歷來龍年恒指全漲 大行估重上兩萬點
受中國經濟復甦不理想及中美博奕影響，恒指在兔年大跌28.6%，傷透投資者的心，寄望龍年可以「龍轉乾坤」 重點︰ 恒指1969年面世以來，歷來四個龍年全數錄得正回報，平均上升近14% 美國總統大選及美國何時降息，將成為阻礙港股在龍年能否「飛龍在天」的主要因素 裴梓龍 港股兔年表現差強人意，不但未能乘著中國於新冠疫情後全面解封而急升，反而受中美關係及中國經濟復甦不如預期影響而大挫，最終恒指累挫6,298點，跌幅高達28.6%，成為歷年表現最差的兔年。 對中港股市的投資者來說，兔年絕不好受，然而「送兔迎龍」，甲辰龍年港股首三個交易日全部紅盤高收，累漲593點，突破16,300點關口，開局相當不錯，大有「龍轉乾坤」之勢。 事實上，在踏入龍年之前，市場已不斷傳來好消息，例如中國官方準備兩萬億元平準基金入市，同時推出組合拳刺激經濟及股市等。踏入龍年後，過去一直被外資拋棄的中概股，獲加拿大養老基金增持，於去年第四季買入阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)、理想汽車(LI.US; 2015.HK)、京東(JD.US; 9618.HK)及網易(NTES.US; 9999.HK)。此外，傳奇對沖基金，被稱為「沽空王」的Scion Asset創辦人Michael Burry的基金，去年第四季也進一步增持阿里巴巴和京東等中資股份。 不過，各大投資銀行及券商對港股今年表現不敢太進取，雖然中港股市的估值已跌至很低，但仍受不明朗因素困擾，除了中國復甦速度及中美博奕等老問題外，還需要面對全球地緣政治、美國降息時間表，以及美國總統大選等考驗。 摩根士丹利認為恒指最樂觀可見21,500點，最低或見11,350點，瑞銀則看20,600點，光大國際和富途認為恒指最高可見21,000點，至於滙豐和凱基亞洲較悲觀，分別看19,890點及19,260點。 大華繼顯(香港)策略師楊韻銳估計，恒指龍年最高可見20,500點，「回望恒指30年數據，每次在接近8倍市盈率、股息率5厘左右便會見底，而今年1月已經非常接近。」 他建議投資者留意中國製造業採購經理人指數(PMI)何時重回50以上的擴張區間，「官方政策出台後，需要時間才能見效，1月新增貸款數據已經高過預期，是不錯的現象。回望2015年6月，中港股市場也曾爆發股災，之後官方出手救市，PMI大約半年後重回50水平以上後，股市便正式回升」 龍，一直被華人視為吉祥、帝王的象徵，回望恒指生數自1969年11月24日推出以來，55年間經歷四個龍年，巧合的是恒指在這四個龍年均全部上升，平均回報達14%。 1976年的火龍年，港股回報為5%；12年後的1988年，總回報高達33%，而當年恒指在新年後首個交易日與今年一樣低開高走，難免令人對今年有所憧憬；至於2000千禧金龍年，恒指回報較差，只有0.48%，2012年的水龍年，恒指回報達15.44%。 從數據上看，港股在過去四個龍年表現不俗，然而歷史告訴我們，這四個龍年都是波折重重，但最後都能柳暗花明。例如1976年，正值中國內地政局動盪，恒指首季大漲超過30%，但之後大幅回落，隨着政局轉趨穩定，恒指才重展升勢；1988年前一年，由美國華爾街引爆的股災席捲全球，港股也受重創，1987年10月26日曾創下單日下挫33.33%的史上最大單日跌幅，到1988年的龍年後才轉穩，恒指跟隨環球股市回升。 避開中美博奕股份 到千禧龍年，本港掀起科網熱潮，當年的TOM.COM(2383.HK，現稱TOM集團)上市引爆股民狂熱，為獲得申請表通宵達旦排隊，連IPO表格都有人炒賣，然而狂熱冷卻後，科網股爆破，雖然恒指全年仍有0.48%回報，但大批炒科網股的股民損失不菲。至於2012年，先有中國官方「放水」刺激經濟，帶動港股上漲，之後卻爆發歐債危機，拖累恒指大幅下挫，年中歐、美、日開啟印鈔機救經濟，加上內地經濟復甦，刺激恒指由低位約18,000點，反彈近5,000點。 踏入2024木龍年，市場估計也不會平凡，其中最大不穩定因素在於中美博奕，還有下半年美國總統大選，「中國牌」絕對是特朗普及拜登的重中之重，新年前藥明生物(2269.HK)突然被美國兩黨議員呼籲制裁而暴跌便是一例，最近更傳出拜登政府正考慮限制中國新能源車及相關零件，以及增加中國新能源車進口關稅等，市場估計制裁消息今年或不絕於耳，影響投資者信心。 另一關鍵在於美國何時降息，現時美國經濟數據仍然堅挺，市場認為上半年減息機會不大，大部份認為6月開始降息，理論上降息有助中港股市表現，同時為內地「放水」救經濟提供更大空間。 金利豐證券研究部執行董事黃德几說，投資者在龍年應盡量避開與中美博奕相關的股份，「例如中國移動(0941.HK)的盈利增長穩定、股息率高，而且主要在內地提供服務，會是一個好選擇。」 楊韻銳則認為科技股的估值已很低，例如阿里巴巴的預測市盈率只有8倍，由於每股手持現金達19港元，扣除現金後，預測市盈率只有5倍，可能有反彈空間。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裡聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
助貸業務仰賴現金流 百望雲二度遞表
以雲端財稅技術起家的百望雲，正積極發展助貸業務，開拓小微企業融資大數據分析市場 重點： 百望雲在中國面向小微企業融資大數據分析市場排名第二，市場份額為5.9% 公司支付營銷代理的轉介費，由2020年的2,450萬元增加至去年的1.7億元 李世達 一張小小的發票，背後藏有難以想像的商機。2015年，國家稅務總局推出《「互聯網+稅務」行動計劃》，傳統「以票管稅」開始逐步向「以數治稅」的方向轉變。用電子發票取代傳統發票，為雲端財稅業務打開了大門。 為企業提供財稅數字化及數據驅動智能解決方案的百望集團股份有限公司(下稱百望雲)2月9日向港交所遞交上市申請，公司曾於2021年衝刺A股上市無果，後又於2023年6月28日遞表轉戰港交所，今次是二度遞表。 中國在2021年開啟全國統一電子發票服務平台和「數電票」(數字化電子發票)的試點，讓財稅數字化賽道獲得高度關注，從2017年起的四輪融資獲得逾10億元資金，吸引包括阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)、復星國際(0656.HK)、大眾公用(1635.HK)等明星資本的青睞。 根據申請文件，百望雲2022年在中國雲端財稅相關交易數字化市場排名第一，市場份額為6.6%。同年完成約七億張發票處理請求，在中國財稅相關交易數字化解決方案提供商中排名第一。 然而在政策與資本的加持下，百望雲仍陷入連年虧損的泥淖。根據申請文件，公司收入從2020年2.9億元，增長至2022年的5.3億元；2023年首九個月收入4.7億元也好於2022年同期的3.8億元。但在實現收入增長的同時，公司仍連年錄得虧損。2020年至2022年三年虧損近十億元，2023年截至9月30日止九個月亦虧損2.1億元。 對於虧損擴大，公司表示是由於今年首9個月期間，用於激勵僱員的股份開支，由去年同期的750萬元，大增至1.6億元。另外，期內為發展數字精準營銷服務產生的轉介費，亦由1.1億元增加至1.7億元。導致毛利率由2022年9月30日為止九個月的41.4%，大幅下降至2023年同期的29.1%。 從業務層面來看，百望雲的收入主要來自「提供財稅數字化解決方案」及「數據驅動智能解決方案」兩大項。其中前者佔收入比重由2020年的42.7%降至2023年9月30日止首九個月的27.6%，後者則由21.6%上升至57.2%，成為公司主要收入來源。 數據驅動智能解決方案分為「數字精準營銷」和「智能風控」兩項服務，前者是向小微客戶精準推薦金融產品，後者是為企業提供風險控制，換句話說便是「助貸業務」。 助貸業務成長快速 隨著票據電子化的發展，掌握電子發票數據的服務提供商，便成為財稅大數據分析的領先者。按2022收入計，百望雲在中國面向小微企業融資的交易相關大數據分析市場排名第二，市場份額為5.9%。 百望雲與外部營銷代理合作，推廣金融服務提供商(如銀行)推出的金融產品，並根據相關產品的申請條件識別潛在客戶。公司會根據促成銷售的金融產品的價值，向金融服務提供商收取服務費，並根據金融產品的價值，向營銷代理支付轉介費。截至2023年9月30日，公司營銷代理數量已增至516名。2023年首九個月，促成銷售的金融產品價值達356億元，較上年同期增長73%。 助貸業務雖然成為收入增長的主要動力，支付給營銷代理的轉介費卻也侵蝕了利潤。根據申請文件，轉介費由2020年的2,450萬元、佔總銷售成本15.6%，大幅增長至2023年9月30日止九個月的1.7億元、佔總銷售成本49.7%。整體銷售成本則佔總收入31.8%。 轉介費的增加，令百望雲對現金流更為依賴。截至2023年9月30日，公司流動資產總額為9億元，但流動負債總額卻達23.9億元，經營活動現金淨額為負1.3億元。現金及現金等價物從2021年的5億元減少至2023年9月30日的2.1億元，下滑幅度近六成。吃緊的財務狀況也是百望雲急於上市籌集資金的主因。 數據分析市場前景看好 雖然百望雲在中國雲端財稅相關交易數字化市場排名第一，但市場份額僅為6.6%，顯示行業競爭仍然激烈。著重助貸業務發展或許是有利的策略，公開資料顯示，2022年，中國中小微企業數量已經超過了5,200萬戶，個體工商戶達到1.1億戶，其中55%左右的小微企業存在融資難題，其資金缺口高達22萬億元。 根據申請文件，中國面向小微企業融資的交易相關大數據分析市場，由2018年的13億元增加至2022年的45億元，複合年增長率為35.2%，至2027年更將達到153億元。 但營銷業務方面的增長，始終來自於財稅數字化方面的累積，唯有通過技術累積及準確的商業布局，才能維持市場上的有利地位。作為一家以技術起家的雲企業，百望雲正走在差異化競爭的道路上，他們仍需要證明自身的盈利能力，並持續在研發上投入，才能在上市後獲得投資人的青睞。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
應對經濟不確定性 眾安依靠網購及旅遊人群
這家數字保險公司今年1月和2023年全年毛承保保費收入總額穩健增長，這可能得益於它的保險產品深受網購和旅遊人群的歡迎 重點： 眾安在線1月毛承保保費收入總額24億元，同比增長約20% 該公司針對網購和旅遊相關保險頗受歡迎，推動了它的收入增長 梁武仁 俗話說，彼之砒霜，吾之蜜糖。但對眾安在線財產保險股份有限公司(6060.HK)來說，把這裡的「砒霜」換成「不確定性」興許會更貼切，該公司正借助對其保險的強勁需求，安然渡過中國經濟長期放緩的難關。它不同於其他很多處境艱難的公司，後者通過防範各種經濟不確定性的產品賺錢。 上周，眾安在線表示上個月毛承保保費收入總額24億元，較2023年1月增長約20%。這低於該公司去年上半年37.5%的同比增幅，但也算相當不錯了，特別是面對中國當前的經濟下行壓力，消費者變得越來越謹慎。 事實上，最新的月度增長遠好於2023年1月，彼時眾安在線保費同比僅增長1.5%，之後幾個月增速才有所加快。該公司2023年全年毛承保保費收入總額增長25%，至295億元。 這裡我們應該注意到，今年開局強勁也可能部分是由於時機的原因，因為今年的春節長假是在2月份，而去年是在1月份。這意味著我們可能要等到2月份的數據出爐，然後才能最終確定這家創新保險產品提供商2024年的開局如何。 在春節長假結束後股市普漲的背景下，眾安在線的股票在最新公告發佈後的兩個交易日裡上漲10%。但和大多數中國公司一樣，其股價今年仍下跌約27%。 眾安在線由阿里巴巴、騰訊和金融巨頭平安保險於2013年共同創立，早期因一款針對阿里巴巴旗下網購平台淘寶購物退貨費用的產品而聲名大作，該產品隸屬於公司的「數字生活」業務 。多年來，它一直在努力增加其他產品類型，尤其是健康保險，後者已和數字生活產品一起，成為公司最大的兩個產品線。 去年上半年，數字生活板塊佔據眾安在線營收增長最大的份額。在那六個月裡，來自此類產品的保費同比激增近53%，是主要業務線中增長速度最快的，約佔總保費的40%，相比之下健康保險在總保費中的佔比為35%。 數字生活產品可能會繼續推動眾安在線的收入增長。此類產品的費用通常較低，因此不太可能讓那些不想多花錢，又想獲得網購保障的買家發愁，即便是在目前中國經濟疲軟，房地產和股市低迷導致家庭財富縮水的情況下。 數字生活板塊還包括旅遊保險，涵蓋從航班延誤到酒店取消的各種保險。隨著中國消費者進行「報復性旅遊」，對此類產品的需求可能會增長——在三年新冠疫情防控之後，旅遊行業的表現比大多數行業都要好。對眾安在線來說，一個令人鼓舞的跡象是，官方數據顯示，在本月的春節長假期間，中國的旅遊支出比去年增長了三分之一以上，甚至超過了疫情前一年，即2019年的水平。 盈利挑戰 在營收增長方面，眾安在線的表現相對較好，但盈利能力可能要棘手得多。首先，數字生活產品的利潤率遠低於其他業務線。儘管數字生活產品的運營費用相對較低，但去年上半年，眾安在線在索賠和相關費用中支付了超過該類別68%的毛保費。 因此，數字生活產品的所謂綜合成本率(所有索賠和其他費用佔毛保費的比例)為99.8%。換句話說，這些產品每100美元的毛保費中，該公司獲得的利潤只有微不足道的20美分。相比之下，健康類產品的比例要好得多，為92.5%。 這意味著，如果數字生活產品的增長大大超過其他領域的增長，這實際上會損害眾安在線的利潤，因為這個類別的盈利能力要低得多。儘管如此，自2021年首次實現承保盈利以來，眾安在線的利潤率一直在持續改善。去年上半年，它的承保綜合成本率為95.8%，較上年同期改善0.7個百分點。 投資收益是保險公司整體利潤的重要組成部分，也是眾安在線的另一大變數。該公司採取保守的投資策略，將絕大部分資產配置到固定收益投資，它們比近期波動較大的股票更安全。截至6月底，固定收益投資佔眾安在線總投資資產的82%以上，高於去年同期的78%。 在中期報告中，眾安在線表示，將保持固定收益投資的比例穩定。這無疑將有助於保護該公司免受股價波動的影響。在該公司比現在更具冒險精神的過去，股價波動曾導致其收益大幅波動。 但在中國當前的低利率環境下，這種投資策略也面臨挑戰。債券投資的收益率將繼續走低，如果中國央行今年降息（許多人預計會降息），債務投資的收益率可能會進一步下降。就在本週二，央行為了扶持房地產市場而下調了一項關鍵利率。 接受雅虎財經調查的15家分析機構預計，眾安在線今年的利潤將下降8%，儘管它們預計營收將增長13%，這反映出獲得豐厚投資回報所面臨的挑戰越來越大。 眾安在線目前的遠期市盈率約為11倍，遠高於中國平安(2318.HK; 601318.SH)的3.5倍。這表明投資者似乎更青睞眾安在線，這或許是有充分理由的，因為它專注於規模更小、價格更實惠的產品，這些產品可能比人壽保險等傳統產品更能經得起中國經濟低迷的考驗。 詠竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裡聯繫我們。 欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裡
美團海外擴張 王興御駕親征
內地經濟增長放緩，美團首席執行官王興決定親身轉戰海外，將最核心的外賣業務交棒「少壯派」，但能否為公司尋求新增長點則有待觀察 重點： 王興將核心本地商業的重點業務整合後，交由高級副總裁王莆中掌管，主要的新業務則交由高級副總裁張川負責 美團於2022年底已放眼海外，去年在港推出「KeeTa」服務，今輪由王興親自下場，相信有助加快拓展步伐 羅小芹 2月2日，美團(3690.HK)首席執行官王興向員工發內部通知，宣布公司多項業務整合及人事調整。簡單來說，王興將內地業務分兩部分，由兩位高級副總裁王莆中與張川分管，但重點仍是王興親自掌管境外、無人機業務，冀加快擴張海外業務。 在核心本地商業上，美團對到家事業群、到店事業群、美團平台、基礎研發等進行整合，以往在店服務和基礎研發是相對獨立地營運，整合後全部向高級副總裁王莆中匯報，而大眾點評、SaaS、騎行、充電寶等新業務交張川負責，其他組織保持不變。 擅玩權力遊戲 王興是內地少數科技企業中還在擔任首席執行官的創始人，這與他極具攻擊性的性格有關。美團歷次收購中，都擠掉被收購公司的首席執行官，較明顯的例子是美團收購大眾點評，迫使後者的創始人張濤敗陣離場。此外，去年6月美團聯合創始人王慧文以個人健康為理由辭去非執行董事職務，今次王興將經驗豐富的張川調職往新業務，都反映他擅於玩權力的遊戲。 美團業務大致分為核心本地商業和新業務兩部分，前者營收約佔整體四分三，是盈利的主要來源。美團去年前三季核心本地商業的營收環比錄得穩步增長，但第三季經營利潤率降至17.5%，低於第一季的22%和第二季的21.8%，反映外賣業務的競爭愈趨激烈，利潤率持續受壓。 新業務營收約佔整體四分一，過去三季此分部的虧損受控於50億水平，而且經營虧損率持續改善，由初期高近50%，到去年上半年降至略高於30%，第三季更改善至27.2%。美團去年第三季還錄得經營現金流入112億元，持有251億元的現金及等價物和1,085億元的短期理財投資。 美團財政尚算穩健，只是新業務未能轉化為新增長點，影響整體利潤率。去年第三季經調整淨利潤率為7.5%，低於第一季的9.4它%及第二季的11.3%，加上主要股東減持，拖累股價表現。 美團於2021年宣布戰略升級，圍繞著「本地生活」的消費服務場景，將自己逐步武裝成一個「超級App」，服務涵蓋到店團購、外賣、酒店旅行、騎行、前置倉、社區團購以及充電寶等，當年亦是字節跳動旗下抖音殺入「本地生活」的賽道，雖不能說美團的戰略升級是為了應對抖音，但之後抖音加快成為美團本地生活服務最大勁敵。 市值蒸發逾八成 過去幾年，美團為了抗衡抖音等新對手，加大了對雜貨零售、團購和直播等新措施的投資。如果說這三年間，抖音的確對美團構成威脅，惜未能撼動其一哥地位，但美團只能慘勝對手，期間市值大跌85%，公司股價由2021年2月17日收市新高451港元暴跌至2月9日的67.3港元，市值萎縮至約4,200億港元。最新股價不單跌穿2018年上市招股價69港元，而且是同期表現最差的藍籌股之一。 美團原於2022年底便著手部署開拓海外市場，也許是美團與抖音競爭激烈，讓王興遲遲沒騰出手落實計劃。美團今輪整合內地業務，一方面簡化營運架構，削減成本提高潤率，並且集中資源，不再胡亂打消耗戰，另方面，美團在國際業務跨出第一步。2023年5月，美團在香港推出「KeeTa」服務，迄今已成為香港第二大外賣平台，僅次於德國外賣巨頭Delivery Hero旗下的Foodpanda。 根據追蹤業務收入的香港公司Measurable AI數據，2023年12月Foodpanda應用軟體佔當地食品外賣市場的42%份額，儘管「KeeTa」服務未覆蓋全港，但市佔率達37%，Deliveroo Plc為20%。 美團欲購Foodpanda 值得一提，去年9月德國外賣巨頭Delivery Hero表示正就出售公司在東南亞的部分業務進行談判，涉及新加坡、馬來西亞、菲律賓、泰國、柬埔寨、緬甸以及老撾的Foodpanda業務。當時未透露誰是潛在買家，隨後11月傳出美團是潛在買家之一。 近日市場盛傳美團與Delivery Hero的商業談判告吹，Delivery Hero首席執行官Niklas Ostberg於週三（14日）接受CNBC訪問時表示，公司能永續地營運東南亞業務，他感到非常高興，似乎美團擴張海外業務，並未如預期般順利。 以現價計，美團預測市盈率12.6倍並不昂貴，但海外市場並非美團主場，它需要克服水土不服的魔咒。中國科技公司開拓海外市場，較成功的有抖音的姊妹公司TikTok、快速時尚新星Shein及拼多多(PDD.US)，除此之外，成功例子其實寥寥無幾。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們…
需注入更多資金助力 Tims天好中國擴張計劃放緩
由於與品牌所有者在新投資方面存在分歧，Tims天好咖啡連鎖在華營運商的擴張落後於計劃 重點： ● Tims天好咖啡品牌的所有者RBI的首席執行官表示，Tims天好中國需要「投入更多資金」，「以激動人心的方式」擴大這個咖啡品牌的在華業務 ● 此前的公司數據顯示，截至1月中旬Tims天好中國在華擁有909家Tims天好咖啡門店，低於此前計劃到2023年底擁有1,000家門店的目標 陽歌 有沒有人想要甜甜圈? 自從Tims天好咖啡在中國的營運商去年決定把該品牌的這道招牌餐點之一從菜單上去掉後，如今在它的中國門店裡，你很有可能已經看不到它的身影了。現在，對於該連鎖品牌在中國的營運商Tims天好中國(THCH.US)來說，現金似乎也越來越少，而這正在侵蝕該公司在中國市場大舉擴張的計劃。 這是餐飲品牌國際(QSR.US)上周財報電話會議上的多番言論傳遞出的一個重要信息。該公司是Tims天好咖啡品牌的所有者，也是Tims天好中國的合作夥伴。作為一家合資企業，Tims天好中國的其他股東包括Cartesian Capital，以及中國本土合作夥伴騰訊和物美。在電話會議上，餐飲品牌國際（簡稱RBI）首席執行官喬希·科布扎(Josh Kobza)發表一些言論，暗示Tims天好咖啡在中國的業務意外放緩。 單獨上市的Tims天好中國尚未公佈第四季度的業績。一位發言人告訴詠竹坊，公司對科布扎的言論不予置評（科布扎具體說了什麼，我們稍後再做介紹）。 但這並不妨礙投資者表明自己的態度，在RBI公佈第四季度業績併發表中國市場相關言論當天，Tims天好中國在紐約掛牌交易的股票下跌了5.6%。今年迄今為止，該股已下跌22%，自2022年9月通過與特殊目的收購公司(SPAC)合併上市以來，該股已下跌超過80%。 具有某種象徵意義的是，最新這一輪拋售導致Tims天好中國的市銷率(P/S)跌至具有重要心理意義的1倍以下，截至上週末是0.97倍。相比之下，肯德基和必勝客在中國的營運商百勝中國(YUMC.US；9987.HK)的市銷率為1.54倍，而披薩連鎖達美樂比薩(DPZ.US)在中國的營運商達勢股份(1405.HK)的市銷率則為3.75倍。 我們上月首次指出可能出了問題，當時Tims天好中國公佈的部分最新門店數量數據似乎表明，該公司落後於在華開店目標。數據顯示，1月初，該公司在中國擁有909家Tims天好咖啡餐廳，遠低於其在2023年中預測的到去年底擁有1,000家門店的目標。 擴張放緩背後的罪魁禍首可能是中國經濟放緩，加上Tims天好咖啡連鎖在中國的業績不及預期造成的雙重打擊。經濟放緩的影響誰都逃脫不過。但就具體公司而言，2018年進入中國並在幾年後開始大舉擴張的Tims天好咖啡連鎖，似乎仍在努力站穩腳跟。 科布扎含蓄地談到了這個問題，他提到「在華業績疲軟」是對四季度RBI總的同店銷售額產生負面影響的一個因素。他沒有具體提到中國的Tims天好咖啡連鎖，而且我們還應該注意到，RBI旗下的另一個大品牌漢堡王也通過另一個合作夥伴在中國市場佔據重要地位。 疲軟的國際業績 从他的話裡，我們就來仔細看看科布扎究竟說了什麼，從他的話里，可以聽出Tims天好咖啡未能達成開店目標是因為資金短缺。 「關於Tims天好咖啡的業務，我們認為我們的合作夥伴需要投入更多資金，以激動人心的方式擴大這項業務，我們認為他們這麼做至關重要。」他在談到該品牌在華業務時說。「我們正在與這兩家公司合作，為實現我們的增長願望奠定必要的基礎，我們知道我們有能力做到這一點。」 在電話會議的問答環節，幾位分析師問到了中國市場的情況，科布扎隨後補充說：「我們也確實認為，需要向該業務投入更多資金，才能真正發揮其潛力。」 這些言論似乎都表明，Tims天好中國正在猶豫是否要像之前計劃的那樣，大舉向中國的Tims天好咖啡連鎖店投入資金。此外，該公司最近也很有可能難以獲得資金，因為出於對中國經濟放緩，以及中美緊張局勢相關地緣政治風險的擔心，許多銀行和其他資金來源都在減少對華投資。 由於在中國市場的擴張速度不及預期，RBI表示將把今年全球餐廳數量的增長預測，從5%下調至4.5%左右。 科布扎在談到中國時提到的「業績疲軟」，體現在了Tims天好咖啡國際業務的同店銷售額數據中。儘管漢堡王的國際業務錄得同店銷售額增長，但在四季度，Tims天好咖啡的同店銷售額卻下滑6.3%，較上年同期4.3%的降幅有所加快。 發佈最新季度業績的同時，RBI公佈了一個五年計劃，目標是到2028年在全球範圍內擁有7,000家Tims天好咖啡連鎖店，這將比去年底的4,525家增加50%以上。該連鎖店的中國業務是其擴張的重要組成部分，因為它的在華連鎖門店數量為909家，約佔去年底全球1,308家門店總數的70%。 除了在去年年底擁有1,000家門店的目標之外，Tims天好中國此前還表示，他們計劃到2026年底在華擁有3,000家Tims天好咖啡連鎖店。這些計劃與百勝中國和達勢股份等公司的大舉擴張計劃相類似。百勝中國的目標是到2026年在華擁有2萬家門店，達勢股份的目標是到2026年在華開設1,500家門店。 Tims天好中國去年第三季度的收入同比增長42.7%，達到4.36億元。表面上看可能還不錯，但要考慮到大部分乃至全部增長可能都來自新店開業，而同期新店開業增幅更是高達57%。所有這些都表明，Tims天好中國在華擴張計劃面臨阻力，並且除非RBI願意介入並提供更多援助，否則它可能需要收縮擴張計劃。 詠竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裡聯繫我們。 欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裡
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坦白從寬 美證監放容聯雲一馬
美國證券監管機構指控這家雲服務提供商存在虛報收入，但由於該公司配合調查，未對其處以罰款 重點： 美國證券交易委員會(SEC)指控雲服務提供商容聯雲收入造假，但也對它配合調查予以認可 公司於12月宣布對董事會進行大改組，但由於競爭激烈和中國經濟放緩，它的重建還有很長的路要走 陽歌 它曾是這個凍結期前最後一批在紐約上市的大型集資公司，2021年2月在紐約上市時籌集了3.2億美元，中國雲服務市場被寄予厚望。但在2022年5月被曝出高達3,000萬元的銷售額造假後，原本財務業績已一般的容聯雲通訊(RAASY.US)股價，由面對一場毛毛雨變成經歷傾盆大雨。 現在，在美國證券交易委員會(SEC)發布最新公告，宣佈就對該公司的欺詐指控達成和解後，容聯雲希望把這一段算不上光彩的過往翻過去。公司想效仿同樣爆出醜聞的瑞幸咖啡(LKNCY.US)，後者在2020年承認了規模更大的造假，此事令華爾街陷入震蕩，並且可能是SEC從2021年開始打壓中國公司IPO背後的一個導火線。 容聯雲一事也對同城快遞服務提供商達達(DADA.US)產生了影響，該公司上個月也剛剛承認存在類似的財務造假行為。 三個案例都值得注意，因為它們的欺詐行為是通過內部審計，而不是通過SEC發起的調查發現的。這在一定程度上是由於SEC之前幾乎無法查閱這些公司的內部賬簿，因為它們的大部分乃至全部會計記錄都在中國，不在SEC的觸及範圍內。但這種情況在2022年發生了變化，SEC通過與中國證券監管機構達成的一項具有里程碑的信息共享協議，獲得了查閱權限。 整體來看，所有這些事態發展應該都會讓外國投資者放心，在美上市的中國公司財報正變得更加真實可信。但目前尚不清楚容聯雲、瑞幸咖啡和達達等公司的過錯，最終是否會得到原諒，並獲准重返華爾街的主要交易所。 在分別被納斯達克和紐約證券交易所正式摘牌後，瑞幸咖啡和容聯雲目前都只能在場外交易。達達仍在納斯達克交易，但如果無法在清理會計爛攤子的同時提交年報，它可能會面臨摘牌壓力。瑞幸咖啡此前曾表示，如果納斯達克允許，它希望重新上市，但納斯達克尚未就此事公開發表評論。 可能因為和解協議剛達成，還沒顧上考慮重新上市的可能性，容聯雲表示仍在確定下一步行動。 雖然被SEC指控欺詐顯然從來都不是啥好事，但考慮到各種情況，此次和解的條款似乎是容聯雲所能期望的最好。尤其值得注意的是，由於容聯雲全力配合調查，SEC並未對它的違法行為處以罰款。這與瑞幸咖啡形成了鮮明對比，後者因將2019年的收入誇大了22億元（相當於它當時預期年銷售額的40%左右），而在2020年被罰款1.8億美元。 SEC的認可 事實上，容聯雲對此事的處理，SEC是持認可態度的。 在上週四發表的聲明中，它表示：「證交會決定不對容聯雲實施民事處罰，因為該公司主動報告了存在的會計問題，全力配合了工作人員的調查，並迅速採取了補救措施。」SEC稱，調查發現，「面對完成嚴格的季度銷售目標的壓力，兩名高級管理人員指示手下，不恰當地確認了許多合同的收入，而這些合同要麼沒有完成，要麼有的甚至都還沒有開始執行。」 SEC聲明的語氣總體上是肯定的，這一點意義重大，因為容聯雲未來如果重新上市的話，紐約證交所必定會將這種態度考慮進去。該股目前的交易價格只有0.0002美分，自去年6月宣佈退市以來，其交易價格大多低於1美分。 從那時起，該公司不僅忙於修復與SEC的關係，還忙於穩定自己的陣腳。在這方面最重要的一步是去年12月，宣佈公司董事會五名成員辭職，其中包括首席執行官孫昌勳放棄了董事長職位。其他離任的董事，包括首席財務官李亦鵬和首席產品官熊謝剛。 然而，值得注意的是，孫、李、熊雖然離開了董事會，但都保留了在公司的職位。這與瑞幸咖啡截然不同，瑞幸的兩名高管在欺詐事件發生後都被趕出公司。瑞幸隨後組建了新的管理團隊，開始了一段快速增長的故事，贏回了投資者，股價從2020年的低點推高了10倍以上。 如果容聯雲能夠證明已經進行了充分的改革，SEC可能會對其重新上市持開放態度，那麼贏回投資者的一個主要障礙可能只是增長的停滯。在醜聞發生前的最後一份財報中，公司算不上一顆冉冉升起的新星，2021年三季度的收入同比增長44.3%，達到2.76億元。若扣除欺詐行為，實際增長率將降至30%左右，但不管怎麼說，實際金額都相對較小。 現實情況是，經歷了多年的高速增長後，中國經濟正在急劇放緩，這可能會影響企業在雲服務等方面的支出。與此同時，美國的出口限制也可能影響該行業的發展，這是電商巨頭阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)最近決定放棄之前計劃將雲部門剝離為獨立公司的背後一個因素。 總的來說，容聯雲的整體前景仍然相當不明朗。SEC的肯定態度可能會為該公司重新上市鋪平道路，如果它想重新上市的話。首先它需要讓投資者相信，自己是一個有未來的企業，而在當前的經濟環境，同時在老的管理層仍然在位的情況下，恐怕不是一件容易的事情。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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快訊
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新股 
寵物醫療利潤低易虧損 瑞派投資亮點乏善足陳？
經營寵物醫院的瑞派，近日乘香港新股熱而申請上市，有望成為寵物醫院第一股 重點： 過去三年累計虧損4.5億元 今年中期股東應佔虧損為2,842萬元 劉智恒 隨著中國內地社會逐漸富裕，飼養寵物成為生活樂趣，市場一度認為寵物行業是一個大市場，但事實總與想像有差別，經營寵物生意並非穩賺不賠。 內地第一大寵物醫療企業新瑞鵬經營多年仍苦苦掙扎，早兩年申美上市也折㦸沉沙；業內第二大的瑞派寵物醫院管理股份有限公司（下稱瑞派）近日終等到機會，乘著香港新股市場活躍下，趕緊遞表申港上市。 瑞派創始人李守軍在1988年畢業於中國內蒙古農業大學，2005年在中國農業大學獲預防獸醫學博士學位，1988年至1997年任職天津富源食品。1998年及2001年間，李守軍分別創立瑞普（天津）生物藥業和瑞普（保定）生物藥業，後者於2004年在深交所上市。 從事動物工作多年的李守軍，市場觸覺十分敏銳，有見中國經濟起飛，國人財富增長，對飼養寵物十分熱切，認為寵物醫療將大有可為，遂於2012年成立瑞派。 瑞派的經營概念獲機構投資者認同，先後四輪融資，投資者中包括瑪氏中國、高盛、好氏國際及越秀資本等，共募資21億元。 在資本加持下，瑞派迅速發展，截至今年6月底共有548家寵物醫院，120家屬自建醫院、428家為收購的醫院，覆蓋28個省份共70座城市。 經營困難連年虧損 一度被私募及創投基金趨之若鶩的寵物市場，事實並非那麼理想，特別是寵物醫療企業，至今經營情況並不樂觀。 強如市場龍頭的新瑞鵬，背後投資者赫赫有名，包括騰訊、高瓴、中金、勃林格殷格翰、雪湖資本等，2020年估值一度高近300億元；然而經營多年依然艱辛，2022年申美上市時披露2020至2022年9月的數據，不到三年的累計虧損達33億元，其上市申請最終亦因估值差異而拉倒。 是次瑞派申港上市，最大賣點是行內首家有盈利的寵物醫療企業，但深入分析，公司過去三年股東應佔虧損是9,455萬元、2.9億元及6,504萬元。今年上半年公司方面雖說錄得盈利1,554萬元，但在股東層面則仍錄得應佔虧損2,842萬元。 人工設備成本高企 換言之，寵物醫療的盈利情況並不吸引，能不虧損已屬萬幸。究其原因，最大問題是成本高企，以致毛利率長期難以提升，過去三年瑞派的毛利率分別為22.4%、21%及22%，今年上半年也不過24.8%。 成本高企一方面是獸醫的薪金高，瑞派在招股文件中，也提到要通過提高薪酬待遇去吸引及挽留更多專業人才。另方面，寵物專用藥物的研發和生產規模，目前在中國仍然較細，以致藥物成本較高，許多藥物要依賴進口，進一步推高了成本。 再者，要開辦一家合規格的寵物醫院，在國家規定下需滿足許多嚴格條件，包括各種檢查設施及手術設備等，而購置成本與維護費用又相當高昂。 前景或許過份樂觀 至於行業的前景，市場是否有可觀增長也讓人懷疑。早幾年有大型機構預測，寵物醫療服務市場的規模預計將從2021年的550億元升至2026年的1,360億元，年複合增長率高達20%。 然而是次瑞派上市，申請文件引用灼識諮詢數據，指寵物醫療行業規模於2024年只是366億元。即是說至去年的規模，仍遠低於當年市場對2021年的預測數額。 灼識又預計，由2030年至2035年，行業的規模將由699億元增至1,392億元，年複合增長率為14.8%。但當年該大型機構估計，2026年市場規模已可逾1,300億，現時若根據灼識估計，達標時間幾乎推延近十年。 即使今天灼識的估計，我們也只可作一參考，能否達到始終屬未知之數，特別在公司上市時，估計的數據或是較樂觀進取。 不光如此，近年消費者認為寵物醫療費用過高，收費又沒有標準，有人更形容為「天價」。特別寵物沒有醫保報銷，亦沒有醫藥補貼及稅費減免，在近年經濟有點停滯不前，個別行業經營困難下，人們未必願花一大筆寵物醫療費用。 因此，寵物還是用來寵玩，投資還是多看一會吧！ 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
香港靠邊站？ 北交所將成為中國IPO新樞紐
成立於2021年的北京證券交易所，目標是為較小型的科技初創企業提供融資渠道，今年至今已完成38宗新股上市，較2024年增加逾五成 重點： 成立僅四年的北交所今年「低調爆發」，已協助38家初創公司共集資約10億美元 北交所正審核另外172家上市申請，數量不僅高於上海、深圳兩地，甚至比科創板與創業板分別多出逾三倍 沈如真 今年香港新股市場熱度高企，上市熱潮讓其成為全球最火熱的新股市場。不過在中國首都北京，一股相對低調、卻同樣不容忽視的熱潮，正於北京證券交易所逐漸成形，該交易所過去一度被視為資本市場的邊緣角色。這股低調的上市潮，正吸引大批有意掛牌的企業與投資者。 這家由國家主席習近平於四年前推動成立、為創新型中小企業提供融資渠道的平台，2025年已完成38宗新股上市，較去年增加逾50%。按新上市數量計，北交所有望超越同樣主打初創企業的上海科創板及深圳創業板。 受投資者對小型科技股興趣急升帶動，這個過去備受忽視的交易所，目前正在審核的上市候選企業數量，已超過兩個大型對手市場的總和。分析人士預期，這股動能將延續至明年，因北京正加強北交所為中國「專精特新小巨人」企業融資方面的角色，而這些企業正是推動供應鏈自主、科技自立與產業升級的重要一環。 中國銀河證券在2026年策略報告中指出，北交所正協助企業「由『小而美』轉型為『強而久』」。報告補充稱，這亦有助中國建立多層次資本市場體系，為處於不同發展階段的企業提供融資支持。 上市新樞紐 2025年，中國初創企業透過北交所上市集資約72億元（10億美元）。儘管與今年香港新股市場約368億美元的集資規模相比，仍顯得微不足道，但北交所的新股集資額仍按年增長約40%。值得一提的是，北京的上市項目規模普遍遠小於香港，主因是上市企業多屬發展較早期、更聚焦細分市場業務的公司。 今年在北交所上市的38家公司，包括精密設備製造商珠海南特科技（920124.BJE）、醫療診斷企業丹娜生物（920009.BJE），以及能源設備製造商長江能科（920158.BJE）。相比之下，科創板今年約有十多宗新股上市個案，創業板約30宗，但這兩個市場的平均集資規模亦明顯較大。 更加突顯這場「低調變革」的是，北交所目前正審核172宗上市申請，數量分別是科創板（44宗）及創業板（34宗）的三倍以上，審計機構畢馬威引述投行人士表示，愈來愈多希望加快上市進度的中小企業，正被北交所吸引，因其上市申請門檻在中國各大板塊中最為寬鬆。 北京亦設有另一個交易平台——全國中小企業股份轉讓系統（新三板），但由於投資者准入門檻較高，導致成交稀疏、流動性偏低，長期難以吸引企業掛牌。 中國證監部門於2024年初大幅收緊上海及深圳市場的上市審批，當中尤以聚焦生物科技、半導體等「硬科技」的科創板最為明顯，這亦是中國推動相關領域自給自足戰略的一部分。 面對滬深市場高不可攀的上市門檻，不少企業轉而尋求在門檻較低的北交所上市。隨著等待時間拉長、耐性耗盡，已有數十家公司撤回在中國兩大交易所的上市申請，改為轉戰北交所掛牌。 例如，山東海奧斯生物科技本月宣布，已聘請投行協助籌備在北交所上市。這家膠原蛋白腸衣生產商此前原計劃在深圳上市。其他轉投北交所的企業，還包括北京金萬眾機械科技、族興新材、北京貝爾生物，以及金融科技公司贊同科技。 北京方面亦透過簡化審核流程、公布涵蓋更廣泛申請對象的上市標準，以及推出改善市場流動性的措施，積極吸納這類企業。 交易熱潮 北交所的基準指數北證50指數，今年以來已上升逾40%，跑贏滬深300指數的18%升幅，以及香港恒生指數約30%的表現。隨著散戶與機構投資者紛紛進場，市場日均成交額較去年增加一倍以上，約達300億元。華源證券指出，交易帳戶數量已接近1,000萬個，高於2024年底的760萬個。 北交所之所以能夠跑贏成立更早的新三板，部分原因在於其對投資者的准入要求較低。投資北交所的投資者只需具備不少於50萬元的資產門檻，與科創板相同，且僅為新三板100萬元的一半。 華源證券指出，隨著上市與投資者之間可能形成正向循環，新股在北交所上市首日平均漲幅高達354%，明顯高於上海市場的222%及深圳市場的206%。這種大幅上漲，部分源於交易所規則往往要求企業以偏低價格定價。不過，北交所新股表現明顯優於滬深市場，仍反映出市場對這個較新的交易平台抱有更高的熱情。 分析人士認為，北交所仍具備龐大成長空間，即使今年快速擴張，其整體規模仍未達到政府的期待。即便經歷今年的爆發式增長，北交所的總市值仍不足一萬億元，僅為上海市場65萬億元及深圳市場43萬億元的一小部分。 方正證券預期，北交所將於2026年持續推進制度改革，以吸引更多上市申請並吸納投資者。例如，公募基金公司料將在北交所推出ETF產品，為市場引入新增資金，而隨著更多科創企業上市，養老基金及外資機構的參與度亦有望提升。 2021年9月北交所成立時，國家主席習近平曾指出，該所應成為「服務創新型中小企業的樞紐」。隨著中美競爭加劇、全球第二大經濟體的增長動能放緩，這一使命變得愈發迫切。同時，中國正制定涵蓋2025年至2029年的新一輪五年規劃，北交所有望在相關融資安排中發揮重要作用。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
塑膠花盆世一 環球園藝謀港上市
全球最大裝飾性塑膠花盆生產商環球園藝正申港上市，收入逾九成來自美國，客戶包括勞氏、沃爾瑪及開市客等 重點： 公司上半年收入純利齊跌 主攻美國市場，產品不受關稅影響 白芯蕊 中國一向以世界工廠見稱，在多個製造行業都具領導優勢，主打適用戶內外的裝飾性塑膠花盆的環球園藝有限公司，為全球最大裝飾性塑膠花盆製造商，最近遞交上市申請文件。 環球園藝由現任董事會主席兼行政總裁盧敬章於2004年創立，他曾任職程式編製員，隨後認識到裝飾性園藝行業潛力，2006年起在深圳生產園藝產品，於2011年開始向美國主要零售商進行直接銷售。盧敬章為上市前最大股東，持有環球園藝78.2%股權。 集團的產品包括戶外及戶內裝飾性塑膠花盆，分佔上半年收入的65.3%和21%。戶外裝飾性花盆一般直徑為12英吋以上，適合露台及花園。至於戶內裝飾性花盆一般直徑為12英吋以下，用於戶內裝飾及內部擺設。 公司絕大部分收入來自美國市場，2022年至2025上半年佔集團收入超過90%，與美國龍頭零售商客建立長期合作關係，包括勞氏（LOW.US）、沃爾瑪（WMT.US）及開市客（COST.US）及家得寶（HD.US）。環球園藝僅按B2B（即企業對企業.）基準，向零售商供應裝飾性塑膠花盆及園藝產品，並不直接面向終端消費者銷售。 美園藝市場增長勁 無可否認，美國園藝市場龐大，當地超過55%家庭擁有花園或庭院，單是裝飾性園藝花盆零售額已達15億美元，預計在2024年至2029年仍會以6.1%的複合增長率上升，到2029年整個市場將有望達到20億美元。 尤其是隨著城市人口密度增加，園藝逐漸成為緩解壓力與提升心理健康的重要方式。2023年美國81%的家庭參與園藝活動，比疫情前高出10個百分點，可見消費者對營造自然氛圍與可持續生活方式偏好不斷增強。 現時環球園藝在中國經營五個廠房，總面積12.38萬平方米，每年產能足以供應超過1,800萬件產品。雖然公司大部份產品運往美國銷售，但美國關稅豁免條款包括裝飾性園藝產品，因此不受關稅關係。不過，為防範上述風險，環球園藝也開始在柬埔寨設立新廠房，該廠房將於明年投產，不單優化成本結構，亦可緩減貿易限制及關稅等地緣政治風險。 至於環球園藝2025上半年收入倒退4.1%至1.86億元，集團解釋客戶採取更謹慎方針，尤其體積較大的戶外產品，但受惠自動化率上升提升生產效率，同時降低生產成本，配合人民幣兌美元貶值，推動毛利率按年升3.5個百分點至60%，也令2025上半年毛利增1.8%至1.1億元。 成本上升拖累純利倒退 儘管上半年毛利上升，但卻面對行政開支增加，以及銷售及分銷成本上升等問題，單是銷售及分銷成本大增22.6%至2,170萬元，主要涉及運輸費用增加及新SKU（即庫存單位）推出，導致員工成本及佣金開支上升，令環球園藝上半年純利倒退15.7%至3,388萬元。 值得留意是環球園藝收入受季節性因素影響，高峰銷售期由每年十月至翌年四月，由於產品主要經海運送至美國市場，一般需時約兩個月，因此通常下半年收入及盈利能力會較上半年強勁，公司更承諾每年股息不少於股東應佔利潤20%。 整體來講，環球園藝屬傳統製造行業，產品以出口為主，對比香港上市的出口股估值，包括創科（0669.HK）、偉易達（0303.HK） 及敏華（1999.HK），預期市盈率分別為16.9倍、14倍和8.4倍，奈何上述三股收入遠比環球園藝高，加上環球園藝上半年純利倒退，故難以高估值上市，一旦以10倍預期市盈率掛牌，相信上市後股價潛水機會多。 至於未來估值擴張，除了首要解決成本上升問題外，還可以借助收購壯大業務，始終全球首五大裝飾性塑膠花盆製造商市佔率只有19%，行業龍頭的環球園藝市場份額只有4.6%，意味擁有大量收購空間，若收購業務推動盈利上升，或將有助股價表現。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
中式肥皂劇征服美國後 中文在線的下一站：香港
當美國觀眾開始為誇張荒誕的肥皂劇掏錢，網絡文學數字出版商中文在線的資本故事也正被改寫 重點： 以產出中國網絡文學內容為主的A股上市公司中文在線，已通過赴港上市的計劃 大量中國網絡文學形式改編的短劇在美國掀起熱潮，短劇平台ReelShort下載量快速增長 李世達 當「龍傲天」成了Sebastian，「冷冰凝」變成Selina，一種帶著濃厚中國網絡文學色彩的「中式短劇」，在短劇平台ReelShort上迅速傳播，帶動該App一時間風頭無兩，短暫超越Netflix與TikTok，成為海外媒體爭相討論的文化現象。其背後內容體系的重要源頭—A股上市公司中文在線集團股份有限公司（300364.SZ），已正式啟動赴港上市的工作。 這家成立於2000年、源自北京清華大學產學合作項目，是中國最早一批網絡文學與數字出版企業之一，如今業務涵蓋短劇平台、網絡文學與IP授權。 影視預製菜 這類中式短劇，核心在於以30至90秒的極短篇幅密集兌現情緒高潮，反覆使用「先婚後愛」、「階級反轉」等高辨識套路，形成高度成癮的觀看體驗。這類內容迅速在北美女性觀眾中走紅，例如ReelShort的熱門短劇《億萬富翁老公的雙面人生》，累計播放量突破4.7億次，甚至被拿來與Netflix熱門作品《魷魚遊戲》 做比較。 ReelShort背後的營運實體，是美國公司楓葉互動（CMS），正是中文在線在海外市場長期孵化的產物。 CMS創始人賈毅Jia Yi早年於中文在線體系內主導海外業務，透過Chapters、Kiss等互動小說平台，以數據反覆驗證情節與情緒節奏，逐步建立對歐美女性向內容的理解能力。CMS則是承接這套能力而獨立運作的實體，從互動小說到短劇，打造出如今ReelShort的樣貌。 ReelShort採用「付費解鎖」模式，大多數短劇前數集可免費觀看，一旦故事進入核心衝突或關鍵反轉，用戶便會遇到「解鎖門檻」，此時可選擇等待、觀看廣告，或直接付費解鎖後續劇情。若希望一次性看完整部作品，累積花費往往落在15至25美元之間，甚至高於NetFlix月費。 據媒體報道，2025年第一季，ReelShort創下1.3億美元內購收入，短劇平台市佔率達24.21%，據NetMarvel數據，今年5月，ReelShort應用程序的單月下載量達到1,448.6萬次，下載量連續兩個月超越Netflix和HBO等傳統串流媒體巨頭，成長動力驚人。 這種發展讓CMS的經營體量遠超中文在線本身，2024年上半年，CMS實現收入約10.86億元，已較中文在線同期4.6億元收入多出一倍多。至今年上半年，CMS收入大增1.5倍至27.6億元，中文在線則增長20%至5.56億元。 盈利方面，CMS從去年盈利2,293萬元，到今年上半年轉為虧損4,651.1萬元，主要是因為加大投放與競爭激烈。受到CMS同期虧損影響，中文在線錄得的投資收益大幅減少，導致同期虧損按年擴大50.8%至2.26億元。 美國公司 值得一提的是，中文在線於2023年5月起便不再與CMS合併報表，持股比例雖仍維持約49%，但表決權從50.9%降至47.81%，中文在線轉變為參股投資，讓CMS實質上獨立經營。 公司表示，此舉是為鼓勵CMS獨立經營發展，積極市場化融資。事實上，這種安排有助於同時降低地緣政治與內容審查風險，而ReelShort以美國公司身分運作，更利於在App Store、支付體系與本地製作端擴張。 除了名義上單飛的ReelShort，中文在線還經營了另一個短劇平台FlareFlow，今年4月底正式推出即取得快速增長。截至10月，FlareFlow累計下載量超1,900萬次，上線作品超3,000部。另外，FlareFlow也與公司開發的「中文逍遙」AI大模型深度融合，透過AI創作提升效率，形成「AI生成內容—短劇改編—IP衍生」的協同效應。 ReelShort與FlareFlow在美國的快速成長，讓中文在線更加看好出海的前景，也讓公司赴港上市的決定更加合理。對公司而言，赴港上市有助於重新界定自身定位，從一家傳統的網絡文學與版權公司，轉向全球化數字內容平台，讓FlareFlow、AI內容生態與海外IP孵化成為核心估值邏輯。 今年以來，中文在線A股股價累跌約3.9%，明顯跑輸大市。主要是公司尚未證明自身盈利能力，海外業務仍處於高投入期，錄得虧損增加，導致投資者對公司財務表現保持謹慎。中式短劇雖然火爆，但投入的成本也不低，速成的俗套劇情能否發展成有價值的IP仍令人懷疑。在這方面，投資人的眼光會比肥皂劇觀眾審慎冷靜得多。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
新能源類 
美國不留人自有留人處 極氪私有化後併入吉利
在投資人通過母公司吉利汽車提出的私有化後，電動車製造商極氪的股票於12月22日暫停交易，此時距離公司首次公開招股（IPO）尚不足兩年 重點： 極氪周一在紐交所停牌，為後續退市及併入港股母企吉利汽車鋪路 退市決定既源於公司自身因素，也反映出對中資企業不再友善的華爾街市場環境 陽歌 2025年對香港新股市場來說可謂是豐收之年，反觀美國市場卻正好相反。過去，不少中國民營企業在業務擴張階段往往選擇赴美上市，如今這條路徑已明顯退燒。也因如此，當2025年步入最後一周，中資企業在華爾街留下的最鮮明一幕，並非上市敲鐘，而是電動車製造商極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）的退場，更顯得意味深長。 事實上，極氪早在今年5月便首次拋出退市構想，距離其於2024年在華爾街上市集資4.4億美元，僅相約一年時間，是當年規模最大的中資新股之一。因此，該公司周一在紐約宣布退市，從技術角度來看，等同於從今年中資企業在華爾街的集資總額中「扣除」了4.4億美元。 去年中資企業赴美上市本已表現慘淡，2025年情況更糟。根據德勤統計，今年全年預計僅有63家中國企業在美國上市集資，合共籌得11.2億美元。作為對比，2024年共有59家中資企業赴美上市，集資總額達19.1億美元。這也反映出，今年雖然赴美上市企業數量有所增加，但單宗IPO規模明顯縮水，平均集資額由2024年的3,200萬美元，降至今年僅約1,800萬美元。若進一步將極氪去年籌得的4.4億美元因私有化「扣除」，則中資企業今年在華爾街實際籌得的資金僅約6.8億美元。 極氪短暫的上市生涯可謂波折不斷，其私有化過程同樣並非一帆風順。公司以每份21美元發行美國存託股份（ADS）後，股價一度跌至13美元，亦曾高見30美元，反映在競爭激烈的中國電動車市場中，投資者對其前景始終態度分歧。令情況更複雜的是，母公司吉利汽車（0175.HK）於2024年底推動旗下高端品牌領克（Lynk & Co.）與極氪整合，令不少極氪股東感到不滿。 今年5月，吉利首次提出以每份ADS 25.66美元將公司私有化，較極氪IPO價格溢價22%，屬於尚可但談不上亮眼的水平。但在包括電池龍頭寧德時代、影音平台嗶哩嗶哩及英特爾投資（Intel Capital）等早期投資者反對後，吉利最終將出價小幅上調至每份ADS 26.87美元。同時，吉利亦提供換股選項，允許投資者以每份ADS兌換12.3股在港上市的吉利汽車股份，按周一收市價計算，折合約26.77美元。 在推進私有化之際，極氪的發展前景與財務表現並不特別亮眼，而其股票於12月22日停牌，亦標誌著私有化進程邁出關鍵一步。作為紐約上市公司的最後一份財報顯示，極氪第三季收入按年增長9%至316億元（約45億美元），期內虧損由去年同期的20.3億元，大幅收窄至3.07億元。值得注意的是，隨著電動車業務規模擴大，加上領克業務貢獻，極氪最新一期毛利率由去年同期的15.2%提升至19.2%。 電動車銷量下滑 同時，極氪最新交出的收入增幅僅維持在個位數，實在難以令人振奮。更值得注意的是，這一表現抵銷了核心業務的壓力，原本被視為主要成長動力的極氪品牌電動車，銷量其實已出現萎縮。根據公司公布的月度銷量數據，今年前11個月，極氪品牌電動車累計銷量為193,866輛，按年下跌0.55%。同期，領克（Lynk & Co.）銷量則按年增長22%，至316,744輛，帶動公司今年前11個月整體汽車銷量按年上升12.4%。 完成私有化後，極氪將成為吉利汽車的全資附屬公司。在宣布私有化之前，吉利已持有極氪65.7%的股份。 極氪上市後不久便選擇退出華爾街，背後原因主要來自公司自身的發展考量。極氪併入吉利體系，是創辦人李書福持續整合其龐大汽車版圖的一部分。該版圖已涵蓋多家上市公司，包括沃爾沃（VOLCAR-B.ST）、路特斯（LOT.US）等品牌，以及億咖通（ECX.US）、知行科技（1274.HK）等科技公司，還有網約車平台曹操出行（2643.HK）。 與此同時，美國對中資企業赴華爾街上市的態度也日趨強硬。在最新進展中，納斯達克於9月宣布計劃收緊對中資小型上市公司的監管，要求所有IPO至少集資2,500萬美元，並維持不低於500萬美元的公眾持股市值。上述規定目前仍有待美國證券監管機構審核。 德勤中國資本市場服務部美國上市業務全國主管合伙人張微表示，若納斯達克提出的上市門檻於2026年第二季前後正式通過，預料將只有更少的中國企業能夠符合新要求。他指出，這可能迫使許多規模較小的中資企業重新思考其融資策略與上市時程。 根據中國證監會官網資料，目前共有約54家中國企業申請在納斯達克上市，相關申請仍有待中國證監會審批。名單顯示，這些申請企業均聘請規模較小的承銷商，意味不少計劃中的IPO規模可能偏小，不一定能符合納斯達克擬定的2,500萬美元最低集資門檻。 極氪的體量顯然不會受到納斯達克新規的直接影響。在股票停牌時，其市值接近70億美元，遠高於相關門檻。然而，極氪進入中國電動車市場的時間偏晚，而該市場本就競爭激烈，且已迅速顯露放緩跡象，在這樣的環境下，若繼續以獨立上市公司的身份運作，前景實在難言樂觀。 歸根究柢，考慮到極氪市場位置持續走弱，以及華爾街對中資企業的態度日益強硬，其退出華爾街其實並不令人意外。真正的問題在於，新的一年裡，是否會有更多中資重量級企業陸續離開華爾街，轉而尋求更穩定、也更為友善的市場，包括更靠近本土的香港、上海與深圳。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
奧動新能源虧損雖降 收入續下跌前景不樂觀
奧動新能源正申請在港上司，公司的投資者有蔚來資本、日本豐田通商株式會、及上海暢聯 重點： 業績續見紅，收入增長倒退 公司正拓展海外業務 白芯蕊 電動車動力來源來自電能，電能則儲在電池內，充電與換電為電動車補充電能的主流方案，其中內地最大獨立第三方換電解決方案商奧動新能源股份有限公司，近日在港已遞交上市申請文件。 奧動新能源於2016年6月誕生，由蔡東青及張建平成立，隨後創立「奧動」品牌，在北京啟動「計程車換電百站計劃」，於2025年為籌備上市，公司轉制為股份有限公司。 計劃上市前，奧動新能源蔡東青與張建平為第一及第二大股東，持有39.11%和13.24%，同時已引入多名中國與亞洲企業，當中括蔚來（9866.HK; NIO.US）持股的蔚來資本、日本豐田通商株式會社、韓國上市公司（071050.KS）旗下景得廣州、A股上市公司上海暢聯（603648.SH）等。 換電速率遠勝充電 換電和充電為純電動車主要兩種補充能源方案，在純電動汽車行業發展初期，由於更低建設成本和統一技術標準，因此充電成為主流的方案。不過，與充電模式相比，換電模式通過直接更換電池完成補能，速度上具備顯著優勢。 尤其是一般換電通常可在10分鐘內完成，電池充電則需要大約15分鐘甚至是10小時，故換電能縮短車輛停運時間，大幅提升純電動車經濟效益與用戶體驗。再者，換電在非高峰時段充電，有助緩解電網壓力。 由於換電有一定優勢，故中國換電汽車銷量也正在增長，從2020年的6.6萬輛，增至2024年的26.9萬輛，複合年增長率為42%，市場預計到2030年將達113.8萬輛。換電車銷量增，變相也推動換電站需求，單是2020年至2024年的複合年增長率為68.2%，即由2020年600個增至2024年的4,400個，市場估計預計2030年汽車換電站數量將攀升到2.4萬個。 換電產業整體分上、中及下游，上游包括電池製造商、換電設備商、電網企業等，中游包括換電站運營商和電池資產管理提供商；下游則涵蓋終端用戶及電池回收環節。 其實汽車換電行業也分淡旺季，由於目前換電車以商用車為主，在中國重大節日或假日期間，乘車服務及出租車需求通常較旺，故對換電需求亦大。同時冬季電動車電池耗電速度快，續航能力低，令補充能源頻率與換電需求上升 至於奧動新能源業務包括換電站營運服務外，還有換電設備銷售，按2024年換電站運營服務產生的收入計計算，該公司為內地獨立第三方換電解決方案提供商排名第一。至於換電設備銷售方面，目前競爭格局分散，大多數參與者（主要為設備製造商）主力設備供應，而非參與換電站營運，由於競爭者多，奧動新能源於2024年在中國換電設備銷售市佔率只有5%。 雖然奧動新能源為換電站行業龍頭，但業績卻仍要見紅，2025上半年虧損為1.57億元，但已較2024年的2.83億元，按年收窄44.5%。值得留意是虧損收窄非收入增長帶動，主要由收入成本、開支下降等推動。 開支縮減虧損收窄 其實奧動新能源收入增長有倒退跡象，2023及2024年收入分別為11.55億元和9.26億元，即2024年按年倒退19.8%。2025上半年收入按年更大降31.7%至3.24億元，集團解釋因長春等多個城市換電站及換電模組銷售放緩，同時多個城市換電站正部署戰略調整所致。 目前汽車換電市場主要集中在中國，為擴大收入，奧動新能源正在東南亞及拉丁美洲開拓新機會，計劃在以上地區啟動試點換電站銷售，當中正與當地客戶磋商合作，例如在香港及墨西哥潛在客戶磋商，並已與一間香港公司簽訂諒解備忘錄。 現時全球未有純汽車換電企業掛牌，但參美國上市的充電站企業，包括ChargePoint （CHPT.US）與Blink Charging（BLNK.US）等，其市銷率為0.5倍及1倍，因此奧動新能源招股，一旦以市銷率高於1倍上市，股價「潛水」機會大，若以0.4倍市銷率以下招股，相信才較有吸引力，特別是集團收入倒退，加上換電仍未是電動車主流，投資者戒心大是值得理解。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
進軍中東股價急升 摯達估值不便宜
股東包括比亞迪的摯達科技主攻充電樁，近日公有將進軍中東，股價一度炒高 重點： 摯達科技是內地最大充電樁企業，計劃進軍沙特市場 業績續虧損，股價已較招股價高200% 白芯蕊 隨著電動車逐漸取代燃油汽車，相關的電動車零件商業務亦急速發展，汽車充電樁就是其中一環。中國排名第一的汽車充電樁生產商上海摯達科技發展股份有限公司（2650.HK），10月初才在港交所掛牌，最近已宣布進軍中東的沙特阿拉伯地區，消息公布翌日，股價更一度炒高8.7%。 集團於2010年11月由目前董事長黃志明成立，2015年成立附屬公司摯達中鼎，主要從事智慧家用電動汽車充電樁及配件生產。2021年開始拓展海外，2022年9月底改為股份有限公司，更引入A股公司安徽中鼎、比亞迪（1211.HK, 002594.SZ,BYDDY.US）及上海中電投等。 電動車產業不單在內地興旺，連產油國龍頭的沙特阿拉伯也大力發展，更與主攻電動車充電樁的摯達緊密合作。擎達公布，與沙特阿拉伯企業Saudi Controls Ltd，簽署過億元銷售訂單，雙方在未來5年內合作，摯達將供應多款交流及直流電動汽車充電樁產品。 沙特拓新能源車生態 沙特作為中東地區經濟最強勁國家之一，能源轉型和環保政策正快速推進，尤其在2030願景戰略框架下，當地政府致力減少對石油等黑色能源依賴，更已規劃到2030年投入至少390億美元，發展新能源汽車生態系統，包括大規模建設電動車充電樁等核心基礎設施。 除沙特外，中東地區機會處處，2024年中東家用電動汽車充電樁銷量10.64萬台，預計到2029年將大幅增至87.2萬台，相當於複合增長52.3%，不單遠高於全球平均（20.3%），也是僅次東南亞（64.9%），成為全球第二大電動車複合增長最強地區。 另一方面，集團稱在中國家用電動汽車充電樁市場排名第一，家用電動汽車充電樁銷量在內地市佔率達13.6%，全球份額達則達9%，其客戶主要是汽車製造商、零售客戶及分銷商，當中首五大客戶佔集團總收入53.5%，來自最大客戶的收入達17%。據內媒報道，其最大客戶便是股東之一的比亞迪。 海外均價遠高內地 雖然向汽車製造商銷售數量大，但平均售價卻較低，集團今年第一季向汽車製造商銷售量合共8.5萬套，平均價為721.9元，不單對比去年同期直銷12.5萬套少，也較直銷的均價780.8元低7.5%。另一方面，產品銷售海外平均價格也較內地高，海外與內地產品均價在今年第一季為1,089.3元和723.7元，意味海外產品均價高內地達五成。 此外，摯達銷售也受到季節性因素影響，尤其中國汽車行業通常在第四季進行促銷，令電動汽車購買量增加，同時也會推動對充電樁及相關的服務需求，因此每年第四季的收入會較高。 值得留意是集團業績仍未虧轉盈，當中2024年虧損2.39億元，按年擴闊308%，今年截至3月底止首季仍未止血，虧損1,705萬元，但按年收窄45.8%。 搶攻機器人業務 要改善業績表現，摯達科技應與電動車企業一樣，要加快海外發展，畢竟海外銷售均價遠比內地高，集團首季海外收入只3,213萬元，僅佔同期總收入2.17億元的14.8%，故仍有大力發展空間。 此外，摯達科技也搶攻機器人業務，首季已交付10台電動汽車充電機器人。集團透露該業務毛利率達30%，高出電動汽車充電樁約20%的毛利率10個百分點。摯達科技判斷自動電動汽車充電機器人在車能互動中擔當重要角色，例如取得實時數據高效管理充電設施，實現充電排程，摯達估計2024年至2029年公司的複合年增長率為191.3%，料到2029年可達90.2萬台。 整體來說，充電樁作為電動車行業必需品，概念亦獨特，奈何集團仍未錄得盈利，加上公布與沙特合作消息，股價已大幅炒上，現股價較上市價66.92元高出200%，已透支潛在利好因素，相信要業績大幅改善才能撐起股價。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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榴蓮之王墜落 洪九果品黯然退市
在創辦人鄧洪九因涉嫌會計造假被羈押之後，洪九果品股票已一文不值，正式被港交所掃出門 重點： 上市僅三年，洪九果品便被港交所除牌，未來恐須透過債務重組及出售資產，才能應付債權人追討 公司曾被視為中國最大水果分銷商，其股份於2024年3月起停牌，其後多名管理層因涉嫌虛構銷售數據而遭到拘捕 譚英 1987年，年僅17歲的鄧洪九在重慶朝天門碼頭當起苦力，其後每周抽出兩天時間販賣橘子，逐步發展成自己的水果攤。2002年，他與妻子江宗英共同創立洪九果品。10年後，鄧洪九押注泰國榴槤市場，籌集1億元人民幣（約1,430萬美元），在當地興建加工工廠。 隨著中國市場逐漸接受氣味濃烈的榴槤，這場前瞻性的布局為鄧洪九贏得「中國榴槤王」稱號。他透過與大型超市簽訂長期供貨合約，牢牢掌握高利潤市場份額。至2021年，重慶洪九果品股份有限公司已成為中國最大榴槤分銷商，並將業務拓展至火龍果、山竹、龍眼、葡萄及車厘子等高端鮮果品類。 然而，這段水果王國的故事最終急轉直下。過去兩年間，在價格劇烈波動、虛構銷售與管理失當交織下，鄧洪九的商業帝國迅速崩塌。對於高度仰賴時效、易腐的水果行業而言，任何節奏失誤都可能致命。這名水果大亨跳樓機般「慢慢爬升、急速墜落」的戲劇性人生，本周迎來象徵性的終章——公司被港交所強制除牌。 時間倒回到2022年9月，剛上市的洪九果品仍風光無限。當時公司在泰國、智利、越南及菲律賓設有附屬公司，在中國17個城市設有分支機構，並擁有自建冷鏈物流體系。上市前投資者陣容包括阿里巴巴、招商資本等重量級機構，上市後亦讓鄧洪九與江宗英躋身當年中國富豪之列，合計身家估值約85億元（約12億美元）。 但到了上周平安夜，港交所宣布於12月30日起取消洪九果品上市地位，局勢已判若雲泥。包括景順長城基金與華安基金等大型機構隨後表示，其所持洪九果品股份已確認為毫無價值。 水果王國的崩解，其實早在一年多前便已出現裂痕。2024年3月，洪九果品宣布停牌，導火線是核數師畢馬威對公司2024年全年業績提出重大質疑，並於其後辭任。畢馬威指出，洪九果品疑似涉及「循環資金」操作，即向虛構的供應商支付大額款項，再由這些資金以假客戶交易的形式回流公司帳上，用以虛增收入及應收帳款。與此同時，鄧洪九與妻子則持續對外借款，並將所持股份質押作為抵押，試圖為已陷入下滑的業務爭取喘息空間。 自2023年9月以來，洪九果品再未提交任何財務資料。公司當時披露，2023年上半年收入85億元，錄得8.02億元盈利。儘管上市前數年收入持續增長，但公司自2019年起便一直處於現金流為負的狀態，且缺口逐年擴大。 榴槤價格雪崩 多年來，洪九果品在資金不斷流出的情況下，仍設法維持營運。然而，2023至2024年間榴槤價格急挫，對公司造成沉重打擊。畢馬威在2023年第四季發現異常交易後開始起疑。洪九果品當季向新供應商支付了34.2億元的預付款，約佔公司全年預付款總額的四分之三。其中部分新供應商並無員工參與政府規定的社保計劃，另一些供應商的註冊資本甚至低於所收到的預付款金額。 今年4月，事件進一步升溫。鄧洪九、江宗英及另外六名高管在重慶因涉嫌詐騙貸款被捕。至今，鄧洪九及另外四名公司高層仍被羈押，其餘人員則已於5月獲釋。據稱，洪九果品利用虛構銷售所產生的假應收賬款，作為向銀行借貸的抵押品，以支撐公司營運。 在首輪拘捕行動後，三名獨立董事相繼辭任，這亦成為港交所最終決定將公司除牌的重要因素之一。 與此同時，洪九果品仍由留任的管理層與員工勉力維持營運。今年4月，公司已向法院申請主導式重整，意味著一場大規模整頓勢在必行。重整方案可能包括出售部分資產，例如旗下16座水果加工廠，以及冷鏈物流基礎設施。 洪九果品的兩大競爭對手百果園（2411.HK）與鮮豐水果情況相對較好，但差距並不明顯。自2024年8月起，鮮豐水果董事長韓樹人的逾3億元股權遭杭州法院凍結，料與債務糾紛有關，該公司亦因此擱置上市計劃。 百果園最新財報則顯示，2025年上半年收入按年下滑21.8%至44億元，業績由盈轉虧，錄得3.42億元虧損。公司同步大幅收縮門店規模，店舖數量由6,011間削減至4,375間，跌幅約三分之一，反映經營壓力加劇。 水果行業的困境並非僅限於龍頭企業。社區團購、生鮮電商等新興渠道崛起，亦持續侵蝕超市等傳統銷售模式的市場空間。此外，中國生鮮農產品的損耗率高達20%至30%，遠高於發達國家約5%的水平，部分原因在於行業標準化不足。 水果產業從果園到終端零售的供應鏈冗長複雜，幾乎每一個環節都潛藏合規風險。中國媒體指出，近三成國內生鮮零售企業在發票管理上存在問題，約四分之一未建立完善的品質溯源制度，另有約15%的企業冷鏈物流未達行業標準。 對洪九果品而言，問題進一步惡化的原因，在於公司長期以「家族企業」模式運作，治理結構本就薄弱。上市前，家族合計持股超過46%，高層幾乎清一色由家族成員擔任：鄧洪九任董事長，江宗英出任總經理，兒子鄧浩基為營運長，女兒鄧皓宇擔任聯席公司秘書，外甥楊俊文則為副總經理。 洪九果品亦難以倖免於外在衝擊，其中榴槤價格暴跌成為拖垮公司的關鍵導火線。公司主打高端鮮果市場，在中國經濟放緩、消費趨於保守之際，更容易受到消費偏好轉變與需求走弱的影響。多重因素交織之下，最終讓這家一度被奉為成功樣板的公司，迎來苦澀的結局。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
寵物醫療利潤低易虧損 瑞派投資亮點乏善足陳？
經營寵物醫院的瑞派，近日乘香港新股熱而申請上市，有望成為寵物醫院第一股 重點： 過去三年累計虧損4.5億元 今年中期股東應佔虧損為2,842萬元 劉智恒 隨著中國內地社會逐漸富裕，飼養寵物成為生活樂趣，市場一度認為寵物行業是一個大市場，但事實總與想像有差別，經營寵物生意並非穩賺不賠。 內地第一大寵物醫療企業新瑞鵬經營多年仍苦苦掙扎，早兩年申美上市也折㦸沉沙；業內第二大的瑞派寵物醫院管理股份有限公司（下稱瑞派）近日終等到機會，乘著香港新股市場活躍下，趕緊遞表申港上市。 瑞派創始人李守軍在1988年畢業於中國內蒙古農業大學，2005年在中國農業大學獲預防獸醫學博士學位，1988年至1997年任職天津富源食品。1998年及2001年間，李守軍分別創立瑞普（天津）生物藥業和瑞普（保定）生物藥業，後者於2004年在深交所上市。 從事動物工作多年的李守軍，市場觸覺十分敏銳，有見中國經濟起飛，國人財富增長，對飼養寵物十分熱切，認為寵物醫療將大有可為，遂於2012年成立瑞派。 瑞派的經營概念獲機構投資者認同，先後四輪融資，投資者中包括瑪氏中國、高盛、好氏國際及越秀資本等，共募資21億元。 在資本加持下，瑞派迅速發展，截至今年6月底共有548家寵物醫院，120家屬自建醫院、428家為收購的醫院，覆蓋28個省份共70座城市。 經營困難連年虧損 一度被私募及創投基金趨之若鶩的寵物市場，事實並非那麼理想，特別是寵物醫療企業，至今經營情況並不樂觀。 強如市場龍頭的新瑞鵬，背後投資者赫赫有名，包括騰訊、高瓴、中金、勃林格殷格翰、雪湖資本等，2020年估值一度高近300億元；然而經營多年依然艱辛，2022年申美上市時披露2020至2022年9月的數據，不到三年的累計虧損達33億元，其上市申請最終亦因估值差異而拉倒。 是次瑞派申港上市，最大賣點是行內首家有盈利的寵物醫療企業，但深入分析，公司過去三年股東應佔虧損是9,455萬元、2.9億元及6,504萬元。今年上半年公司方面雖說錄得盈利1,554萬元，但在股東層面則仍錄得應佔虧損2,842萬元。 人工設備成本高企 換言之，寵物醫療的盈利情況並不吸引，能不虧損已屬萬幸。究其原因，最大問題是成本高企，以致毛利率長期難以提升，過去三年瑞派的毛利率分別為22.4%、21%及22%，今年上半年也不過24.8%。 成本高企一方面是獸醫的薪金高，瑞派在招股文件中，也提到要通過提高薪酬待遇去吸引及挽留更多專業人才。另方面，寵物專用藥物的研發和生產規模，目前在中國仍然較細，以致藥物成本較高，許多藥物要依賴進口，進一步推高了成本。 再者，要開辦一家合規格的寵物醫院，在國家規定下需滿足許多嚴格條件，包括各種檢查設施及手術設備等，而購置成本與維護費用又相當高昂。 前景或許過份樂觀 至於行業的前景，市場是否有可觀增長也讓人懷疑。早幾年有大型機構預測，寵物醫療服務市場的規模預計將從2021年的550億元升至2026年的1,360億元，年複合增長率高達20%。 然而是次瑞派上市，申請文件引用灼識諮詢數據，指寵物醫療行業規模於2024年只是366億元。即是說至去年的規模，仍遠低於當年市場對2021年的預測數額。 灼識又預計，由2030年至2035年，行業的規模將由699億元增至1,392億元，年複合增長率為14.8%。但當年該大型機構估計，2026年市場規模已可逾1,300億，現時若根據灼識估計，達標時間幾乎推延近十年。 即使今天灼識的估計，我們也只可作一參考，能否達到始終屬未知之數，特別在公司上市時，估計的數據或是較樂觀進取。 不光如此，近年消費者認為寵物醫療費用過高，收費又沒有標準，有人更形容為「天價」。特別寵物沒有醫保報銷，亦沒有醫藥補貼及稅費減免，在近年經濟有點停滯不前，個別行業經營困難下，人們未必願花一大筆寵物醫療費用。 因此，寵物還是用來寵玩，投資還是多看一會吧！ 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
塑膠花盆世一 環球園藝謀港上市
全球最大裝飾性塑膠花盆生產商環球園藝正申港上市，收入逾九成來自美國，客戶包括勞氏、沃爾瑪及開市客等 重點： 公司上半年收入純利齊跌 主攻美國市場，產品不受關稅影響 白芯蕊 中國一向以世界工廠見稱，在多個製造行業都具領導優勢，主打適用戶內外的裝飾性塑膠花盆的環球園藝有限公司，為全球最大裝飾性塑膠花盆製造商，最近遞交上市申請文件。 環球園藝由現任董事會主席兼行政總裁盧敬章於2004年創立，他曾任職程式編製員，隨後認識到裝飾性園藝行業潛力，2006年起在深圳生產園藝產品，於2011年開始向美國主要零售商進行直接銷售。盧敬章為上市前最大股東，持有環球園藝78.2%股權。 集團的產品包括戶外及戶內裝飾性塑膠花盆，分佔上半年收入的65.3%和21%。戶外裝飾性花盆一般直徑為12英吋以上，適合露台及花園。至於戶內裝飾性花盆一般直徑為12英吋以下，用於戶內裝飾及內部擺設。 公司絕大部分收入來自美國市場，2022年至2025上半年佔集團收入超過90%，與美國龍頭零售商客建立長期合作關係，包括勞氏（LOW.US）、沃爾瑪（WMT.US）及開市客（COST.US）及家得寶（HD.US）。環球園藝僅按B2B（即企業對企業.）基準，向零售商供應裝飾性塑膠花盆及園藝產品，並不直接面向終端消費者銷售。 美園藝市場增長勁 無可否認，美國園藝市場龐大，當地超過55%家庭擁有花園或庭院，單是裝飾性園藝花盆零售額已達15億美元，預計在2024年至2029年仍會以6.1%的複合增長率上升，到2029年整個市場將有望達到20億美元。 尤其是隨著城市人口密度增加，園藝逐漸成為緩解壓力與提升心理健康的重要方式。2023年美國81%的家庭參與園藝活動，比疫情前高出10個百分點，可見消費者對營造自然氛圍與可持續生活方式偏好不斷增強。 現時環球園藝在中國經營五個廠房，總面積12.38萬平方米，每年產能足以供應超過1,800萬件產品。雖然公司大部份產品運往美國銷售，但美國關稅豁免條款包括裝飾性園藝產品，因此不受關稅關係。不過，為防範上述風險，環球園藝也開始在柬埔寨設立新廠房，該廠房將於明年投產，不單優化成本結構，亦可緩減貿易限制及關稅等地緣政治風險。 至於環球園藝2025上半年收入倒退4.1%至1.86億元，集團解釋客戶採取更謹慎方針，尤其體積較大的戶外產品，但受惠自動化率上升提升生產效率，同時降低生產成本，配合人民幣兌美元貶值，推動毛利率按年升3.5個百分點至60%，也令2025上半年毛利增1.8%至1.1億元。 成本上升拖累純利倒退 儘管上半年毛利上升，但卻面對行政開支增加，以及銷售及分銷成本上升等問題，單是銷售及分銷成本大增22.6%至2,170萬元，主要涉及運輸費用增加及新SKU（即庫存單位）推出，導致員工成本及佣金開支上升，令環球園藝上半年純利倒退15.7%至3,388萬元。 值得留意是環球園藝收入受季節性因素影響，高峰銷售期由每年十月至翌年四月，由於產品主要經海運送至美國市場，一般需時約兩個月，因此通常下半年收入及盈利能力會較上半年強勁，公司更承諾每年股息不少於股東應佔利潤20%。 整體來講，環球園藝屬傳統製造行業，產品以出口為主，對比香港上市的出口股估值，包括創科（0669.HK）、偉易達（0303.HK） 及敏華（1999.HK），預期市盈率分別為16.9倍、14倍和8.4倍，奈何上述三股收入遠比環球園藝高，加上環球園藝上半年純利倒退，故難以高估值上市，一旦以10倍預期市盈率掛牌，相信上市後股價潛水機會多。 至於未來估值擴張，除了首要解決成本上升問題外，還可以借助收購壯大業務，始終全球首五大裝飾性塑膠花盆製造商市佔率只有19%，行業龍頭的環球園藝市場份額只有4.6%，意味擁有大量收購空間，若收購業務推動盈利上升，或將有助股價表現。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
14億消費者神話褪色 萬寧撤離映照外資零售困局
作為香港最大健與美連鎖品牌，萬寧此次撤出中國，正值母公司DFI持續收縮虧損資產之際，也與今年稍早莎莎國際的類似決定形成呼應 重點： 萬寧宣布將結束在中國內地長達21年的經營，關閉所有線上及線下門店 在競爭對手莎莎國際於今年6月作出相同決定後，長和旗下屈臣氏成為目前唯一仍在中國內地經營健與美業務的主要香港零售商 譚英 創立逾百年、最早在香港以乳品牧場起家的DFI零售集團（D01.SI），近年持續在亞洲約10,000家門店的龐大網絡中進行資產瘦身，以提升整體營運效率。不過，真正引發市場關注的，是公司近日決定退出中國內地市場，成為最新一家撤離當地的外資零售商。 對長期關注該公司動向的人而言，這項決定其實並不算意外。2023年至2024年間，DFI已關閉92家內地門店，至今年初僅剩16家。儘管如此，當12月17日萬寧中國微信公眾號發布正式公告時，仍讓不少人措手不及。公告指出，萬寧將於明年1月中旬前關閉所有剩餘內地業務，未來僅保留輕資產的跨境模式，讓內地消費者透過香港門店購物。 隨著萬寧退出，香港「健與美三巨頭」中已有兩家撤離中國。此前，莎莎國際（0178.HK）已於4月關閉其內地所有實體門店。至此，三者之中僅剩屈臣氏仍在內地維持線下門店營運。 萬寧於2004年10月在廣州開設首家內地門店，2011年高峰期時，內地門店數量一度超過200家。不過，2015年後擴張步伐明顯放緩，母公司於2018年便表示正重新評估相關業務。DFI在2024年年報中稱，隨著內地消費者轉向線上購物，萬寧中國收入下滑，勢將導致「大部分」線下門店關閉，已提前暗示將退出中國內地市場。 DFI在中國的收縮並不僅限於萬寧。2023年至2024年間，集團亦關閉了186家內地超市門店。2024年9月，DFI更以45億元（約6.4億美元）價格將其持有的永輝超市（601933.SH）股權出售予名創優品（9896.HK; MNSO.US）。同時，集團亦在新加坡、菲律賓等其他亞洲市場，持續處置表現欠佳的資產。 包括萬寧、莎莎與屈臣氏在內的一批香港零售品牌，於2000年代中期大舉進軍中國市場，初期主打當時內地難以取得的國際商品。在中國於2001年加入世貿、經濟高速起飛之際，這些品牌成功借助「香港光環」，吸引大批內地消費者。 然而，僅僅十年後，中國內地的零售生態已因社交媒體、網紅經濟與電商崛起而出現明顯轉變。要在新環境中生存，傳統零售商不僅需要龐大的線上曝光與數字渠道，同時也必須具備足夠規模的實體門店網絡，才能為消費者提供更豐富與更便利的選擇。 對香港品牌而言，這樣的轉型並不容易。這些企業長期深耕香港的實體零售模式，對於運用內地已高度普及的各類平台與應用程序建立線上通路，反應相對遲緩。 「香港光環」褪色 同樣嚴峻的，是「香港品牌」本身的吸引力正迅速褪色，對不少內地消費者而言，已不再具備過去的光環。與此同時，本土零售商不僅經營手法日益成熟，行銷策略亦更為進取，善用抖音、小紅書等主流社交平台上的本地網紅推廣產品。此外，跨境電商的普及，也削弱了香港門店在進口商品方面原有的優勢。 在萬寧正式宣布撤出中國市場前半年多，莎莎已宣布於今年6月30日前關閉其餘18家內地實體門店。公司將困境歸因於激烈競爭，以及美妝零售行業正處於「洗牌期」，並披露其2024年收入下滑9.7%，盈利更大跌65%。 萬寧與莎莎均表示，未來將轉向跨境零售，重點布局華南的廣東與海南市場，透過保稅倉模式，把握12月18日海南自由貿易區正式啟動帶來的機會。規模較小的香港健與美零售商卓悅控股，亦自2018年高峰以來持續關閉實體門店，並於12月11日宣布與醫療器械企業紫元元成立跨境零售合資公司。 即使在高峰期，萬寧在內地的門店數量也僅約200家，莎莎則於2022年達到77家，兩者的規模都遠遠落後於屈臣氏集團。作為全球最大的健與美零售商，屈臣氏早在1989年4月便已在北京王府飯店開設首家內地門店。 屈臣氏創立於1856年，最初是一家香港藥房，目前隸屬長江和記實業（0001.HK）。截至今年6月30日，屈臣氏在全球共設有16,935家門店，其中內地門店達3,630家。不過，與其他同業一樣，屈臣氏在中國內地的健與美業務亦出現疲態，今年上半年相關業務收入按年下跌3%，同店銷售亦下降1%；過去一年內，集團已關閉145家內地門店。 今年上半年，長和旗下零售業務中，健與美中國分部是唯一錄得增速下滑的地區。儘管該分部整體收入仍按年上升8%至988億港元（約127億美元），公司仍指出，中國業務表現「不利」，主要受制於經濟長期放緩下的消費疲弱。 據報道，長江和記正考慮於2026年為屈臣氏安排一宗約20億美元的香港上市，以趕上香港近年火熱的新股上市潮。不過，中國市場表現疲弱，或將成為該業務的一項阻力。鑑於屈臣氏在內地龐大的門店規模，以及公司屢次強調對中國市場的長期承諾，屈臣氏短期內撤出內地的可能性並不高。 然而，在當前的零售環境下，屈臣氏與其他香港同業面臨的壓力並無二致。零售商一方面須探索如何將線上、線下業務與社交媒體更緊密結合，另一方面還要應對利潤空間日益收窄，以及消費信心疲弱的現實。 官方數據顯示，今年首11個月中國整體零售銷售僅按年增長1.3%。內地本土零售商的日子同樣不好過，並未比香港同業更具優勢。羅兵咸永道中國消費市場行業主管余葉嘉莉（Carrie Yu）向《南華早報》表示：「無論是本地、國際還是香港零售商，大家都在苦撐。」 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
股價閃崩市值腰斬 曹操出行背後的隱憂
中國內地第二大網約車平台曹操出行近日股價突然崩塌，短短幾天市值蒸發逾百億，散戶被殺個措手不及 重點： 機構投資者半年鎖定期即將解禁 公司急忙出招，欲挽股價於既倒 劉智恒 本月初，曹操出行有限公司（2643.HK）CEO龔昕在Robotaxi（自動駕駛出租車）戰略升級發布會上，意氣風發地公布「十年百城千億」戰略計劃，為Robotaxi定下十年願景；除在全球設五大運營中心，業務推廣至百座城市外，還誇下海口，要累計實現1,000億元的GTV（總交易） 目標縱然宏大，市場卻未必認同，幾天後曹操出行股價突然閃崩，一口氣連跌六天，從52.3港元直插至32.8港元，足足下跌了37%，市值蒸發過百億港元。 眼見股價如雪崩般下墜，公司急得手忙腳亂，先在本月15日發表公布，強調集團業務運營正常，基本面未發生任何不利變化，網約車業務保持穩健發展並符合管理層預期。同時，Robotaxi的中長期戰略方向清晰，並按既定規劃推進；集團亦正穩步加強國際化布局，探索海外市場合作機會。 雖然公司有自己一套說法，市場是否接受又屬另一回事，這劑定心丸仍未能讓股價止瀉。曹操出行立馬在16日再發公告，表示19位管理層成員向公司承諾，至明年6月24 前，不會出售激勵計劃下行權的股份。 至此，公司股價才暫時喘定下來，公告發出的翌日，股價回穩，微升0.7%，收報33.04港元。 平安夜後能否平安？ 對於曹操出行的忽然一瀉，市場多番猜測，其中關注點是公司今年6月25日掛牌前，基石投資者及上市前期投資者們承諾的半年禁售期，將於今年12月24日屆滿，之後就可以在市場自由沽售。 上市前期的七家機構，當中有蘇州市相行創合、蘇州農銀投資、天晟投資等，共持有8,065萬股，佔14.82%股權。另外有六位基石投資者，當中有未來資產、國軒高科、速騰聚創（2498.HK）等，亦持有2,264萬股，佔4.16%股權。 另外，大股東李書福持有77%股權，禁售日分別在12月24日及明年6月24日到期。 換言之，曹操出行在今年平安夜後所有股份獲解禁，到時單就投資者手上的股份就逾億股，佔公司總股數近19%。在龐大股份有機被拋售下，投資者擔心聖誕後沽售潮爆現，先沽為敬也十分正常。而且，現有的機構或基石投資者，又會否通過種種方法，先在市場預售也有一定可能，以致曹操出行股價出現雪崩式下跌。 半年兩次大崩盤 這次突如其來的崩盤已非首次，今年9月8日，公司剛公布「天地空一體化」的共享出行藍圖，並興高彩烈地宣布，與專注低空出行的沃飛長空達成合作，構建融合Robotaxi地面出行與低空出行的交通網絡時，股價先急升12%高見88.7港元，可高位只是曇花一現，股價即時調頭急插，最終收市不升反跌12%，而當日更加是公司納入港股通的首天。 雙喜臨門未能將股價推升，翌日股價再跌23%，短短兩天從高位跌了近四成，市值蒸發140億港元。上市半年間，公司竟經歷兩次大型崩盤，對投資者而言，自然對此股敬而遠之。 基本條件乏善足陳 事實上，以公司基本條件看，其表現至今仍乏亮點，業績持續虧損，2022年至2024年累計蝕52億元，今年上半年虧損雖收窄，但仍蝕4.95億元。 連年虧損外，公司又負債纍纍，去年底總負債已達112.8億元，負債比率高達177%。今年因上市集資，令到總負債下跌至101.2億元，但負債比率仍然達125%。 即使公司今年上半年收入達94.6億元，同比升54%，但毛利率低企，長年在個位數字，上半年同比雖微升1個百分點至8.4%，實際毛利也只是7.96億元。與此同時，公司的銷售及營銷開支卻大幅上揚，按年急升62%至8.4億元，以致經營續現虧損，若不是政府的補貼按年上升39%至1.13億元，公司的虧損將更嚴重。 至於曹操出行寄以厚望的Robotaxi，仍沒有具體財務數據披露，我們相信未來公司仍要為此作出龐大投資，但回報暫仍遙遙無期。因些，縱然股價已大幅下跌，暫仍乏誘因去「撈底」；別忘記明年六月底，大股東及管理層的禁售又到期，股價續存在不明朗因素，長線投資者暫不宜沾手。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
醫療保健/生物技術 
寵物醫療利潤低易虧損 瑞派投資亮點乏善足陳？
經營寵物醫院的瑞派，近日乘香港新股熱而申請上市，有望成為寵物醫院第一股 重點： 過去三年累計虧損4.5億元 今年中期股東應佔虧損為2,842萬元 劉智恒 隨著中國內地社會逐漸富裕，飼養寵物成為生活樂趣，市場一度認為寵物行業是一個大市場，但事實總與想像有差別，經營寵物生意並非穩賺不賠。 內地第一大寵物醫療企業新瑞鵬經營多年仍苦苦掙扎，早兩年申美上市也折㦸沉沙；業內第二大的瑞派寵物醫院管理股份有限公司（下稱瑞派）近日終等到機會，乘著香港新股市場活躍下，趕緊遞表申港上市。 瑞派創始人李守軍在1988年畢業於中國內蒙古農業大學，2005年在中國農業大學獲預防獸醫學博士學位，1988年至1997年任職天津富源食品。1998年及2001年間，李守軍分別創立瑞普（天津）生物藥業和瑞普（保定）生物藥業，後者於2004年在深交所上市。 從事動物工作多年的李守軍，市場觸覺十分敏銳，有見中國經濟起飛，國人財富增長，對飼養寵物十分熱切，認為寵物醫療將大有可為，遂於2012年成立瑞派。 瑞派的經營概念獲機構投資者認同，先後四輪融資，投資者中包括瑪氏中國、高盛、好氏國際及越秀資本等，共募資21億元。 在資本加持下，瑞派迅速發展，截至今年6月底共有548家寵物醫院，120家屬自建醫院、428家為收購的醫院，覆蓋28個省份共70座城市。 經營困難連年虧損 一度被私募及創投基金趨之若鶩的寵物市場，事實並非那麼理想，特別是寵物醫療企業，至今經營情況並不樂觀。 強如市場龍頭的新瑞鵬，背後投資者赫赫有名，包括騰訊、高瓴、中金、勃林格殷格翰、雪湖資本等，2020年估值一度高近300億元；然而經營多年依然艱辛，2022年申美上市時披露2020至2022年9月的數據，不到三年的累計虧損達33億元，其上市申請最終亦因估值差異而拉倒。 是次瑞派申港上市，最大賣點是行內首家有盈利的寵物醫療企業，但深入分析，公司過去三年股東應佔虧損是9,455萬元、2.9億元及6,504萬元。今年上半年公司方面雖說錄得盈利1,554萬元，但在股東層面則仍錄得應佔虧損2,842萬元。 人工設備成本高企 換言之，寵物醫療的盈利情況並不吸引，能不虧損已屬萬幸。究其原因，最大問題是成本高企，以致毛利率長期難以提升，過去三年瑞派的毛利率分別為22.4%、21%及22%，今年上半年也不過24.8%。 成本高企一方面是獸醫的薪金高，瑞派在招股文件中，也提到要通過提高薪酬待遇去吸引及挽留更多專業人才。另方面，寵物專用藥物的研發和生產規模，目前在中國仍然較細，以致藥物成本較高，許多藥物要依賴進口，進一步推高了成本。 再者，要開辦一家合規格的寵物醫院，在國家規定下需滿足許多嚴格條件，包括各種檢查設施及手術設備等，而購置成本與維護費用又相當高昂。 前景或許過份樂觀 至於行業的前景，市場是否有可觀增長也讓人懷疑。早幾年有大型機構預測，寵物醫療服務市場的規模預計將從2021年的550億元升至2026年的1,360億元，年複合增長率高達20%。 然而是次瑞派上市，申請文件引用灼識諮詢數據，指寵物醫療行業規模於2024年只是366億元。即是說至去年的規模，仍遠低於當年市場對2021年的預測數額。 灼識又預計，由2030年至2035年，行業的規模將由699億元增至1,392億元，年複合增長率為14.8%。但當年該大型機構估計，2026年市場規模已可逾1,300億，現時若根據灼識估計，達標時間幾乎推延近十年。 即使今天灼識的估計，我們也只可作一參考，能否達到始終屬未知之數，特別在公司上市時，估計的數據或是較樂觀進取。 不光如此，近年消費者認為寵物醫療費用過高，收費又沒有標準，有人更形容為「天價」。特別寵物沒有醫保報銷，亦沒有醫藥補貼及稅費減免，在近年經濟有點停滯不前，個別行業經營困難下，人們未必願花一大筆寵物醫療費用。 因此，寵物還是用來寵玩，投資還是多看一會吧！ 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
疫情紅利退潮 吉因加穩扎穩打再出發
疫情紅利退潮後，AI精準醫療公司吉因加試圖證明已重新找回增長動力，而叩關港股上市將是一次重要考驗 重點： 精準醫療公司吉因加正式遞表港交所，其核心業務在疫情後已重新恢復增長 公司毛利率由2022年的41.9%提升至今年上半年的68.5% 李世達 人工智能仍是全球資本市場的大勢所趨，但不同應用場景的市場待遇已逐漸分化。在這環境下，吉因加科技（紹興）股份有限公司選擇推進上市進程，為市場提供了一個檢視AI醫療企業現實處境的窗口。 吉因加的成長軌跡，與中國近十年的精準醫療發展高度重疊。根據申請文件，公司最早可追溯至2015年，初期以科研級基因測序與多組學分析服務起家，主要服務對象為醫學研究機構與臨床科研團隊。在精準醫療仍屬前沿概念的階段，公司定位偏向「技術平台」，透過累積樣本數據與生物標誌物研究能力，逐步建立多組學分析基礎。 真正改變公司發展節奏的，是新冠肺炎疫情的到來。2020年至2022年間，新冠檢測需求迅速放大，吉因加亦在此期間大幅擴張檢測服務，帶動收入於2022年衝高至18.15億元（2.58億美元），並錄得3.72億元盈利，成為公司歷史高峰。然而，這一成績更多來自特殊公共衛生事件所帶來的集中需求，並非常態。 隨著疫情紅利在2023年快速退潮，吉因加亦不得不面對「回歸常態」的考驗。公司收入於2023年急降至4.73億元，按年下滑約73.9%，疫情相關檢測業務幾近退出舞台。此後，公司將資源重新聚焦於腫瘤精準診斷、器官健康監測等方向，加快將早年累積的多組學能力轉化為臨床與體外診斷（IVD）產品。2024年收入回升至5.57億元，按年增長約17.8%，2025年上半年收入為2.85億元，按年再回升12.6%，顯示核心業務已重新站穩，但規模仍有限。 從業務結構看，吉因加目前的收入高度集中於可直接變現的精準診斷解決方案。2024年，該業務貢獻約78.3%的收入；臨床科研與轉化解決方案佔約16.7%，藥物研發賦能相關收入僅佔約5%。申請文件引用第三方數據稱，以2024年收入計，吉因加在中國精準診斷解決方案行業排名第三，市佔率約2.7%。 毛利率持續改善 盈利方面，吉因加仍未擺脫轉型期的考驗。公司在2023年仍錄得5,412.7萬元盈利，但2024年轉為虧損4.24億元，2025年上半年虧損進一步擴大至4.14億元。主要因為上半年錄得3.62億元的公允價值虧損，去年同期為1.09億元。而經調整淨虧損實際上是收窄，較去年同期的8,823.5萬元減少至4,765.6萬元 值得留意的是，公司毛利率持續改善，由2022年的41.9%提升至2025年上半年的68.5%。這意味虧損並非源於產品競爭力下降，而主要來自研發、銷售及平台建設等前期投入。 然而，財務結構則解釋了公司選擇此時赴港上市的現實動機。截至今年6月底，公司手頭現金及現金等價物僅9,600.6萬元，但流動負債淨額卻高達17.75億元，上半年經營活動現金流亦為負3,477.8萬元。在資金壓力上升的情況下，透過上市補充資本，對其維持研發與市場投入顯然至關重要。 從市場面來看，AI醫療板塊並未出現明顯退潮，但市場熱度已不再「雨露均霑」。去年底上市的訊飛醫療（2506.HK），雖然公司中期收入增長超三成，虧損亦收窄42%，但股價今年至今仍跌13%，目前市銷率約為11倍；鷹瞳科技（2251.HK）上市以來則跌了82.3%。這說明AI醫療的溢價紅利已經過去，公司必須證明未來的盈利潛力，爭取投資人的信任票。 整體而言，吉因加並非一間缺乏技術或市場基礎的AI醫療公司，其多年累積的多組學數據、在精準診斷領域建立的醫院與臨床網絡，以及核心診斷業務已恢復溫和增長，顯示公司並未在疫情紅利退潮後「失速」。毛利率持續走高，亦反映其產品結構正朝附加值較高的方向調整，基本面並非全然悲觀。 然而，現階段的挑戰同樣明確：收入規模仍偏小，業務高度集中於診斷端，藥物研發賦能等高想像空間業務尚未形成實質貢獻；同時，連續虧損與緊張的現金流，也讓上市的節奏並不從容。在港股AI醫療估值已趨理性的背景下，市場對吉因加的期待，在於能否清楚交代未來兩至三年的盈利路徑與現金流改善節奏。若公司能在精準診斷之外，逐步釋放平台化能力的變現成果，其估值或仍有支撐空間。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
GLP-1賽道掉隊的輝瑞 看上復星口服藥
輝瑞曾經憑借新冠疫苗和口服藥在2022年實現營收超千億美元，卻在GLP-1賽道上嚴重掉隊，急於通過收購補充短板 重點： YP05002仍在澳大利亞進行I期臨床試驗，是一款不折不扣的早期產品 復星醫藥前三季度的創新藥業務收入同比增長18.09%，已成為公司重要的增長引擎 莫莉 中國創新藥企在GLP-1（胰高血糖素樣肽-1）賽道持續取得突破，其研發成果頻頻獲得跨國制藥巨頭青睞。繼翰森制藥將其口服GLP-1受體激動劑HS-10535的全球權益授予默沙東，以及誠益生物與阿斯利康就小分子GLP-1激動劑ECC5004達成合作之後，上海復星醫藥（集團）股份有限公司（2196.HK；600196.SH）控股子公司亦與輝瑞（PFE.US）在該賽道達成一項重磅授權合作，潛在總交易金額超20億美元。 12月9日，復星醫藥的公告披露，其控股子公司藥友制藥與輝瑞簽訂《許可協議》，將口服小分子GLP-1受體激動劑YP05002以及含有該活性成分的產品的全球獨家權益授予輝瑞，藥友制藥將獲得高達1.5億美元的首付款，及基於許可產品臨床、商業化進展獲得開發里程碑付款，最高為3.5億美元以及基於許可產品的年度淨銷售額的銷售里程碑款項，最高為15.85億美元，潛在總交易金額約為20.85億美元。 YP05002由藥友制藥自主研發，主要通過激活人的 GLP-1R，促進胰腺的胰島素分泌和降低胰高血糖素分泌，在胃腸道抑制胃排空和腸道的蠕動，並通過影響中樞抑制食慾減少能量的攝入等機制，用於治療 2 型糖尿病、肥胖症及其相關疾病，其潛在適應症包括長期體重管理、2 型糖尿病、代謝功能障礙相關脂肪性肝炎（即非酒精性脂肪性肝炎）等。 值得注意的是， YP05002仍在澳大利亞進行I期臨床試驗，是一款不折不扣的早期產品。在藥物研發的早期階段，失敗率很高，為了規避藥物後續臨床試驗中出現安全性或有效性出現問題的風險，這次合作輝瑞也設置了「便利終止權」，即「 經輝瑞提前60天書面通知，本協議可依約終止」。 輝瑞急於補短 GLP-1類藥物不僅能有效控制血糖，更在減肥領域展現出革命性效果，成為當今醫藥領域最炙手可熱的賽道。2025年前三季度，諾和諾德司美格魯肽的總銷售額達到254.62億美元，同比增長24%，禮來的替爾泊肽前三季度實現銷售額248.37億美元，佔據了禮來總營收的49%，同比增長125%，成為全球銷售額最高的藥品之一。 與注射劑型相比，口服小分子GLP-1藥物具有顯著優勢。目前市場上的口服GLP-1藥物仍存在吸收率低、需要空腹服藥等痛點。如果YP05002這類小分子口服減肥藥物如果能成功研發，將大幅提升患者用藥便捷性和依從性。 輝瑞曾經憑借新冠疫苗和口服藥在2022年實現營收超千億美元，一舉成為全球第一大藥企，卻在GLP-1賽道上嚴重掉隊，自研的兩款候選產品因不良反應先後「折戟」，再加上輝瑞在未來三年將有多款重磅產品的專利集中到期，因此輝瑞從2024年下半年開始多次通過並購補充管線，包括60億美元引進三生制藥PD-1/VEGF雙抗，100億美元收購Metsera獲得多款下一代減肥藥，此次與復星醫藥的合作也是輝瑞補齊短板的重要舉措。 作為老牌藥企，復星醫藥正經歷業務轉型。2025年前三季度，復星醫藥交出了一份看似矛盾的業績成績單，期內實現營業收入293.93億元，同比下降4.91%，歸母淨利潤卻在來自於出售子公司等非核心資產後實現同比增長25.50%。復星醫藥在財報中解釋，營收下降主要受藥品集中帶量採購影響，因此復星醫藥將更多資源投向創新藥研發，前三季度創新藥業務收入超67億元，同比增長18.09%，已成為公司重要的增長引擎。 此次與輝瑞的合作不僅能為復星醫藥帶來直接的資金注入，這也將提升復星醫藥在國際市場的品牌影響力，復星醫藥董事長陳玉卿表示，此次合作是「復星醫藥創新引領和深度國際化戰略的又一重要里程碑」。當前復星醫藥的市盈率約為17倍，同樣向創新藥企轉型的老牌藥企恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）的市盈率則達到約59倍，存在估值修復空間。復星醫藥持續剝離非核心資產，資源向創新藥傾斜，投資者可以持續觀察其轉型進程。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
收入毛利齊降的聖桐特醫 調整銷售策略闖關港交所
聖桐特醫上半年純利急升，絶非核心業務貢獻，而是因無需減值所帶動 重點： 主攻特醫食品，內地市佔龍頭之一 上半年收入、毛利率、平均售價齊下跌 白芯蕊 香港新股市場氣氛續熾熱，不單止生物科技、晶片及人工智能股都爭先恐後上市，連業務獨特的公司也密謀掛牌，主打特殊醫學（簡稱特醫）用途配方食品的聖桐特醫（青島）營養健康科技股份公司，最近已遞交上市申請。 2005年中國特醫食品市場仍未有自主品牌，聖元集團旗下的特設特醫食品事業部成立，為聖桐特醫前身，2011年成為中國首家獲批生產特醫食品的企業。旗下產品特愛丙佳為內地首個也是唯一針對丙酸血症或甲基丙二酸血症嬰兒的特醫食品。 多家基金入股 公司目前大股東為孟秀清，持有聖桐特醫48.68%股權，其他股東包括醫療保健及消費技術行業基金HLC（持有9.61%股權）、加拿大醫療保健行業基金GL Stone（持有7.24%股權）、中金公司（持有4.95%股權）及高瓴（持有3.81%股權）等。 所謂特醫食品，是透過特殊加工和配方的飲食產品，以滿足因疾病導致正常飲食、消化或代謝功能受損的特殊營養需求。當標準飲食無法滿足患者的營養需求時，特醫食品通常作為他們的主要或輔助營養來源，其中針對嬰兒或兒童的過敏防治產品，便是聖桐特醫主要業務。 中國2024年約有30%的嬰兒存在過敏症狀，其中約6%患有食物蛋白過敏。由於家長對嬰兒過敏關注度提升，故能有效解決或預防過敏嬰兒的特醫食品需求增加。中國2024年過敏類嬰兒特醫食品市場規模達105億元，佔嬰兒特醫食品總市場規劃的77.4%，預計到2029年市場規模將達到217億元，即2024年至2029年的複合增長率15.7%。 內地中國特醫食品市場頭三大均為外資企業，市場佔有率達44.2%、16.3%和8.4%，聖桐特醫則是龍頭之一，市場份額6.3%，為第四大特醫食品品牌，也是國內最大特醫食品本土企業，當中嬰兒特醫及過敏嬰兒特醫食品更是行業第三大龍頭，市場份額分別達9.5%和11.1%。 據上市文件，聖桐特醫截至今年6月底止中期純利達8,854萬元，按年大升105%，但絶非由自身業務帶動，主要是今年中期不需再為金融負債減值，但去年同期則錄得5,740萬元減值。 收入下滑 其實，聖桐特醫2025上半年收入與毛利均錄得下滑，按年倒退5.3%和7.2%至3.97億元和2.77億元，毛利率也下滑1.4個百分點至69.8%。產品總銷量也微跌0.2%至13億克，綜合產品平均售價更跌穿300元大關，按年降5.1%至295元，明顯絶非一個好兆頭。 集團為收入下滑解畫，主要受銷售策略調整影響，因新一代消費由線下購物轉向線上購物，加上認為將更多資源集中拓展電商對集團有利，故減少給予分銷商返利，導致銷售額略微下降。不過，按2025上半年營運情況，雖然減少分銷商返利，但分銷商銷售佔比反而增加57.6%至2.28億元，按年升7.9個百分點。 雖然中國特醫食品行業進入壁壘較高，其中註冊嬰兒特醫食品產品的企業不足20家，但國內品牌正積極利用政策激勵，快速拓展特醫食品市場，特別是大量嬰兒配方奶粉企業，將業務伸延至嬰兒特醫食品市場，通過母嬰渠道協同效益，以及網上營銷等方法，為品牌迅速推廣，變相對聖桐特醫造成一個大的威脅。 幸好聖桐特醫在上市申請文件表明派息絶不手軟，計劃上市後將按該年度不少於50%的利潤用作派息。參考乳業股的估值，包括蒙牛乳業（02319.HK）、飛鶴（06186.HK）及伊利股份（600887.SH），預期2025年預測市盈率分別為12.3倍、13.2倍及16.3倍，因此聖桐特醫上市時一旦估值超過20倍之上，意味估值過高，相反在10倍之下，估值卻變得有吸引力。 不過，目前聖桐特醫仍面對如何解決分銷商返利拖低銷售的問題，要等待問題解決，才有望帶動核心業務重拾動力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
財經 
香港靠邊站？ 北交所將成為中國IPO新樞紐
成立於2021年的北京證券交易所，目標是為較小型的科技初創企業提供融資渠道，今年至今已完成38宗新股上市，較2024年增加逾五成 重點： 成立僅四年的北交所今年「低調爆發」，已協助38家初創公司共集資約10億美元 北交所正審核另外172家上市申請，數量不僅高於上海、深圳兩地，甚至比科創板與創業板分別多出逾三倍 沈如真 今年香港新股市場熱度高企，上市熱潮讓其成為全球最火熱的新股市場。不過在中國首都北京，一股相對低調、卻同樣不容忽視的熱潮，正於北京證券交易所逐漸成形，該交易所過去一度被視為資本市場的邊緣角色。這股低調的上市潮，正吸引大批有意掛牌的企業與投資者。 這家由國家主席習近平於四年前推動成立、為創新型中小企業提供融資渠道的平台，2025年已完成38宗新股上市，較去年增加逾50%。按新上市數量計，北交所有望超越同樣主打初創企業的上海科創板及深圳創業板。 受投資者對小型科技股興趣急升帶動，這個過去備受忽視的交易所，目前正在審核的上市候選企業數量，已超過兩個大型對手市場的總和。分析人士預期，這股動能將延續至明年，因北京正加強北交所為中國「專精特新小巨人」企業融資方面的角色，而這些企業正是推動供應鏈自主、科技自立與產業升級的重要一環。 中國銀河證券在2026年策略報告中指出，北交所正協助企業「由『小而美』轉型為『強而久』」。報告補充稱，這亦有助中國建立多層次資本市場體系，為處於不同發展階段的企業提供融資支持。 上市新樞紐 2025年，中國初創企業透過北交所上市集資約72億元（10億美元）。儘管與今年香港新股市場約368億美元的集資規模相比，仍顯得微不足道，但北交所的新股集資額仍按年增長約40%。值得一提的是，北京的上市項目規模普遍遠小於香港，主因是上市企業多屬發展較早期、更聚焦細分市場業務的公司。 今年在北交所上市的38家公司，包括精密設備製造商珠海南特科技（920124.BJE）、醫療診斷企業丹娜生物（920009.BJE），以及能源設備製造商長江能科（920158.BJE）。相比之下，科創板今年約有十多宗新股上市個案，創業板約30宗，但這兩個市場的平均集資規模亦明顯較大。 更加突顯這場「低調變革」的是，北交所目前正審核172宗上市申請，數量分別是科創板（44宗）及創業板（34宗）的三倍以上，審計機構畢馬威引述投行人士表示，愈來愈多希望加快上市進度的中小企業，正被北交所吸引，因其上市申請門檻在中國各大板塊中最為寬鬆。 北京亦設有另一個交易平台——全國中小企業股份轉讓系統（新三板），但由於投資者准入門檻較高，導致成交稀疏、流動性偏低，長期難以吸引企業掛牌。 中國證監部門於2024年初大幅收緊上海及深圳市場的上市審批，當中尤以聚焦生物科技、半導體等「硬科技」的科創板最為明顯，這亦是中國推動相關領域自給自足戰略的一部分。 面對滬深市場高不可攀的上市門檻，不少企業轉而尋求在門檻較低的北交所上市。隨著等待時間拉長、耐性耗盡，已有數十家公司撤回在中國兩大交易所的上市申請，改為轉戰北交所掛牌。 例如，山東海奧斯生物科技本月宣布，已聘請投行協助籌備在北交所上市。這家膠原蛋白腸衣生產商此前原計劃在深圳上市。其他轉投北交所的企業，還包括北京金萬眾機械科技、族興新材、北京貝爾生物，以及金融科技公司贊同科技。 北京方面亦透過簡化審核流程、公布涵蓋更廣泛申請對象的上市標準，以及推出改善市場流動性的措施，積極吸納這類企業。 交易熱潮 北交所的基準指數北證50指數，今年以來已上升逾40%，跑贏滬深300指數的18%升幅，以及香港恒生指數約30%的表現。隨著散戶與機構投資者紛紛進場，市場日均成交額較去年增加一倍以上，約達300億元。華源證券指出，交易帳戶數量已接近1,000萬個，高於2024年底的760萬個。 北交所之所以能夠跑贏成立更早的新三板，部分原因在於其對投資者的准入要求較低。投資北交所的投資者只需具備不少於50萬元的資產門檻，與科創板相同，且僅為新三板100萬元的一半。 華源證券指出，隨著上市與投資者之間可能形成正向循環，新股在北交所上市首日平均漲幅高達354%，明顯高於上海市場的222%及深圳市場的206%。這種大幅上漲，部分源於交易所規則往往要求企業以偏低價格定價。不過，北交所新股表現明顯優於滬深市場，仍反映出市場對這個較新的交易平台抱有更高的熱情。 分析人士認為，北交所仍具備龐大成長空間，即使今年快速擴張，其整體規模仍未達到政府的期待。即便經歷今年的爆發式增長，北交所的總市值仍不足一萬億元，僅為上海市場65萬億元及深圳市場43萬億元的一小部分。 方正證券預期，北交所將於2026年持續推進制度改革，以吸引更多上市申請並吸納投資者。例如，公募基金公司料將在北交所推出ETF產品，為市場引入新增資金，而隨著更多科創企業上市，養老基金及外資機構的參與度亦有望提升。 2021年9月北交所成立時，國家主席習近平曾指出，該所應成為「服務創新型中小企業的樞紐」。隨著中美競爭加劇、全球第二大經濟體的增長動能放緩，這一使命變得愈發迫切。同時，中國正制定涵蓋2025年至2029年的新一輪五年規劃，北交所有望在相關融資安排中發揮重要作用。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
告別廣告業務改當電商 千循科技盼藉加密貨幣鍍金
千循科技原以廣告服務業務為主軸，如今正拓展電商及加密貨幣業務，允許用戶在其二手電子產品交易業務中，以穩定幣進行結算 重點： 千循科技推出PayKet平台，用戶可透過穩定幣在平台上進行支付結算，逐步淡出廣告服務業務 今年9月，公司收購一家金融科技公司，藉此開發以區塊鏈技術為基礎的新產品與新服務 梁武仁 或許可以這樣說，千循科技有限公司（1640.HK）是近年中資上市公司轉型潮中的一個縮影。這類企業往往迅速調整發展方向，拋下舊有業務，轉而追逐當下最具市場熱度的新方向。就千循科技而言，公司顯然將未來寄望於虛擬貨幣相關應用。 上周五，正由廣告服務業務轉型為電商平台營運商的千循科技，透過推出一項全新的支付服務，進一步展現其最新的戰略方向。該服務名為PayKet，主要用於二手手機交易的跨境支付結算，並採用穩定幣進行交易。所謂穩定幣，是與美元等現實世界資產掛鉤的加密貨幣。此外，該產品亦提供多項有助簡化供應鏈金融的功能，並包含數字貨幣錢包服務。 在千循科技所在的中國內地，加密貨幣屬於被禁止的範疇，但香港對此則採取相對開放的態度，尤其是穩定幣。由於投機性較低，且顧名思義旨在維持價值穩定，穩定幣在香港獲得更高程度的接納。香港於今年8月正式推出穩定幣監管制度，而PayKet的相關服務極有可能正是建基於該監管框架之下。 PayKet的推出，距離千循科技同意以2,500萬港元（約320萬美元）收購 Web3金融科技公司Punkcode Technology，僅相隔三個月。公司由騰訊前員工創立，相關收購主要用於開發以區塊鏈技術為基礎的新產品與新服務。 隨著業務重心由廣告服務轉向電商，千循科技正積極探索加密貨幣在實體交易場景中的應用。此前，公司亦於去年收購了一個用於二手電腦及其他電子設備線上交易的平台。在推進上述轉型過程中，公司於今年初由原名瑞誠（中國）傳媒集團有限公司，正式更名為現時的千循科技有限公司。 受到新電商業務帶動，千循科技今年上半年收入按年飆升9倍至6.47億元（約9,200萬美元），其廣告業務收入同期則出現收縮。不過，最近六個月電商業務亦在一定程度上拉低了千循科技的整體毛利率。同時，公司淨利潤的增幅與收入升勢相若，但主要受惠於非經營性因素，其中大部分來自出售一家附屬公司所錄得的收益。令人鼓舞的是，上半年業績顯示，公司有望在多年以來首次實現全年淨利潤。 突破跨境支付痛點 穩定幣及其他加密貨幣的一大優勢，在於交易結算幾乎可以即時完成，且成本低於使用美元或人民幣等由國家發行的貨幣。千循科技表示，這將有助於減輕跨境支付過程中的各項「痛點」。根據投資加密貨幣初創企業的創投基金a16z crypto於10月發布的報告，穩定幣在過去一年已被用於總值達46萬億美元的交易。 目前，千循科技每年處理超過100萬部手機的海外銷售業務，因此PayKet的用戶基礎有望快速擴大。同時，PayKet的應用並不限於二手手機交易的支付結算，公司計劃將產品類別擴展至涵蓋所有「3C」產品，即電腦、通訊設備及消費電子產品。 千循科技使用PayKet不僅作為支付結算工具，亦將其納入布局供應鏈金融的重要一環。區塊鏈及人工智能等新興技術，能透過加快流程、提升透明度及更有效管理風險，為此類融資活動帶來顯著改變。 透過整合自研的物聯網（IoT）智能倉儲技術及用於價格預測的AI模型，PayKet為供應鏈金融提供信用中介服務。同時，該平台將庫存商品數字化，並與智能合約結合，即儲存在區塊鏈網絡上的數字合約。客戶亦可將平台上的閒置資金用於理財功能。 公司在PayKet的公告中指出，該產品的推出，標誌著公司已升級為數字貨幣金融科技服務提供商。公司亦表示，這是產品邁向成為「跨境貿易版財付通」的重要一步，財付通為騰訊旗下的跨境支付服務。 PayKet最終將透過多項服務所收取的費用，為千循科技帶來新的收入來源，並有助加快公司由廣告服務供應商轉型的初步進程。在中國經濟長期放緩的背景下，原有廣告服務客戶收緊市場推廣開支，對公司傳統核心業務構成壓力，促使千循科技作出轉型決定。在此期間，千循科技於截至2024年的連續三個年度均錄得虧損。 同時，中國及全球多個國家的經濟環境依然疲弱，意味著愈來愈多消費者可能選擇購買二手電子產品，而非大手筆添置新機，從而推升對千循科技服務的需求。隨著市場接受度提升，加上標準化流程與翻新能力的進步，一批新一代中國電子產品回收專業企業得以崛起，其中包括在美國上市的萬物新生（RERE.US），以及已遞表申請在香港上市的閃回科技。 為了在中國及海外市場開發二手設備交易相關的新服務，千循科技於今年2月透過發行可換股債券，集資約3億港元。 投資者似乎看好千循科技的發展方向，推動公司股價今年以來上升約四分之一。目前其市銷率（P/S）約為2，仍屬相對溫和，但已明顯高於電商巨頭京東（JD.US；9618.HK）港股的0.2倍，以及萬物新生的0.5倍。該估值亦高於燦谷（CANG.US）的0.8倍，燦谷近期亦完成自身的轉型，由汽車交易商轉型為比特幣礦企及高效能運算（HPC）中心營運商。 上述估值差距顯示，投資者相信千循科技專注於價格親民的二手電子產品，在當前經濟環境下具備可行性。投資者可能亦看好公司進軍以區塊鏈與人工智能為基礎的前沿金融服務。若公司能透過加密貨幣結算的便利性吸引更多消費者，將意味著其發展再向正確方向邁進一步，並為股價帶來進一步上行空間。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
天圖蝕讓優諾中國 轉多元化冀破單一投資困局
這家創投公司已將出售優諾中國45%股權的最後期限延後至12月31日，作價為8.14億元，買方是與 IDG資本有關聯的投資團體 重點： 由於延長向 IDG 資本關聯機構出售其所持優諾中國 45% 股權的交易期限 這家以消費投資為主的創投機構，正研究包括數字資產及收益型投資在內的新領域，以提升偏低的投資回報表現 陽歌 在當前中國市場環境下，作為一名創業投資人並不容易，尤其是在經濟動能放緩、消費信心低迷的背景下，消費行業首當其衝。這一現實，從深圳市天圖投資管理股份有限公司（1973.HK）近期的經營處境中可見一斑。即使香港近年迎來罕見的IPO熱潮，天圖能從中取得的盈利仍然相當有限。 儘管如此，天圖仍有望在2025年以一個相對「甜美」的結果作結。公司於本月初宣布，計劃以8.14億元的作價，向一個與IDG資本有關聯的投資團體出售其持有的優諾中國45.22%股權。 IDG資本是中國最成功的創投機構之一。不過，這宗交易上周出現了一個小插曲。天圖表示，未能趕及在原定的12月10日前完成相關安排，遂將完成期限延後至12月31日。對於這類規模的交易而言，出現延後並不罕見，顯示天圖只是希望在今年底前把交易正式敲定。 這宗交易屬於優諾中國整體股權出售計劃的一部分，其他投資方還包括一名持有公司41.74%股權的股東，以及持有餘下13.04%股權的管理層團隊。負責收購優諾中國的IDG旗下關聯公司昆山諾源睿源管理諮詢有限公司，將合共支付18億元，全面買斷上述三方的持股。 這家以法國知名食品品牌命名的企業，受惠於中國消費者對酸奶在健康飲食中益處的認知不斷提升，近來經營表現相當不錯。公司成立於2013年，去年錄得8.1億元收入，較2023年的4.54億元幾乎倍增；同期淨利潤亦由839萬元，大幅增至9,550萬元。 在如此強勁的業績表現下，若在交易完成時市場氣氛仍然向好，IDG日後嘗試透過推動優諾中國在香港上市，再而迅速實現退出，並不令人意外。不過，那將是另一個階段的故事。 這宗出售將為天圖投資帶來一筆可觀資金，用於未來投資，但整體感受其實是喜憂參半。原因在於，若以 2024 年的估值作比較，天圖將因出售事項錄得約80萬元的虧損，對於如此龐大的交易金額而言，幾乎等同於打和收場，實在算不上一筆亮眼的投資回報。 這似乎正是天圖投資近年的整體寫照，公司在多項投資上的回報持續偏低。在近期IPO熱潮出現之前，情況更為嚴峻，當時消費市場低迷，使公司在多個投資項目上難以順利退出。 至少在退出環節上，近期情況已有所改善。截至6月底，天圖旗下接近200家投資組合企業中，已有數家公司近期在香港上市，或正準備掛牌，包括於10月底首掛的茶飲品牌巴馬茶業（6980.HK）、9月上市的母嬰產品製造商不同集團（6090.HK），以及上月遞交香港上市申請的卓正醫療。上市後表現分化，不同集團股價較上市價上升約47%，而巴馬茶業則較上市價下跌約22%。 重返盈利軌道 過去六、七年間，中國創業投資的整體環境出現了顯著變化，背後同時受到市場因素與監管因素影響。其中，市場層面的變化主要源於內地經濟走弱，而監管層面的轉變，則來自中國因憂慮高風險集資與放貸行為，而對多個金融領域加強整頓。 天圖在其2023年上市時的申請文件中指出，受上述兩項因素影響，私募股權及創投基金的數量已由2018年的14,159家，大幅下降至2022年的約7,000家。隨著市場放緩、企業數量縮減，私募股權行業的交易活動亦明顯降溫。根據 CNBC近期引述的PitchBook數據，今年首九個月，行業僅完成93宗交易，遠低於2024年全年的279宗，以及2022年的562宗。 天圖長期聚焦消費領域，使其處境較不少專注科技或醫藥板塊的同業更為艱難。後者往往具備較高成長性，也更容易吸引股票投資者關注，從而提升上市成功率。天圖在最新的中期報告中披露，截至6月底，其投資組合企業的平均單筆投資額為6,510萬元，而每項投資的平均公允價值增值為2,570萬元，折合回報率約40%，表現並不突出。 今年上半年，天圖的收入加上投資收益合計為6,700萬元。雖然這一數字本身並不亮眼，但與去年同期相比，已屬顯著改善。去年同期，錄得高達6.2億元的投資虧損。儘管天圖今年能重新錄得正數的投資收益，確實值得肯定，但其規模仍難以令市場、尤其是公司投資者感到滿意。 優諾中國出售計劃公布後，天圖股價幾乎未見起色，今年以來累計下跌約22%，與恒生指數接近30%的升幅相比，表現明顯落後。 公司在最新報告中亦坦言，長期聚焦消費板塊令其面臨不少挑戰，並表示正研究多個新領域，以降低對單一投資方向的依賴。天圖已開始布局部分生物科技初創企業，並在最新財務報告中提到，正把收益型投資、策略性併購，以及快速發展的數字資產相關項目，列為潛在的新投資方向。 截至6月底，天圖持有約12億元現金，可用於上述投資布局，未來亦有望透過出售優諾中國股權，以及部分投資組合公司完成香港上市後進行的股份出售，進一步回籠資金。多元化投資策略能否帶來較核心消費投資更佳的回報，仍存在不確定性；但至少，這樣的轉向或可為天圖股價注入一些話題性，該股自2023年上市以來，累計跌幅已接近60%。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
中國車市放緩 易鑫卻駛入增長快車道
線上汽車貸款服務平台易鑫於第三季度處理的交易筆數按年增長近四分之一，在中國汽車市場整體疲弱的背景下逆勢上揚 重點： 易鑫第三季度處理汽車交易約23.5萬筆，按年增長約23%，增速明顯快於同期中國汽車銷量的整體增幅 隨著新能源汽車加速普及，市場預期二手電動車融資需求將快速增長，易鑫正逐步將業務重心轉向二手新能源汽車貸款市場 梁武仁 無論市場環境多麼嚴峻，精明的企業總能在波動中，找到最具盈利潛力的切入點；即便中國汽車市場持續放緩，同業普遍面臨收入下滑與利潤收縮，易鑫集團有限公司（2858.HK）似乎仍成功切中有利賽道。 該線上汽車貸款服務平台在上周二的業務報告中表示，第三季度處理汽車交易約23.5萬筆，按年增長約23%。按金額計，易鑫於期內促成的貸款總額約為212億元（約30億美元），較去年同期增長約15%。 儘管易鑫並未披露第三季度具體收入數字，但在中國汽車市場疲弱、宏觀經濟持續降溫的大背景下，公司的整體經營表現仍顯得相對亮眼。 在於經濟長放緩，消費者對購買汽車等高價品趨於審慎下，中國汽車銷量在過去數年增長乏力。由激烈競爭與供過於求引發的價格戰，讓情況雪上加霜，促使潛在買家延後購車決定，等待價格進一步下調。 今年第三季度，中國汽車（包括二手車）總銷量按年增長約11%。這一增幅放在任何成熟經濟體中或許尚算可觀，但與2000年代初期迅猛的擴張相比仍相去甚遠。更重要的是，表面亮麗的增長數字掩蓋了一個事實：車企與經銷商正透過大幅折扣促銷來清理高企庫存，這很難被視為市場健康的表現。 這並不代表易鑫沒有成長機會，最新業務報告顯示，公司正持續受惠於二手電動車（EV）需求的快速上升。中央政府依然大力支持新能源汽車發展，持續推出政策刺激銷售，如今新能源車已佔中國新車銷量的一半。 隨著大量新款新能源車湧入市場，車況良好的二手電動車價格迅速回落，為追求性價比的消費者帶來更具吸引力的選擇，亦進一步推動相關融資需求增加。 二手車融資成增長引擎 易鑫第三季度二手車融資額按年增長逾五成，佔期內促成融資總額的比重已超過五成。當中，二手電動車貸款佔二手車融資業務的比重，由2024年第三季度約13%，提升至今年第三季度約23%。公司表示，這一快速轉向屬於有意為之的策略布局。 易鑫在公告中表示：「這一增長反映我們透過更精準的風險定價，並引入具盈利能力的二手車產品，所推行的積極策略正在持續奏效。」 然而，能否把交易量的增長有效轉化為與之相若的收入或利潤增幅，對易鑫而言仍取決於其他多項因素。 首先，二手車售價普遍低於新車，相應的貸款金額通常亦較小，這正解釋了為何易鑫第三季度融資金額的增幅，低於交易筆數的增長幅度。換言之，相較新車貸款，每宗二手車貸款為易鑫帶來的收入可能更低，導致公司收入增長節奏落後於交易量的增長。 這意味著，易鑫第三季度實際收入增長，很可能顯著慢於期內交易量逾20%的升幅。 較為正面的情況是，易鑫在二手車貸款業務中，為客戶所提供的付款擔保服務比例較新車業務更高，相關業務擴張有助帶來更多擔保服務費收入。然而，該板塊的成長亦伴隨一定風險，因公司需就最終出現壞帳的擔保貸款作出減值或損失撥備，相關費用將直接侵蝕其盈利表現。 易鑫於8月發布的中期業績報告顯示，公司上半年收入按年增長22%至54億元。然而，其信貸減值損失大幅飆升59%，侵蝕毛利表現。儘管如此，公司仍成功將期內淨利潤按年提升34%至5.49億元。在汽車行業多數企業普遍面臨收入與利潤雙雙下滑的情況下，這一成績尤為亮眼。 多元化布局 鑑於貸款撮合業務本身涉及風險，易鑫正積極推動業務多元化發展。其中重點布局之一為其金融科技（SaaS）平台，該平台連接汽車製造商、金融機構與消費者三方。隨著期內引入兩家新的金融機構合作夥伴，第三季度透過該平台促成的融資金額按年已實現倍增以上的增長。人工智能（AI）的應用對易鑫而言至關重要，這亦是當前眾多數字化企業的共同趨勢。對易鑫來說，相關技術有助簡化貸款審批流程，提升作業效率，同時降低營運成本。 事實上，SaaS服務已於上半年成為易鑫最大單一收入來源，相關收入按年飆升124%，佔公司總收入比重超過三分之一。 然而，整體中國經濟走弱與汽車市場疲軟，在可預見的未來仍將對易鑫構成拖累。中國11月新車銷量已連續第二個月下滑，不過業界人士指出，部分原因在於去年同期的數據受到政府補貼政策刺激而偏高，而相關補貼目前正逐步退場。 投資者似乎已暫時忽視汽車產業整體的不利因素，轉而因易鑫在逆境中的亮眼表現而給予回報。自最新業務報告公布以來，公司股價持續上揚，目前市盈率（P/E）約為16倍，顯著高於同為零售貸款撮合平台、但並未專注汽車融資的兩家同業——信也科技（FFINV.US）的約3.6倍，以及奇富科技（QFIN.US；3660.HK）香港上市股份的約2.8倍。 易鑫目前的估值，反映市場仍肯定其在景氣承壓下，仍能維持盈利與收入同步成長的實力。無論是布局二手電動車融資，還是積極發展SaaS服務，這些都被視為公司在艱難市況中持續推進增長的關鍵一步，也讓市場對其給予更高評價。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
電子商務 
800萬顆枕頭撐起營收 亞朵迎來豐收年
受惠零售業務表現強勁，酒店營運商亞朵預期2025全年收入將增長35%，高於年初預測的25%增幅 重點： 亞朵第三季營收按年增長38.4%，並將全年營收增長指引由原先預測的25%上調至35% 平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季仍持續下滑，但公司表示，隨著「十一黃金周」七天假期表現強勁，相關情況有望改善 陽歌 對亞朵生活控股有限公司（ATAT.US）而言，2025年的成長故事要從一顆枕頭說起。 這家高端酒店營運商於上周公布第三季業績時表示，預期今年全年營收將增長35%，較年初預測的25%增幅大幅上調。推動這一增長的主要動力來自公司的零售業務，該業務讓住客可透過亞朵的線上商城購買房間內所使用的各類產品。其中表現尤為出色的是寢具產品，包括枕頭在內的床品銷售成績亮眼，成為零售業務增長的主要帶動來源。 投資者普遍受到公司最新財報的鼓舞，帶動亞朵股價在上周公布業績後的五個交易日內上漲8.5%。分析師對該公司同樣評價正面，目前追蹤該股的19名分析師全數給予「買入」或「強烈買入」評級。在中國經濟放緩前景不明朗的背景下，這樣的一致看好可說相當罕見。 亞朵亦未能完全免受經濟放緩影響，旗下平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季再度按季錄得下滑。RevPAR是業界最受關注的核心指標，結合房價與入住率表現。2023年受疫情後「報復性旅遊」浪潮推動，亞朵及其同業的RevPAR曾錄得強勁增長，但自去年起已開始轉為收縮。 稍為令人鼓舞的是，今年以來，亞朵RevPAR的跌幅持續收窄，第三季按年僅下滑2.4%至371元，反映房價策略調整已開始帶動入住需求回穩。與此同時，旗下定位於入門市場的「亞朵輕居」品牌表現突出，成功吸引重視性價比的消費族群。另一項正面訊號則來自中國十一黃金周假期期間，公司旗下酒店的RevPAR錄得回升，相關成果預計將反映在第四季業績報告中。 亞朵創辦人兼董事長王海軍在業績電話會議上表示：「就酒店行業而言，第三季以來整體市場已呈現溫和復蘇。」他補充：「雖然旅遊及休閒需求持續保持強勁，但行業同時呈現出熱點快速轉移及區域復蘇不均的特徵。」惟未有作出具體說明。 與中國多數面向消費者的行業一樣，休閒與旅遊產業在疫情期間遭受重創後，於2023年出現強力反彈，但在經濟增速放緩的壓力下，自去年起再度走弱。在此背景下，亞朵及部分同業透過積極擴張新酒店網絡，部分延續了自身的成長故事。 第三季期間，亞朵新增開設152家酒店，截至9月底旗下酒店總數增至1,948家。該數量大致與公司上半年新增酒店總數相當，顯示其開店節奏正持續加快。這股擴張速度預料將延續至第四季。公司在業績電話會議上表示，對於實現年初訂下「至2025年底營運2,119家酒店」的目標仍具「充分信心」。若要達成該目標，公司第四季須再新增171家酒店。 金枕頭 受新酒店加速開業帶動，亞朵第三季收入按年增長38.4%，增至26.3億元（約3.72億美元），較前兩個季度有所提速。這使得公司首九個月累計收入按年增長35.5%，也正是公司將全年收入增長預測由原先的25%上調至35%的主要原因。 零售業務堪稱公司推動營收強勁增長的「秘密武器」。第三季該業務收入按年激增76.4%，由去年同期的4.79億元升至8.46億元。相比之下，核心酒店營運業務的收入增速明顯放緩，第三季按年僅增長25.5%，由去年的13.7億元增至17.2億元。隨著零售業務快速擴張，其收入佔比已由去年約四分之一提升至目前接近三分之一，在集團收入結構中的比重顯著上升。 尤其是在寢具產品銷售方面表現更為亮眼。公司表示，零售業務近期的暢銷產品之一為「深睡記憶枕」，該產品上市後首25天即錄得商品交易總額（GMV）達1億元，自開售以來累計售出800萬個枕頭。 今年首九個月，公司零售業務收入按年增長75%，使公司有信心預測全年相關收入增幅將「至少達65%」。不過需指出的是，該項業務於2024年曾錄得高達126%的增長，顯示隨著業務逐步成熟，增速很可能持續且快速放緩。 零售業務是亞朵的一大特色，也可能是讓分析師高度看好公司的原因之一，因為其毛利率明顯高於酒店主營業務。亞朵表示，第三季零售業務毛利率為52.7%，按年持平；相比之下，酒店業務毛利率按年上升1.3個百分點，至明顯較低的37.3%。 在盈利方面，公司同期淨利潤按年增長24.6%至4.74億元。相較收入增速，盈利上升較為緩慢，主要受非營運因素影響，包括稅項開支增加。公司同時宣布派發本年度第二次股息，令全年派息總額增至逾1億美元。 儘管分析師普遍看好該公司，但投資者的態度似乎較為分歧。即使亞朵股價今年已累升45%，其股票的預測市盈率（P/E）仍僅約20倍，遠低於競爭對手華住集團（HTHT.US; 1179.HK）的35倍。華住的中國核心業務同樣承壓，第三季RevPAR按年下跌4.7%，但該公司同時擁有龐大的海外酒店資產組合，該部分業務多年受壓後已開始出現復蘇跡象，第三季RevPAR按年回升6.1%。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
開店愈多投資愈重 新氧科技暫難靠「輕醫美」翻身
醫美平台新氧科技在積極拓展「輕醫美」實體診所後，營收雖持續成長，但其傳統平台業務快速萎縮，拖累整體盈利能力 重點： 在開出首家「輕醫美中心」僅兩年後，新氧科技第三季近一半收入已來自快速擴張的連鎖診所業務 即使診所收入於本季度錄得三倍增長，公司另一半核心業務卻大幅下滑，最終導致季度錄得淨虧損 譚英 在中國快速變動的美妝市場，短短數年往往就像過了一個世代。近期的新氧科技（SY.US）正是如此，公司從原本專注美妝社交與電商的平台業務，轉型為經營全國最大規模的「輕醫美」診所連鎖。然而，上周公布的最新季度業績顯示，這一轉型讓公司持續出現虧損，外界也開始質疑其「雙軌業務模式」是否具備可持續性。 新氧科技於2023年8月在北京總部開設首家自營診所，並此後迅速擴大布局。根據創辦人兼董事長金星的說法，截至本月，公司已擁有42家輕醫美中心，其中一家為加盟門店。 金星稱，這也讓新氧科技成為全中國規模最大的輕醫美連鎖品牌，公司有望在年底前達成50家門店的目標。他今年稍早也提出長期規劃，未來8至10年內要在全國開出1,000家門店。 他表示：「未來我們會在嚴謹的策略下繼續擴張醫美中心網絡，並透過更高標準的運營系統及更深的品牌價值，推動健康、可持續的增長。」他補充，新氧科技的新診所截至9底已累計服務約60萬人次。 這場轉型顯然正以極快的速度推進，但並非沒有代價。隨著新氧科技的線下診所開始貢獻營收，公司昔日的核心業務──為醫美消費者提供的線上社群與內容平台──卻持續流失動能。 投資者似乎認同這場轉型的大方向，但仍未完全買單。儘管新氧科技的股價自今年初以來已累計上漲逾兩倍，但公司公布最新業績後的四天內，股價又下跌了23%，距離7月中創下的多年新高，更是蒸發了約一半市值。 公司未來走向，將決定投資者對其估值的態度。在第三季度的總收入中，來自其線下診所的醫美服務收入達1.84億元，同比大增305%。但舊有線上社群的資訊與預訂服務收入卻下降34.5%至1.17億元；此外，醫療產品與維護服務收入亦下滑25%至6,700萬元。 加總各項業務後，新氧科技本季度錄得總收入3.87億元，較去年同期的3.72億元增長4%。 隨著新診所開業步伐全面加速，公司本季度由去年同期的2,030萬元淨利轉為虧損6,430萬元。現金儲備也下降約四分之一，從2024年底的12.5億元降至第三季度末的9.43億元。不過，以目前連鎖擴張的速度而言，這樣的現金消耗也在預期之內。 線上起家 要理解新氧科技當前的轉型軌跡，有必要回顧其發展歷史。2019年上市時，新氧科技仍是一家電商平台，用戶可在平台上搜尋並預訂醫美服務，連接全國 300個城市、約6,000家醫美服務機構，活躍用戶超過100萬人。 新氧科技於2013年成立時，本質上是一個整形美容相關的線上社群。2014 年，公司開始與醫美醫院與診所合作，正式切入電商領域。醫美機構成為公司主要收入來源之一，透過平台投放廣告、獲得預訂流量，新氧也從中抽取佣金。 公司在早期便開始銷售肉毒桿菌、玻尿酸等「注射類」醫美產品。董事長金星的母親是整形外科醫師，而金星本人也曾在新氧App上分享自己施打瘦臉針、植髮以及注射玻尿酸的經驗。 金星創立新氧科技的初衷，是讓人們能更輕鬆找到醫美手術與相關產品的資訊，尤其當時中國經濟高速成長，消費者對醫美服務的接受度快速提升。2021 年，新氧收購了醫院用醫療產品製造商武漢奇致。自2023年起，第三方注射產品與武漢奇致的醫療產品，已成為公司一項獨立且規模可觀的收入來源。 然而，公司目前的業務結構存在一定矛盾──原本依賴新氧平台導流、並為此付費的獨立醫師與診所，如今卻與新氧自營診所形成直接競爭。從長期來看，這無疑是一項負面因素，因為這些獨立從業者可能會對於與一個「同時身兼競爭者」的平台合作感到猶豫。 但自營診所相較於與第三方合作，亦具備明顯優勢──新氧科技能以更高標準掌控服務品質。過去數年，中國醫美行業出現大量小型診所，其中不少服務品質參差不齊，也因此成為監管部門整治的主要對象。 金星近日接受彭博訪問時表示：「隨著我們提高門店密度，並將價格向韓國市場靠攏，我相信會有越來越多消費者選擇在國內接受這些醫美療程。」他指出，新氧科技能保持低價，主要靠大規模採購策略，以及因品牌知名度高而能有效壓低行銷成本。 中國醫美市場規模龐大且增速迅猛，其滲透率仍低於韓國、美國、巴西與日本。畢馬威（KPMG）最新報告預測，市場規模將從2023年的3,115億元，成長至2030年的1.3萬億元，幾乎擴大三倍。其中約38%屬於非手術類醫美，即新氧科技的核心細分市場。去年新進入醫美市場的消費者中，56.9%為21至30歲，另有22%介於25至31歲之間。 隨著業務重心從線上服務轉向線下診所，新氧科技不再需要與中國互聯網巨頭競爭訂單導流與預訂類服務。但公司同時也面臨新對手，例如朗姿股份（002612.SZ），近期收購北京知名麗都醫院，並與醫美公司普門等合作開發新產品。即便今年股價大幅上升，新氧科技的市銷率（P/S）約為1.45，仍略低於朗姿的1.59。 新氧科技向過去的核心業務告別，未必是壞事；今年股價的大幅上漲顯示投資者多半對此方向表達認可。然而，從線上平台轉向更重資本、管理更複雜的線下診所領域，過渡過程勢必仍充滿挑戰與不確定性。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
新股選擇太多了 「量化派」還是留給風險投資者吧！
「羊小咩」的母公司量化派，六次嘗試申請上市均鎩羽而回，近日再接再勵，在港遞交上市申請 重點： 今年首五個月錄得盈利1.26億元 淨負債高達7.72億元 劉智恒 還是那句，在香港資本市場吹起的新股熱潮下，似乎甚麼公司招股也迎來瘋狂認購，至於公司是否具投資價值，管得那麼多，先炒為尚。 中國消費領域的線上市場營運商量化派控股有限公司，乘香港市場熾烈下再遞交上市申請，希望可以坐上這部上市列車，登上資本市場的大舞台，在債務沉重中融資以支持公司前行。 量化派的兩大核心業務分別是一站式消費平台「羊小咩」，及經營汽車零售O2O平台的「消費地圖」。平台的商業模式是為商品及終端消費者提供撮合服務，功能包括商品展示、線上支付、訂單處理及物流配送。 曾經六度計劃進軍資本市場的量化派，2014年由今年獲選 「福布斯中國人工智能科技企業 TOP 50」的周灏成立，當時主打的「信用錢包」平台，實際是P2P借貸（個人對個人的線上借貸模式），將金融機構、借貸企業及個人用戶對接，量化派從中收取手續和服務費。 原本生意做得風生水起，可2017年政府大力監管網絡借貸，2020年量化派只好由助貸平台，搖身一變為數字化解決方式提供商「羊小咩」。2022年又推出「消費地圖」，通過發放政府消費券和商家補貼，連接本地商戶與消費者，近年則轉而經營汽車零售。 這下華麗轉身並不容易，公司的業績一度變得波動，2022年至2024年間，收入分別為4.75億元、5.3億元及9.9億元。但在2022年錄得虧損28.1萬，之後兩年分別有盈利364.3萬元及1.47億元。截至今年首五個月，收入4.14億元，同比上升38.1%，盈利則大增261%至1.26億元。 營銷推廣費用龐大 量化派的轉型，從表面的數據看似乎尚算成功，但再看具體的財務，卻讓投資者有所保留。 公司的收入無疑是愈做愈大，但銷售及營銷費用從來也不少，甚至持續上漲。2022年才是4,792萬元，2023年已上升至1.09億元，增加127%，去年更暴增330%至4.7億元，遠較去年收入的87%增幅要高。很明顯，收入的增長，要靠龐大的推廣及營銷費用去推動。 再者，來自「消費地圖」的收入持續下滑，由2022年的2億跌至去年的3,281萬元。今年首五個月更只有791.7萬元，同比下跌43%，公司解釋是因業務轉型至4S汽零售所致。至於來自廣告的收入，由2022年的717萬元跌至去年的304.8萬元；今年首五個月收入，更從去年同期的224萬元跌至只有12.3萬元。 回報率低債務沉重 公司多項財務數據也不理想，股東權益回報率（ROE）十分低，2022年只有0.1%，2023及2024年更分別錄得負0.3%及負14.7%，今年首五個月更擴大至負36.1%。 債務情況更不樂觀，過去三年的流動負債高得有點嚇人，2022年近15億元，今年五月底止更升至近20億元。公司已陷入負資產狀況，2022及2023年均超過10億元，到今年首五月底雖有所下降，但仍高達7.7億元，情況讓人擔憂。 另外，應收賬款淨額由2022年的2.58億元增至去年的6.38億元，今年5月底止更增至7.43億元。公司表示，至今年7月底止，已結清應收賬款1.23億元。縱是如此，公司應收賬款仍然高達6億元。 關連交易惹人爭議 不過，最大重點是這些應收賬高企問題，原來部分來自一家小額貸款公司鷹潭廣達，而這家公司實際由量化派的大股東周灝所控制，直至今年4月才將其所持份額出售。然而，臨近上市才將其出售，免不了受市場垢病，特別期間量化派更延長鷹潭廣達的信貸期。 財務數據不大理想，未來業務發展也不容易，其消費平台模式，市場上有美團、京東及抖音等競爭，這些行業巨頭不單擁有絕對的知名度、規模又龐大，用戶粘性極強，特別是量化派的平台缺乏內容驅動及社交裂變的能力，想在市場上分一杯羹，實在是知易行難，反倒是一不留神，其佔率有機被幾家龍頭瓜分。 因此，量化派這次崔護重來縱能成功，投資者還是先觀望，即使以短炒為目標也需多加注意，畢竟今天新股到港上市絡繹不絕，股民要選擇實在多的是。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
京東工業獲中證監備案 距港上市一步之遙
這家中國領先的工業品採購B2B交易平台，上市申請已獲中國證券監管機構備案 重點： 京東工業的港股IPO已獲中國證監會備案，為上市鋪平道路 按40億至70億美元估值區間測算，公司此次募資規模可能超10億美元 陽歌 歷經三年等待，電商巨頭京東集團（JD.US; 9618.HK）旗下最新業務單元終臨近上市。我們作此項研判的依據在於，中國證監會官網最新發布的備案通知書顯示，京東集團旗下B2B平台京東工業股份有限公司（JINGDONG Industrials, Inc.）此前擱置的香港公開募股，已獲境外發行上市備案，此類備案是中資企業赴海外（主要面向美國及中國香港）上市必須跨越的關鍵監管門檻。 中國證監會公告顯示，京東工業計劃發售2.53億股普通股。公司2023年首次申報赴港上市，去年二度提交申請，今年3月又進行新一輪申報，但申請本月底即將失效，意味年底前公司很可能重新提交申請。 與聚焦消費者市場的國內電商企業不同，專注企業級產品服務的京東工業將為投資者提供差異化。相較於面向消費者的B2C模式，企業採購單筆交易規模通常更大。然而，大宗訂單往往伴隨更薄的利潤空間。 京東工業正是典型例證，公司2024年毛利率僅16.2%，顯著低於阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）同期的41%和拼多多（PDD.US）截至六月的全年58%的水平。這種差異也有助解釋，為何阿里巴巴將其2007年上市的B2B業務「阿里巴巴網絡有限公司」最終退市，此前該業務上市五年間股價長期低迷。 儘管如此，憑借龐大業務體量及中國市場規模優勢，京東工業仍具相對吸引力。公司在MRO（指非生產原料性質的工業用品）工業品服務（涵蓋辦公清潔耗材及生產維保工具等）領域穩居行業龍頭地位。據3月呈交的上市文件中第三方數據顯示，其立足的中國工業品供應鏈市場規模，2024年達11.4萬億元人民幣（約合1.6萬億美元）。 京東工業指出，2024年龐大市場的數字化滲透率僅6.2%，但預計2029年將升至8.2%。伴隨數字化進程加速，公司深耕的中國工業供應鏈科技與服務市場規模，有望實現近10%的年均復合增長，從2024年的7,000億元增至2029年的1.1萬億元。 雖未在3月的申報文件中披露具體募資目標，但本次IPO獲得諸多重量級機構加持，美銀、高盛及海通擔任承銷商，中信證券與瑞銀出任財務顧問。據悉，2023年申報時擬募資10億美元，考慮到當前香港IPO市場熱況，若該公司提高募資額度也在意料之中。 重量級機構背書 2017年，京東工業自京東集團拆分，若成功上市將成為繼京東集團、京東健康（6618.HK）、京東物流（2618.HK）及德邦股份（603056.SH）後第五家上市公司。京東曾於2020年推動旗下京東科技申報科創板，去年也為旗下房地產業務提交類似方案，兩項計劃均未能成行。 估值方面，京東工業2023年通過3億美元融資實現67億美元估值，投資方包括紅杉中國及阿布扎比政府主權基金Mubadala。 若此前成功上市，其估值大概率難以維持。然而，當前港股反彈疊加近年最活躍IPO市場窗口期，局面已明顯改觀。參照全球MRO龍頭應用工業技術（AIT.US）與固安捷（GWW.US）當前約25倍市盈率及2.5倍市銷率的交易水平，若京東工業適用相同估值倍數，依其2024年銷售額及調整後利潤測算，公司估值介於40億至70億美元之間。 相較於當前多數企業增長乏力甚至營收萎縮的整體環境，京東工業的財務狀況相對穩健。其核心優勢在於輕資產運營模式，主要採用客戶需求歸集後向供應商下單的機制，顯著降低存貨風險。這與京東集團主站B2C模式形成鮮明對比，後者需先行採購商品儲備庫存，再根據訂單向消費者分批發貨。 公司在申請文件中稱，「該模式下，大量訂單實現了供應端直發需求端。我們以輕資產的運營模式，打造了一個可擴展的業務，使我們能夠以高效的方式快速擴大規模。」 京東工業的持續經營業務收入從2023年的173億元增至2024年的204億元，同比增長18%。雖然增速尚屬穩健，但需指出，該增幅已較上一年度23%的水平顯著放緩。 公司約94%的營收（去年佔比）來自產品銷售，其餘為服務貢獻。但服務對毛利潤的貢獻率明顯更高，去年約佔總量三分之一，反映出其毛利率遠高於產品銷售業務。不利因素是，過去三年服務收入停滯，所有營收增長均依賴產品銷售提升，最終拉低整體毛利率。 儘管如此，公司盈利表現仍具相當吸引力，2024年淨利潤7.62億元，調整後淨利潤達11億元。對投資者而言，京東工業憑借其主導的市場地位，整體上看起來相對有吸引力。這些優勢疊加當前港股IPO市場熱潮，應可轉化為強勁的市場認購需求，但投資者無疑將密切關注其最終定價策略。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
AI/基礎建設/資源 
股價閃崩市值腰斬 曹操出行背後的隱憂
中國內地第二大網約車平台曹操出行近日股價突然崩塌，短短幾天市值蒸發逾百億，散戶被殺個措手不及 重點： 機構投資者半年鎖定期即將解禁 公司急忙出招，欲挽股價於既倒 劉智恒 本月初，曹操出行有限公司（2643.HK）CEO龔昕在Robotaxi（自動駕駛出租車）戰略升級發布會上，意氣風發地公布「十年百城千億」戰略計劃，為Robotaxi定下十年願景；除在全球設五大運營中心，業務推廣至百座城市外，還誇下海口，要累計實現1,000億元的GTV（總交易） 目標縱然宏大，市場卻未必認同，幾天後曹操出行股價突然閃崩，一口氣連跌六天，從52.3港元直插至32.8港元，足足下跌了37%，市值蒸發過百億港元。 眼見股價如雪崩般下墜，公司急得手忙腳亂，先在本月15日發表公布，強調集團業務運營正常，基本面未發生任何不利變化，網約車業務保持穩健發展並符合管理層預期。同時，Robotaxi的中長期戰略方向清晰，並按既定規劃推進；集團亦正穩步加強國際化布局，探索海外市場合作機會。 雖然公司有自己一套說法，市場是否接受又屬另一回事，這劑定心丸仍未能讓股價止瀉。曹操出行立馬在16日再發公告，表示19位管理層成員向公司承諾，至明年6月24 前，不會出售激勵計劃下行權的股份。 至此，公司股價才暫時喘定下來，公告發出的翌日，股價回穩，微升0.7%，收報33.04港元。 平安夜後能否平安？ 對於曹操出行的忽然一瀉，市場多番猜測，其中關注點是公司今年6月25日掛牌前，基石投資者及上市前期投資者們承諾的半年禁售期，將於今年12月24日屆滿，之後就可以在市場自由沽售。 上市前期的七家機構，當中有蘇州市相行創合、蘇州農銀投資、天晟投資等，共持有8,065萬股，佔14.82%股權。另外有六位基石投資者，當中有未來資產、國軒高科、速騰聚創（2498.HK）等，亦持有2,264萬股，佔4.16%股權。 另外，大股東李書福持有77%股權，禁售日分別在12月24日及明年6月24日到期。 換言之，曹操出行在今年平安夜後所有股份獲解禁，到時單就投資者手上的股份就逾億股，佔公司總股數近19%。在龐大股份有機被拋售下，投資者擔心聖誕後沽售潮爆現，先沽為敬也十分正常。而且，現有的機構或基石投資者，又會否通過種種方法，先在市場預售也有一定可能，以致曹操出行股價出現雪崩式下跌。 半年兩次大崩盤 這次突如其來的崩盤已非首次，今年9月8日，公司剛公布「天地空一體化」的共享出行藍圖，並興高彩烈地宣布，與專注低空出行的沃飛長空達成合作，構建融合Robotaxi地面出行與低空出行的交通網絡時，股價先急升12%高見88.7港元，可高位只是曇花一現，股價即時調頭急插，最終收市不升反跌12%，而當日更加是公司納入港股通的首天。 雙喜臨門未能將股價推升，翌日股價再跌23%，短短兩天從高位跌了近四成，市值蒸發140億港元。上市半年間，公司竟經歷兩次大型崩盤，對投資者而言，自然對此股敬而遠之。 基本條件乏善足陳 事實上，以公司基本條件看，其表現至今仍乏亮點，業績持續虧損，2022年至2024年累計蝕52億元，今年上半年虧損雖收窄，但仍蝕4.95億元。 連年虧損外，公司又負債纍纍，去年底總負債已達112.8億元，負債比率高達177%。今年因上市集資，令到總負債下跌至101.2億元，但負債比率仍然達125%。 即使公司今年上半年收入達94.6億元，同比升54%，但毛利率低企，長年在個位數字，上半年同比雖微升1個百分點至8.4%，實際毛利也只是7.96億元。與此同時，公司的銷售及營銷開支卻大幅上揚，按年急升62%至8.4億元，以致經營續現虧損，若不是政府的補貼按年上升39%至1.13億元，公司的虧損將更嚴重。 至於曹操出行寄以厚望的Robotaxi，仍沒有具體財務數據披露，我們相信未來公司仍要為此作出龐大投資，但回報暫仍遙遙無期。因些，縱然股價已大幅下跌，暫仍乏誘因去「撈底」；別忘記明年六月底，大股東及管理層的禁售又到期，股價續存在不明朗因素，長線投資者暫不宜沾手。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
港股晶片潮駛入AI賽道 天數智芯加入戰局
AI算力GPU製造商上海天數智芯半導體已遞表並通過港交所上市聆訊，集資規模或達3億美元 重點： 緊隨競爭對手壁仞科技之後，天數智芯已通過港交所上市聆訊，把握投資者對GPU類股持續升溫的興趣 這家AI晶片企業今年上半年收入按年增長64%，但期內虧損幾乎為收入的一倍 陳竹 不論稱之為「晶片狂熱」或是「硅晶爭奪戰」，中國AI晶片產業正迎來屬於自己的高光時刻，而這股熱潮某種程度上也承接了全球晶片巨頭英偉達的光環。英偉達曾長年默默無聞，直到近年一舉爆發，躍升為全球市值最高的企業。 本月，兩家本土AI晶片企業憑藉令人驚豔的市場首秀，迅速成為中國A股最炙手可熱的標的之一。摩爾線程（688795.SH）本月在上海掛牌首日，股價一度暴漲逾400%；兩周後，競爭對手沐曦（688802.SH）在上海上市時的漲幅更為驚人，飆升高達700%。 然而，故事並未就此結束，更多競爭者正摩拳擦掌，希望分一杯羹。在這股熱潮中，上海天數智芯半導體股份有限公司也加入戰局。該公司上周五首次公開遞交赴港上市申請，並於同日通過上市聆訊。天數智芯的動作，距離競爭對手壁仞科技首次遞表申請香港上市僅相隔兩天。而在此之前，搜尋引擎龍頭、近年積極布局自動駕駛技術的百度亦於本月宣布，正評估將旗下主營AI晶片業務的昆侖芯分拆，並考慮在香港上市。 有關天數智芯計劃赴港上市的消息，早在今年8月便已傳出，當時報道指其集資目標約為3億美元。 摩爾線程與沐曦的上市表現，凸顯中國資本市場對通用GPU敘事的高度認同。天數智芯與壁仞科技押注的，正是這股投資熱情能否在投資者結構更國際化的香港市場得到延續。上海市場的急升，實際上反映投資者對北京推動AI晶片自主可控政策的提前定價；與此同時，英偉達等國際晶片龍頭因出口限制加劇，對中國市場的產品供給正逐步收縮。 不過，投資者在蜂擁而上之前，仍需權衡一連串風險。這些風險不僅包括美國制裁帶來的挑戰，還有明顯的技術差距。對於多數成立時間尚不足十年的新進企業而言，這將限制它們搶佔市場份額的能力。 上述問題暫且按下不表，先回到上海天數智芯本身。作為這一波AI晶片新軍的縮影，它的現實處境與銷售規模，與外界投射在其身上的宏大想像，仍存在不小落差。 天數智芯成立於2015年，由曾任美國資料庫巨頭甲骨文研發總監的李雲鵬創辦。管理團隊成員還包括曾在晶片大廠超微半導體（AMD）任職研究員的鄭金山。這種具備美國大型科企背景的管理團隊，在中國AI晶片初創企業中相當常見。例如，沐曦由多名前AMD老將創立，而摩爾線程則出自一位前英偉達高管之手。 與同業相似，天數智芯專注於為AI工作負載設計GPU產品，涵蓋用於訓練新一代AI模型的晶片，以及用於模型部署的推理晶片。同時，天數智芯也與多數同業一樣，採取「無晶圓廠（fabless）」模式，將晶片製造外包予第三方代工廠，自身則集中資源於晶片設計與市場推廣。 體量有限 上市文件顯示，天數智芯在銷售規模上仍屬小型企業，但成長速度相當迅猛。公司2024年收入達5.4億元（約7,660萬美元），幾乎是2023年2.89億元的一倍。今年上半年，天數智芯收入再度按年增長64%，達3.24億元。 儘管增速亮眼，但從絕對值來看，整體規模仍然偏小。以實際出貨量計算，截至今年6月，天數智芯累計僅交付約5.2萬顆晶片；相比之下，根據IDC數據，英偉達僅在2024年於中國市場的出貨量就接近200萬顆，兩者差距懸殊。 天數智芯的大多數中國競爭對手，在全球AI晶片版圖上同樣仍只是微小存在。沐曦2024年收入為7.43億元，摩爾線程的收入更低，僅為4.38億元，而壁仞科技則只有3.37億元。 這一整個產業群體正面臨多重挑戰，其中最核心的問題在於無法取得先進晶片製造技術。美國於2024年底實施的制裁，實質上切斷了中國AI晶片企業與全球先進製程代工龍頭台積電的合作，而後者長期主導高階晶片製造市場。 在失去相關管道後，不少企業將產能轉回中國內地，轉而依賴以中芯國際為代表的本土晶圓代工廠，但這條路同樣困難重重。首先，美國制裁使中芯國際的製程能力被限制在約7納米水準，與已開始量產2納米晶片的台積電相比，存在數代差距。這意味著，即使天數智芯等企業在設計能力上逐步追近美國同業，也將因製程受限，難以推出具備競爭力的升級產品。 此外，由於無法購置更多先進製造設備，中芯國際在7納米產能方面同樣受限，迫使中國晶片企業必須為有限的產線名額展開激烈競爭。這些寶貴的產能名額往往優先分配給華為等大型企業，令規模較小的公司難以取得資源，不得不另尋出路。 在收入基數偏小、晶片設計與製造成本高企的情況下，天數智芯及其同業尚未實現盈利，其實並不令人意外。今年上半年，天數智芯錄得6.09億元的淨虧損，幾乎是同期收入的一倍。 對押注中國GPU概念股的投資者來說，未來潛在上行空間十分明確，中國對AI晶片的需求規模龐大，且仍在持續擴張。天數智芯在上市文件中引述第三方研究預測，到2029年，中國AI晶片市場規模將達8,981億元，為2024年2,175億元的三倍。 國產通用GPU產品預計到2029年將佔據逾一半市場份額，高於去年的 17.4%，也遠超2022年的8.3%。北京幾乎可以確定會持續透過多種方式扶持本土GPU製造商，包括提供財政補貼，以及透過政策手段為其劃出相對受保護的市場空間。 然而，在評估巨大上行潛力的同時，投資者亦必須正視市場內部正在形成的激烈競爭。除了前文提及的企業外，天數智芯及其同業還面臨更為強大的對手，包括華為，寒武紀（688256.SH）、海光信息（688041.SH）等中階晶片企業。 這些規模更大的競爭者，不僅在中芯國際有限的產能中享有優先權，亦在技術與產品研發方面處於領先位置，同時擁有更為雄厚的資金實力。至於晶片產業是否正在累積泡沫、並可能在未來五至十年破裂，此刻其實並非市場關注的重點。至少在短期內，包括天數智芯在內的一眾新面孔，股價仍有望在上市初期走強，成為短線資金追逐的標的。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
奧動新能源虧損雖降 收入續下跌前景不樂觀
奧動新能源正申請在港上司，公司的投資者有蔚來資本、日本豐田通商株式會、及上海暢聯 重點： 業績續見紅，收入增長倒退 公司正拓展海外業務 白芯蕊 電動車動力來源來自電能，電能則儲在電池內，充電與換電為電動車補充電能的主流方案，其中內地最大獨立第三方換電解決方案商奧動新能源股份有限公司，近日在港已遞交上市申請文件。 奧動新能源於2016年6月誕生，由蔡東青及張建平成立，隨後創立「奧動」品牌，在北京啟動「計程車換電百站計劃」，於2025年為籌備上市，公司轉制為股份有限公司。 計劃上市前，奧動新能源蔡東青與張建平為第一及第二大股東，持有39.11%和13.24%，同時已引入多名中國與亞洲企業，當中括蔚來（9866.HK; NIO.US）持股的蔚來資本、日本豐田通商株式會社、韓國上市公司（071050.KS）旗下景得廣州、A股上市公司上海暢聯（603648.SH）等。 換電速率遠勝充電 換電和充電為純電動車主要兩種補充能源方案，在純電動汽車行業發展初期，由於更低建設成本和統一技術標準，因此充電成為主流的方案。不過，與充電模式相比，換電模式通過直接更換電池完成補能，速度上具備顯著優勢。 尤其是一般換電通常可在10分鐘內完成，電池充電則需要大約15分鐘甚至是10小時，故換電能縮短車輛停運時間，大幅提升純電動車經濟效益與用戶體驗。再者，換電在非高峰時段充電，有助緩解電網壓力。 由於換電有一定優勢，故中國換電汽車銷量也正在增長，從2020年的6.6萬輛，增至2024年的26.9萬輛，複合年增長率為42%，市場預計到2030年將達113.8萬輛。換電車銷量增，變相也推動換電站需求，單是2020年至2024年的複合年增長率為68.2%，即由2020年600個增至2024年的4,400個，市場估計預計2030年汽車換電站數量將攀升到2.4萬個。 換電產業整體分上、中及下游，上游包括電池製造商、換電設備商、電網企業等，中游包括換電站運營商和電池資產管理提供商；下游則涵蓋終端用戶及電池回收環節。 其實汽車換電行業也分淡旺季，由於目前換電車以商用車為主，在中國重大節日或假日期間，乘車服務及出租車需求通常較旺，故對換電需求亦大。同時冬季電動車電池耗電速度快，續航能力低，令補充能源頻率與換電需求上升 至於奧動新能源業務包括換電站營運服務外，還有換電設備銷售，按2024年換電站運營服務產生的收入計計算，該公司為內地獨立第三方換電解決方案提供商排名第一。至於換電設備銷售方面，目前競爭格局分散，大多數參與者（主要為設備製造商）主力設備供應，而非參與換電站營運，由於競爭者多，奧動新能源於2024年在中國換電設備銷售市佔率只有5%。 雖然奧動新能源為換電站行業龍頭，但業績卻仍要見紅，2025上半年虧損為1.57億元，但已較2024年的2.83億元，按年收窄44.5%。值得留意是虧損收窄非收入增長帶動，主要由收入成本、開支下降等推動。 開支縮減虧損收窄 其實奧動新能源收入增長有倒退跡象，2023及2024年收入分別為11.55億元和9.26億元，即2024年按年倒退19.8%。2025上半年收入按年更大降31.7%至3.24億元，集團解釋因長春等多個城市換電站及換電模組銷售放緩，同時多個城市換電站正部署戰略調整所致。 目前汽車換電市場主要集中在中國，為擴大收入，奧動新能源正在東南亞及拉丁美洲開拓新機會，計劃在以上地區啟動試點換電站銷售，當中正與當地客戶磋商合作，例如在香港及墨西哥潛在客戶磋商，並已與一間香港公司簽訂諒解備忘錄。 現時全球未有純汽車換電企業掛牌，但參美國上市的充電站企業，包括ChargePoint （CHPT.US）與Blink Charging（BLNK.US）等，其市銷率為0.5倍及1倍，因此奧動新能源招股，一旦以市銷率高於1倍上市，股價「潛水」機會大，若以0.4倍市銷率以下招股，相信才較有吸引力，特別是集團收入倒退，加上換電仍未是電動車主流，投資者戒心大是值得理解。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
AI算力熱推動PCB上市潮 廣州廣合遞表港交所
AI算力熱潮正把一批低調的 PCB 製造商推向資本市場。繼滬士電子、東山精密後，專注算力伺服器的廣州廣合，成為最新一家叩關港交所的PCB企業 重點： 廣州廣合已正式向港交所遞交上市申請，今年前九個月收入達38.4億元，按年增長43% 算力相關PCB收入佔比從2022年的67.8%提升至今年首九個月的73.9% 李世達 如果翻開近期港交所上市申請文件，會發現一個反覆出現的關鍵字——印刷電路板（PCB）。從滬士電子、東山精密，到最新遞表的廣州廣合科技股份有限公司，這些原本多半活躍於製造業腹地的企業，幾乎在同一時間選擇叩門港交所。它們的產品沒有AI晶片那樣受到關注，卻是算力系統裡不可或缺的「底層結構」。 隨著AI大模型訓練與推理加速商用，雲服務商與大型科技企業持續加碼數據中心與AI伺服器建設。研究機構普遍預期，未來數年全球AI伺服器出貨量仍將維持雙位數增長，而單台AI伺服器對PCB的需求，不僅數量更多，單板價值亦明顯高於傳統通用伺服器。 與此同時，AI伺服器對PCB的拉動並非單純「用量增加」，而是「規格升級」；特別高層數、多層與低損耗PCB比重顯著提升，也同步抬高技術門檻與資本投入，使供應鏈企業面臨的核心問題，轉為產能、技術與資金能否跟上算力擴張節奏。 聚焦算力市場 在這波上市潮中，廣州廣合的定位相對清晰。與仍有相當比例消費電子或傳統通訊業務的PCB廠不同，廣合在申請文件中直接將自身界定為「算力服務器關鍵部件供應商」。 2022至2024年，公司收入由24.1億元增至37.3億元，其中來自算力場景的PCB收入佔比由67.8%提升至72.5%。今年首九個月，公司收入按年增約43%至38.4億元，超越去年全年，算力PCB收入佔比進一步升至接近74%，相關增長帶動整體收入相當明顯。 這種業務結構，也反映在盈利能力上。隨著高層數、高附加值產品佔比提升，廣合毛利率自2022年的26.1%快速躍升至2023年的33.3%，2024年維持在 33.4%，2025年首九個月進一步提高至34.8%。同期，淨利潤率由11.6%升至 18.9%以上，在重資產製造業中屬於相對突出的水平。這顯示公司並非僅受惠於需求回暖，而是在產品結構與製程能力上完成了一次向高端轉換。 具備造血能力 在財務結構方面，廣合的表現亦相對穩健。隨著盈利累積與經營效率提升，公司資產負債率已由2022年的56.6%降至今年前九個月的46.3%，顯示財務槓桿正在下降。經營活動現金流方面，今年首九個月錄得7.6億元正現金流，按年增長22.5%，反映核心業務具備一定「自我造血」能力，並非完全依賴外部融資支撐擴張。 公司發展策略亦圍繞「算力」展開，申請文件顯示，廣合計劃將募集資金主要投向擴充高端PCB產能，特別是服務於AI伺服器的高層數、多層產品；二是提升製程與研發能力，以因應高速互連與低損耗材料需求；三是推進海外產能布局。公司位於泰國的生產基地已於2025年投產，後續仍有擴建計畫，目的不僅在於增加產能，更在於為國際客戶提供多元交付選項，提升其在全球供應鏈重構背景下的彈性與競爭力。 若與近期同樣在資本市場受到關注的PCB企業相比，廣州廣合的業務定位亦呈現出一定差異。 若與滬士電子、東山精密等同業相比，廣州廣合在收入規模上確實屬於體量較小的一方，但其業務結構亦因此顯得更為集中，算力相關PCB佔比顯著偏高，且在規模尚未大幅擴張之前，已先行展現出相對穩定的毛利率與現金流表現，其策略更偏向在高端算力應用上「做深」，而非橫向鋪開產品線。 對港股投資者而言，廣州廣合的關鍵不在於規模能否快速做大，而在於其是否能以「小而精」的姿態，成為算力增長周期中更具辨識度的標的。這種集中押注算力伺服器高端PCB的策略，使其對AI投資周期的敏感度更高，也更容易被市場歸類為「算力概念」而非傳統製造股。若算力需求持續擴張，且公司能維持高端產品毛利與海外產能推進節奏，廣州廣合或有機會在一眾PCB概念股中，成為盈利品質與敘事辨識度同時獲得市場青睞的一家。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
