騰訊季績見曙光不急推AI產品

2023年05月25日

0700.HK

這家中國科技龍頭第一季業績不俗，可以說已漸漸走出強監管與新冠疫情的陰霾

重點：

騰訊首季收入按年增長11%，經調整淨利潤更大升27%，獲大行建議增持並調高目標價
主席馬化騰直言將大舉投資人工智能及雲基礎設施，但不急於早早展示半成品

裴梓龍

中國國家新聞出版署周一公布了最新國產網絡遊戲審批信息，這次有86款遊戲獲批發行，其中科網巨擎騰訊控股有限公司(0700.HK)再次出現在名單上，旗下射擊類遊戲《王牌戰士2》獲批，成為今年獲批的第四個遊戲。

過去兩年，官方對科技企業實施「強監管」政策，遊戲審批一度暫停，更推出一系列限制未成年人玩遊戲的規管；《新華社》旗下的《經濟參考報》更一度點名騰訊，批評電子遊戲為「精神鴉片」。自此，騰訊的股價一落千丈，從775.5港元的歷史高點，持續下降至去年底的180.5港元，曾失去約77%市值。

經過接近兩年的整頓，從這只「曾經的股王」第一季業績來看，看來它已漸漸走出官方監管疊加新冠疫情的陰霾。

今年第一季，騰訊總收入按年增長11%，結束了超過一年的微弱增長或下跌局面，達到約1,500億元，其中毛利更按年大增19%至682億元，引領淨利潤上升10%至258億元。按非通用會計準則(Non-GAAP)計算的經調整淨利潤，更按年急增27%至325億元，整體表現符合市場預期。

凱基亞洲投資策略部主管溫傑對騰訊的季度業績表示滿意：「該公司今年3月公布全年業績時，表現已優於市場預期，一方面手遊業務最壞時間已過，加上新遊戲版號陸續獲批，國際遊戲業務也有不錯增長，相信其最壞時間已經過去，值得對全年有所憧憬。」

在騰訊公布季績前兩天，已有投資者先行部署，帶動其股價大漲逾5%，反而在業績公布後的交易日，其股價卻下跌1.5%，估計有投資者先選擇在高點套利離場。

國際遊戲收入加速

回顧騰訊首季增值服務收入按年增長9%至793億元，其中國內遊戲收入達351億元，比去年同期上升6%，主要受益於《王者榮耀》、《地下城與勇士：創新世紀》與《穿越火線手遊》等遊戲的收入增加；值得留意的是，其國際遊戲收入增長達25%，即使排除匯率波動影響的增幅也達到18%，反映月活躍帳戶數目增加與發行新遊戲帶來的正面作用。

網絡廣告方面，首季收入也增長17%至210億元，這不只因為中國消費在疫後復甦，更重要的是用戶持續增長的微信視頻號，帶來了新的收入來源。

今年首季度，微信視頻號的日活躍創作者和日活躍視頻上載數量，較去年同期幾乎翻倍，而且使用時長與流量持續快速增長。騰訊總裁劉熾平稱，直播及視頻號是很大的機遇，如果旗下的微信小程序未來能連接視頻號、直播與支付功能，將令整體電商服務生態更活躍。

作為中國科技龍頭，豈能錯過人工智能(AI)機遇，劉熾平認為AI可以降低成本，有助大規模建立內容和改善服務。不過，國內科網巨頭百度集團(BIDU.US; 9888.HK)、阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)及商湯集團(0020.HK)都發布了旗下AI產品，騰訊卻沒有任何消息。據《澎湃新聞》引述消息人士稱，主席馬化騰在股東會上表示，很多公司急於研發AI產品，是為了提振股價，但騰訊不急於早早完成以展示「半成品」，並會繼續大舉投入建設AI及雲基礎設施。

有熟悉AI的業者稱，騰訊在這方面擁有絕對優勢，例如最近由英偉達(NVDA.US)發布、可合法出口中國的H800 GPU的高性能計算集群，將有利於提升其AI訓練效率，「騰訊本身就擁有雲業務，加上旗下微信每天掌握大量數據，對訓練AI非常有用。另外，騰訊如果能在遊戲中加入AI，為遊戲中的非玩家角色(NPC)賦予靈魂，並與玩家自由對話，將有助增強玩家沉浸感，吸引更多人向遊戲『課金』。」

獲大行調高目標價

經歷兩年的大跌，騰訊的市盈率已降至16倍左右，低於另一遊戲股網易(NTES.US; 9999.HK)的20倍，加上第一季業績不俗，難怪不少投行都投以信心一票。

其中摩通把騰訊的目標價從430港元調升至440港元，建議「增持」。該行認為騰訊首季收入結構轉變，預計遊戲收入增長勢頭持續，加上持續的成本效益令人驚喜。

高盛則預料騰訊今年的盈利增長將超越收入增長，主要因為利潤增長業務的收入貢獻增加，以及更佳的營運槓桿及成本控制，因此維持「買入」評級，目標價443港元。

不過，騰訊最近股價僅約340港元，距離眾投行的目標價尚有一大段距離，估計與南非大股東Naspers持續沽售有一定關係，畢竟經過多次減持後，Naspers仍持有其25.99%股份。因此，市場可能擔心一旦股價上漲，Naspers便會加快拋售套利，在投資者存有一定戒心下，限制了未來的上升空間。

另一方面，阿里巴巴宣佈「1+6+n」的業務分拆策略後，市場開始猜測騰訊會否有樣學樣，但溫傑認為騰訊的情況與阿里巴巴不同，「騰訊多以股權投資為主，估計未來仍會把持有的公司股權，例如京東(JD.US:9618.HK)及美團(3690.HK)等，以股息形式持續派發，以釋放更多價值。」

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新聞

簡訊：驢跡科技二供一供股擬籌1.5億港元

在線電子導覽服務提供商驢跡科技控股有限公司（1745.HK）周一公告，擬以2供1比例供股，每股供股價0.18港元，較上日收市價折讓32%，集資1.52億港元（1,900萬美元）。公司表示，所得資金擬用於升級現有存量電子導覽系統；拓展中國境外地區之新增電子導覽業務；收購與機器人及低空飛行相關之項目公司；收購景區營運權；及一般營運資金。驢跡科技去年收入減少10.2%至5.25億元，淨利潤大減43.6%至8,185.1萬元。公司表示，業績下滑主要由於去年內地消費市場表現疲弱，國內和出境旅遊活動減少所致。公司股價周二低開9.43%，至中午收市報0.209港元，跌21%。今年以來已跌43.5%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

1745.HK

投資者不滿出價過低極氪私有化進程遇阻

該新能源車企至少有六名少數股東致函公司，稱提議的私有化價格過低重點：路透社報道稱，極氪六名少數股東抗議公司私有化要約價格過低公司股票當前市銷率僅為0.63倍，不到零跑汽車、小鵬汽車等主要競爭對手的三分之一　陽歌究竟是掉隊者，還是潛力尚未兌現的玩家？這是縈繞在新能源車企極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）頭頂的一大問題，據路透社上周五報道，公司近期私有化推進遇阻，部分少數股東抗議收購價過低。與此同時，亦有觀點認為其低估值事出有因——極氪駛入中國新能源車賽道過晚，且今年銷量已開始收縮。此案亦凸顯美股交易所與港交所的核心差異，作為多數中概股上市地，港交所在此類交易中對小股東的保護更為完善，美國市場則不然。估值問題是本次事件的核心，華爾街投資者對極氪認可度不高。截至週一收盤，其68億美元市值對應的市銷率（P/S）僅0.63倍，不到其三大競爭對手零跑汽車（9863.HK）、小鵬汽車（XPEV.US; 9868.HK）和蔚來（NIO.US; 9866.HK）2.19倍市銷率的三分之一，亦不及另一家中國頭部純電車企理想汽車（LI.US; 2015.HK）1.50倍市銷率的一半。接近一個月前的5月9日，控股股東吉利汽車（0175.HK）提議以每股25.66美元收購極氪美國存托股份（ADS），較之前30個交易日平均股價溢價20%。要約令華爾街感到驚訝，因極氪在紐約完成4.4億美元IPO僅一年多。當時，極氪聲稱將成立獨立委員會評估要約，鑒於吉利持股比例達65.7%，要約獲得股東批准通過的可能性已相當高。公告發出後，極氪股價跳升，迅速突破收購價。截至周一最新收盤價26.76美元，該股已較收購價溢價4.3%，顯示投資者預期吉利可能上調報價。目前可知，現市價的重要支撐是至少六名少數股東的幕後斡旋。其中五名系極氪早期投資者，聲名顯赫：包括全球最大動力電池製造商寧德時代、頭部私募股權基金博裕資本、在線視頻巨頭嗶哩嗶哩及美國芯片巨頭英特爾旗下風投機構英特爾資本。路透社報道，上述四家企業與Cathay Fortune共同向極氪發出兩封信函，指當前報價低估公司價值並要求提價，聲言極氪相較同行具備更優現金流與盈利前景。報道還稱，投資機構Y2 Capital亦向極氪管理層發送了類似信函。港美規則存差異五名股東聯名信要求極氪必須獲得多數獨立股東批准後方可推進私有化，此處正體現前文所述，美港交易所規則存在重大差異。在美私有化僅需持有多數股份的股東批准即可推進，本例中吉利佔據絕對控股地位，意味提交股東表決的任何方案幾乎必然通過。相形之下，港交所設有專門保護此類交易中少數股東的規則，要求方案須獲獨立股東多數票通過。意味本次私有化須取得吉利所持股份之外剩餘34.3%股份持有者的多數支持。正因如此，港股私有化方案失敗率遠高於美股。聯名股東深知吉利無義務提價，故要求最終收購價仍需經其表決認可。那麼，在這種情況下，吉利考慮提升報價的原因何在？參照市銷率，吉利25.66美元報價確實偏低。按理想汽車市銷率推算收購價應為64美元；若對標零跑、小鵬和蔚來的市銷率，收購價更將躍升至93美元。極氪估值折讓有其合理成分，其入局駛入中國新能源車賽道較晚。今年4月，極氪品牌車銷量僅為13,727輛，遠低於零跑的41,039輛、理想的33,939輛及蔚來的23,900輛。此外，2024年強勁增長一整年後，4月銷量同比下滑14.7%，初顯疲態。這些銷量數據及趨勢或可解釋市場為何看低極氪估值。不過，公司亦具備關鍵優勢，就是其背靠中國最成功民營車企之一的體系。經十餘年並購與內生增長，規模龐大的吉利旗下擁有多家上市企業，包括瑞典沃爾沃、極星及英國路特斯。吉利創始人李書福以商界謀略著稱，這正是其可能聽取六名不滿股東抗議的原因。寧德時代或是吉利新能源車核心電池供應商；英特爾、博裕和嗶哩嗶哩均系業界翹楚，若感知遭受不公，或將傷及吉利商譽及未來融資潛力。據此，我們或可預期吉利將提升報價。核心問題在於提價幅度，追平國內同行估值幾無可能，但若按0.75倍市銷率（即理想汽車當前比率的一半）折算，收購價仍將達30.54美元，較現股價溢價約14%。…

2025年06月03日

ZK.US

簡訊：配股集資億23億元海昌拱手相讓控股權

經營主題公園的海昌海洋公園控股有限公司（2255.HK）周一公布，向祥源控股配售51億新股，每股作價0.45港元，集資22.95億港元。新股佔擴大後股本38.6%，祥源控股成為控股股東，原海昌大股東曲程持股量將被攤薄至約29%。是次的配售價較周一海昌收市價大幅折讓46.4%，集資所得將用於推動核心業務、償還部分債務，及支持日常運營。海昌表示，受到新冠疫情影響以及近年複雜的外部市場環境，公司持續出現經營虧損，導致流動資金受壓，故要進行相關融資安排。祥源集團從事投資及經營文化旅遊，持有浙江祥源文旅(600576.SH) 及安徽省交通建設(603815.SH) 。海昌周二平開报0.84港元，之後股價迅即下跌逾一成，公司股价相较年内高位跌近30%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

公司曾計劃在香港、瑞士及德國上市，但基於市況波動後擱置重點：三一重工挖掘機銷量全球最大海外業務比重持續增加，佔去年總收入逾六成　白芯蕊香港新股市場又再次熾熱，尤其多隻內地已上市的公司來港掛牌，繼A股之王寧德時代（3750.HK, 300750.SZ）在香港掛牌後，有「藥中茅台」之稱的恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）也來港上市，連全球第三大的工程機械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也遞交上市申請文件，為進軍港股鋪路。前身為漣源市焊接材料廠的三一重工，於1989年由梁穩根、唐修國、毛中吾和袁金華共同創辦，1994年改組為一家專注於工程機械製造的於中國公司，2000年改制為股份有限公司，2003年7月公司在上海證券交易所主板上市掛牌，2013年海外收入超過100億元，2023年海外收入佔比更超過50%，目前大股東為三一集團，持有總股本29.46%，當中曾是中國首富的梁穩根，持有三一集團56.74%股權。早在2011年三一重工已計劃來港上市，之後在2022和2023年亦曾宣布考慮在瑞士證券交易所和法蘭克福證券交易所掛牌，但基於市況波動，取消上述各項上市計劃，因此是次計劃在港上市是第二次闖關。市場對挖掘機需求大其實全球工程機械市場規模龐大，尤其受惠基礎設施投資、能源需求、智能化轉型、礦山與採掘設備技術升級等帶動增長，據弗若斯特沙利文的資料，2024年全球工程機械市場規模已達2,135億美元，估計到2030年會增至2,961億美元，期內複合年增長率為5.6%，以銷售計，三一重工位列全球第三大工程機械企業。工程機械市場可細分為挖掘機、裝載機、起重機械、路面機械、混凝土機械和樁工機械，當中以挖掘機為工程機械行業中的核心，2024年全球挖掘機市場規模達632億美元，佔全球工程機械市場的29.6%，預計到2030年，挖掘機市場規模達928億美元，在全球工程機械市場佔比則提高至31.3%。挖掘機為重型工程車輛，廣泛應用基礎設施建設、礦山開採和城市發展等領域。近年來智能化、節能環保技術加速應用，進一步提升施工效率和設備耐用性，配合礦山和大型基建項目，變相令挖掘機新增和替換的需求持續擴大。三一重工為挖掘機行業龍頭，以2020年至2024年銷量計算，市場份額達11.3%，為全球銷量最多挖掘機企業，在中國市佔率達24.5%，更是自2011年後，連續14年在中國位列第一位。毛利率續攀升挖掘機是三一重工最大業務，去年收入及毛利為303.73億和96.67億元，按年分別升9.9%和13.4%，佔集團總收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘機海外銷售持續增長，及中國市場復蘇，帶動小型挖掘機需求回升，因此推動三一重工去年總收入升5.9%至783.8億元，純利按年升32%，達59.75億元。此外，三一重工毛利率持續攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了佔整機製造20%至35%的鋼材價格近年持續下降，還有集團零件自給率高，整體已達60%，挖掘機零部件自給率更高達90%，帶挈集團毛利率有較佳的發展。三一重工雖是中國企業，但海外收入持續增加，由2022年只佔集團總收入的45.5%，增加至去年62.3%，當中亞澳地區（即亞洲、澳洲及中東）佔海外收入最多（佔42.6%）。此外，三一重工對股東派息亦慷慨，在2003年在上交所上市以來，共派股息293億元，2022至2024年股息佔淨利潤30.6%、40.4%和49.8%，反映對股東不薄。不過，要留意工程機械銷售也有淡旺季之分，通常冬季銷售額會較低，主要是受寒冷天氣和春節影響，故工程活動減少，項目暫停或放慢，導致對工程機的需求下降。然而，隨著春季到來，施工活動漸增多，加上新項目在春季上馬，令工程機械銷售額會增加。 ROE較國際同業低整體來講，三一重工股本回報率（ROE）較低，去年只得8.5%，對比國際同業美國上市的Caterpillar（CAT.US）及小松製作所（6301.JP）分別55.3%和14.1%弱，但三一重工A股估值卻達23倍，相反Caterpillar及小松製作所則只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏貴。三一重必需提高業務營運效益，也可透過回購提升股本回報率，一旦ROE提高至雙位數，配合在全球機械市場的領導地位，股價才有上升機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

600031.SHG

重點：