恒瑞醫藥NewCo模式獲驗證美國上市首日大漲超60%

2026年04月23日

1276.HK

600276.SHG

隨著Kailera成功IPO，即便恒瑞的持股被攤薄至約9.8%，按首日收盤價計算，恒瑞所持股份的市值也已躍升至約3億美元

重點：

Kailera的核心產品瑞普泊肽注射液已在海外進入針對肥胖症的III期臨床試驗，另兩款口服GLP-1藥物也計劃在2026年啓動全球臨床研究
作為曾經的仿製藥龍頭，恒瑞醫藥已經完成了從「仿創結合」到以創新藥為主導的結構性轉型

莫莉

過去，通過NewCo模式出海的中國創新藥企，由於新設公司的獨立前景與資產價值存在不確定性，其發展路徑時常面臨市場的審視與質疑。然而，隨著康諾亞（2162.HK）旗下的NewCo被跨國藥企收購，成功實現資產退出並獲得豐厚回報，市場的謹慎態度正逐漸轉向樂觀。

這一趨勢的最新證明來自醫藥行業龍頭江蘇恒瑞醫藥股份有限公司（1276.HK; 600276.SH）。4月17日，由其參與孵化的Kailera Therapeutics（KLRA.US）成功在美國納斯達克上市，首日股價大幅上漲約63%。Kailera Therapeutics是一家為承接恒瑞GLP-1資產而專門成立的NewCo，其股東還包括貝恩資本生命科學基金、Atlas Ventures、RTW資本、Lyra資本等專業投資機構。

2024年5月，恒瑞醫藥將其三款GLP-1在研藥物在大中華區以外的全球權益獨家授權給該公司（初始名Hercules，後更名為Kailera），包括GLP-1/GIP雙靶點激動劑瑞普泊肽（HRS9531）、口服小分子GLP-1受體激動劑HRS-7535以及三重激動劑HRS-4729。作為當時交易對價的一部分，恒瑞不僅獲得了1.1億美元的首付款及技術轉讓費，還取得了Kailera約19.9%的股權，以及最高近60億美元的潛在里程碑付款。

這意味著，恒瑞不僅獲得了即時現金回報，其持有的股權也將公司與Kailera的臨床與商業前景深度綁定。隨著Kailera成功IPO，即便恒瑞的持股被攤薄至約9.8%，按首日收盤價計算，恒瑞所持股份的市值也已躍升至約3億美元。

事實上，在貝恩資本等國際風投的支持下，Kailera的資本化進程十分迅速，2024年10月就已完成了4億美元的A輪融資。2025年7月，恒瑞與Kailera共同宣布瑞普泊肽注射液在中國境內的Ⅲ期臨床試驗取得積極結果。同年10月，Kailera再次完成6億美元的B輪融資。最終，該公司於2026年4月登陸納斯達克，此次IPO融資規模達6.25億美元，成為迄今中國藥企通過NewCo模式實現的最大規模上市。

資本市場為Kailera給予較高的估值，核心在於其清晰的資產價值與開發路徑。目前，Kailera的核心產品瑞普泊肽注射液已在海外進入針對肥胖症的III期臨床試驗，另兩款口服GLP-1藥物也計劃在2026年啓動全球臨床研究。此次IPO所募資金將主要用於推進這些管線的開發，以直面與禮來、諾和諾德等國際巨頭的競爭。

投行摩根士丹利在Kailera完成IPO後發布研報，維持對恒瑞醫藥的「超配」評級。報告稱，此次IPO驗證了恒瑞GLP-1產品的全球變現能力，其通過持股增值、里程碑付款和銷售分成構建的多元化收益結構，為公司帶來了可預期的現金流。

對外授權成為穩定收入來源

Kailera並非恒瑞探索NewCo模式的唯一嘗試。2025年9月，恒瑞再次以相同模式，將其自主研發的心肌肌球蛋白抑制劑HRS-1893的海外權益授權給由Forbion、OrbiMed等國際資本支持的Braveheart Bio公司。該交易首付款及股權價值達6,500萬美元，潛在總金額最高可達10.88億美元。

回顧2025年，恒瑞一共完成了5筆海外授權交易，同期的對外許可收入達到33.92億元，同比增長25.62%，成為業績增長的重要新引擎。2025年，公司實現營業收入316.29億元，同比增長13.02%；歸母淨利潤77.11億元，同比增長21.69%，同時創下上市以來新高。作為曾經的仿製藥龍頭，恒瑞醫藥已經完成了從「仿創結合」到以創新藥為主導的結構性轉型。2025年，恒瑞創新藥銷售收入達到163.42億元，同比增長26.09%，佔藥品銷售收入比重達到58.34%，已經超過仿製藥。

不過，NewCo模式的成功仍只是恒瑞國際化徵程的上半場，儘管通過授權合作和資本運作，恒瑞醫藥提前兌現了部分管線價值，但恒瑞的產品組合中仍缺乏年銷售額突破數十億量級的重磅藥物。這種預期差異也直觀反映在估值上，恒瑞醫藥的市盈率約為53倍，而2025年剛剛實現盈利，淨利潤規模僅為恒瑞五分之一的百濟神州（6160.HK ; 688235.SH; ONC.US），其市盈率卻高達132倍。這意味著，市場為百濟神州的未來的潛力支付了更高溢價。因此，如何將豐富的研發管線優勢轉化為具有全球市場競爭力的商業成果，是恒瑞下一步必須面對的關鍵議題。

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醫療保健/生物技術

百濟神州, 生物製藥, 恒瑞醫藥, 康諾亞

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業務改善晉景新能扭虧為盈

綠色能源基礎設施服務商晉景新能控股有限公司（1783.HK）周四表示，因逆向供應鏈管理服務強勁增長，截至3月的最新財年得以扭虧為盈。公司表示，預計截至3月31日的財年，盈利介乎5,800萬港元至6,300萬港元間，而上一年虧損1,570萬港元。公司表示，最近財年逆向供應鏈管理及環保相關服務收入較上年增加超過15億港元。公司還提到，以股權結算的股份為基礎所支付費用，較去年同期減少超過3,500萬港元，也對利潤改善有所貢獻。晉景新能股價周五盤中上漲3.7%，報4.44港元。該股今年累計上漲約38%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月12日

1783.HK

鋰離子電池隔膜大廠星源材質招股籌13.4億港元

鋰離子電池隔膜製造商深圳市星源材質科技股份有限公司（6067.HK）周五起至下周三招股，全球發售約1.5億股H股，每股發售價不超過8.98元，集資最多約13.43億港元（1.71億美元）。成立於2003年的星源材質，主要自主設計及生產鋰離子電池隔膜產品組合，客戶包括LG新能源（373220.KS）、三星SDI（006400.KS）、寧德時代（300750.SZ; 3750.HK）、比亞迪（002594.SZ; 1211.HK）、國軒高科（002074.SZ）等。根據弗若斯特沙利文的資料，星源材質過去連續六年的鋰離子電池隔膜出貨量均位列全球第二，2025年全球市場佔有率為11.6%。根據弗若斯特沙利文的資料，星源材質是中國內地第一家也是少數同時具備乾法、濕法及塗覆隔膜三種鋰離子電池隔膜生產技術能力的企業之一。按出貨量計，於2025年在全球乾法電池隔膜市場的市場佔有率約為21.5%，在全球濕法電池隔膜市場的市場佔有率則為9.0%，分別位居全球第一及第四。去年星源材質收益為40.8億元，按年升16.3%，年內利潤1.4億元，跌61.4%。公司擬將上市所得約28%用於提升隔膜產品研發能力，27%拓展馬來西亞及美國業務，20%投資新型電池材料及半導體企業，15%償還瑞典基地貸款，其餘10%作營運資金。該股將於6月23日掛牌買賣，中信建投國際為獨家保薦人。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月12日

6067.HK

香港科技探索五月交易按年按月均升逾兩成

經營網上購物平台HKTVmall的香港科技探索有限公司(1137.HK)周四公布五月份經營數據，訂單總商品交易額達8.27億元，按月升27%，按年上升21.1%。平均每日訂單總商品交易額為2,670萬元，按月升23%，按年升21.4%。平均每日訂單數量達54,100宗，按月升7.6%，按年升13.7%。平均訂單值按月上升13.9%至492元，按年則上升6.3%。集團表示，五月份在多個周末及公眾假期，共推行了十天的八五折優惠活動，從而帶動訂單總商品交易額創下理想增長。另外，四月的基數較低，因該月有復活節假期，出境旅遊上升，令本地消費一度減弱。周五香港科技探索開市升1%報1.01元，公司過去一年從高位下跌近五成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月12日

1137.HK

九成收入來自吉利朋友圈格雷博該如何證明自己？

新能源車供應鏈資本化浪潮下，格雷博憑藉吉利體系訂單快速崛起，三年間收入增長逾11倍，但公司能否走出吉利生態圈，將成為市場關注焦點重點：格雷博2025年收入達36.28億元，較2023年增長超過11倍公司近九成收入來自吉利相關集團李世達近幾年，伴隨中國新能源汽車價格戰持續升溫，車企已不再滿足於只生產整車，而是開始向上游供應鏈延伸，掌握電池、晶片、衛星通信及智能座艙等核心技術，希望透過垂直整合降低成本、提高競爭力。與此同時，一批原本隱身幕後的供應商也逐漸走向資本市場。在這股趨勢下，一些原本由車企內部孵化的業務開始獨立融資甚至上市，例如億咖通（ECX.US）、極氪（ZK.US）及曹操出行（2643.HK）。另一方面，一些原本獨立發展的供應商，也因深度綁定車企而迎來高速成長。近日遞表港交所的格雷博智能動力科技股份有限公司，正是後者的代表。前身可追溯至2010年的格雷博，主要從事新能源汽車多合一動力域解決方案研發與生產，由管博團隊創立，早期曾獲廣汽資本、東方證券及紅杉資本等機構投資。格雷博並非吉利內部孵化企業，而是在2019年進入吉利供應鏈後逐漸壯大。公司主打多合一動力域解決方案，透過整合電驅、電控及電源系統提升效率，目前已取得10家主機廠40個定點項目，產品應用於12個品牌16款車型。真正讓格雷博受到市場關注的，是驚人的成長速度。申請文件顯示，公司收入由2023年的3.14億元（4,600萬美元）增至2024年的7.38億元，再爆增至2025年的36.28億元，三年間增長超過11倍。同期毛利率由負6.8%改善至7.2%。雖然公司2025年仍錄得2.88億元淨虧損，但經調整後淨利潤已首次轉正至3,650萬元。 2019年進入吉利供應鏈後，格雷博逐步由零組件供應商升級為動力域系統供應商。隨著吉利銀河及領克新能源平台放量，公司收入於2024至2025年間急速增長，完成從新創供應商到主流新能源車供應鏈企業的跨越。深度綁定吉利申請文件顯示，2023年至2025年，來自吉利相關集團的收入分別為1.91億元、5.56億元及31.62億元，佔總收入比例由60.8%上升至75.4%，再攀升至87.2%；若計入李書福旗下其他聯營企業，2025年相關收入佔比更高達90%。換言之，格雷博過去三年的高速成長，幾乎完全建立在吉利新能源車銷量爆發之上。從股權結構來看，公司與李書福體系的聯繫亦正逐步加深。除吉利系投資平台台州禧利持股約4%外，由李書福控制的錢江摩托（000913.SZ）亦持有約13%股份，兩者合計持股接近兩成。這種深度綁定模式，讓格雷博得以分享吉利新能源車快速成長的紅利，但同時也帶來另一面風險。當單一客戶貢獻近九成收入時，公司未來發展勢必與吉利的產品規劃、採購策略及市場表現高度連動。即使2025年收入暴增，格雷博毛利率仍僅7.2%，明顯低於部分成熟供應商。若未來吉利調整採購策略、導入其他供應商甚至強化自研能力，公司業績都可能受到顯著影響。與此同時，公司亦布局AI算力基礎設施供電系統及具身智能電驅系統，希望將汽車領域累積的電力電子技術延伸至數據中心與人形機器人市場。但截至2025年底，相關業務仍未產生收入。從行業角度來看，格雷博所在市場仍具成長潛力。根據灼識諮詢資料，全球新能源汽車動力域解決方案市場規模預計將由2025年的1,977億元增至2030年的4,860億元，年複合增長率達19.7%。但競爭同樣激烈，除了比亞迪（1211.HK；002594.SZ）堅持自研電驅系統外，第三方供應商中還有匯川聯合動力（301656.SZ）、德賽西威（002920.SZ）等企業積極布局。相較之下，匯川聯合動力等同業客戶結構更為分散，對單一車企依賴程度較低。若吉利能夠實現其2030年650萬輛全球銷量目標，並將新能源車銷量佔比提升至75%，格雷博仍有望繼續受惠。然而，資本市場最終關心的並非吉利能帶來多少訂單，而是公司能否擺脫對單一客戶的依賴。對格雷博而言，下一階段的考驗不在於能否跟隨吉利成長，而在於能否將技術能力複製至更多車企，從一家深度綁定吉利的供應商，成長為真正的平台型企業。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月12日

重點：