京東爲達達控股權支付高額溢價

這家電商巨頭稱，在一年前首次宣布的一筆交易獲得批准之後，已經把對本地即時物流平台達達集團的持股比例從46%提高到52%

重點：

• 京東將以高額溢價獲得達達集團控股權，完成雙方一年前首次宣布的交易
• 這筆交易可能是因爲監管原因而推遲，後者對中國大型科技公司日益增長的影響力保持警惕

陽歌

沒有什麽比擁有一個不介意花錢縱容你的有錢父母更爽的事情了。

這似乎是電子商務巨頭京東集團（JD.US; 9618.HK）旗下本地物流分支達達集團（DADA.US）最新公告傳遞的主要信息之一。更準確地說，京東剛剛獲得這個子公司的控股權，鞏固了一年前首次宣布的一筆交易。

雖然用這麽長時間完成並購交易並不罕見，這一次卻有點不同尋常，因爲該交易真的只涉及出售非常少量的股份。去年3月，兩家公司首次宣布，京東將以8億美元收購達達的新股，將持股比例提高到51%，當時，京東已經持有達達46%的股份。

交易完成的時間顯然超出雙方的預期，如今它們剛剛宣布，交易已經獲得“所有必要的監管批准”，預計將在2月底完成。交易的最終條款與最初的公告略有不同，京東最終支付了5.46億美元(34.7億元)，並給了達達一些其他未說明的“戰略資源”，將在該公司的持股比例提高到52%，略高於最初宣布的51%。

若要理解我們爲何認爲京東可能爲新股權支付了過高的價格，我們需要用一點計算來展示它用這筆錢換來了什麽。

首先，在首次宣布交易時，達達的股價明顯處於更高水平，在30美元左右。目前股票價格不到該水平的三分之一，周二收於8.01美元。因此，如果根據該股票如此大的下跌幅度進行簡單計算，京東的收購價應該以相似的幅度下降，從最初的8億美元降到2.13億美元左右。

京東額外獲得的1%的股份或許可以抵消一部分溢價，根據達達最新的市值，這部分股權價值約爲1,900萬美元。這樣的話，京東獲得的股權價值約爲2.32億美元——遠低於京東支付的5.46億美元。

股東們最初似乎樂於看到京東支付如此高的溢價，消息宣布當天，達達股票上漲了4%。但是接下來兩個工作日，該股票直綫下跌，目前的交易價格比公告前的水平低了14%，意味著投資者對於這筆交易的好處根本沒那麽確定。

許多海外上市的中概股去年跌跌不休，其中大部分下跌都從去年年中開始，當時中國表示將對此類上市採取更强硬的立場。儘管如此，達達的股票卻出人意料地堅挺，可能是因爲許多人認爲它規模太小，不足以引起北京監管機構的注意，後者更關注阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）和美團（3690.HK）這樣的大公司，以及滿幫集團（YMM.US）等尖端技術的持有者。

但隨後，達達股價在去年11月底開始暴跌，12月跌破16美元——公司2020年的IPO發行價。總而言之，去年11月底以來，該股票已經貶值了三分之二。

與京東的聯繫日益緊密

那麽，在過去兩個月裏，到底是什麽讓投資者如此恐慌？答案似乎是該公司越來越依賴京東。與中國其他互聯網巨頭一樣，京東已成爲政府的遏制目標。中國政府認爲，這些公司變得過於强大。

作爲該努力的一部分，北京方面向阿里巴巴等大公司施壓，要求其出售非核心資産。在這種背景下，京東的股份收購之舉看起來像是朝著完全相反的方向邁進，使它獲得了該公司的多數控制權，實際上把達達變成了一家子公司。這可能解釋了爲什麽該交易花了這麽長時間才獲得監管部門的批准，也解釋了爲什麽京東支付了如此高的溢價。

達達當然可以利用這筆現金，以它目前的燒錢方式，手裏的現金儲備從2020年底的62.9億元降到去年底的29.3億元，减少了一半以上。因此，京東大手筆的現金注入，將使該公司的現金儲備增加大約一倍。

達達去年第三季度的最新財報顯示，該公司第三季度虧損5.43億元，較上年同期的4.34億元虧損有所擴大。預計該年度到2022年都將繼續出現赤字，儘管分析機構預計今年的虧損將大幅收窄。不過，企業承擔不起無限期虧損的後果。

與此同時，達達的最新財報也表明，該公司在業務上越來越依賴京東。該公司通過兩個品牌提供同城配送服務，幫助商戶和其他企業在各個城市內運送商品和其他物品。其中一個與京東合作密切的品牌京東到家在最近一個季度的銷售額中佔比近三分之二，遠高於一年前的45%。

因此，還控制著更爲傳統的快遞服務京東物流（2618.HK）的京東，希望將達達更緊密地納入自己的懷抱也就有了道理。但北京的監管機構可能不這麽看，而投資者可能擔心，如果京東在未來被迫剝離達達，該公司可能難以獨立生存。

儘管達達的股價大幅下跌，但在估值方面，與其他物流公司相比仍然具有競爭力。目前，它的市淨率爲3.1倍，與京東物流的3.3倍大致相當。中通快遞（ZTO.US）的市淨盈率爲3.2倍，而另一家傳統物流供應商圓通速遞（6123.HK）的市淨率則低得多，爲1.2倍。

但許多人可能認爲，與這些更大、更傳統的物流公司相比，達達的股價應該更高才對，因爲這些公司的全國性業務包括城市間和城市內的快遞服務，因此成本更高。從大多數分析機構看漲該公司就可見一斑，根據雅虎財經調查的12個分析機構的平均水平，它們認爲達達的股票應該在30美元左右——是目前水平的4倍多。

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