十五五：科技自強下的機遇與取捨
當AI與半導體成為大國競爭的戰略性資源，市場早已押注相關產業在中國十五五的發展 李世達 並非所有曾被寄予厚望的產業，都能在政策支持與商業現實之間走到終點。一些板塊在需求端、成本結構或商業模式上逐步失速，最終淡出政策敘事與資本配置的核心位置。正因如此，當市場視線轉向「十五五」，除了關注哪些產業會被重新寫進文件，也要評估哪些幸運兒能夠走到終點。 AI自主 算力與晶片先行 在新的政策語境中，AI已不再被定位為單一成長產業，而是被反覆強調需與製造、能源與實體經濟深度融合，並發展行業級、工業級大模型。這種表述，實際上是把算力需求，從企業的自主選項，推進為具制度色彩的基礎需求。 光通訊便是最典型代表。過去一年，受AI數據中心對800G與1.6T高速光模組需求推升，相關龍頭股價普遍跑贏大盤，其中中際旭創（300308.SZ）過去一年股價飆升389.7%，市值逼近7,000億元，新易盛（300502.SH）亦飆升320%，成為A股AI產業鏈中表現最突出的板塊之一。 在晶片端，政策重心亦由「全面替代」轉向「可部署能力」。成熟製程與工業、車用晶片需求，讓中芯國際（0981.HK; 688981.SH）重新獲得市場定價，其近一年股價上漲約八成，市值穩居中國半導體板塊前列。 AI專用晶片則呈現更劇烈分化。寒武紀（688256.SH）在行業級模型與推理需求帶動下，過去一年股價累計升幅超過110%，反映資本正為算力角色提前定價。近期已在港股上市的「國產GPU第一股」壁仞科技（6082.HK），上市時或本地2,363倍超額認購，股價目前累升約7%，後勢仍然看漲。 大模型平台化 估值分層 隨著模型能力逐步收斂，市場對AI的關注點已由「誰的模型最強」，轉向「誰能把AI變成平台能力」。 在中國市場，大模型競爭正由創業公司轉向大型互聯網平台。百度（BIDU.US; 9888.HK）的文心、阿里（BABA.US; 9988.HK）的通義千問，皆在技術層面保持高曝光度，但資本市場反應明顯分化。百度股價與市盈率長期處於低位，反映投資人仍在等待AI對其核心廣告與雲業務的實質拉動；阿里股價雖有反彈，但估值修復仍受制於雲業務盈利能見度。 相較之下，騰訊（0700.HK）的市場表現最為穩健。其並未強調模型排名，而是將AI能力嵌入遊戲、廣告與企業服務，過去一年股價上漲逾五成，市值穩居中國科技股之首，反映投資者更願意為「可提升現金流品質」的AI敘事付費。 智能體浮現 AI落地變現 比模型本身更具指標性的，是「智能體（Agent）」方向逐步浮現。相較於單純提供對話能力的通用模型，智能體被設計為可在特定場景中持續運行，主動完成研究、分析、內容生成與流程協調，意味AI正從輔助工具，轉向嵌入實際工作流的一部分。 這一趨勢在中國市場已率先具體化。以字節跳動的「豆包」為例，其應用逐步融入內容創作、資料整理與企業應用場景，嘗試將AI能力內化為可反覆調用的工作模組，成為提升組織與內容生產效率的底層工具。 這似乎也反映了中美在AI發展路徑上的差異，以美國為代表的科技巨頭，更傾向持續押注大模型能力本身，透過規模化算力與前沿研究拉開技術差距；而中國市場，則更強調AI能否快速嵌入具體場景，轉化為可落地、可收費的應用。 上月，Meta（META.US）宣布擬收購中國AI智能體公司Manus。這一動向凸顯了中國AI生態在「先落地、先變現」路徑上的現實優勢，並為本土智能體公司未來發展提供了想像空間。 機器人與電力 效率剛需 如果說AI算力與大模型構成數字經濟的底座，那麼機器人與電力系統，正逐步構成承接這一輪效率升級的基礎。與過去偏重技術展示不同，政策與市場的關注焦點，已同步轉向哪些設備能在現實場景中形成可計價、可複製的生產力。 在機器人領域，一個重要的變化是「機器人即服務」（RaaS）模式的崛起。透過租賃或按使用量計費，RaaS將高額的一次性投入，轉成可預測的營運支出，降低企業導入門檻。 市調機構Counterpoint Research…
高增長低利潤 果下科技的儲能困局
果下科技希望憑藉AI能源管理平台在行業內建立差異化，但應收帳暴增與毛利率下滑，讓公司深陷增收不增利困境 重點： 公司收入從2022年的1.42億元增至 2024年的10.26億元 貿易應收帳款由2022年的4,159萬元，增至今年上半年的9.52億元 李世達 將電池艙裝上大腦，能否改變一家公司的命運？果下科技股份有限公司正試圖找到答案。公司主打「AI驅動儲能整合系統」，近日已向港交所提交上市申請，希望把握中國電網與工商業儲能領域的上升行情。 過去五年，中國新能源產業的焦點，從光伏發電逐漸轉向儲能。隨著太陽能與風能滲透率提升，電網波動、供需錯配問題日益突出，推動「光伏＋儲能」成為新一代能源解決方案。根據灼識諮詢數據，2024年中國新增儲能裝機容量達 31 GWh，預計到 2030年將增至424 GWh，年均增長率高達54.6%。 面對這波浪潮，許多原本以光伏或逆變器為主的企業開始轉型：陽光電源（300274.SZ）、固德威（688390.SH）等推出自家儲能系統，派能科技（4380.HK; 688063.SH）則主攻電芯與模組，而新興公司如果下科技，則試圖以「AI平台」切入市場。 成立於2019年的果下科技，定位介於設備商與能源服務商之間。它提供大型儲能系統、工商業儲能與戶用儲能等電池模組，核心則是自研的兩套能源管理平台——Safe ESS（Safe Energy Storage System）與Hanchu iESS（Hanchu Intelligent Energy Storage System）。 兩個平台就像是電池的「雲端大腦」，雲端負責運算與決策，邊緣設備負責即時反應，終端電池則負責執行。當電網負荷變化或電價波動時，系統能自動調整充放電策略，成為大型電站的「雲端指揮中心」，或是家庭能源的「智能管家」。 錢難賺 這種「軟硬結合」的策略，似乎很對市場的胃口。申請文件顯示，果下科技的收入在三年間快速躍升，從2022年的1.42億元增至 2024年的10.26億元（1.44億美元），複合年增長率高達168.91%。至2025年上半年已達6.91億元。 同期淨利潤分別為2,428萬元、2,813.30萬元、4,911.90萬元，值得關注的是，今年上半年果下科技實現淨利潤557.5萬元，而去年同期則虧損了2,559萬元，雖成功扭虧，但淨利率僅0.8%。毛利率則在持續下跌，由2022年的25.1%腰斬至2025年上半年的12.5%。 毛利率下滑主要來自行業周期與產品結構調整，以及鋰電池原材料與電芯價格下跌，令公司盈利能力惡化。 同時，公司現金流近三年波動顯著，2022及2023年經營現金流分別淨流出3,032.1萬及7,290.8萬元；2024年短暫轉正為373萬元，2025年上半年再轉為淨流出2.05億元。期末現金僅4,668.7萬元，短期借款3.31億元，現金短債比0.14倍，償債壓力大。 應收賬風險高 更糟的是，公司的應收賬款風險正在快速增加，由2022年的4,159萬元，暴增至今年上半年的9.52億元，佔收入比重從29.32%飆升到137.8%，表明大量的收入只是紙面富貴。周轉天數也從2022年的56.7天，增加到今年上半年的198天，經營壓力相當沈重。…
瞄準AI數據中心供電市場 陽光電源開啟新征途
AI時代掀起能源革命，已向港交所遞交上市申請的陽光電源，以儲能為核心切入AI供電市場，尋求第二增長曲線 重點： 公司在全球光伏逆變器市佔率25.2%，儲能市佔率11.9% 上半年儲能業務收入佔比增至41%，首次超越光伏逆變器 李世達 當AI帶來算力革命，能源便成為新的黃金，也為中國光伏企業指明一條新道路。來自中國合肥的光伏巨頭——陽光電源股份有限公司（300274.SZ），正試圖透過港股第二上市，拓展自己的能量邊界。 成立於1997年的陽光電源，以光伏逆變器聞名全球。申請文件引用弗若斯特沙利文數據，以2024年出貨量計，陽光電源的光伏逆變器在全球的市佔率約為25.2%，連續十年全球領先，產品銷往全球170多個國家和地區。今年上半年，公司的海外市場收入佔比達58.4%。 這家從合肥起家的企業，與中國新能源產業幾乎同步成長。光伏逆變器是太陽能發電系統中，將太陽能電池板產生的直流電轉換為交流電的核心設備，相當於電站的「大腦」與「心臟」，同時負責系統保護與效率管理。然而，當光伏行業進入微利化競爭階段時，從光伏走向AI供電與智能儲能，似乎是必然的選擇。 近三年，陽光電源收入由2022年的401.1億元升至2024年的777億元，年複合增長率達37%，2025年上半年收入進一步增至434.4億元，同比升約40%。毛利率則由2022年的20.4%升至今年上半年的32.9%，呈持續上升趨勢。 從「供電」到「管電」 這得益於儲能系統業務的快速成長。2025年上半年，公司儲能系統業務收入達178億元，佔比增至41%，首次超越光伏逆變器業務（佔比降至35.3%），成為公司最大收入來源。這一轉折標誌陽光電源完成從「供電」到「管電」的升級，轉向高附加值的儲能與電力控制領域。 公司表示，其儲能系統2024年全球市佔率達11.9%，位居世界領先行列。目前公司在北美、歐洲與中東均已落地百兆瓦級項目，累計開發新能源電站規模超57GW。 與此同時，生成式AI的興起讓數據中心成為全球新增用電主力，「算力電力化」成為了能源產業的新敘事。從逆變器到儲能，陽光電源正加速布局AI供電解決方案與儲能系統業務的發展。 花旗估計，到2030年，全球人工智能計算需求將需要55GW的新電力容量，相當於2.8萬億美元的增量支出。這無疑是能源行業的必爭領域。 布局AI供電 在技術層面，陽光電源於2023年底推出PowerTitan 2.0液冷儲能系統，以高功率密度與模組化結構為特色。在2025年美國RE+大會上，陽光電源推出多款面向北美市場的新一代光伏與儲能方案，包括模組化逆變器SG4800UD-MV-US及PowerTitan 3.0儲能系統。後者為6.9MWh液冷整合型儲能設備，採用碳化硅（SiC）功率轉換技術，能量效率提升至93%以上，並支援快速響應與黑啟動功能，專為AI資料中心與大型電網場景設計。 不過，儲能業務資金投入龐大、回款周期較長，公司應收賬款達291.5億元，截至2025年6月底，公司流動負債佔比逾八成，顯示營運資金壓力依然存在。經營現金流在2024年雖錄得120.7億元淨流入，但今年上半年降至約34億元。手頭現金尚算充裕，截至上半年，仍有約179.1億元。 陽光電源在A股的表現不俗，股價今年至今漲幅約120%，反映市場對其業務結構轉型與AI供電敘事的期待。目前陽光電源市值3,350億元，延伸市盈率約24.3倍。相比之下，港股同業如信義光能(0968.HK)約5倍、陽光能源(0757.HK)約3.3倍，估值存在明顯分水嶺。 由於港股市場對新能源股的整體估值折讓幅度較大，若陽光電源上市定價仍參照A股水平，市場在初期可能出現估值消化或股價回調的壓力。不過，考慮到其AI供電與儲能業務的高速成長潛力，以及全球能源轉型帶來的新需求，長線仍有被重估的機會。 陽光電源赴港上市，是能源科技布局的延伸。當光伏行業進入成熟期，AI供電與儲能正成為下一個萬億級市場。對投資者而言，陽光電源正由「光伏製造」邁向「智能能源運營」。若AI資料中心電力需求如預期釋放，這家合肥企業或將迎來第二個黃金十年。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
比亞迪助攻 海偉電子盼延續增長動能
海偉電子憑藉技術優勢獲比亞迪青睞，但毛利率下滑也可能令市場擔憂 重點： 2023年公司獲得比亞迪投資，同年成為公司的第一大客戶 公司毛利率從2022年的44.9%下滑至2024年前三季的32.4% 李世達 說到河北衡水，許多人會先想到以軍事化管理聞名的升學名校衡水中學，但其實當地還有另一家全國第一、年收超3億元的隱形冠軍，那就是以生產超薄電容器薄膜的河北海偉電子新材料科技股份有限公司。這家獲得電動車大廠比亞迪(1211.HK; 002594.SZ)青睞的電子公司，近日正式向港交所遞表。 海偉電子的主要產品為電容器薄膜，是一種以聚合物為基礎的介電材料，能夠起到電器絕緣與能量儲存的作用，而這種薄膜佔薄膜電容器生產成本近四成，是最大的一項成本支出。薄膜電容器主要用於新能源汽車、新能源系統、工業設備和家用電器等場景，可以說用途相當廣泛。 在中國，電容器薄膜市場規模並不大，但不代表競爭不激烈。根據申請文件，包括海偉電子在內的五家公司佔據了59.6%的中國市場份額，預料市場集中度還會上升。根據灼識咨詢的資料，以2023年銷量計算，海偉電子在中國以13.6%的市場份額排名第一。 打破國外技術壟斷 海偉電子的前身河北海偉交通設施有限公司，創立於1992年，由當地供銷社員工宋俊青離任後創立，成立初期公司研發出用於公路材料的無縫伸縮縫技術，1998年又研發出改性瀝青，性能指標達到國際先進水平，其後業務逐步拓展至涉足包裝膜、電容膜、聚丙烯等多個領域。 2006年，海偉電子新材料成立，專注於電容器薄膜行業。公司脫穎而出的關鍵，在於其攻克了3微米以下超薄型電容膜的量產，打破了國外技術的壟斷。 電容器薄膜又分為電容器基膜和金屬化膜，前者是薄膜電容器的絕緣介質，決定薄膜電容器的性能，此部分是公司收入的主要來源，2022年至2024年9 月，其銷售收入佔總銷售收入分別為91.9%、71.8%、76.3%。至於金屬化膜則是在電容器基膜的基礎上，在薄膜側塗一層金屬層，充當電極。金屬化膜主要由公司在2022年收購的寧國海偉負責生產。 海偉電子也是目前唯一一家擁有相關生產線自主設計及開發能力的製造商，由於不需要進口，因此公司生產周期上僅約8個月，遠低於行業內的平均三至五年，成為公司的最大優勢。且其新建生產線的投資成本僅約為1.2億元，遠低於行業平均水平。 業績方面，2022年、2023年公司收入分別為3.27億元、3.3億元；期內利潤分別為1.02億元及6,982.6萬元。2024年前9個月收入為2.82億元，較上年同期的2.18億元增長約30%；期內利潤按年增21%至5,697萬元。 獲比亞迪青睞 憑藉其技術優勢，海偉電子獲得比亞迪的青睞。2023年，海偉電子在一年內完成了三輪融資，獲得比亞迪、陽光電源(300274.SZ)等產業資本的投資。同年，比亞迪成為海偉電子的第一大客戶，並持續至今。 也是在同一年，比亞迪旗下的深圳比亞迪供應鏈管理有限公司，成為海偉電子的第一大客戶，當年為海偉電子貢獻了4,033.6萬元銷售額，佔總銷售額的12.2%。至2024前三季度，佔比稍稍下降至11.9%，但仍是第一大客戶。 不過，比亞迪的支持並未直接讓海偉電子業績起飛，2023年盈利甚至按年下滑了31.5%。數據顯示，2022年至2024年前三季，公司毛利率分別為44.9%、31.2%、32.4%，也呈下降趨勢。 對此趨勢，公司表示，主要因為電容器基膜售價下降，以及金屬化膜毛利率較低的影響，另外，公司從2023年3月至2024年6月更新老舊產線，導致產量減少且規模經濟效益降低，都導致毛利率下降。 儘管如此，電容器市場仍是個持續成長的市場，資料顯示，中國電容器基膜的市場規模預計將由2023年的29億元增加至2029年的79億元，年複合增長率為17.8%。這個成長幅度應足以撐起一家頗具成長性的企業。 不過前提是海偉電子要先守住自己的先發優勢和規模優勢，策略之一自然就是「擴張」。公司正計劃大幅提升產能，力爭三年內增加4條電容器基膜產線，至2027年電容器基膜年產能增加1.6萬噸，約較2024年的年化產能14,967噸增長106.9%。 僅管其盈利能力下降會讓市場對海偉電子的估值產生疑問，但其技術優勢與產能擴張計劃相信是取信能否吸引投資人的關鍵，未來能否在價格競爭與規模效應間找到平衡，將決定其資本市場表現。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
憧憬光伏產品減關稅 古瑞瓦特力闖港交所
中國光伏逆變器供應商古瑞瓦特已向港交所遞交上市申請，計畫於主板掛牌，集資最多5億美元 (more…)
