中美雖開上市綠燈公司規模受制數據審查

2024年01月15日

已有80多家公司成功在中國證券監管機構備案，申請在美國和香港上市，另有23家公司申請在歐洲發行GDR

重點：

中國最高證券監管機構表示，自去年3月推出新規以來，已有86家公司成功備案，申請在香港和美國IPO
由於數據敏感性問題，在香港和美國新上市的公司，可能主要是融資金額不足1億美元的較小公司

陽歌

今年境外中概股可能開局不算良好，但不要將其歸咎於監管機構。

上周四，中國證監會副主席方星海在一次行業活動上表示，中國證監會「堅定推進資本市場開放，將會同各方，進一步完善境外上市機制」。在表態支持中國公司境外上市約一個半月前，美國監管機構在去年11月底也表達了類似的支持。

但這些支持性的表態，並沒有給香港和美國的中國股票投資者帶來太大鼓舞。僅在今年前兩周，恒生中國企業指數和中國ETF-iShares MSCI (MCHI.US)均下跌約5%，延續了2023年下跌超過10%的趨勢，而標普500指數去年飆升了20%以上。

我們可以反過來看，認為中概股可能會在今年晚些時候上漲，因為許多中概股目前的估值都非常低。去年這個時候，這種樂觀情緒似乎是有依據的，並引發海外上市中概股大幅上漲。當時中國剛剛取消嚴厲的疫情防控措施，美國和中國證券監管機構都發出信號，顯示自2021年中期以來新股上市幾乎凍結的問題，都已得到解決。

就在監管障礙似已消除、疫情結束後反彈在即時，中國經濟卻成了阻礙。去年中國經濟預計增長5%左右，遠低於往年。最近很多經濟指標依然相當黯淡，沒有跡象表明房地產危機會很快得到解決。

說實話，目前中概股的低估值狀態，對價值投資者來說似乎是完美的買入機會，因為即便收入和利潤增長為零，這些股票在達到合理估值之前仍有很大的上漲空間。但很多投資者去年就在等這樣的上漲，卻始終未能如願。

儘管經濟形勢低迷，但值得慶幸的是，當投資者重新發現阿里巴巴(BABA.US；9988.HK)和騰訊(0700.HK)等公司時，監管問題應該不再會成為障礙。這兩家公司一度位列全球十大市值最高公司，而現在，阿里巴巴的市值僅為1,800億美元，約是微軟(MSFT.US)2.9萬億美元市值的二十分之一，後者上周超越蘋果(AAPL.US)，成為全球市值最高的公司。

美國此前曾威脅要驅逐所有在紐約上市的中國股票，但之後在與中國證監會達成信息共享協議，得以查閱中國公司的會計記錄後，美國的威脅意味大大減弱。去年3月，中國證監會還向擬赴境外上市的中國公司，推出了備案管理制度，通過讓之前不受監管的流程正式化，消除了另一個重大的不確定性因素。

大量IPO籌備中

讓我們回到方星海最新的支持表態，他還談到中國公司備案海外上市的最新數據。方星海說，自去年3月底實施新規以來，有51家擬在香港上市、35家擬在美國上市的企業完成了備案。

他還說，累計核准23家上市公司發行全球存托憑證(GDR)，合計募資約122億美元。不少中國企業利用GDR在瑞士、德國和英國的證券交易所融資，這是中國政府鼓勵企業在海外融資行動的一部分。

雖然方星海表態支持，而且成功備案的公司數量也相對較多，但我們應該指出，至少到目前為止，成功拿到備案的都是規模相對較小的IPO。我們《詠竹坊》報道過一些成功備案企業，包括有家保險和墨盒製造商星圖國際，兩家的規模也比較小。到目前為止，只有電動汽車製造商極氪，有可能籌集到1億美元以上，這通常被視作大型IPO的起步標準。

自成功在中國證監會備案以來，已有兩家公司在美國股市上市，分別是制藥商阿諾醫藥(ANL.US)和汽車保險公司車車科技(CCG.US)，後者利用一家特殊目的收購公司(SPAC)借殼上市。這兩家公司上市後的表現都很糟糕，阿諾醫藥自去年10月上市以來股價下跌了一半以上，車車科技自去年9月上市以來更是下跌了三分之二。

在2021年中的IPO凍結前，醫療大數據公司零氪科技、基於雲計算的室內設計公司群核科技，以及和在線約會應用Soulgate等公司都曾提交申請，希望通過在美國上市融資1億美元或更多。但這些公司後來都撤回了申請。只有Soulgate曾試圖在香港重啓IPO，並於2022年年中提交了申請，但最終未能上市。

雖然與金融相關的監管障礙已經全部清除，但剩下的最大障礙似乎是數據安全。中國目前要求所有用戶超過100萬的IPO申請者都要接受數據安全審查，而且由於擔心這些公司的敏感用戶數據可能會被外國政府獲取，中國似乎並不急於批准這些公司在海外上市。

這類障礙可能會使很多中國最大的企業難以在海外上市，因為100萬用戶的門檻適用於許多公司。這意味著，中國企業在紐約和香港進行大規模IPO的日子，可能很大程度上已經成為過去。儘管如此，我們可能依然會看到一些製造商的大規模上市，比如極氪，它們的IPO應該不那麼敏感，因為不存在大量的用戶數據。

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新聞

簡訊：Shein首間實體店巴黎開幕線上平台卻面臨封禁危機

中國快時尚電商Shein位於法國巴黎BHV Marais百貨公司的首間實體店，本月5日正式開幕，然而其線上平台卻在法國面臨封禁危機。據財新報道，法國經濟、財政及工業、數字主權部同日宣布，政府已啟動程序，暫停Shein在法國的線上運營，直至公司證明其所有內容符合當地法規，相關部門須在48小時內完成初步審查。目前Shein已主動暫停其在法國的第三方平台業務，自營業務仍在正常運營。據法國媒體報道，封禁行動源於Shein平台涉嫌販售兒童形象性玩偶與違禁武器。巴黎檢方同時對Shein、阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下速賣通（AliExpress）、拼多多（PDD,US）旗下Temu，以及美國跨境電商平台Wish等平台展開調查。檢方指控這些平台未能有效監控上架商品來源與內容，涉嫌放任違禁品販賣。事實上，Shein在巴黎開設實體店的消息傳出後，立即遭到當地百貨商、服裝協會等多方抵制。批評者認為，Shein的快時尚模式與巴黎追求永續與文化價值的時尚理念背道而馳，將破壞本地產業的生態與社會責任形象。巴黎市長伊達爾戈亦公開譴責象徵快時尚的Shein入駐BHV，稱「這一選擇違背了巴黎的生態和社會願景」。儘管如此，以Shein為代表的中國跨境電商平台，在法國的表現仍然亮眼。法國時尚學院（IFM）數據顯示，2025年上半年，在法國15大時尚零售商榜單上，Shein位列第5位，Temu位列第15位。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月07日

簡訊：百利天恒啓動香港IPO 有望納入港股通

生物制藥企業四川百利天恒藥業（2615.HK；688506.SH）於周五啓動香港IPO，計劃以每股347.50至389港元的價格發行863萬股，最高集資額可達33.6億港元（約合4.32億美元）。認購將於11月12日截止，港股上市交易日定為11月17日。公司已在上交所上市，因而其具備納入港股通的資格——該計劃可使內地投資者最早在上市首日即可交易其新掛牌股票。港股通機制允許內地與香港投資者跨境買賣對方市場的股票。這家專注於抗體偶聯藥物（ADCs）等創新大分子腫瘤療法的開發商——其產品被喻為抗癌「生物導彈」——自2023年初登陸科創板以來表現強勁。其股價迄今已累計上漲逾十倍。百利天恒表示，港股上市將加速其國際化戰略佈局，包括拓寬融資渠道、快速推進研發管線的全球臨床試驗及商業化進程。本次港股發行的基石投資者包括戰略合作夥伴百時美施貴寶（BMY.US）等知名企業，以及奧博資本（OrbiMed）、德福資本（GL Capital）、阿多斯資本（Athos Capital）、富國基金（Fullgoal Fund）等頭部投資機構。聯席保薦人涵蓋高盛、摩根大通及中信證券等頂級投行。余特莉咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月07日

2615.HK 688506.SHG

向小米說「不」的華米是迷因還是黑馬？

入門級可穿戴設備製造商華米科技，第三季度收入增長78.5%，但預計本季度增速將放緩至約40% 重點：華米科技在截至9月的三個月內，錄得連續第二個季度的強勁收入增長，並在經調整後的營運層面實現收支平衡自從轉向發展自有品牌Amazfit、減少對小米依賴後，公司正逐步走出虧損陰霾陽歌是被炒作的「迷因股」，還是真有實力的可穿戴市場黑馬？這正是懸在華米科技（ZEPP.US）頭上的大問題。自7月以來，隨著投資者在全球健身穿戴設備市場的「折價區」中發現這家公司，其股價已暴漲逾九倍。公司於本周二公布最新季度業績，顯示收入強勁增長，旗下Amazfit品牌已在入門級市場找到穩固定位。雖然有人認為該股過去四個月的暴漲帶有高度投機性，類似2021年遊戲驛站（GameStop, GME.US）的「迷因股」現象，但從我們的角度來看，這波漲勢顯得更具持續性。值得指出的是，該股自9月創下多年新高後，其後又回落約40%。即便經歷如此劇烈的漲跌，華米當前的市銷率仍僅為3.98倍，約是唯一上市競爭對手佳明（GRMN.US）7.39倍的一半多一點。這顯示華米近期股價上升，更可能反映其過去被嚴重低估，如今只是逐漸被市場重新發現。有趣的是，這家公司至今仍未受到華爾街分析師的廣泛關注。根據Yahoo Finance數據，目前僅有一位分析師追蹤華米，而其最新財報電話會議的參與者，多來自規模較小的研究機構，例如Fundamental Research Corp.和Point72 HK。我們預計這種情況可能在明年改變，畢竟在這個快速成長的電子裝置細分市場中，能夠獨立上市的公司並不多。華米在市場正迅速取得進展，但品牌形象仍有待提升。公司以平價健身手環聞名，功能與同業相似，但價格更具吸引力。最新推出的錶款Amazfit T-Rex 3 Pro是第三季度的亮點產品，售價約300美元，遠低於佳明同類產品的1,100美元，並在亞馬遜上獲得相當不錯的用戶評價。然而俗話說「一分錢一分貨。」在權威科技媒體《Wired》對T-Rex 3 Pro的評論中，記者寫道：「幾乎每個操作畫面、每次嘗試更改設定、每次想做最基本的事情，都讓我想抓狂。它的糟糕程度幾乎令人印象深刻。」顯然，華米在提升產品使用體驗、與Garmin和Fitbit等品牌競爭上仍有許多改進空間。不過至少目前為止，其低價策略正強力推動營收增長——公司自今年第二季度起重新恢復增長，並已實現正向現金流，距離多年虧損後重返盈利更近一步。告別小米如今的華米，在許多方面都像是這家中國公司的「第二人生」。它最初主要是以授權方式，為智能手機巨頭小米（1810.HK）生產可穿戴設備起家。然而，公司很快意識到這類代工業務利潤極低，而且高度依賴與小米的合作關係——一旦小米終止授權或另尋其他合作夥伴，業務就可能受到重大衝擊。過去幾年，華米已逐步擺脫對小米產品的依賴，如今小米相關產品僅佔其總銷售額約5%。但這個「斷奶」過程頗為艱辛，導致營收急劇下滑，並一度陷入虧損。華米在截至6月的季度中，終於實現大幅收入增長，受惠於新產品上市並普遍獲得好評，收入按年上升46.2%。到了第三季度，增長勢頭進一步加快，按年大增78.5%，由去年同期的4,250萬美元升至7,580萬美元。不過，公司預期這一高速增長將在第四季度放緩——這一季度通常是消費電子製造商的旺季，受聖誕購物季推動。華米預測收入將按年增長約40%，介於 8,200萬至8,600萬美元之間。這項較保守的展望或成為股價下跌的主要誘因——自公告發布後的兩個交易日內，華米股價累計下跌約25%。但正如前文所述，即使在回落之後，其股價自7月以來仍上漲逾九倍。公司的毛利率也在持續改善，這直接得益於自有品牌的發展。第三季度毛利率達38.2%，較第二季度上升2個百分點，但仍低於去年同期的40.6%，且與佳明最新季度60%的毛利率相比，仍有明顯差距。此外，由於近期記憶體晶片價格飆升，華米的毛利率在未來幾個季度可能面臨壓力。…

2025年11月07日

ZEPP.US

簡訊：汽車之家第三季度盈利微跌1.5%至4.2億元

汽車交易平台汽車之家（2518.HK ; ATHM.US）周四公布第三季度業績，收入17.8億元人民幣（下同），與去年同期相若；期內盈利4.2億元，同比微跌1.5%。汽車之家首席財務官曾岩表示，因在內容多元化方面取得顯著成效，有力推動用戶增長。據QuestMobile數據，公司9月移動端日活躍用戶達7,656萬，同比增長5.1%。另外，得益於新零售業務的強勁貢獻，在線營銷及其他業務收入實現同比增長32.1%。公司在第三季度的營業成本為6.46億元，按年大增58%。公司解釋因在下沉市場拓展創新業務，加上股權激勵費用上升，產生較高的交易成本。汽車之家周五平開報48.6港元，公司過去一年股價由高位下跌23%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月07日

2518.HK ATHM.US

重點：