。美國對中資企業上市的態度近年愈趨強硬。事實上，在21世紀頭20年，不少中資企業曾在華爾街蓬勃發展。當時，許多成長迅速的中國民營科技公司，因採用雙重股權架構且仍處於虧損狀態，難以或無法在上海、深圳及香港上市，因而選擇在美國市場落腳。然而，近年美國政界要求將中資股票除牌的聲浪不斷升高，已令不少潛在上市企業卻步。進一步加劇反中氛圍的是，納斯達克去年公布新規要求，新赴美上市的中資企業，IPO集資額須至少達2,500萬美元，至於公眾流通市值未達500萬美元的公司，則將更快面臨強制退市程序。相關規定仍在等待美國證券監管機構審核，預計將於今年稍後生效。儘管香港持續推進政策鬆綁，帶動新股上市表現回暖。不過，2022年推出的SPAC上市機制，原意在於吸引企業以特殊目的收購公司（SPAC）方式「借殼上市」，至今成效有限。港交所僅在去年12月迎來第三宗SPAC上市個案，當時自動駕駛技術公司圖達通（2665.HK）完成與TechStar Acquisition Corp. SPAC的合併，正式掛牌上市。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月09日

中國基金