四闖港交所獲放行 樂思招股反應一般

這家在中國向客戶提供全面移動廣告服務的企業，三年內四度向港交所申請上市，最終獲得放行

重點︰

• 樂思集團的收入持續增長，但去年首9個月的毛利率大幅下降至15.5%
• 該公司客戶高度集中，去年首9個月五大客戶貢獻近七成總收入，同時也非常依賴阿里巴巴及另外兩大供應商

裴梓龍

香港股市終於迎來龍年首兩隻新股，分別為香港鋼結構工程承造商泓基集團(2535.HK)，以及中國內地移動廣告服務供應商樂思集團有限公司(2540.HK)，前者集資最多1.35億港元，後者集資最多1.88億港元。

由於香港IPO已經實施FINI(Fast Interface for New Issuance)，由招股到結算週期由T+5縮短至T+2，兩隻股份由29日開始招股，3月5日結束，3月8日便可以上市。其中樂思集團首兩天的孖展認購反應冷淡，只接獲約1,900萬元申購。

事實上，這已經是樂思集團2022年以來第四次申請上市，經過前三次的失利，這次終於通過港交所聆訊，計畫發行1.25億股，招股價1.1港元至1.5港元，每手2,500股入場費約3,788港元，集資最多約1.9億港元。

樂思集團的主要業務與平台經濟有關，主要是向客戶提供全面移動廣告服務，以在媒體夥伴營運的媒體平台行銷其品牌、產品及服務，包括流量獲取、廣告素材製作、廣告投放、優化與分發等，其業務非常倚靠互聯網，在目前科網企業四面受敵的大環境下，市場反應相對冷淡也無可厚非。

再看樂思的業績，其收入持續增長，其中去年首9個月營業額大增41.6%，估計因為中國在疫情後重啟經濟，各大企業增加廣告投入。

公司兩大業務中，移動廣告解決方案服務的收入佔比逐年提升，由2020年的90.9%，增至2022年的92.2%，去年首9個月的佔比更升至96%；但其客戶數目反而從2022年底的164家減至106家，流失了58個客戶。公司解釋，因為期內主要集中為大客戶M提供服務，導致客戶數量減少；至於廣告分發服務收入去年首9個月減少近20%，至1,995.5萬元。

雖然收入持續增長，但樂思的毛利率去年大幅下降。2020年至2022年的毛利率分別為20.4%、19.9%及20.9%，但去年首9個月卻大降至15.5%，公司解釋是因為來自媒體夥伴的返點減少，導致流量獲取成本上升，以及廣告分發服務收入下降。

這種跌幅壓抑了樂思的盈利能力，2020至2022年的盈利分別為4,977萬元、5,749萬元及6,831萬元，去年首9個月則為4,891萬元，按年增長22.2%，低於同期收入41.6%的增幅。

毛利率下跌，除了因為成本增加外，更大原因是行業競爭激烈。根據艾瑞諮詢的數據，中國移動廣告市場相當分散，按2022年總帳單計算，行業前五大公司只佔了市場的9.6%，樂思集團作為中國移動廣告服務供應商，市佔率只有0.1%。

依賴五大客戶及供應商

作為行業的小型參與者，要生存就要與客戶保持良好關係，這也令樂思的客戶高度集中，五大客戶在2020至2022年的收入，分別佔公司總收入約75.4%、67.3%和48%，去年首9個月的佔比再次增至68.7%，當中最大客戶已獨佔40.8%。

樂思在招股文件大派定心丸，稱與這五大客戶保持了1至6年的友好戰略關係，但是根據公司描述，與客戶的合約一般只有一年，意味是逐年簽約，而任何一方透過發出5至30日的事先書面通知，便可以終止合約。這就是說，作為行業的小型參與者，樂思的議價能力不算高。

另一方面，樂思的供應商同樣非常倚賴五大公司，尤其是阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)，需要在這五大供應商平台購買廣告空間來為客戶投放廣告，2020年，這五大供應商佔公司總成本高達92.5%，2021年再增至93.9%，2022年略為減至70.5%，但去年首9個月再次升至88.8%。令人擔憂的是，包括阿里巴巴、供應商A及供應商C三家的成本，去年首9個月佔了總成本的65.7%，這就意味著樂思作為中介商，如果這五大平台任何一家失去市場領導地位，恐怕會拖累樂思的業績。

樂思在目前市況不佳的環境堅持上市，可能是因為現金流有欠充裕，去年首9個月的經營活動現金淨流出5,739萬元，2022年同期為淨流入1,301萬元；幸好融資後獲得1,296.5萬元，才令公司在去年9月底的現金及現金等價物有1,463.5萬元，但比2022年底的5,919.5萬元大減75.3%，估計這正是公司上市集資的主要原因。

從估值上看，樂思集團這次上市市值約5.5億港元至7.5億港元，以去年首9個月賺4,891萬元估算，推算全年利潤6,522萬元，市盈率將為7.7至10倍，對比同樣在中國從事移動廣告的赤子城科技(9911.HK)5.7倍的預測市盈率，其定價並不便宜。

中國移動廣告市場規模由2018年的約3,660億元，增加至2022年的約8,950億元，複合年增長率約為25%，但艾瑞諮詢預期2023至2027年的複合年增長率，僅放慢到只有8.7%。樂思作為中小型參與者，要在這個競爭激烈的市場中脫穎而出，還看管理層在公司上市後有否新部署。

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