十五五：谁正在加速出海上市？

The 15th Five-Year Plan: Who is leading offshore listings?

随着十五五轮廓逐步清晰，企业赴境外上市的动向开始呈现结构性特征。哪些产业率先走向境外，正成为市场关注焦点

  

李世达

2026年初，香港IPO市场延续了去年以来的上市热潮，彭博汇编数据显示，1月的IPO融资规模达50亿美元，13家企业在港挂牌，涵盖AI芯片设计、大语言模型开发商与其他科技企业。这样的热闹在中国即将进入“十五五”政策周期之际，成为了未来资本市场走向的缩影。

进入十五五周期前，产业方向已逐渐清晰。科技自立、能源转型、先进制造与新型生产力，已成为政策与资本反覆确认的主轴。在这个背景下，境外上市开始被视为一种配合产业发展节奏的资本选项，尤其对资金需求前置、竞争强度高、全球化程度深的产业而言更是如此。

新能源与能源系统：最成熟的出海板块

新能源仍是境外上市条件最成熟的产业。过去一年，港股市场对电池、能源设备与系统型公司的承接能力已多次获得验证，集资规模大、国际投资者参与度高、上市后交易相对稳定，形成清楚的市场参考。

在尚未完成境外上市的企业中，动力与储能电池制造商亿纬锂能（300014.SZ），以及聚焦海外大型储能与能源项目的海博思创（688411.SH），是潜在的出海上市候选者。这类公司的订单结构与资金需求已高度国际化，境外资本市场能提供更长周期、更稳定的融资来源。

AI与算力：上市进程最快的科技赛道

AI与算力属于十五五期间投入最集中的科技方向之一。芯片研发、算力架构与软硬件协同，决定了企业需要在短时间内承担高强度资本支出。

AI加速器公司燧原科技，以及边缘AI与推理芯片公司爱芯元智，均已明确进入港股上市进程。GPU与通用计算架构公司摩尔线程（688795.SZ）与沐曦股份（688802.SH）则已完成A股上市。国产算力被视为战略性资产，内地投资人愿意提前为政策确定性买单。不过，随着其产品与生态逐步走向国际市场，境外上市仍可能转化为中后期的战略选项，用以对接海外投资人与产业伙伴。

半导体与先进制造：估值基础逐步稳定

半导体与先进制造方面，境外上市条件正在改善。随着近年科技类新股陆续完成募资，市场对相关产业的理解与估值基础逐渐稳定。

在未完成境外上市的企业中，车规与高性能处理器公司芯擎科技，以及晶圆代工与特色制程平台芯联集成（688469.SH），均被视为具备出海条件的代表。这类企业的客户结构已连接全球产业链，境外上市有助于降低长期资本成本并提升国际市场能见度。

智能驾驶与机器人：量产前的资本准备

智能驾驶与机器人产业正接近商业化临界点。随着部分同业已完成境外上市，产业链的估值锚点逐渐清晰。

在未境外上市的公司中，自动驾驶解决方案供应商元戎启行，以及工业机器人与运动控制企业埃斯顿（002747.SZ），被市场视为下一阶段可能对接境外资本的对象。其中元戎启行去年下半年传出多项股权变动，被认为正积极准备境外上市。至于埃斯顿继去年6月赴港递表后，今年1月二度递表，期望透过赴港上市集资扩充全球产能，实现收购及还债。

招商证券国际近期发表报告指初，预计中国人形机器人将于2026年小步快跑，随着AI大模型泛化能力提升、硬件技术成熟度提高以及成本下行订单量提升有望再加速。而随着量产与海外交付比例提升，这类企业对资金规模与融资稳定性的要求将同步提高，提高了行业境外上市的需求。

分拆上市：大型集团的延伸选项

在十五五周期下，分拆上市正逐渐成为大型科技集团的重要延伸选项，尤其适用于那些与国家重点发展方向高度契合、但成长节奏与资本需求已明显脱离母公司的核心技术业务。这类分拆的目的，在于让算力、晶片与关键技术平台能以更清晰的产业定位，直接对接长期资本与专业投资者。较具体的先行案例，来自百度（BIDU.US; 9888.HK）旗下AI晶片业务昆仑芯，该业务在完成分拆后，已被视为具备独立资本化条件的算力平台，反映大型科技集团正主动为核心技术业务铺设独立发展路径。在同一脉络下，阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下芯片业务平头哥，亦传出拟独立上市。

随着十五五政策持续强调“科技自立”与“金融服务实体经济”，这类分拆行动不仅有助于释放集团内部的隐含价值，也能为关键技术业务建立更贴合其发展阶段的融资与估值框架。

整体来看，新能源、AI算力与半导体、智能驾驶与机器人等领域在资金需求节奏、技术演进路径与全球市场布局上，与当前政策与资本环境形成了较好的共振。十五五政策轮廓逐步成形之际，境外上市的吸引力持续维持火热。在港股市场交投与新股融资热火朝天的背景下，愈来愈多企业开始重新评估赴港上市的可行性，这一趋势并不局限于少数行业。不过，从市场反应与资金流向观察，与十五五重点方向高度契合的产业，仍然更容易获得高估值与耐心资本的支持，也因此更受市场期待。

本文为本系列专题的第三篇，整个系列共分为五篇。

过往文章可点击以下连结：

十五五：光伏与地产等待下个潮头

十五五：科技自强下的机遇与取舍

李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com

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Widening losses and shrinking gross margins: can DataStory turn a profit?

亏损扩大毛利率续降 数说故事能否扭亏为盈？

人工智能企业数说故事股东包括小米，计划在香港上市，独家保荐人为中信建投国际 重点： 上季收入增近54%，惟业绩亏损扩大 毛利率持续下降 　 白芯蕊 全球人工智能（AI）由“技术研发”全面步入“商业化落地”的黄金期，吸引大量人工智能科技企业上市，主攻原生人工智能的数说故事人工智能科技股份有限公司，最近已向联交所递交上市申请，中信建投国际担任独家保荐人。 数说故事在2015年由徐亚波博士创办，利用企业级大模型应用及解决方案，协助企业加快增长。徐氏曾任职于中山大学，在AI相关研究有超过16年经验，专注推动大数据及AI技术帮助企业构建丰富数字化商业应用产品。目前徐亚波占公司可行使投票权约34.27%，其他股东还包括持有6.33%股权的小米（1810.HK）。 从宏观角度看，数说故事业务目前正迎来历史性爆发期，特别是过去大模型应用仅局限简单“问答”或“内容生成”，本质上仍需要人类大量介入后，才能做出合理的决策和执行；但未来核心已出现根本性演变，多模态感知与多智能体协作下，需自动执行复杂任务，取代过往需人类大量介入的情况。 尤其传统商业智能只能做“事后分析”，缺乏由决策到落地的自动执行能力，数说故事运用自研的EnlightAI等系统，能够自主规划、多流程协调并动态优化，直接对最终“业务成果”负责，减少人类大量介入，从而提升了商业变现能力。 数说故事身处的“中国企业级大模型驱动商业增长市场”，2025年市场规模为86亿元，随着内地主流社交媒体、电商平台数据授权机制逐步健全，令获取数据与应用变得更方便，市场预计到2030年市场规模会大幅攀升至1,501亿元，相当于复合年增长率高达77.2%。 市场排名第三 “中国企业级大模型驱动商业增长市场”竞争格局集中，按2025年营收排名，前五大参与者合共占37.8%的市场份额，数说故事于该市场排名第三，市场份额为5.8%。目前数说故事主要提供两类服务，涵盖商业增长全周期中的关键商业场景，当中企业增长人工智能解决方案，为目前收入主力，占总收入的70.6%，该业务针对大型跨国企业及龙头品牌的个性化、复杂增长需求，量身定制端到端的AI解决方案。 企业增长人工智能应用产品，为数说故事第二大业务，占集团总收入的25.8%，此业务主要以标准化软件（SaaS）或订阅制应用形式交付，为企业提供开箱即用的智能化工具。 截至2026年3月底，数说故事首季总营收7,960万元，同比增长53.8%，主要是企业增长人工智能解决方案产生的营收上升，尤其大客户数量同比增加9名至20名，推动公司每名大客户平均营收达至230万元，较2025年首季的150万元，上升53.3%。 上季亏损急增 尽管集团首季收入上升逾五成，但今年首季业绩仍出现亏损，亏损更达到1.44亿元，比去年同期大幅攀升402%，特别是期内研发开支同比急增105%至4,018万元，占集团总收入的50.5%，远比去年同期的37.8%多，数说故事解释主要是直接投入成本增加所导致。 另一方面，数说故事毛利率持续下降也值得密切关注，2023年、2024年、2025年分别为57.2%、52.2%、42.1%，2026年首季更跌至39.9%，明显是持续下滑趋势，集团称主要受毛利率较低的解决方案收入增加，拉低整体毛利率所致。但按趋势看，似乎还未见有止跌回稳迹象。 整体而言，目前人工智能软件企业之中，运营模式最好是美国上市的Palantir（PLTR.US），自2025年第一季起，到2026年第一季，Palantir已连续五季的毛利率已超过80%，目前市销率达78倍，相反数说故事虽然身处一个爆发性增长市场，但毛利率却持续下滑，明显与Palantir运营上有一个很大差距。 虽然数说故事坐拥行业爆发的“天时”，但在理性的资本市场上，“讲故事”的溢价都有其极限，要复制 Palantir 股价神话，数说故事必须将运营重心从“粗放型扩张”转向“精细化变现”，只有当研发投入成功转化为高效技术护城河，且毛利率止跌回升时，才能为投资者兑现美好愿景。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里