富贵险中求华兴资本试水不良贷款

2026年01月07日

1911.HK

China Renaissance is a financial company

在创办人两年前突然离场后，为复修业务，华兴资本将收购两个不良个人贷款资产包

重点：

华兴资本将以3.08亿元，向网络贷款平台奇富科技旗下公司，收购两个不良个人贷款资产包
在中国经济仍处于调整期、不良债务持续累积的背景下，此类资产虽存在风险，但亦能为民营投资者带来潜在可观回报的机会

梁武仁

随着中国借款人财务压力上升，市场正为民营投资者带来潜在回报可观的投资机会。在不良债务规模扩大的背景下，华兴资本控股有限公司（1911.HK）亦加入这股浪潮，尝试以“收债人”的新角色，从问题资产中寻找获利空间。不过，不良债务回收从来不是易事，而华兴资本本身仍处于两年前风波后的修复阶段，要尝试化坏帐为收益，恐怕亦需要相当运气。

上周三，华兴资本表示，将以3.08亿元（约4,400万美元），向奇富科技（QFIN.US；3660.HK）旗下的福州奇富融资担保及福州奇富网络小额贷款，收购两个不良个人贷款资产包。其中，福州奇富融资担保主要为奇富科技的放贷合作伙伴提供付款担保服务，而福州奇富网络小额贷款则直接承作放贷业务。

不良债投资最吸引人之处，在于原始放贷机构往往以远低于帐面价值的价格出售资产，为买方留下可观回报空间。华兴资本为福州奇富融资担保名下、本金总额约67亿元的不良贷款，仅支付约2.77亿元；而对福州奇富网络小额贷款、涉及本金约7.52亿元的债务，对价仅约3,100万元。在如此大幅折让之下，潜在收益空间看似相当可观。

华兴资本在公告中表示，相关收购为集团提供良好机会，随着市场持续复苏，预期相关债务的回收情况将随时间改善，并有信心相当部分债务可逐步收回，从而带来具吸引力的投资回报。

不过，不良贷款投资能否获利，关键仍在于资金回收。这本身就是一个极大的变数，因为即便是经验老到的专业催收机构，向陷入困境的债务人追回款项都并非易事，更遑论是中国华兴这类在相关领域经验有限的参与者。

此次收购的不良贷款已逾期相当长时间，令实际可回收性显得更加不确定。其中，来自福州奇富融资担保的贷款平均逾期超过两年；福州奇富网络小额贷款的相关债务，平均逾期亦逾400日。更重要的是，所有贷款均属无抵押，若无法成功回收，华兴资本亦无任何抵押物可供追索。

尽管华兴资本主业在于投资银行与资产管理，但并非完全没有处理违约借款人的经验。例如在2022年，华兴资本曾向一家无关联机构Wallaby Medical Holding提供2,500万美元贷款。其后该笔贷款出现问题，促使华兴资本作出大幅减值，并确认相关减值损失。在将到期日延长12个月后，华兴资本于去年上半年完成贷款结清，结果很可能以亏损收场。

不良债务堆积

不过，面对少数借款人是一回事，要追讨动辄数十万名借款人的债务，则是截然不同的挑战。这正是华兴资本在尝试回收不良债务时，势必要面对的现实。更棘手的是，使用奇富科技等非银行放贷平台的消费者，本身风险水平已相对较高。而其中已经违约的借款人，往往又是风险最高的一群。因此，要从这些借款人身上追回资金，难度可想而知。

随着中国经济放缓持续，华兴资本试图获利的这类不良债务，规模仍会不断增加。尽管官方公布的不良贷款率仍远低于警戒水平，但市场普遍认为，相关数据可能被低估，原因在于部分放贷机构透过延后认定方式，推迟将贷款归类为不良类别。无论如何处理逾期贷款，银行都正承受愈来愈大的压力，需加快清理资产负债表，这也为不良资产买家催生出一个持续扩大的市场。

为避免经营困难的国有企业风险蔓延并冲击整体经济，中国在1990年代末设立了四大资产管理公司，负责接收国有银行的不良贷款。过去十年间，各地亦陆续成立多家地方资产管理公司。然而，不良债务规模庞大，仅靠这些国资背景机构难以全面承接。同时，随着自身减值损失增加，资产管理公司亦开始承压，其进一步收购不良资产的能力正被逐步削弱。

这也为民营资本留下了切入空间，特别是来自非公营企业与个人的不良债务，一向并非资产管理公司的核心关注对象。多年来，外资对冲基金及专门投资不良资产的机构，一直活跃于中国市场。近年亦有本土机构加入，包括2015年成立、专注不良资产投资的鼎一投资（DCL Investments）。这些投资者过往主要聚焦企业贷款，但自2021年推出个人不良贷款批量转让试点后，亦逐步转向个人贷款领域。该试点为个人不良贷款的集中转让打开了制度空间。

华兴资本正尝试涉足不良资产投资，作为其在2023年因创办人兼核心创收人物涉嫌受贿被拘留、公司遭遇重创后，寻求重振业务与前景的一环。作为复苏布局的一部分，华兴资本去年亦宣布计划投资Web 3.0，即建立于区块链与加密资产上的去中心化网络。

自2023年陷入风波后，华兴资本一直缓步推进复原进程。去年上半年，公司财务表现出现改善，在香港IPO市场回暖带动下，重新录得盈利。在公布不良资产投资计划后的一周内，华兴资本股价上升16%，反映投资者对公司新方向持相对正面的态度。

目前，该股的市销率（P/S）约为2.2倍，与中金公司（3908.HK；601995.SH）在港上市股份约2.5倍的水平相近。中金公司普遍被视为中国规模最大的本土投资银行。相较之下，华兴资本的市销率亦较为奇富科技的1.15倍多约一倍，反映市场对金融科技放贷机构普遍持较审慎甚至偏悲观的看法。

整体而言，投资不良贷款本身属于高风险行为。不过，华兴资本此举属于小规模试水，在首阶段仅投入相对有限的资金。若回报理想，不仅可为公司财务表现带来提振，亦可能促使其进一步加码相关投资。即使最终未能成功，对整体经营造成的影响亦相对有限。

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财经

华兴资本, 不良资产, 奇富科技, 收债, 放贷

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 Hengrui Pharma’s cancer drug fuzuloparib is being reviewed by EU regulators

恒瑞创新药出海再获进展多重利好下股价仍承压

恒瑞医药自主研发的氟唑帕利胶囊上市许可申请获欧洲药品管理局受理，叠加近期与诺和诺德签署的26亿美元潜在授权交易，出海进程持续推进重点：氟唑帕利进入欧盟上市审评程序，但距离正式获批及商业化销售仍有不确定性上半年整体营收和扣非净利润下滑，研发投入持续增长，成为影响公司业绩表现的重要因素莫莉在创新药研发与国际化接连取得新进展之际，中国创新药龙头江蘇恒瑞医药股份有限公司（600276.SH; 1276.HK）的股价却未能同步上涨。10月8日，恒瑞医药公告称，公司自主研发的氟唑帕利胶囊上市许可申请正式获得欧洲药品管理局（EMA）受理，这是恒瑞第二款向欧盟递交上市申请的自主研发创新药。不过，消息公布后，公司股价仍然承压，A股及H股在10月8日、9日连续两个交易日下跌。截至10月9日收盘，恒瑞医药H股报48港元，当日下跌0.91%。事实上，自今年5月以来，公司H股整体呈现震荡下行走势。5月12日，恒瑞H股曾在盘中触及76.75港元的高位，与之相比，目前股价已经回落约37.5%。尽管近期恒瑞医药在新药研发、海外授权及股份回购等方面持续释放积极消息，但尚未推动股价持续回升。氟唑帕利是一款通过阻断癌细胞DNA损伤修复发挥抗肿瘤作用的PARP抑制剂，于2020年12月在中国获批上市，是中国首个获批的自主研发PARP抑制剂。不过，欧美PARP抑制剂市场竞争已较为成熟，阿斯利康与默沙东合作开发的奥拉帕利、葛兰素史克旗下的尼拉帕利等产品均已上市。根据恒瑞公告援引的EvaluatePharma数据，2025年全球已上市同类产品销售额合计约45.60亿美元。值得注意的是，EMA受理上市申请仅意味着氟唑帕利正式进入监管审评阶段，后续能否获批以及进入欧洲市场后的商业化表现，目前仍存在不确定性。近期，恒瑞医药还与全球减重药巨头诺和诺德达成了一笔大型授权交易。9月29日，恒瑞宣布，将自主研发的GLP-1/GIP双受体激动剂HRS-1596在大中华地区以外的全球开发、生产及商业化权益独家授权给诺和诺德。根据协议，恒瑞可获得3亿美元首付款，以及最高23亿美元的开发、注册和商业化里程碑付款，并有资格获得产品未来销售提成。 HRS-1596是一款有望实现每周一次口服给药的代谢疾病候选药物，目前已在中国获准开展Ⅰ期临床试验。相比现有部分需要每日服用的口服减重药，每周一次的给药方式有望减少用药频次，改善患者用药便利性。不过，该药仍处于早期临床开发阶段，后续有效性、安全性及商业化前景尚需进一步验证。扣非净利润出现下滑尽管创新药研发与国际化进展不断，恒瑞现有业务的增长速度尚未完全反映这些利好。2026年半年报显示，恒瑞医药上半年实现营业收入154.56亿元，同比下降1.94%；归母净利润44.65亿元，同比微增0.34%；扣除非经常性损益后的净利润37.30亿元，同比下降12.71%。从产品销售来看，公司上半年实现药品销售收入139.48亿元，同比增长1.87%，其中创新药销售收入88.09亿元，同比增长16.38%，占药品销售收入的63.16%。这意味着，尽管创新药已经成为恒瑞最主要的收入来源，但传统仿制药业务的调整仍在拖累整体药品销售增速。上半年，公司仿制药销售收入51.39亿元，同比下降16.07%，一定程度上抵消了创新药的增长贡献。此外，今年上半年恒瑞确认的对外许可合作收入14.22亿元，低于去年同期的19.91亿元。另一方面，恒瑞仍处于较高强度的研发投入周期。2026年上半年，公司研发投入达到46.05亿元，同比增长18.96%，相当于同期营业收入的近三成。持续投入有助于扩充创新药管线，但新产品从研发、审批到贡献商业化收入通常需要数年，对公司短期利润增长形成一定压力。从资本市场角度来看，随着创新药销售占比不断提高、海外授权交易规模扩大，恒瑞的估值逻辑正逐步由传统制药企业向创新药企业转变。当大型授权交易、新药申报及临床进展逐渐成为市场预期的一部分，单一利好消息对股价的刺激作用也可能减弱。当前恒瑞的市盈率约为36倍，而另一间创新药企业百济神州（688235.SH; 06160.HK; ONC.US）的市盈率已高达63倍，其自主研发的BTK抑制剂泽布替尼上半年销售额达到161.27亿元。相比之下，恒瑞虽然拥有更丰富的国内商业化产品组合，并在海外授权合作方面接连取得进展，但创新药产品在欧美市场的直接销售仍处于拓展阶段。对恒瑞而言，在传统业务增长放缓、扣非净利润承压的背景下，海外授权收入能否转化为持续稳定的利润，以及自主创新药能否在欧美市场实现规模化销售，仍是投资者关注的关键。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月15日

1276.HK

600276.SHG

蛋白热掀乳业新战场乳企深加工能否变现

运动营养把乳业带进高蛋白新市场，但新品与投资能否转化为稳定收入，仍取决于消费者复购、加工能力与供应链配套李世达从跑马拉松到健身增肌，运动热潮带动的生意正从鞋服延伸至营养补给。消费者除了关心穿什么、怎么练，也愈来愈在意运动前后吃什么。蛋白饮品、能量补充及功能营养产品因此成为企业争取的新市场，吸引食品业者与体育用品公司布局。在中国，这个市场背后已有一定的参与基础。国家体育总局公布的2025年全民健身调查显示，中国7岁及以上居民经常参加体育锻炼的比例达38.52%，较2020年提高约1.3个百分点；19至59岁居民人均体育消费达2,428元。运动正逐步成为一项持续投入时间与金钱的日常活动。跑步尤其提供了集中的消费场景。中国田径协会的2025年马拉松蓝皮书显示，全年举办594场马拉松赛事，全程及半程项目参赛规模合计约454.09万人次。这是参赛人次，并非独立跑者数量，但反映出训练与赛事补给已有一定市场基础。牛奶含有乳清蛋白和酪蛋白，这些成分也被用于运动营养产品，让乳企有机会将奶源与加工能力延伸至蛋白补充市场。产品从日常饮用的牛奶，拓展至训练前后方便摄取的蛋白饮品，乳企也因此能接触跑者、健身者等有特定营养需求的客群。有内地媒体引述行业数据指出，2025年规模以上乳制品加工企业产量约2,950万吨，年减1.1%；液态乳仍占总产量九成以上。以液态奶为主的产品结构，意味着乳企若想拓展收入，还须为奶源开发更多用途。从农场走向运动场这是蒙牛乳业（2319.HK）近期布局的背景。旗下运动营养品牌迈胜完成近亿元A+轮融资，投资者包括中信农业产业基金、李宁（2331.HK）及非凡领越（0933.HK）。这笔融资于9月已有报道，为乳企与体育用品企业的合作提供了具体案例。迈胜产品包括液体蛋白、能量胶及液体盐丸，面向专业运动及长期训练人群。李宁表示，希望透过合作加深对运动消费者的理解。鞋服与营养补给服务同一批客户，双方合作有望更贴近消费者的训练及比赛需求。蒙牛亦在拓展原料生意。公司4月宣布乳铁蛋白、脱盐乳清粉D90及奶酪等产品产业化下线，6月推出乳原料品牌MnmpX，面向食品、功能营养及运动营养等客户。从直接出售补给品，到为其他企业供应原料，蒙牛正在寻找不同的收入入口。部分乳原料价格上升，也令市场更加关注相关产品。第一财经6月报道，高纯度分离乳清蛋白WPI90价格翻倍，浓缩乳清蛋白WPC80接近翻倍；中国乳清类进口均价则上升17%。两组数据涵盖的产品和统计口径不同，不能视为同一价格指标，也说明涨幅集中在特定品类，并非所有乳清产品都成为高价生意。利润仍待考验奶酪业务已提供较具体的业绩支持。蒙牛旗下妙可蓝多（600882.SH）10月8日披露前三季度业绩快报，收入48.66亿元，年增22.97%；归母净利润2.12亿元，增长20.37%；扣非净利润1.53亿元，增长28.15%。公司称，原制奶酪产品持续推出，零售及企业客户业务收入均增长超过20%。这份未经审计的快报显示，拓展牛奶用途已有需求及盈利支持。公司亦将利润改善归因于核心奶酪业务占比提高，以及供应链效率改善。不过，奶酪业绩不能直接证明运动蛋白业务成功，两者面对的客户、成本及销售渠道并不相同。蒙牛的分部数据则展示了规模与盈利之间的距离。上半年奶酪对外收入增长32.6%至31.48亿元，分部利润却由约2.29亿元略降至2.27亿元。按分部业绩除以对外收入估算，比例由约9.7%降至7.2%。产品销售增加，尚未同步转化为更高的分部利润比例。深加工还须考虑整份奶源的收益。海外乳清生产常与奶酪加工配套，中国相关市场仍在发展；提取高价蛋白后，其他成分能否找到稳定销路，同样影响加工效益。消费者能否持续购买也是关键。尚普谘询2025年调查中，选择国产蛋白粉品牌的受访者占58%，选择进口品牌的占42%。这是受访者的选择比例，不能直接视为整体市场销售占比。艾瑞谘询《2025年中国营养补充剂消费洞察报告》以2023年资料估算，中国整体营养补充剂渗透率不足30%，低于美国的50%以上；这项数据涵盖整体营养补充剂，并非蛋白粉或运动营养品的专属渗透率。供应链也有待完善。2026年首8个月，中国进口乳清类43.26万吨；乳清进口数据涵盖多种用途，不能直接等同运动营养产品的原料需求。海外乳业常将奶酪加工与乳清利用配套发展，中国相关加工基础仍较有限。蛋白热能否带来持续增长，最终要看产品能否融入日常饮食、带动复购，并转化为实际盈利，而非停留在布局与市场题材。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月15日

唐宁遭刑事调查梅娜暂代宜人智科CEO

金融科技贷款机构宜人智科有限公司（YRD.US）周二公布任命新的代理CEO。就在前一天，公司披露董事长兼CEO唐宁接受刑事调查，该调查涉及其部分关联公司。宜人智科表示，梅娜已被任命为公司代理CEO，负责日常运营。公司补充，梅娜是一名注册会计师，曾于2020年至2024年间担任宜人智科的CFO。周一的公告中，宜人智科表示，公司是在10月12日的警方通报才获悉唐宁情况，并未直接收到任何关于该调查的官方通知。公司补充，调查可能会妨碍唐宁履行董事长兼CEO职务，但公司业务运营依然正常。周一财新报道称，在宜人智科控股公司宜信承认其部分理财产品违约且可能资不抵债后，北京警方已对该公司立案调查。根据宜人智科最新年报，宜信是宜人智科的控股股东，持有公司82%股份。宜人智科股价周二下跌18.7%，延续前一日因披露唐宁卷入调查而大跌44%的走势。该股今年已累计下跌约88%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月14日

YRD.US

机器人业务收入翻倍金力永磁首三季料多赚逾四成

稀土磁性材料生产商江西金力永磁科技股份有限公司（6680.HK; 300748.SZ）周二公布，预计2026年前三季度归属上市公司股东净利润为7.35亿（1.1亿美元）至8亿元，按年增长42.59%至55.20%；扣除非经常性损益后净利润料为6.59亿至7.24亿元，增长53.22%至68.33%。公司表示，期内收入按年增长约四成，其中新能源汽车及汽车零部件业务收入增长约四成；机器人及工业伺服电机业务收入则增长约一倍，具身机器人电机转子产品已小批量交付。单计第三季，归母净利润料为2.73亿至3.38亿元，按年增长29.58%至60.45%；扣非净利润为2.60亿至3.25亿元，增长32.83%至65.97%。以上数据为初步测算，尚未经审计。期内非经常性损益预计为净利润带来约7,600万元。另一方面，受A股、H股股权激励及发行H股可转债影响，股份支付及财务费用合计约1.75亿元。公司股价周三高开，至中午休市报14.65港元，升0.69%。该股今年以来累跌20.5%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月14日

6680.HK

300748.SHE

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