這家跨境電商第三次向港交所遞交上市申請,其過度依賴美國市場及第三方平台的問題逐漸浮現,導致今年上半年利潤急挫46%,並預告全年將錄得倒退

重點:

  • 作為跨境電商,子不語的業務太過依賴亞馬遜平台,並過度集中美國市場
  • 由於退貨率與成本同時上升,該公司上半年淨利潤急挫46%,並預計全年錄得倒退

史東

成也美國市場,敗也美國市場?

子不語集團有限公司是中國最大的跨境電商公司之—,該公司曾於去年6月及今年3月向港交所遞交上市申請,但沒有任何進展,其招股書於第二次失效後,隨即在9月28日第三度入表,聯席承銷人為華泰國際及農銀國際。

該公司的主要業務,是通過第三方電商平台進行服飾及鞋履產品銷售,其初步招股文件引述弗若斯特沙利文的資料,按2021年的商品成交金額(GMV)計算,該公司在中國跨境出口企業對消費者(B2C)電商服飾及鞋履市場的所有平台賣家當中排名第三,但只佔市場總額的0.4%;若按2021年於北美產生的GMV計算,其在中國跨境出口B2C電商服飾及鞋履市場的所有平台賣家當中更排名第一。

不過,有別於淘寶京東(JD.US; 9618.HK)等主要電商平台,子不語的業務模式是先由自己的設計團隊進行市場調研,自主設計大部分產品後,再向代工生產商(OEM)供應商採購產品,然後再經跨境平台出售產品。

錄得負現金流

子不語成立於2011年,當時由創辦人華丙如及聯合創辦人王詩劍在杭州成立浙江子不語,起初在天貓開設「Youchu」旗艦店,主力銷售女裝,但自2014年開始營運跨境電商業務,將戰略重心放在歐美市場。公司目前的主要銷售渠道包括亞馬遜(AMZN.US)、Wish、eBay(EBAY.US)及全球速賣通等其他第三方電商平台,以及子不語的自營網站。

隨著2018年開始在亞馬遜大幅擴充,亞馬遜為子不語貢獻的收入佔比,由2019年的31.5%急升至去年的71.2%,協助其收入從2019年的14.28億元,大增64.2%至去年的23.46億元,淨利潤更由8,110萬元急升近1.5倍至逾2億元。

雖然收入及盈利上升,但同期公司多項營運指標開始轉差,首先是經營活動現金流由2019年的淨流入8,196萬元,變為2021年的淨流出2.07億元,主因是去年花了4.3億元增加存貨,同比大增逾3倍,大大影響公司的營運靈活性。

因此,該公司的存貨同時大增,由2019年的1.78億元,急升273%至去年的6.64億元,主要因為亞馬遜的運輸期相對較長,需要有充足庫存;但由於客戶的時尚潮流、消費者偏好及市場需求會不時發生變化,如果存貨過時,將影響公司業務的盈利能力,甚至可能需要作出存貨減值撥備。

2019至2021年的營運指標轉差,仍有不斷上升的盈利「掩蓋」,但子不語最新披露的2022年上半年財務表現,恐怕會令投資者擔憂。期內公司的收入同比增長16%至12.77億元,升幅明顯放緩,加上銷售開支及分銷成本大增近32%至8.38億元,連累淨利潤大跌46%至6,131萬元。

事實上,由於美國通脹高企,上半年已三度加息,令客戶消費態度更加保守,子不語通過亞馬遜平台的銷售退貨率亦明顯上升。截至今年6月底,公司於該平台的收入佔比高達90.6%,同時賣家網店退貨率飆升至25.5%,比去年底的19.8%增加近6個百分點,意味每賣出四件產品,就有一件被退回,導致收入增長率放緩;其中一個主要原因,是亞馬遜採用靈活的退貨政策,允許交貨後30天內可以無條件退貨。

其他導致子不語盈利倒退的原因,是營銷及廣告費用增加,主要因為更多賣家有意在亞馬遜投放廣告,令廣告價格上漲;接著是計入銷售開支及分銷成本的貨運及保險開支大增近83%。此外,至2022年6月底止,由於公司的設計團隊共有344名員工,比2019年底的155名翻了不只一倍,持續上升的僱員福利開支也蠶食了利潤表現。

預告盈利倒退

拖累子不語上半年盈利倒退的原因,不少都與亞馬遜有關,反映公司可能太過依賴這家美國電商平台做生意,事實上,在全球各大市場中,美國佔子不語生意額的比重,已由2019年的58.8%增加至2022年6月的95%,可見其市場非常單一。

集團預計美國今年餘下時間通脹持續高企,當中引致的利率上升將對消費力及客戶購買習慣持續產生負面影響,並進一步增加退貨率。同時,面對亞馬遜平台上其他對手的競爭,子不語表明無計劃減少營銷及廣告活動的投入,因此已明言2022年的淨利潤將出現倒退。

為減少對亞馬遜的依賴,子不語上市籌資的其中一個用途,就是用於建立大型獨立自營網站。2021年5月,子不語向Aloe Tower發行優先股,投後估值約37億元,若以今年上半年盈利6,131萬元引伸到全年計算,市盈率達30.2倍。同是跨境電商的安克創新(300866.SZ)市盈率僅為19.6倍,而電商龍頭阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)與拼多多(PDD.US)分別為33.6倍及29.5倍,與子不語相距不大。

由於子不語的規模較小,面對的經營風險卻較大,將來如果獲批上市,恐怕要以較吸引的估值定價,才能吸引投資者的青睞。

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新聞

上市八年仍陷虧損 111集團創辦人出手私有化

醫藥零售商111集團(YI.US)周四宣布,隨著公司轉向新的輕資產業務模式,第二季收入下滑,虧損亦進一步擴大。同日,公司另行披露,收到由管理層牽頭的私有化要約。 111集團第二季收入為23億元(3.43億美元),較去年同期的32億元下降28.3%。其中,公司核心B2B業務的商品銷售收入按年下降28.9%至22.2億元;規模較小的B2C業務商品銷售收入則下降7.3%至5,520萬元。 公司第二季錄得淨虧損3,910萬元,較去年同期的1,950萬元虧損進一步擴大。 在另一份公告中,公司表示,已收到一個包括兩名創辦人兼聯席董事長于剛及劉峻嶺在內的買方團提出私有化建議。買方提出以每股美國存託股(ADS)4.52美元收購公司,較前一交易日3.38美元的收市價溢價33.7%。 111集團股價周四上漲7.3%,收報3.54美元,但仍較私有化出價低21.7%。 111集團.於2018年以每股ADS 14美元的發行價上市,當時希望以中國龐大醫藥市場的增長潛力吸引投資者。不過,公司作為藥品中間銷售商的業務定位令利潤率長期偏低,上市以來每年均錄得虧損,其股份亦始終未能獲得投資者青睞。 陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

環球新材國際擬發可換股債 淨籌12.81億元

珠光顏料製造商環球新材國際控股有限公司(6616.HK)周五公布,擬發行本金總額13億元人民幣、以港元結算的3.25%可換股債券,2027年9月到期,初始換股價每股10.93港元,較9月17日收市價9.50港元溢價約15.05%。 若全數換股,將涉及約1.39億股,相當於擴大後股本約10.02%。公司預計發債淨籌約12.81億元(1.91億美元),其中95%用於現有債務再融資,包括為同步購回舊可換股債券提供資金,其餘5%用於補充營運資金及一般企業用途。 公司同時擬購回今年1月發行的4.25%可換股債券,購回價為本金的103%加應計利息。截至公告日,已有合資格持有人承諾出售本金約9.9億港元債券,剩餘未償本金約1,000萬港元;購回後相關債券將被註銷。 公司股價周五高開,至中午休市報9.565港元,升0.68%。該股過去六個月升17.6%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
ASR looks to climb up the value chain

蜂窩晶片出貨全球第一 翱捷加碼高毛利ASIC

通信晶片設計商翱捷用了10年建立規模優勢,成為全球出貨龍頭,如今公司再闖香港資本市場,希望將多年累積的晶片設計能力轉化為更高價值、以AI為主的ASIC定制生意 重點: 通信晶片設計商翱捷科技正式提交港股上市申請,公司上半年收入增長29%,由虧轉盈 公司上半年ASIC定制收入佔比升至13.1%,在手訂單超過15億元    李世達 在A股科創板上市近五年後,翱捷科技股份有限公司(688220.SH)準備再闖資本市場。公司9月11日向港交所遞交主板上市申請,計劃形成A+H上市架構。與2022年首次上市時相比,翱捷已成為全球出貨量最大的蜂窩連接晶片供應商,今年上半年更由虧轉盈,業務亦開始向毛利較高的ASIC定制晶片延伸。 這是創始人戴保家在通信晶片業的第二次創業。2004年,他創辦銳迪科微電子(RDA)並帶領其赴納斯達克上市,其後公司被紫光集團收購。2015年,接近60歲的戴保家在上海重新起步創立翱捷,如今70歲仍任董事長兼首席戰略官。 翱捷2017年收購Marvell移動通信業務,加強蜂窩基帶及應用處理器能力,翌年已取得一家頭部AI公司的雲端AI晶片項目。此後公司沿着通信晶片持續擴張,2024年成為全球最大Cat.1晶片供應商,到2025年按出貨量計,全球蜂窩連接晶片市佔率已達37.8%。 規模優勢仍難轉化盈利 龐大出貨量卻一直未能帶來相稱的盈利。公司收入由2023年的26億元增至2025年的38.17億元,期間分別淨虧5.06億元、6.93億元及3.90億元。蜂窩晶片高研發、低單價的特性是主要原因之一,翱捷無線連接晶片平均售價由2023年的12.6元降至2025年的10元,同期每年研發開支均超過11億元。 今年上半年,公司的收入結構開始出現變化。收入按年增長29.1%至24.51億元,毛利大增72.3%至7億元,毛利率由21.4%升至28.5%,淨利潤亦由去年同期虧損2.45億元轉為盈利8,424萬元,不過,扣除非經常性損益後仍虧損5,867萬元。當中,5G產品量產推動無線連接晶片平均售價由9.4元回升至11.3元;ASIC定制收入則由1.26億元增至3.22億元,佔總收入由6.7%升至13.1%,毛利率達36.9%,高於公司整體水平。 多年累積的IP、SoC及NPU設計能力,因而有了另一種變現途徑。相較標準晶片需要依靠大量出貨攤薄研發成本,ASIC可按客戶需求進行設計,並進一步取得量產收入。截至6月底,翱捷ASIC在手訂單超過15億元,按年增長416.5%,已交付數十個項目,包括採用4納米製程的晶片。 出售設計能力 這條路亦符合全球晶片業的發展方向。大型科技公司近年加快開發專用AI晶片,希望降低算力成本及對通用GPU的依賴。Broadcom最新財季AI半導體收入達167億美元,按年增221%;同樣以手機SoC為核心業務的聯發科,也把技術能力延伸至AI數據中心,首款定制AI晶片計劃今年第四季投入生產。 翱捷多年累積的蜂窩基帶、複雜SoC和量產經驗提供了進入ASIC市場的基礎,但這門生意仍有明顯項目性。公司ASIC收入2024年為3.36億元,2025年降至2.17億元,今年上半年才重新升至3.22億元。從流片、驗證到客戶驗收仍有不確定性,更重要的是完成首代產品後,能否繼續取得同一客戶下一代甚至第三代晶片訂單,將決定目前的訂單增長能否轉化為長期盈利。 在公司押注ASIC之際,早期股東也開始兌現投資。2017年入股的阿里巴巴(9988.HK;BABA.US)旗下阿里巴巴(中國)網絡技術有限公司,去年減持3%股份,今年再減持1.8565%,目前持股10.5768%。這輪減持正值A股半導體股套現潮,5月22日晚間,包括中微公司、瀾起科技及翱捷在內7家公司同日披露減持計劃,按當時股價估算涉及約126.92億元。另一方面,翱捷今年上半年雖已扭虧,經營現金淨流出仍由去年同期約2.72億元擴大至3.78億元,主要受到存貨、預付款及應收款增加拖累。 港股AI晶片股的估值差異相當懸殊。純AI GPU公司天數智芯(9903.HK)目前市銷率約44倍,智能駕駛晶片公司地平線機器人(9660.HK)約12.6倍,黑芝麻智能(2533.HK)則約5.9倍。相比之下,翱捷A股市值約372億元,按過去12個月收入計市銷率約8.5倍。 翱捷目前超過七成收入仍來自蜂窩連接晶片,ASIC上半年收入佔比13.1%。市場目前給翱捷的定價仍較接近成熟晶片公司,若ASIC收入持續放量並維持較高毛利率,將為公司爭取更高估值提供支撐。 戴保家二次創業10年後,翱捷已把蜂窩連接晶片做到全球出貨第一。接下來要看的,是多年累積的設計能力,能否轉化為更高價值的生意。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

量化派折讓15%配股 淨籌1.63億港元

電商平台營運商量化派控股有限公司(2685.HK)周三公布,擬以每股3.40港元配售最多4,852.94萬股新股,較當日收市價4.015港元折讓15.32%,新股佔擴大後股本約8.54%,預計淨籌約1.626億港元。 公司擬將55%所得款項用於電商業務,包括流量投放、用戶營運及供應鏈結算;15%投入研發,其餘30%補充一般營運資金。公司表示,上市集資所得資金相對有限,今次配售有助補充營運資金及加強財務狀況。 量化派上半年收入按年跌14%至4.37億元,股東應佔溢利大跌78.5%至2,952萬元。期末現金及現金等價物約1.23億元,較去年底5.24億元大減,期內經營活動淨現金流出4.23億元。 公司7月另完成一次新股認購,淨籌約5,970萬港元。截至8月31日,量化派7月那次新股認購的5,970萬港元淨籌款中,尚有約5,670萬港元未動用。 公司股價周四低開,至中午休市報3.935港元,跌1.99%,該股年初至今累跌85%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏