國產洗腎龍頭港集資 威高系再拓上市版圖

山東威高集團旗下的血液淨化業務最近向港交所遞交上市申請，有機會成爲集團第四家上市公司

重點：

• 威高血液淨化引入知名機構投資者不久，便申請在港股上市
• 該公司在血液淨化領域各主要賽道均處於領先地位，如透析器、血液管路在中國的市佔率均排名第一

莫莉

中國醫療器械行業正在步入黃金發展期，儘管受限於技術起步較遲，令國內高端醫療器械曾長期依賴進口產品，但在近年來官方鼓勵國產、採購國產醫療器械的多項政策支持下，公立醫院醫療設備“國產化”，正成爲主流趨勢。

隨著國家對血液淨化政策的支持力度不斷加强、重大疾病醫療保險覆蓋範圍持續擴大、以及支持國產醫療器械等政策因素驅動，以進口產品佔主導的中國血液淨化市場格局將迎來變革。在業務蓄勢待發之際，血液淨化頭部企業山東威高血液淨化製品股份有限公司首次向港交所遞交招股說明書，花旗、華泰國際及華興資本爲聯席承銷人。

血液淨化是急性或慢性腎衰竭患者進行腎臟替代治療的主要方式，也被稱作“洗腎”。當病人腎臟受損，無法正常過濾血液時，人體內會積累大量代謝廢物，引起水、電解質紊亂和酸碱失衡，進而出現昏迷等症狀，甚至會危及生命。末期腎病患者的治療選項僅有血液淨化和腎移植兩條路，但由於中國約有360萬末期腎病患者，而合適的腎源有限，血液淨化是這類患者最常用的治療手段。

血液淨化主要包括血液透析和腹膜透析兩種方式，威高血液淨化產品覆蓋了血液淨化的全產品綫。與血液淨化相關的醫療器械包括血液透析機，以及被稱作“人工腎”的透析器、血液管路、腹膜透析液等高值耗材。

該公司在血液淨化領域各主要賽道均處於領先地位。2021年，威高血液淨化的透析器銷售額市佔率爲32.4%、血液管路銷售額市佔率32.6%，均在中國排名第一；全球血液淨化行業巨頭費森尤斯醫療(FMS.US)則屈居第二位。

此外，威高血液淨化於2010年與知名血液透析機製造商日機裝(6376.JP)成立合資企業，研發和生產血液透析機，公司因此獲得在中國獨家銷售合資企業和日機裝旗下血液透析機的權益。

在中國血液透析機市場，威高血液淨化2021年的市佔率爲22.1%，僅次於費森尤斯的34.5%。2012年，該公司與日本醫療器械巨頭泰爾茂(4543.JP)成立合資企業進軍腹膜透析領域，研發生產的腹膜透析液從2019年上市以來，三年累計銷售額破億元。

行業技術壁壘高

中國血液淨化市場基數龐大而且快速發展，未來增長潛力巨大。根據初步招股文件引述的報告，血液透析醫療器械市場預計將從2021年的133億元增至2026年的280億元，年複合增長率爲16.3%；腹膜透析液市場預計將從2021年的約38億元增至2026年的約88億元，年複合增長率爲18.5%。

作爲行業龍頭，威高血液淨化近三年的財務表現穩健， 2019年至2021年，公司的營業收入分別爲22億、25.7億和29.5億元，複合年增長率爲15.7%；同期的毛利率分別爲48.6%、49.3%和45.9%，淨利潤分別爲1.96億、3.08億和 2.69億元。

招股書解釋，去年毛利率下降，與核心產品透析器的收入佔比下降有關，因爲透析器的毛利率達67.4%，遠高於其他產品約20%的毛利率。2021年，透析器爲威高血液淨化貢獻收入15.72億元，佔總收入比重53.4%，低於過去兩年的62.6%和60.2%。正處於起步階段的腹膜透析液收入佔比，則從2019年的0.2%大增至去年的3%。

透析器在研發和生產上都存在較高技術壁壘，競爭對手往往需要兩至三年才能建立穩定的透析器生產綫。威高血液淨化是國內極少數掌握血液淨化核心技術的行業龍頭，所研發的透析器在化學性能、生物性能等關鍵安全性指針，以及中大分子毒素清除性能等關鍵有效性指針上，可與國際企業的一流產品媲美。

第四家上市公司

威高血液淨化於2004年由威高股份(1066.HK)創立，直到今年3月至4月才通過股權轉讓及增資，引入工銀國際、農銀國際、建銀國際、華興資本和陽光人壽等知名機構投資者，投後估值約爲107.3億元。目前公司的大股東爲山東威高集團，持股比例爲46.39%，威高股份則持股26.55%。

如果威高血液淨化成功登陸港股，有望成爲威高集團旗下第四家上市公司，除了已在港股上市的威高股份，威高集團2018年收購了主攻精密機床、光伏領域的深圳上市公司華東數控(002248.SZ)，至於旗下骨科業務威高骨科(688161.SH)也在2021年6月登陸上海交易所科創板，首日上市大漲193%。集團於不同交易所分拆業務上市，有利於增加融資平台，亦有助於進行二級市場資本運作。

中國血液淨化企業大多在深交所上市，該賽道的代表企業健帆生物(300529.SZ)、三鑫醫療(300453.SZ)與寶萊特(300246.SZ)的市盈率爲23倍至52倍，以三者平均值36倍計算，威高血液淨化的估值約爲97億元，略低於IPO前的融資估值。

不過，考慮到威高血液淨化在行業的龍頭地位，以及其姊妹公司威高骨科上市首日的股價表現，投資者或願意給予更高估值。

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