小牛電動海外報捷本土市場力不從心

2022年10月11日

這家電動車製造商第三季的全球銷量增長了10倍以上，這要歸功於其低定價的電動滑板車深受喜愛

重點：

在截至9月的三個月裏，受中國本土市場銷量下降33%拖累，小牛電動的電動車銷量連續第二個季度下滑
該公司該季度的國際銷量增長了10倍以上，但在爆炸式增長之後仍僅佔總銷量的18%

陽歌

根據最新發佈的第三季初步銷售數據，在為全球擴張奠定基礎一年多之後，電動車製造商小牛電動(NIU.US)似乎找到了一款贏家，那就是它廣受歡迎的電動滑板車。現在，該公司只需要在中國本土市場重獲吸引力。由於近乎不間斷的疫情防控措施，本季度它在中國的銷量繼續下滑。

小牛電動第三季的整體表現並不那麼亮眼，但仍然有樂觀的理由。就像許多中國公司一樣，小牛很快發現，政府的清零政策將疫情防控放在第一位，哪怕可能以經濟增長作為代價，因此過於依賴國內市場，將會帶來巨大風險。

小牛電動及其許多面向消費者的同行已經意識到這個殘酷的現實，它們的店鋪被迫關閉，城市遭到部分或全面封控，令其銷售感受到寒意。小牛這樣的公司受到的打擊尤為嚴重，因為它很大部分銷售來自北京和上海等一線城市，而這些地方受到防疫措施的影響最大。

截至9月的季度初步銷售數據公佈後，小牛電動的股價上週五下跌10%，但週一小幅上漲。不過，過去兩個交易日仍下跌了約8.7%，今年迄今已經失去了80%的市值。

儘管如此，該公司的市盈率仍然達到驚人的19倍，跟我們上次在7月份報道這家公司時差不多。這是因為該公司的利潤也隨著股價下跌而下滑，其中第二季因中國的防疫措施造成的影響導致利潤下降84%，至1,440萬元。

即使在下滑之後，這家名字裏有「牛」的公司，跟同行相比還是挺牛。其目前的市盈率高於國內同行康迪車業(KNDI.US)的7倍，也高於意大利比亞喬集團(PIA.MI)的13倍，不過還是落後於九號公司(689009.SH)誇張的66倍，後者是廣受歡迎的Segway品牌滑板車的製造商。

說實話，小牛電動強勁的市盈率看起來是比較合理的，因為它確實在國際市場取得了理想收益。國際市場比中國市場更可靠，而且由於可比型號的價格更高，利潤率也更高。該公司已經培育了必要的銷售渠道和其他在全球經銷產品的基礎設施，現在只需要把更昂貴、更高端的產品輸送到這些渠道。

目前，小牛電動的國際業務全部是電動滑板車，該產品在4月份登上了美國亞馬遜電動車暢銷排行榜，之後一直榜上有名，目前排名第26位。但這些滑板車的起價僅為799美元(5,700元)，相比之下，最基本的傳統電動自行車價格往往都在1,000美元以上。

電動車助力

小牛電動在最新公告中說，它在第三季開始向北美運送一些價格較高的傳統電動自行車，特別提到了BQi系列車型。在公司的美國網站上，BQi-CE型號的零售價為1,999美元，幾乎是其電動滑板車價格的三倍，不過該型號還沒有在亞馬遜上銷售。

這裡我們應該指出的是，小牛電動在全球範圍內力推這些高端電動車，可能會受益於最近全球航運價格的大幅下跌。去年，該公司指出，高昂的運費——在2020年底，也就是疫情第一年首次出現飆升，阻礙了它發展海外市場的努力。

這並不奇怪，因為它的產品通常比較笨重而成本相對較低，這意味著高昂的全球運輸價格，將大大增加海外銷售成本。因此，隨著運價現在終於回落到疫情前的水平，該公司能夠以比一年前低得多的價格出售這些產品。

接下來，我們將仔細看看第三季初步銷售數據中的數字，它們很好詮釋了我們剛才討論的許多趨勢。在此期間，該公司的整體銷量按年下降19%，至320,789輛，延續了第二季17%的降幅，那是該公司2018年上市以來的首次下降。

該公司在中國的銷量下降33%，至263,189輛，佔其總銷量的82%。相比之下，就在一年前，中國市場佔到單位銷量的絕大多數，比例近99%，這表明該公司在過去一年海外銷售的增長情況。

我們這就來看看小牛電動的國際市場表現，它的海外銷量從一年前的4,967輛(當時多數西方市場仍在努力應對疫情)增加到今年第三季的57,609輛，增長了10倍以上。值得注意的是，第三季95%的國際銷售來自電動滑板車，今年到目前為止，它佔到該公司國際銷售的85%。

除了中國消費者信心低迷之外，小牛電動還將國內市場的增長放緩歸咎於鋰電池成本高企，這反映了許多電動車電池的這種關鍵原材料價格飆升的情況。

該公司對其海外市場的形勢要樂觀得多。它表示：「由於我們已經開始在北美和主要的歐盟國家提供電動滑板車，並建立了廣泛的分銷網路，我們預計電動滑板車的銷量將隨著假期季節的到來繼續高速增長。」

它還說，「我們相信，更加多樣化的產品組合，滿足消費者對城市出行的不同需求，將有助於我們抓住更多的增長機會，並鞏固小牛電動作為領先的城市出行解決方案提供商和品牌的地位。」

儘管如此，我們也預計下個月發佈完整的第三季業績時，小牛會宣佈公司利潤會再次大幅下滑。但隨著海外銷售的持續增長，銷售額年底開始很可能出現反彈，如果目前的趨勢持續下去，到2023年底，海外市場很可能會佔到小牛總銷售量的一半以上。

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消費, 新能源類

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2025年06月03日

2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

公司曾計劃在香港、瑞士及德國上市，但基於市況波動後擱置重點：三一重工挖掘機銷量全球最大海外業務比重持續增加，佔去年總收入逾六成　白芯蕊香港新股市場又再次熾熱，尤其多隻內地已上市的公司來港掛牌，繼A股之王寧德時代（3750.HK, 300750.SZ）在香港掛牌後，有「藥中茅台」之稱的恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）也來港上市，連全球第三大的工程機械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也遞交上市申請文件，為進軍港股鋪路。前身為漣源市焊接材料廠的三一重工，於1989年由梁穩根、唐修國、毛中吾和袁金華共同創辦，1994年改組為一家專注於工程機械製造的於中國公司，2000年改制為股份有限公司，2003年7月公司在上海證券交易所主板上市掛牌，2013年海外收入超過100億元，2023年海外收入佔比更超過50%，目前大股東為三一集團，持有總股本29.46%，當中曾是中國首富的梁穩根，持有三一集團56.74%股權。早在2011年三一重工已計劃來港上市，之後在2022和2023年亦曾宣布考慮在瑞士證券交易所和法蘭克福證券交易所掛牌，但基於市況波動，取消上述各項上市計劃，因此是次計劃在港上市是第二次闖關。市場對挖掘機需求大其實全球工程機械市場規模龐大，尤其受惠基礎設施投資、能源需求、智能化轉型、礦山與採掘設備技術升級等帶動增長，據弗若斯特沙利文的資料，2024年全球工程機械市場規模已達2,135億美元，估計到2030年會增至2,961億美元，期內複合年增長率為5.6%，以銷售計，三一重工位列全球第三大工程機械企業。工程機械市場可細分為挖掘機、裝載機、起重機械、路面機械、混凝土機械和樁工機械，當中以挖掘機為工程機械行業中的核心，2024年全球挖掘機市場規模達632億美元，佔全球工程機械市場的29.6%，預計到2030年，挖掘機市場規模達928億美元，在全球工程機械市場佔比則提高至31.3%。挖掘機為重型工程車輛，廣泛應用基礎設施建設、礦山開採和城市發展等領域。近年來智能化、節能環保技術加速應用，進一步提升施工效率和設備耐用性，配合礦山和大型基建項目，變相令挖掘機新增和替換的需求持續擴大。三一重工為挖掘機行業龍頭，以2020年至2024年銷量計算，市場份額達11.3%，為全球銷量最多挖掘機企業，在中國市佔率達24.5%，更是自2011年後，連續14年在中國位列第一位。毛利率續攀升挖掘機是三一重工最大業務，去年收入及毛利為303.73億和96.67億元，按年分別升9.9%和13.4%，佔集團總收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘機海外銷售持續增長，及中國市場復蘇，帶動小型挖掘機需求回升，因此推動三一重工去年總收入升5.9%至783.8億元，純利按年升32%，達59.75億元。此外，三一重工毛利率持續攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了佔整機製造20%至35%的鋼材價格近年持續下降，還有集團零件自給率高，整體已達60%，挖掘機零部件自給率更高達90%，帶挈集團毛利率有較佳的發展。三一重工雖是中國企業，但海外收入持續增加，由2022年只佔集團總收入的45.5%，增加至去年62.3%，當中亞澳地區（即亞洲、澳洲及中東）佔海外收入最多（佔42.6%）。此外，三一重工對股東派息亦慷慨，在2003年在上交所上市以來，共派股息293億元，2022至2024年股息佔淨利潤30.6%、40.4%和49.8%，反映對股東不薄。不過，要留意工程機械銷售也有淡旺季之分，通常冬季銷售額會較低，主要是受寒冷天氣和春節影響，故工程活動減少，項目暫停或放慢，導致對工程機的需求下降。然而，隨著春季到來，施工活動漸增多，加上新項目在春季上馬，令工程機械銷售額會增加。 ROE較國際同業低整體來講，三一重工股本回報率（ROE）較低，去年只得8.5%，對比國際同業美國上市的Caterpillar（CAT.US）及小松製作所（6301.JP）分別55.3%和14.1%弱，但三一重工A股估值卻達23倍，相反Caterpillar及小松製作所則只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏貴。三一重必需提高業務營運效益，也可透過回購提升股本回報率，一旦ROE提高至雙位數，配合在全球機械市場的領導地位，股價才有上升機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

600031.SHG

簡訊：「車來了」終來了招股集資2.4億元

公交信息服務提供商元光科技（2605.HK）周一在港公開招股，發售2,485.6萬股，一成公開發售，每股售價9.75元，集資約2.4億元，於本月5日截止認購，10日掛牌。元光科技的旗艦應用程序「車來了」主要在中國提供實時公交信息，截至去年底止，公司已覆蓋274個城市，共有用戶約2.98億名，平均月活躍用戶數約2,908萬名。 2024年公司收入2.06億元人民幣，同比增長18%，經調整後淨利潤5,420萬元人民幣，按年增長16.6%。是次集資所得，45%用於增強技術能力、30%用於銷售及營銷工作、15%將作招募團隊，餘下10%作為一般營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月02日

2605.HK

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