十五五：谁正在加速出海上市？

The 15th Five-Year Plan: Who is leading offshore listings?

随着十五五轮廓逐步清晰，企业赴境外上市的动向开始呈现结构性特征。哪些产业率先走向境外，正成为市场关注焦点

  

李世达

2026年初，香港IPO市场延续了去年以来的上市热潮，彭博汇编数据显示，1月的IPO融资规模达50亿美元，13家企业在港挂牌，涵盖AI芯片设计、大语言模型开发商与其他科技企业。这样的热闹在中国即将进入“十五五”政策周期之际，成为了未来资本市场走向的缩影。

进入十五五周期前，产业方向已逐渐清晰。科技自立、能源转型、先进制造与新型生产力，已成为政策与资本反覆确认的主轴。在这个背景下，境外上市开始被视为一种配合产业发展节奏的资本选项，尤其对资金需求前置、竞争强度高、全球化程度深的产业而言更是如此。

新能源与能源系统：最成熟的出海板块

新能源仍是境外上市条件最成熟的产业。过去一年，港股市场对电池、能源设备与系统型公司的承接能力已多次获得验证，集资规模大、国际投资者参与度高、上市后交易相对稳定，形成清楚的市场参考。

在尚未完成境外上市的企业中，动力与储能电池制造商亿纬锂能（300014.SZ），以及聚焦海外大型储能与能源项目的海博思创（688411.SH），是潜在的出海上市候选者。这类公司的订单结构与资金需求已高度国际化，境外资本市场能提供更长周期、更稳定的融资来源。

AI与算力：上市进程最快的科技赛道

AI与算力属于十五五期间投入最集中的科技方向之一。芯片研发、算力架构与软硬件协同，决定了企业需要在短时间内承担高强度资本支出。

AI加速器公司燧原科技，以及边缘AI与推理芯片公司爱芯元智，均已明确进入港股上市进程。GPU与通用计算架构公司摩尔线程（688795.SZ）与沐曦股份（688802.SH）则已完成A股上市。国产算力被视为战略性资产，内地投资人愿意提前为政策确定性买单。不过，随着其产品与生态逐步走向国际市场，境外上市仍可能转化为中后期的战略选项，用以对接海外投资人与产业伙伴。

半导体与先进制造：估值基础逐步稳定

半导体与先进制造方面，境外上市条件正在改善。随着近年科技类新股陆续完成募资，市场对相关产业的理解与估值基础逐渐稳定。

在未完成境外上市的企业中，车规与高性能处理器公司芯擎科技，以及晶圆代工与特色制程平台芯联集成（688469.SH），均被视为具备出海条件的代表。这类企业的客户结构已连接全球产业链，境外上市有助于降低长期资本成本并提升国际市场能见度。

智能驾驶与机器人：量产前的资本准备

智能驾驶与机器人产业正接近商业化临界点。随着部分同业已完成境外上市，产业链的估值锚点逐渐清晰。

在未境外上市的公司中，自动驾驶解决方案供应商元戎启行，以及工业机器人与运动控制企业埃斯顿（002747.SZ），被市场视为下一阶段可能对接境外资本的对象。其中元戎启行去年下半年传出多项股权变动，被认为正积极准备境外上市。至于埃斯顿继去年6月赴港递表后，今年1月二度递表，期望透过赴港上市集资扩充全球产能，实现收购及还债。

招商证券国际近期发表报告指初，预计中国人形机器人将于2026年小步快跑，随着AI大模型泛化能力提升、硬件技术成熟度提高以及成本下行订单量提升有望再加速。而随着量产与海外交付比例提升，这类企业对资金规模与融资稳定性的要求将同步提高，提高了行业境外上市的需求。

分拆上市：大型集团的延伸选项

在十五五周期下，分拆上市正逐渐成为大型科技集团的重要延伸选项，尤其适用于那些与国家重点发展方向高度契合、但成长节奏与资本需求已明显脱离母公司的核心技术业务。这类分拆的目的，在于让算力、晶片与关键技术平台能以更清晰的产业定位，直接对接长期资本与专业投资者。较具体的先行案例，来自百度（BIDU.US; 9888.HK）旗下AI晶片业务昆仑芯，该业务在完成分拆后，已被视为具备独立资本化条件的算力平台，反映大型科技集团正主动为核心技术业务铺设独立发展路径。在同一脉络下，阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下芯片业务平头哥，亦传出拟独立上市。

随着十五五政策持续强调“科技自立”与“金融服务实体经济”，这类分拆行动不仅有助于释放集团内部的隐含价值，也能为关键技术业务建立更贴合其发展阶段的融资与估值框架。

整体来看，新能源、AI算力与半导体、智能驾驶与机器人等领域在资金需求节奏、技术演进路径与全球市场布局上，与当前政策与资本环境形成了较好的共振。十五五政策轮廓逐步成形之际，境外上市的吸引力持续维持火热。在港股市场交投与新股融资热火朝天的背景下，愈来愈多企业开始重新评估赴港上市的可行性，这一趋势并不局限于少数行业。不过，从市场反应与资金流向观察，与十五五重点方向高度契合的产业，仍然更容易获得高估值与耐心资本的支持，也因此更受市场期待。

本文为本系列专题的第三篇，整个系列共分为五篇。

过往文章可点击以下连结：

十五五：光伏与地产等待下个潮头

十五五：科技自强下的机遇与取舍

李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com

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鱼子酱生产商杭州千岛湖鲟龙科技股份有限公司（6715.HK）周二在港上市，开盘上涨36%报103港元，之后股价稳中向上，中午收盘109.1港元，涨44.5%。 公司发售1,633.3万股，每股发行价75.5港元，募资净额11.46亿港元。公开发售录得超额认购2,134倍，国际发售则超额认购19倍。公司共有八家基石投资者，共认购814.6万股，占发售股份的49.88%。 去年鲟龙的收入达7.69亿元，较2024年增长14.9%，净利润则同比上升17.8%至3.63亿元。 本次募资所得的40%，将用于未来五年水产养殖及产能扩张，20%用于品牌营销及扩大全球销售渠道，15%加强研发能力及数字化信息体系升级，15%用于战略性投资或收购，剩余10%作一般营运资金。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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垣信百亿融资追赶星链 卫星商业化未上轨道

总部位于上海的垣信卫星，正为旗下“千帆”星座寻求新一轮融资。中国正推动多个国有控股低轨卫星网络项目，“千帆”正是其中之一 重点： 垣信正寻求最高150亿元融资，以扩建旗下“千帆”星座；交易架构将确保公司维持国有控股，并排除外资投资者参与 公司已将200颗卫星送入轨道，并签署多项海外合作协议，但在卫星规模、用户数量及收入方面，与星链仍有天文数字般的差距    胡鸣鹤 上海垣信卫星科技有限公司或许比马斯克旗下、希望有朝一日效仿的星链，晚了几年，也少了数千颗卫星。但这并未阻止这家中国本土低轨卫星网络运营商向投资人伸手募资。 据中国媒体引述一家上市公司公告报道，垣信卫星正为旗下“千帆”星座进行新一轮融资，规模最高可达150亿元（22亿美元）。该公告披露之际，正值马斯克旗下SpaceX（SPCX.US）完成破纪录的纳斯达克上市。同属SpaceX旗下的星链服务，去年贡献了公司186.7亿美元收入的约六成。目前星链拥有约1,030万名用户及9,600颗卫星，远远压过垣信卫星仅200颗卫星、收入几乎可以忽略的规模。 垣信卫星这轮新融资，看起来不像一般创投融资，更像是由国家主导的战略性基础设施融资。公司计划引入最多三名新投资者或投资者集团，新增投资方合计持股不超过20%。募集资金将主要用于星座建设、技术研发、市场拓展及日常运营。据中国媒体报道，这轮融资亦排除外资，包括背后间接涉及外资的投资者。 禁止外资参与，有助理解北京对这家公司的定位。卫星互联网表面上像是一门宽带生意，但中国正越来越将其视为未来通信基础设施。目前中国几乎所有此类电信基础设施均为国有，私人投资者无论境内或境外，大多被排除在外。工业和信息化部表示，中国目标是在2030年前拥有逾1,000万名卫星通信用户，手机直连卫星也正走向大规模应用。 垣信卫星中文全称为上海垣信卫星科技有限公司，成立于2018年，是G60“千帆”星座背后的主体公司；“千帆”英文亦称Thousand Sails。其中，“千帆”指实际卫星网络，G60则是与上海及长三角G60科创走廊相关的项目品牌。简单来说，这项计划是要将数百颗、最终数千颗小型卫星送入低轨，从太空提供宽带及通信服务。 绑定国资 公司目前的股东背景，显示其与国有资本关系紧密。垣信卫星2024年完成67亿元（9.33亿美元）A轮融资，由国家制造业转型升级基金领投，该基金是与国家开发银行相关的国家级产业基金，并有财政部背景资本参与。其他投资方包括上海市政府旗下投资平台上海联和投资，以及与中国科学院体系相关的中科院资本。 垣信卫星董事长为张琦，其履历与上海市国资运营有关；首席执行官沈洪波则是电信业老将，曾在上海电信、中国网通及上海联通担任高层，这些公司均与中国“三大”国有电信运营商中的两家有关。这样的组合颇具意味：垣信卫星需要政府资金来建设网络，但也需要电信运营经验，才能把卫星转化为可收费的服务。 公司在轨道部署上确实取得进展。6月一次发射后，垣信卫星表示，其已有200颗“千帆”卫星在轨，并已完成船舶自动识别系统（AIS）海事追踪系统的初步组网。按照规划，公司将在2026年底前部署324颗卫星，形成初步服务能力的骨干；第一阶段则包括648颗卫星，最终阶段计划由逾1.5万颗卫星组成完整星座。公司亦于6月发射首颗手机直连试验卫星。 但与星链相比，垣信卫星仍只是小巫见大巫。其200颗卫星，约相当于星链据报9,600颗卫星的2%。财务差距更大。垣信卫星2023年收入仅4.93万元，不到1万美元；2024年收入115万元，2025年为18.87万元。相比之下，其净亏损规模大得多，去年扩大至8.9亿元。2026年第一季度，公司未产生收入。 庞大的市场 中国及全球市场规模庞大，有助解释为何即使垣信卫星早期亏损巨大，投资者仍可能对其感兴趣。据新华社报道，2024年中国广义商业航天市场规模已达2.3万亿元（3,200亿美元），去年预计增至2.8万亿元。范围较窄的卫星互联网产业，2025年市场规模为454.1亿元。放眼全球，卫星互联网应用市场预计到2030年将超过300亿美元。这些数字采用的定义不同，但指向同一个押注：中国希望建立从火箭、卫星，到终端、地面站及服务的完整产业链。 垣信卫星并非中国唯一追赶星链的玩家。北京于2021年成立国有的中国卫星网络集团，由国务院国有资产监督管理委员会代表国务院出资，负责建设“国网”星座，规划卫星数量达12,992颗。民营汽车巨头吉利旗下航天公司时空道宇，已完成自身低轨物联网星座第一阶段建设，目前有64颗卫星在轨。与民营火箭公司蓝箭航天有关的鸿擎科技，也已提交“鸿鹄-3”星座计划，规模约1万颗卫星。 即使合并计算，中国现有低轨卫星网络与星链相比仍然规模有限。垣信卫星的200颗卫星，加上国网约160多颗已被追踪到的卫星，以及时空道宇的64颗，合计也只有数百颗，仍只是星链卫星群的一小部分。而在付费用户及收入方面，中国企业目前也尚未形成具实质意义的规模。 垣信卫星最大的机会，或许不是在美国或欧洲与星链正面竞争。相反，在一些政府希望引入第二家供应商、中国融资具有影响力，或在政治上不愿依赖马斯克网络的市场，垣信卫星可能找到切入口。公司已进入巴西及哈萨克斯坦市场，并与空中客车签署航空相关合作。 这一切让垣信卫星拥有看似可行的商业切入点，尽管它距离一门已被验证的生意仍很遥远。国家支持可以支付发射成本、承受亏损，并打开外交大门；但它无法单靠自身创造数百万用户，或打造出一个可盈利的电信网络。这轮新融资将检验，在追赶星链的竞赛中，中国能否将其卫星雄心转化为真正的商业服务。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
Second-half earnings tumble; JBM Healthcare shares plunge

下半年度业绩突下滑 健倍苗苗股价急跳水

生产及分销非处方药的健倍苗苗近日发财报，下半年度业绩表现滑坡，股价即时大跌 重点： 全年盈利同比仅上升1.9% 全年派息比例高达70% 　 刘智恒 相信大多数人都未听过健倍苗苗保健有限公司（2161.HK），但提到保济丸、何济公、飞鹰活络油及唐太宗活络油等非处方中药，在香港几乎无人不知，即使在广东省也颇具名气。原来这些香港家喻户晓的药品，全属健倍苗苗旗下的产品。 健倍苗苗于2021年2月时，由雅各臣科研制药（2633.HK）分拆上市。在分拆前，雅各臣早有一统传统品牌中药的宏图，先于2008年趁着保济丸母公司“李众胜堂”出现后人争产时，向李氏家族购入这家百年老企。之后又收购港人熟悉品牌唐太宗活络油。到2016年，雅各臣更一掷5.6亿港元，购入专治感冒的老牌中药何济公。 到2017年，又向香港灵芝药厂购入十灵丹、十灵油以及伤风克，至此雅各臣的非处方品牌中药蓝图大致完成。公司将各大品牌重新包装整合，注入健倍苗苗，再将其上市，成为雅各臣旗下非处方中药旗舰。 下半年度表现黯淡 这家非处方中药品牌龙头于上周公布截至2026年3月底止的年度业绩，收入8.35亿港元，同比增加6.7%，盈利达2.01亿港元，增长1.9%。公司也一如既往大方分红，全年派息17.1港仙，较2025年度微升0.6%。 年度业绩表现稳定，公司也没少派息，但业绩发布翌日，公司股价却大跌，开市即下跌，全日跌破2港元，收报1.96港元，暴跌14%。 深入分析，原来健倍苗苗在下半年度的业绩表现有大幅走弱之势。上半年度公司的收入已达4.3亿港元，盈利1.15亿港元，参考全年业绩计算，下半年度收入及盈利分别只有4.05亿港元及8,600万港元，意味着下半年度较上半年度分别下滑约6%及25%。 期内健倍苗苗两大主要产品表现下滑，下半年度来自品牌药的销售约1.3亿港元，较上半年跌了超过15%，品牌中药在下半年度微跌约2%至2.3亿港元；只有健康保健品销售较上半年微升4.5%至4,408万港元。 与此同时，公司去年度的各项开支明显上升，销售及分销开支1.32亿港元，同比上升7.5%，行政及其他运营开支同比更上升27%至8,026万港元，期内的融资成本也由2025年度的446万港元，上升162%至1,168.6万港元。 末期股息跌逾三成 更甚的是，公司最吸引投资者的高股息政策，全年虽没变动，但末期股息实际只有7.35港仙，同比大跌36%，较上半年度也低24.6%；只不过因为上半年度派息较高，全年的派息才得以维持在2025年度水平。 很明显，公司的业绩与市场对公司的期望有一定落差，特别是近一年在自由行放宽下到港的内地旅客大增，加上香港经济有所复苏，市民消费意愿及能力提升，但健倍苗苗在下半年度的盈利不升反跌，派息又大幅削减，投资者自然大失所望。 事实上，公司的财务状况也没有过去那么理想，去年度的现金及现金等价物持续下跌，由2025财年的2.05亿港元，跌至今年3月底的1.2亿港元，一年间大幅下跌了41%。期内贸易及其他应收款项则达到2.88亿港元，同比急升近76%。 债务方面，短期银行贷款虽然减少了23%至1.15亿港元，但长期的银行贷款却由2025财年的零借贷，到上财年借款2.5亿港元。 持续观察谋定后动 不过，公司整体的情况仍然可接受，负债比率不到22%水平，手上现金足以偿还一年内的银行贷款；即使下半年度业务有下跌趋势，毕竟也只是半年时间，或许只是短暂过渡，往后有机会扭转。 而且，健倍苗苗正致力要打造第二增长曲线，目标放在中医领域上。去年六月就斥资3,800万港元，购入健福堂100%股权，将健福堂的中医诊所悉数纳入旗下。去年底又以3,600万港元，收购景培中医医疗集团及兆麟医心公司所有权益，两者业务是提供中医诊所、骨科及整脊等医疗服务。 暂时看，健倍苗苗仍属稳健企业，公司的滚动市盈率约7.6倍，与白云山（0874.HK）的7.4倍相近。投资者暂应持续观望公司未来半年业绩表现，以及派息比例能否维持，才再作出投资决定。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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