富貴險中求華興資本試水不良貸款

2026年01月07日

1911.HK

China Renaissance is a financial company

在創辦人兩年前突然離場後，為復修業務，華興資本將收購兩個不良個人貸款資產包

重點：

華興資本將以3.08億元，向網絡貸款平台奇富科技旗下公司，收購兩個不良個人貸款資產包
在中國經濟仍處於調整期、不良債務持續累積的背景下，此類資產雖存在風險，但亦能為民營投資者帶來潛在可觀回報的機會

梁武仁

隨著中國借款人財務壓力上升，市場正為民營投資者帶來潛在回報可觀的投資機會。在不良債務規模擴大的背景下，華興資本控股有限公司（1911.HK）亦加入這股浪潮，嘗試以「收債人」的新角色，從問題資產中尋找獲利空間。不過，不良債務回收從來不是易事，而華興資本本身仍處於兩年前風波後的修復階段，要嘗試化壞帳為收益，恐怕亦需要相當運氣。

上周三，華興資本表示，將以3.08億元（約4,400萬美元），向奇富科技（QFIN.US；3660.HK）旗下的福州奇富融資擔保及福州奇富網絡小額貸款，收購兩個不良個人貸款資產包。其中，福州奇富融資擔保主要為奇富科技的放貸合作夥伴提供付款擔保服務，而福州奇富網絡小額貸款則直接承作放貸業務。

不良債投資最吸引人之處，在於原始放貸機構往往以遠低於帳面價值的價格出售資產，為買方留下可觀回報空間。華興資本為福州奇富融資擔保名下、本金總額約67億元的不良貸款，僅支付約2.77億元；而對福州奇富網絡小額貸款、涉及本金約7.52億元的債務，對價僅約3,100萬元。在如此大幅折讓之下，潛在收益空間看似相當可觀。

華興資本在公告中表示，相關收購為集團提供良好機會，隨著市場持續復蘇，預期相關債務的回收情況將隨時間改善，並有信心相當部分債務可逐步收回，從而帶來具吸引力的投資回報。

不過，不良貸款投資能否獲利，關鍵仍在於資金回收。這本身就是一個極大的變數，因為即便是經驗老到的專業催收機構，向陷入困境的債務人追回款項都並非易事，更遑論是中國華興這類在相關領域經驗有限的參與者。

此次收購的不良貸款已逾期相當長時間，令實際可回收性顯得更加不確定。其中，來自福州奇富融資擔保的貸款平均逾期超過兩年；福州奇富網絡小額貸款的相關債務，平均逾期亦逾400日。更重要的是，所有貸款均屬無抵押，若無法成功回收，華興資本亦無任何抵押物可供追索。

儘管華興資本主業在於投資銀行與資產管理，但並非完全沒有處理違約借款人的經驗。例如在2022年，華興資本曾向一家無關聯機構Wallaby Medical Holding提供2,500萬美元貸款。其後該筆貸款出現問題，促使華興資本作出大幅減值，並確認相關減值損失。在將到期日延長12個月後，華興資本於去年上半年完成貸款結清，結果很可能以虧損收場。

不良債務堆積

不過，面對少數借款人是一回事，要追討動輒數十萬名借款人的債務，則是截然不同的挑戰。這正是華興資本在嘗試回收不良債務時，勢必要面對的現實。更棘手的是，使用奇富科技等非銀行放貸平台的消費者，本身風險水平已相對較高。而其中已經違約的借款人，往往又是風險最高的一群。因此，要從這些借款人身上追回資金，難度可想而知。

隨著中國經濟放緩持續，華興資本試圖獲利的這類不良債務，規模仍會不斷增加。儘管官方公布的不良貸款率仍遠低於警戒水平，但市場普遍認為，相關數據可能被低估，原因在於部分放貸機構透過延後認定方式，推遲將貸款歸類為不良類別。無論如何處理逾期貸款，銀行都正承受愈來愈大的壓力，需加快清理資產負債表，這也為不良資產買家催生出一個持續擴大的市場。

為避免經營困難的國有企業風險蔓延並衝擊整體經濟，中國在1990年代末設立了四大資產管理公司（AMC），負責接收國有銀行的不良貸款。過去十年間，各地亦陸續成立多家地方資產管理公司。然而，不良債務規模龐大，僅靠這些國資背景機構難以全面承接。同時，隨著自身減值損失增加，資產管理公司亦開始承壓，其進一步收購不良資產的能力正被逐步削弱。

這也為民營資本留下了切入空間，特別是來自非公營企業與個人的不良債務，一向並非資產管理公司的核心關注對象。多年來，外資對沖基金及專門投資不良資產的機構，一直活躍於中國市場。近年亦有本土機構加入，包括2015年成立、專注不良資產投資的鼎一投資（DCL Investments）。這些投資者過往主要聚焦企業貸款，但自2021年推出個人不良貸款批量轉讓試點後，亦逐步轉向個人貸款領域。該試點為個人不良貸款的集中轉讓打開了制度空間。

華興資本正嘗試涉足不良資產投資，作為其在2023年因創辦人兼核心創收人物涉嫌受賄被拘留、公司遭遇重創後，尋求重振業務與前景的一環。作為復蘇布局的一部分，華興資本去年亦宣布計劃投資Web 3.0，即建立於區塊鏈與加密資產上的去中心化網絡。

自2023年陷入風波後，華興資本一直緩步推進復原進程。去年上半年，公司財務表現出現改善，在香港IPO市場回暖帶動下，重新錄得盈利。在公布不良資產投資計劃後的一周內，華興資本股價上升16%，反映投資者對公司新方向持相對正面的態度。

目前，該股的市銷率（P/S）約為2.2倍，與中金公司（3908.HK；601995.SH）在港上市股份約2.5倍的水平相近。中金公司普遍被視為中國規模最大的本土投資銀行。相較之下，華興資本的市銷率亦較為奇富科技（Qfin）的1.15倍多約一倍，反映市場對金融科技放貸機構普遍持較審慎甚至偏悲觀的看法。

整體而言，投資不良貸款本身屬於高風險行為。不過，華興資本此舉屬於小規模試水，在首階段僅投入相對有限的資金。若回報理想，不僅可為公司財務表現帶來提振，亦可能促使其進一步加碼相關投資。即使最終未能成功，對整體經營造成的影響亦相對有限。

欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

財經

華興資本, 不良資產, 奇富, 放貸平台, 鼎一投資

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

電子材料增長帶動彤程新材首三季多賺5.7%

新材料製造商彤程新材料集团股份有限公司（9607.HK；603650.SH）周二公布，今年首三季收入按年增長29.37%至32.64億元人民幣，歸屬股東淨利潤增長5.66%至5.22億元，扣除非經常性損益後淨利潤增長4.99%至4.90億元。期內電子材料板塊稅前利潤大增292.74%至1.63億元，但聯營企業等投資收益減少約1.02億元，匯兌損失亦增加3,078萬元，拖慢整體盈利增長。單計第三季，收入增長29.87%至11.28億元，歸屬股東淨利潤卻下跌7.09%至1.33億元。公司稱，當季聯營企業投資收益按年減少7,415萬元。首三季經營現金淨流入減少57.21%至1.15億元，公司解釋，新產品銷售快速增長，客戶付款賬期造成時間差。同期特種橡膠助劑及電子化學品收入分別為16.46億元及10.93億元。公司股價周三低開高走，至中午休市報37.6港元，升1.51%，較上月上市發行價44港元低14.5%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

9607.HK

603650.SHG

公開認購不足額東山精密首掛午間平收

PCB及精密組件及光模塊製造商蘇州東山精密製造股份有限公司（2384.HK;002384.SZ）周三在香港掛牌，開市即跌5%報82.4元，之後股價回升，中午收市報86.7元，僅低於上市價。東山精密出售1.14億股，每股招股價不高於93.8元，最終只能以86.8元定價，公開發售並不足額，國際配售則超額2.1倍。共有20位基石投資者，認購5,689.1萬股，佔發售股份的50%。集資淨額97.2億元，約64.5%用於建設新設施及升級現有生產設施，約20.0%用於潛在戰略投資或收購，約5.5%用於償還部分債務，餘下一成用作一般營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

2384.HK

002384.SHE

Labubu熱潮退卻泡泡瑪特泡沫破裂

泡泡瑪特第三季度收益大跌45%至50%，其中亞太及美洲市場跌幅均超過65% 重點：隨著去年的Labubu熱潮退卻，泡泡瑪特中國以外市場的銷售大幅下滑，第三季度收益最多下跌50% 這家玩具製造商的股價較去年歷史高位下跌三分之二，估值已低於布魯可及孩之寶等國內外同業　陽歌去年，從十歲出頭的孩子到年輕成年人，世界各地的收藏愛好者爭相搶購Labubu玩具，令其風靡全球。但如今，泡泡瑪特國際集團有限公司（9992.HK）卻應了英文名字中「Pop」所指的爆破之意：隨著Labubu銷售急跌，公司泡沫正在破裂，跌勢幾乎與當初的升勢同樣驚人。事實上，我們尚不清楚Labubu熱潮迅速退卻，是否就是泡泡瑪特第三季度收益大跌的主因。公司周二收市後發布的最新業務狀況公告披露，第三季度收益按年下跌45%至50%。不過，許多人可能都猜測，Labubu是造成這次跌幅的主要原因。泡泡瑪特未解釋收益大跌的原因，但進一步披露的數據顯示，中國以外市場受到的衝擊最大。這並不太令人意外，因為在Labubu熱潮興起之前，公司的玩具在海外幾乎無人知曉。因此，熱潮退卻後，泡泡瑪特重新成為一家以中國市場為主的企業，也合乎情理。儘管收益跌幅驚人，投資者對消息的反應似乎相當平靜。公告發布翌日，即周三上午交易時段中段，泡泡瑪特股價僅下跌0.7%，跌幅相對溫和。不過，以目前約130港元的股價計算，較去年8月Labubu熱潮高峰時約340港元的高位，已下跌約三分之二。多位名人被拍到隨身攜帶這款以露齒笑容聞名的毛絨玩具，對熱潮起了不小的推動作用。韓國流行音樂組合Blackpink成員Lisa是最早愛上Labubu的名人之一。其後，美國流行歌手蕾哈娜、網紅金·卡戴珊，以及英國足球名宿貝克漢姆亦被拍到帶著這款玩具，足見其吸引力之廣。這些名人曝光不僅帶動銷售，也令大批粉絲在泡泡瑪特的品牌門店及其他銷售點排隊搶購，更催生龐大的二手交易市場，玩具轉售價往往遠高於官方零售價。今年上半年，Labubu仍然人氣高企，在國際足協世界盃足球賽上備受矚目。泡泡瑪特在2026年中期報告中指出，這個角色亮相於賽事官方專輯的一首歌曲。Labubu亦獲邀出席開幕及閉幕典禮，成為首個獲此殊榮的中國原創IP。但俗話說，天下無不散之筵席，Labubu熱潮如今正面臨退卻。不過，泡泡瑪特旗下仍有一批實力不俗的熱門角色，這或許解釋了投資者為何對最新業務公告的初步反應相對平淡。海外收益急跌接下來，我們仔細看看最新公告的細節，了解泡泡瑪特在中國以外市場受到的衝擊有多大。美洲市場受到的衝擊最大，第三季度收益按年下跌70%至75%。這並不太令人意外，因為該市場此前曾錄得爆炸式增長，去年上半年收益大增逾1,000%至22.6億元人民幣（下同），佔公司總收益的比例由前一年同期僅4%升至16.3%。今年第三季度，亞太市場收益亦大跌65%至70%，情況幾乎同樣嚴峻；歐洲及其他地區收益則下跌50%至55%。中國市場的表現優於上述海外市場，但這個泡泡瑪特的本土市場，收益亦下跌25%至30%。中國線下渠道，包括實體門店及自動售賣機網絡，收益下跌5%至10%；線上渠道跌幅更大，達45%至50%。如前所述，泡泡瑪特未解釋收益急跌的原因。但也要指出，這次大幅下滑，至少部分源於去年Labubu熱潮高峰形成的高比較基數。當時，公司公布2025年第三季度收益按年增長250%。儘管如此，最新的急跌仍略令人意外，因為泡泡瑪特今年上半年收益仍錄得穩健增長。截至6月底止六個月，收益增長23.8%至172億元，其中包括Labubu在內的The Monsters系列貢獻44.5億元，約佔總收益四分之一。不過，The Monsters系列今年上半年已呈現降溫跡象，佔總收益的比例由2025年全年的38%降至26%。第三季度業績急轉直下，對泡泡瑪特並非好兆頭，因為下半年通常佔公司全年收益約三分之二。雅虎財經調查的21名分析師平均預測，公司今年全年收益將下跌5.4%，亦反映這種情況。分析師對公司的看法也相當分歧，推薦買入與給予「持有」或更低評級的人數，大致各佔一半。好消息是，泡泡瑪特不同產品線的收益來源相對多元。雖然包括Labubu在內的The Monsters系列是最大收益來源，但旗下星星人、Crybaby、Dimoo、Skull Panda及小野系列，今年上半年收益均達10億元或以上。公司的盈利能力亦仍然可觀，2026年上半年利潤按年增長10%至50.4億元，毛利率接近70%，水平相當吸引。此外，近期遭拋售後，其股票估值也變得更具吸引力，按過去12個月盈利計算的市盈率僅12倍，遠低於國內競爭對手布魯可（0325.HK）及全球玩具巨頭孩之寶（HAS.US）的約18倍。這顯示，隨著泡泡瑪特在後Labubu熱潮時代的經營情況趨於穩定，其股票或會出現吸引的買入機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

9992.HK

Foreign exchange losses drag down Fuyao's earnings, while smart glass still awaits volume growth

匯損拖低福耀盈利智能玻璃仍待放量

福耀玻璃首三季收入僅微增，匯兌損失拖累盈利按年下跌近15%。面對車市需求轉弱，公司加快發展智能玻璃，提升產品價值重點：福耀首三季收入按年增長2.46%，純利下跌14.97% 首三季錄得匯兌損失10.67億元，去年同期則有匯兌收益4.81億元　李世達中國車市正呈現內需承壓、出口擴張並行的分化。2026年9月，乘用車零售量按年下跌28%，乘用車出口（包括整車及散件）則增長73.7%。汽車玻璃也從傳統安全部件延伸至隔熱、調光和顯示等功能，成為車市產品升級的縮影。作為全球市佔率居首的汽車玻璃供應商，福耀玻璃工業集團股份有限公司（3606.HK; 600660.SH）最新公布的業績報告，呈現出這種轉變中的拉扯。福耀玻璃首三季收入保持小幅增長，為341.23億元人民幣（下同），按年增長2.46%；歸母淨利潤為60.06億元，下跌14.97%。第三季單季收入增長2.51%，大致延續上半年步伐；第三季盈利按年跌9.87%，跌幅較上半年收窄。匯兌仍是首三季盈利下滑的主要原因之一。公司期內錄得匯兌損失10.67億元，去年同期則有匯兌收益4.81億元。剔除匯兌影響後，首三季利潤總額按年僅增長1.18%，低於收入增幅，盈利增長接近停滯。海外市場是福耀的重要收入來源，2025年海外市場收入為208.57億元，約佔總收入45.5%，按年增長18.81%。面對匯率波動，福耀也在調整對沖安排。公司21日公布，董事局批准未來12個月由公司及全資子公司福耀香港開展外匯衍生品交易，任一交易日持有的最高合約價值上限由5億美元提高至10億美元，品種包括遠期、掉期及期權等，相關安排旨在管理匯率及利率波動。另外，公司首三季經營活動現金流量淨額為82.60億元，按年減少16.44%。銷售商品及提供服務收到的現金大致持平，採購付款和員工支出則增加。在收入增長有限之際，經營支出增加對現金流帶來一些壓力。隨著新能源乘用車零售滲透率升至67%，汽車電動化已是明確趨勢。面對電動化與智能化，車窗和天幕逐漸承載隔熱、調光、顯示及隱私等功能，福耀正推動產品向高附加值、智能化方向升級。福耀亦推進調光玻璃相關標準，並與小鵬合作開發AI調光隱私玻璃。這些產品把玻璃由安全部件延伸至隔熱、顯示和隱私等功能，有望提高單車玻璃價值。增長仍待提速公司中期報告披露，高附加值產品占比按年增加8.03個百分點，最新的三季度報告則未披露高附加值產品的單獨毛利率。上半年，汽車玻璃整體毛利率按年提高1.55個百分點至32.45%，這與高附加值產品佔比上升的方向一致。福耀也生產列車玻璃，並經營浮法玻璃及汽車飾件業務；其中浮法玻璃是汽車玻璃生產的上游材料。另外，公司已具備太陽能天窗玻璃量產能力，但這仍是太陽能技術在汽車上的應用，不能等同進軍大型光伏玻璃市場。上半年汽車玻璃收入為202.7億元，約佔同期總收入92.3%，可見其他應用目前尚未成為主要收入支柱。因此，車市冷暖仍是福耀業績的底色。新能源車普及和汽車出口增加，為高配置玻璃及海外供貨帶來機會；但整車需求並非全面回升。產品升級能否抵銷銷量增長放緩，關鍵在於高附加值產品的普及速度，以及海外供應網絡能否帶來實際增量，而不只是增加產能和外幣收支。業績公布後，福耀港股於翌日急跌，股價落在52周交易區間低端。瑞銀隨後把目標價下調6%至75.2港元，並下修2026至2028年盈利預測6%至9%，但維持「買入」評級。估值方面，福耀市盈率約14倍，高於信義玻璃（0868.HK）的11倍，反映市場願意相信福耀更強的全球供貨能力，以及高附加值產品比重提升的預期。但當收入增長放緩、盈利預測下修時，市場便會要求這些優勢更快轉化為實際利潤。接下來要觀察的是，新產品能否擴大車廠採用、推高單車價值，並在海外業務增長放緩之際帶動整體盈利重新加速。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

3606.HK

600660.SHG

重點：