玩具製造商泡泡瑪特結束收入高增長週期

2022年10月31日

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這家憑藉銷售盲盒潮流玩具而大獲成功的公司公布，第三季收入下降5%到10%，終結了連續數年的爆炸式增長

重點：

泡泡瑪特稱，第三季收入按年下降5%到10%，較本已低迷的2022年上半年進一步惡化
該公司實施了一系列刺激增長的措施，包括加大海外市場開發力度，但目前尚未取得重大成功

西一羊

好景不會每日常在，天梯不可只往上爬。這句流行歌詞，正好用來形容泡泡瑪特國際集團有限公司(9992.HK)的最新處境，因為它的可收藏時尚玩具已經風光不再。

過去兩年，隨著增長放緩，泡泡瑪特越來越令投資者失望。該公司的最新季度更新顯示，這種趨勢仍在延續，這加深了關於它可能退出流行名單，進入長期下行軌道的擔憂。對於處在最新趨勢前線的公司來說，這個重大危險一直存在，因為它們終有一天會發現，最炙手可熱的當紅新星已經換成了別人。

上週二，泡泡瑪特宣佈了截至9月的季度一些令人失望的營運資料，其中整體收入按年下降了5%到10%，是2020年上市以來的首次下滑。該公司向港交所提交的公告顯示，它預測其最大的中國內地市場的銷售額降幅更大，為10%到15%。

對於最近幾年習慣了強勁三位數收入增長的泡泡瑪特來說，這些業績意味著與之前的表現嚴重背離。我們稍後將探討泡泡瑪特快速下滑背後的因素，以及它為了阻止下滑採取的新業務措施。但首先，讓我們簡單了解一點背景資訊。

泡泡瑪特成立於2010年，最初是一家比較普通的玩具和文具銷售商，在傳統的實體店兜售商品。直到五年後，它才實現了真正的跨越，採取了一種創新的商業模式：銷售玩具「盲盒」。盲盒把限量版的玩具，比如1980年代在美國風靡一時的豆豆娃，裝在不透明的盒子裡，買家在買後才能拆開看到裏面的驚喜。這項業務十分賺錢，因為人們願意為最新的潮流玩具和公仔支付溢價。

隨著玩具吸引大量粉絲，該公司的收入從2017年的的1.58億元增長到2019年龐大的17億元，在此期間淨利潤激增了300倍。該公司在2020年底進行了高調的上市大計，成為那一年在香港股市表現最佳的內地公司IPO之一。

但泡泡瑪特未能保持這個強勢。2020年，其收入增長放緩至49%，但去年又上升到79%。最新的第三季數據是近期的最差業績，較本已低迷的2022年上半年進一步惡化。2022年上半年，其收入增長了33%，至24億元，淨利潤首次下降，減少7.2%至3.32億元。

公告後的兩個交易日，該公司的股價基本上沒有變化，表明投資者對令人失望的業績已經有所準備。上週五的收市價為10.2港元，約為38.5港元IPO價格的四分之一，比去年初90港元的高位下跌了約90%。

泡泡瑪特目前的市盈率僅為17倍，低於同樣陷入困境的時尚零售競爭對手名創優品(MNSO.US; 9896.HK)的18倍。傳統的美國玩具巨頭美泰(MAT.US)的市盈率更低，僅為11倍。

推出新措施

多個原因導致泡泡瑪特近期業績快速下滑。或許其中最關鍵的是，與疫情相關的頻繁封鎖和其他防疫措施極大地抑制了消費活動，尤其是休閒消費，這是其業務的主要推動因素。在過去幾年，該公司通過與包括阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)和京東(JD.US; 9618.HK)在內的電商平台合作，將產品銷售轉移到線上，這在一定程度上保護了它。

但泡泡瑪特仍然嚴重依賴實體零售店和自動售貨機的銷售。因此，當成都和深圳在第三季實行全城封鎖時，它在這兩個主要城市的門店遭受了重創。

雪上加霜的是，中國經濟的放緩降低了許多消費者的消費能力。華興資本最近的一份研究報告稱，在這樣的環境下，整個盲盒業務可能會失去增勢。報告指出，它的產品沒有實際用途，只是「為了好玩」，這個性質給泡泡瑪特帶來了壓力，因為「顧客現在不太可能為了炫耀性消費而購買產品」。

長期以來，泡泡瑪特經常掛在嘴邊的一個關鍵競爭優勢是，基於其龐大的智慧財產權庫開發產品的能力。該公司從一位香港藝術家設計的旗艦產品Molly，在2018年一推出就取得驚人成功，使公司走上了上升軌道。

自那次以後，它通過內部開發和收購逐步擴大自己的IP庫。財通證券最近的一份研究報告顯示，截至今年8月，泡泡瑪特號稱擁有21個這樣的IP設計，其中大部分乃自主開發。但它的新設計都無法複製Molly的成功。

與此同時，泡泡瑪特一直在嘗試一系列其他新措施來提振業務。當中包括擴大產品陣容，加大海外開發力度，甚至涉足主題公園業務。

除了用盲盒銷售產品外，該公司還試圖以更傳統的方式銷售玩具，瞄準高端市場。例如，其在2021年推出的體積更大的MEGA珍藏系列，平均高度至少28厘米，起售價為799元。

至少自 2017 年開始，泡泡瑪特也一直在中國大陸以外的地區擴張，並在今年加大了擴張力度，它在紐西蘭、美國、韓國、日本和澳大利亞等國家開設了新店。截至8月，其海外門店數已達到24家，該公司的目標是到今年年底增至40家。

海外計畫已初見成效。它的最新季度業績顯示，在截至9月的三個月裏，包括港澳台在內的海外銷售額同比增長115%到120%之間。不過，現在判斷海外市場是否會成為該公司的重要增長動力還為時過早，因為今年上半年，海外市場對整體營收的貢獻僅為6.6%。

歸根結底，泡泡瑪特還需要拿出證據，表明它能夠以可持續的方式發展業務，以贏回投資者信心。雖然較新的措施對未來發展很重要，但它們大多處於早期階段，需要假以時日才可以證明它們的價值。就目前而言，最大的挑戰將是尋找新的熱門產品，讓使用者繼續購買盲盒玩具，正是這個產品助推了它早期的崛起。

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消費

盲盒, 泡泡瑪特, 主題公園, 名創優品, 京東

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簡訊：訂單量突破1,400萬蘿蔔快跑領跑無人駕駛出租車市場並加速全球拓展

百度（BIDU.US; 9888.HK）上周三宣布，截至八月其蘿蔔快跑（Apollo Go）無人駕駛出租車服務累計已完成1,400萬單。這鞏固了其行業領導地位，未來基金（Future Fund LLC）董事總經理Gary Black近期亦稱該公司為「全球無人駕駛出租車領導者」。財報顯示，僅第二季度蘿蔔快跑完全無人駕駛訂單超220萬單，同比增長148%。百度表示，其車隊迄今累計實現超2億公里無人駕駛里程，且保持優異的安全記錄。與此同時，谷歌Waymo截至今年五月累計付費訂單量達1,000萬單，並宣布其無人駕駛里程達1億英里（約1.6億公里）。截至六月，蘿蔔快跑業務版圖已覆蓋全球16個城市，並逐步擴大公開道路測試範圍。八月，百度在迪拜和阿布扎比指定區域啓動中東路測。香港是蘿蔔快跑首個右舵車市場，近期測試已拓展至東湧和南區，推進商業區與住宅區更複雜路況的測試。百度聯合創始人兼CEO李彥宏在上周財報電話會議中表示：「我們在那裡（香港）的經驗為進軍其他右舵車市場提供了寶貴的行業洞察，增強了我們在全球擴展蘿蔔快跑業務的信心。」七月，百度與Uber達成多年期合作，計劃在亞洲和中東等多個市場部署數千輛無人駕駛車輛。八月又宣佈與Lyft在歐洲達成合作，首站覆蓋德、英兩國，加快推進無人駕駛出行服務的全球佈局。阳歌咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月29日

9888.HK BIDU.US

受惠職教需求日增中國東方教育盈收雙升

這家職業教育龍頭企業上半年營收增長10%，淨利潤飆升近50% 重點： • 中國東方教育今年上半年營收增長10%，較過去兩年的增長率翻倍有餘 • 公司受益於中國年輕人對職業培訓日益上升的偏好，且後者也得到政府的大力支持　陽歌職業教育不僅助力中國青年應對嚴峻就業市場，更為中國東方教育控股有限公司(0667.HK)注入強勁動力。本週發布的最新財報顯示，公司幾乎所有核心指標均穩步增長，其中淨利潤增幅近50%。對投資者更具意義的是，這家公司崛起，成為中國職業教育領軍者，促使此前低迷的股價強勢反彈，52周內累計漲幅逾200%，觸及近四年高位。不過，投資者跟風追漲前需注意，職教板塊已顯現分化格局，龍頭股表現強勁，中小同業則持續承壓，詳細分析見下文。過往數年間，職教機構在中國龐大教育體系中一度遇冷，因資本競相追逐K-12學段服務，以及頂尖高校考生的高增長私營企業。2021年監管風波叫停多數K-12學科培訓服務，使前者幾乎清零；隨著中國越來越多大學畢業生找不到工作，後者近期也明顯承壓。此消彼長之下，專注烹飪、汽修、計算機維修等實用技能培訓的職教機構，反成民辦教育領域表現最佳的板塊。與觸碰監管紅線的K-12教培機構不同，職業教育正持續獲得政策強力支持。政策紅利直接體現於財報：中國東方教育上半年政府補助金倍增至2,150萬元（折合300萬美元），上年同期為1,170萬元。金額絕對值有限，但顯著印證政策支持力度加大，此類無須償還的資金既可衝減運營成本，更能直接增厚利潤空間。近期關鍵政策突破在於，職教機構首獲頒發學士學位授權，這是原屬傳統高校的特權。除象徵高等教育類型平等化外，更具實質意義的是，職校畢業生由此獲得報考公務員及攻讀研究生的資格。中國東方教育在財報中指出，為應對市場變局，其三年制長期課程的報名佔比持續攀升。為使日益趨近傳統高校模式的長期培養獲得更佳環境，公司正打造多個“職業教育產業園”。此概念實則暗合高校校園的職教版本。新園區將與遍布全國的234個教學中心（主要是小型教學點）形成互補。目前，四川、山東、貴州、河南四省職教產業園一期已投入運營，江蘇、江西兩省同類項目也在規劃中。公司強調：「本集團相信職教產業園，將成為增加學生對本集團教育服務需求的主動力，並可在未來達致成本協同效益。」美容領域的大生意財報深層數據進一步揭示，中國東方教育整體招生規模加速擴張，但當前疲弱就業環境下，各專業冷熱不均。時尚美業板塊表現亮眼之際，信息技術（IT）領域竟意外遇冷。公司上半年營收同比增長10.2%至21.9億元（上年同期為19.8億元），相較過去兩年3%至4%的年增速顯著提升。期內新生註冊量同比增長7.1%至83,521人，學員月均總數增長5.5%至152,817人。時尚美業作為五大業務板塊中的業績明星，營收幾近翻番，學員月均人數增長76%。但該板塊營收佔比仍較小，最新財報期僅貢獻總營收的4%。烹飪技術作為核心創收板塊，貢獻近半數營收，該部門營收同比增長11%，學員月均人數增長8.3%。規模較小的西點西餐部門表現更優，營收增長14%，學員月均人數增長18.5%。信息技術及互聯網技術板塊成為業績窪地，期內營收同比下降3%，佔公司總營收17%。該板塊學員月均人數同比下滑6.8%。招生規模擴容的同時，營業成本基本持平，表明其實現了師資零擴張下的增量承接。由此推動毛利率從上年同期的53%升至57.3%，最終驅動淨利潤同比增長48.4%至4.03億元，上年同期則為2.72億元。伴隨盈利提升，公司將去年的末期股息從2023年的0.2港元提高至0.22港元，該舉措也是投資者青睞度攀升的潛在動因。需要重申的是，並非所有職教股均享行業需求紅利。中教控股 (0839.HK) 作為另一業內主要參與者，當前市盈率27倍，與中國東方教育30倍估值相近，但後者市值約為前者一倍。規模更小的新高教集團 (2001.HK) 估值僅2.4倍，民生教育(1569.HK)則幾近虧損邊緣。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月29日

0667.HK

簡訊：腦動極光中期收入近翻倍虧損仍擴大

腦動極光醫療科技有限公司（6681.HK）周四公布，截至6月底止六個月，收入按年大增92.8%至1億元（美元）。不過，公司虧損進一步擴大，期內錄得虧損1.27億元，按年擴大11%，經調整淨虧損為8,802萬元。公司指，收入上升主要來自購買系統的醫院增加，由去年同期的186家增至205家，患者使用次數亦由約180萬次增至259萬次，院外使用人數增至12,915人。同時，醫療AI大模型解決方案貢獻逾2.4億元收入，成為新業務增長點。然而，銷售成本、行政及研發費用大幅增加，拖累整體虧損擴大。腦動極光是一家專注於認知障礙數字療法解決方案創新企業。今年6月，公司集團執行董事兼首席執行官及首席研發官王曉怡因抑鬱症辭職。腦動極光股價周五平開，至中午休市報5.36港元，跌1.83%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月29日

6681.HK

簡訊：富衛上市首份中期業績賺4,700萬美元

保險公司富衛集團有限公司（1828.HK）周五公布上市後首份中期業績，新增業銷售額以按年化新保費計算，同比上升38%至12.46億美元。採用國際財務報告準則第17號，淨利潤達4,700萬美元。稅後營運利潤增長9%至2.51億美元，當中香港與澳門、泰國和柬埔寨、日本及新興市場等地區持續為集團帶來正面頁獻。集團行政總裁兼執行董事黃清風表示：「將公開招股所得，用於進一步提升資本實力及財務靈活性，包括減少整體債務，以支持業務增長及拓展客戶及渠道覆蓋滲透的機會。」富衛周五接近平開報42.7港元，公司本周股價急升逾一成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月29日

1828.HK

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