從仿製藥轉型醫美四環醫藥未竟全功

2023年01月30日

這家專注於心腦血管及腫瘤藥物的藥企，近年決定轉攻醫美業務，本來曾取得好成績，但似乎後繼乏力

重點：

四環醫藥大力發展的醫美業務對公司收入幫助不大，更預告去年將錄得巨額虧損
該公司旗下創新藥業務發展不俗，有望在上海科創板獨立上市

莫莉

在仿製藥面臨集體採購壓力、創新藥蓄勢待發的背景之下，中國本土大型藥企近年紛紛轉型，以恆瑞醫藥(600276.SH)、正大天晴為首的龍頭藥企大力投入創新藥研發，石藥集團(1093.HK)則走上了大手筆收購產品(License-in)的道路。然而，本來專注於心腦血管、腫瘤領域藥物的四環醫藥控股集團有限公司(0460.HK)卻另闢蹊徑，跨界至醫美市場。

只不過，四環醫藥的轉型之路並非坦途。1月20日，公司發出盈利預警，預告2022年收入將按年下降不低於25%，預計虧損不超過26億元。公司解釋，收入下降是由於醫藥行業政策變化衝擊產品銷售、宏觀經濟下行壓力、全球地緣政治衝突對供應鏈造成的衝擊、持續新冠疫情及應對措施影響生產、經營及研發。

由此看來，該公司2021年的營收高增長，恐怕只是曇花一現。當年，受惠於醫美業務大幅增長，四環醫藥曾實現營業收入32.91億元，按年增長33.6%，並實現4.17億元淨利潤。其中，醫美板塊實現收益3.99億元，按年增長1,383%，主要由肉毒素產品貢獻。

2021年2月，四環醫藥獨家代理的肉毒素「樂提葆」上市銷售，是第四款在中國獲批上市的A型肉毒素。公司在年報中將2021年稱為「拐點」之年，實現了「從傳統仿製藥公司向創新藥及醫美領先公司的轉型」。可是好景不常，四環醫藥轉向的重點似乎後繼乏力，2022年上半年，醫美板塊的業務收入和分部經營溢利分別約為9,860萬元和4,160萬元，按年下降61.8%及79.1%。

剝離「現金牛」

四環醫藥於2010年登陸港交所，是中國最大的心腦血管處方藥物供應商之一。在最新的盈利預警中，公司表示，向研發創新及醫美等高增長新業務進行轉型發展的成果逐步兌現，剝離部分仿製藥業務的戰略也已得到落實。

與中國大多數傳統藥企一樣，四環醫藥以仿製藥業務起家，去年上半年，仿製藥業務收入為12.33億元，總營收佔比達84%，該板塊還貢獻了經營溢利6.83億元。不過，期內公司錄得淨虧損9,590萬元，主要由於研發支出達4.57億元，大部分均投向創新藥業務，可見仿製藥是公司向創新藥和醫美發展的「現金牛」。

去年7月，四環醫藥宣佈，計畫將部分或者全部出售受到醫藥行業及政策變化影響、未達公司業績預期或不符合公司長期戰略目標的仿製藥及其他非核心傳統醫藥類業務及資產，在未來12至24個月內逐步完成出售。

公司作出這項重大業務調整，與一系列政策有關。2019年7月1日，國家衛健委公佈了《第一批國家重點監控合理用藥藥品目錄(化藥及生物製品)》，列入其中的藥品存在臨床使用不合理問題較多、使用金額異常偏高等問題。該目錄就好像是一種「黑名單」，向醫療界發出信號，以避免使用此類產品。

四環醫藥有7個品種進入該監控目錄，這些產品在2018年和2019年貢獻近八成營收。由於各地方醫保逐步剔除列入名單中的藥物，醫生也儘量不使用這些藥物，令相關藥物銷量銳減，影響公司收入。

仿製藥的國家帶量集中採購政策，也成為懸在藥企頭上的利刃。核心品種一旦在集採中投標失敗，將對業績帶來致命打擊，即使中標，也將大大削減利潤。因此，仿製藥的發展前景變得極其有限。四環醫藥近年逐步出售仿製藥等傳統醫藥業務，去年4月，公司以1.18億出售生產消化仿製藥的軒升製藥股權。

新業務頻融資

除了轉型醫美外，四環醫藥的另一個重點發展方向是創新藥。公司旗下擁有兩大創新藥平台，軒竹生物聚焦於消化、腫瘤及非酒精性脂肪性肝炎等重大疾病領域；惠升生物則主攻糖尿病，有40餘款相關在研產品。

去年9月，四環醫藥公告稱，分拆軒竹生物於上海科創板獨立上市的申請已經獲上交所受理，該平台已有7 個產品進入臨床及之後的開發階段，其中一款在研藥物的上市申請，已獲得國家藥監局受理。另一邊廂，惠升生物也獲得一級投資者青睞，今年1月3日，該公司生物完成A+輪融資，募資5.8億元，整體投後估值為55.8億元。

四環醫藥現金資產豐厚，截至去年6月底，其現金及現金等價物約為50.96億元。去年5月，路透曾引述知情人士報道稱，華潤集團正與四環醫藥私有化進行談判，估值接近30億美元(203億元)，但四環醫藥隨後否認有意私有化。

在業績不振影響下，四環醫藥股價走低，市值不足百億港元。以盈警透露的2022年營收約24.7億元計算，公司目前市銷率約為3倍，與仿製藥公司石藥集團、綠葉製藥(2186.HK)的3.2倍和2.2倍接近；反觀醫美公司華熙生物(688363.SH)、愛美客(300896.SZ)的市銷率高達9.9倍和69倍，可見醫美行業較受投資者青睞。

四環醫藥剝離仿製藥業務後，估值能否追近醫美同業，仍有待觀察其轉型成果，以及能否提高醫美業務收入的比重。

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醫療保健/生物技術

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新聞

行業簡訊：Temu與Shein大砍美國廣告支出警告即將漲價

據媒體報道，中資電商平台Shein與Temu正大幅削減其在美國的廣告支出，並警告消費者即將調漲價格。這是因應美國即將開始對所有進口包裹徵收關稅的新政策，該政策取代了原本的免稅規定，過去內容物價值低於800美元的小型包裹可免關稅入境美國。路透社援引SensorTower數據報道，截至4月13日的兩周內，Temu在Facebook、Instagram、TikTok、Snap、X及YouTube平台的日均廣告支出較前30天均值下降31%。同期Shein在Facebook、Instagram、TikTok、YouTube及Pinterest平台的日均廣告支出縮減19%。Temu是中國電商巨頭拼多多（PDD.US）旗下國際業務板塊，Shein則是全球快時尚行業領軍企業，總部在新加坡但其大部分商品來自中國。與此同時，英國《衛報》披露，這兩家電商業者已警告其美國客戶，預計下周起將上調價格。Shein在向消費者發出的公告中表示：「由於全球貿易規則與關稅政策變動，本平台的營運成本已上升」，價格調整將於4月25日生效。美國總統特朗普上周宣布上調所有中國商品的關稅後，Shein與Temu或需繳納最高145%的稅金。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

PDD.US

Tims China is operated by TH International

中國消費者不愛甜甜圈 Tims天好中國憑貝果逆襲

Tims天好咖啡在中國的運營商去年賣出2,200萬個貝果類產品，並宣布力求在2025年恢復營收與同店銷售額雙增長重點： Tims天好中國第四季度營收同比下降12%，較前季17%的降幅有所收窄公司正爭取年內實現營收增長，並在EBITDA層面達到盈虧平衡陽歌過去以甜甜圈聞名的Tims天好咖啡，於1964年由同名前冰球明星創立，創始人本人據說也鍾愛這種甜食。但在將核心產品從大部分菜單中撤下後，其中國業務Tims天好中國卻憑借外形相似但甜度更低的貝果打開了局面。作為Tims天好咖啡在中國的運營商，Tims天好中國（THCH.US）近年發展遇阻，在星巴克（SBUX.US）與本土新貴瑞幸咖啡（LKCNY.US）和庫迪咖啡等咖啡品牌的圍剿中難以突圍。不過最新財報顯示，這家公司或已憑借貝果迎來轉機：財報多次提到這種以麵包類的西式主食，並顯示公司或終將在第四季度走出困境。公司披露，去年共賣出2,200萬個貝果及貝果三文治產品，按約950家門店計算，相當於單店全年日均售出逾60個——對於這種相對較新的差異化產品而言，可謂表現不俗。資本市場似乎看好該公司的本土化新路徑，推動其股價在財報發布後三個交易日內累計上漲18%。不過該股過去一年仍遭腰斬，當前市銷率疲軟，僅為0.45倍。對比來看，瑞幸咖啡和同樣大舉進軍精品咖啡領域的百勝中國（YUMC.US; 9987.HK）市銷率分別高達2.08倍和1.52倍。 Tims天好中國不僅提供搭配傳統奶油芝士配料的貝果，還用貝果代替各式三文治類產品中的麵包。除了在貝果業務上取得成功，該公司的加盟業務表現亦優於直營門店。這一點與多數餐飲運營商形成反差，後者的直營店通常更賺錢，但也會為了加速擴張和節省資本開支而選擇使用加盟模式。公司首席財務官李東表示，加盟業務目前貢獻著「穩定的現金流及盈利能力」，而直營門店持續虧損，導致公司整體運營尚未扭虧。隨著經營狀況改善，公司也對2025年寄予厚望。在經歷2024年初關鍵指標轉負並持續全年後，其致力於年內恢復同店銷售額與營收增長。同時力爭實現全年稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）盈虧平衡，這代表公司主要盈利指標首次擺脫負值。首席執行官盧永臣表示：「步入2025年春季，我們期待恢復營收增長並繼續擴張，今年計劃新開至少200家門店，其中大部分將通過成功的二級加盟模式實現，同時持續聚焦運營卓越和盈利表現。」第三季度觸底總體而言，Tims天好中國的最新財報顯示，該公司近年的低迷狀況已於去年第三季度觸底，隨著直營門店完成重大調整及加盟業務步入正軌，公司在年末開啓了復蘇進程。當季營收同比下滑12%至3.33億元（4,560萬美元），較前季17%的降幅有所收窄。同店銷售額也有相同趨勢：第四季度同比下降13.3%，較第三季度21.7%的跌幅明顯改善。第四季度，公司達成標誌性里程碑，它在中國的第1,000家門店於上海開業。截至去年底，門店總數已達1,022家。入華六載，Tims天好中國已形成可觀布局，業務覆蓋全國82座城市。深入剖析門店總量數據可見，該公司去年前三季度大刀闊斧關閉低效直營店，直營店數量從2023年末的619家縮減至去年9月底的564家。但第四季度該趨勢逆轉回升，截至去年底直營店數量增至576家。與此同時，加盟店數量保持穩步增長態勢，從2023年末的283家增至去年底的446家，佔門店總數的44%。正如我們此前指出，首席執行官盧永臣表示，今年新開門店將主要來自加盟業務，但未透露具體細節。儘管加盟業務利潤率更高且門店數量有望超越直營門店，但其營收貢獻仍遠遜於直營體系。財報顯示，第四季度直營業務創收2.7億元，同比下滑17.7%，但仍佔總營收的81%。相較之下，主要來自加盟業務的「其他收入」當季同比增長25.8%至6,250萬元，但僅佔總營收的19%。公司在成本管控方面表現亦可圈可點：第四季度門店成本與費用同比下降18.8%，營銷費用降幅更達35%。成本管控、閉店優化加上以貝果產品為基礎的定位成功，令Tims天好中國的運營虧損從上年同期的2.18億元收窄至1.17億元，淨虧損由3.11億元降至1.32億元。首席財務官李東強調，公司已「不再像過去幾年那樣燒錢」，且在獲得創始股東新注資後目前現金流充沛。諸多信號表明，Tims天好中國或已走出困境期，正蛻變為一家業務更聚焦、有望在不遠的將來實現盈利的企業。當前要務，是證明在激烈競爭與經濟減速的逆風中，它能夠延續近期的向好態勢。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裡

2025年04月18日

THCH.US

簡訊：台積電首季淨利增六成客戶未受關稅影響

晶片代工大廠台灣積體電路製造股份有限公司（TSM.US; 2330.TW）周四公布最新業績，首季收入8,392,5億元台幣（255.3億美元），同比增長35.3%，淨利潤3,615.6億元台幣，同比增長60.3%，創歷史新高。其中，來自高階運算業務的收入佔比，從去年同期的46%增長至59%，但智能手機業務則從38%降至28%。另外，五奈米製程業務收入比重從去年同期的37%降至36%，但三奈米製程業務則從9%增至22%。從地區看，公司有77%收入來自北美地區。台積電董事長魏哲家表示，目前客戶行為並未因關稅政策有任何轉變，2025年營運展望不變，美元營收將成長24%至26%，預計AI需求仍然強勁。他提到，公司正加碼美國投資，預估將有約30%的二奈米及以上產能將位於美國亞利桑那州。業績公布後，台積電美股周四微漲0.05%，收報151.74美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

TSM.US 2330.TW

新聞概要：霸王茶姬納斯達克上市融資4.11億美元

這是中國精品現制茶飲企業首次登陸美國資本市場。公司產品以簡約著稱，專注傳承中國傳統茶文化陽歌精品現制茶飲企業茶姬控股有限公司（CHA.US）本周在納斯達克IPO，融資4.11億美元（30億元人民幣），創下本年度中概股最大募資規模。該公司不僅是首家赴美上市的中國高端茶飲品牌，也以其對傳統茶飲簡約的堅持，在競爭激烈的市場中獨樹一幟。此次IPO發售1,470萬份美國存托股份（ADS），每股定價28美元，若承銷商行使超額配售權，募資總額可望再增加6,160萬美元。這使其成為自去年11月自動駕駛企業小馬智行（Pony AI）在納斯達克IPO融資約4億美元以來，規模最大的中概股赴美上市案例。上市首日（週四），霸王茶姬股價漲15.9%，公司市值達到59.5億美元。霸王茶姬於2017年在茶葉之鄉雲南創立，當地以普洱茶聞名。公司標榜以更為純粹、簡約的方式詮釋中國數千年歷史的茶文化，並表示已將茶文化「融入基因」，其產品多以不同配比的茶與鮮奶調制而成。這與許多在香港上市、加入珍珠、奶蓋、水果等豐富配料的競爭對手大相徑庭。在品牌視覺體系上，霸王茶姬亦強調國風元素，其商標設計靈感源自京劇經典人物虞姬形象。更舒適的門店場景是霸王茶姬的另一項差異化優勢。有別於同業普遍採用的「即取即走」窗口店模式，其門店設有堂食區域，這樣的運營理念，讓人聯想起星巴克的「第三空間」概念。與星巴克相似，霸王茶姬也重視員工關懷。在納斯達克敲鐘儀式上，公司特別邀請基層員工代表，與加盟商一同參加。與中國新茶飲行業整體發展趨勢一致，霸王茶姬過去幾年借勢城鎮人口增長，以及新茶飲產品席捲全國的浪潮，實現爆發式增長。門店數量從2022年第四季度的1,087家激增至2024年底的6,440家，其中加盟店佔比達97%。營收增速與之匹配，從2022年的4.92億元攀升至去年的124億元（17億美元）。 2023年公司首度實現盈利，利潤額8.03億元，去年淨利潤同比增長超兩倍至25.1億元。在夯實本土市場的同時，全球化布局也是霸王茶姬的新增長極。招股書披露其計劃於今年底前在海外開設1,000至1,500家門店，並已確認將於年內在洛杉磯開設美國首店。詠竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲了解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯係我們。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

CHA.US

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