長期虧損兼資不抵債 凌雄科技仍獲批上市

2436.HK

這家主要經營二手IT設備租賃及銷售的公司，即使財務表現欠理想，仍獲批在港股集資

重點︰

  • 「小熊U租」母公司凌雄科技通過港交所上市聆訊，但公司過去三年半虧損逾7.4億元，並已資不抵債
  • 公司主要前期股東如騰訊、聯想及京東，等不及它上市已減持套現

葉天娜

香港恒生指數最近曾創13年多新低，投資者「血流成河」，以往深受市場愛戴的科技股，如今卻遭敬而遠之。如果投資者遇上這家資不抵債、最近3年半虧損逾7.4億元，而且現金流受壓的科技公司，不知道會持甚麼看法？

然而，正是有一家這樣的公司，即將前往港股上市。這裏說的就是中國翻新IT設備經銷商「小熊U租」的母企凌雄科技集團有限公司，它在10月初第二次入表後，終於在本月20日通過港交所上市聆訊。

雖然該公司未能盈利，但既然通過上市聆訊，即代表已符合港交所上市規則，包括去年收入超過5億港元(4.6億元)、過去三年經營活動錄得正現金流超過1億港元，以及預期市值超過20億港元。但翻開凌雄科技的業績，怎麼看也說不上吸引，反而是令人擔憂。

回收舊電腦

根據招股文件，凌雄科技2019至2021年的營業收入分別約5億、10.2億及13.3億元，今年上半年再同比增長59%至8.5億元。公司打著科技旗號，然而最主要收入卻是二手IT設備租賃及銷售，意思是從大型公司購買已被淘汰的電腦等設備，清除當中數據並翻新，再出租給其他公司或在零售平台出售。該業務過去三年的收入約3億、7.7億及9.2億元，佔總收入超過60%，今年上半年的佔比更增至74%。

那麼，該公司如何與科技扯上關係呢？主要是因為其營運模式是近年興起的「設備即服務」(DaaS)，通過租賃高效設備及使用公司的軟件即服務(SaaS)，減輕企業的資產負擔，並紓緩因要使用大筆資金購買設備構成的現金流壓力。

但是，凌雄科技的設備訂閱服務，過去三年分別只佔總收入的16.4%、14.1%及20%，今年上半年再回落至17.6%；至於IT技術訂閱服務的佔比更逐年下降，2019至2021年分別為23.1%、11.1%及10.6%，今年上半年跌至8.4%。由此可見，該公司的科技含金量不高。

說到底，該公司主要靠設備回收業務支撐增長，但這種回收再轉租或出售的毛利率根本不高，過去三年，該業務毛利率只有0.1%至6.5%；今年上半年更跌至2%，把整體毛利率連累到只有11.7%，遠低於去年同期的18.1%。

毛利率低企，加上銷售、研發與融資成本持續上升，伴隨的就是長期虧損。凌雄科技過去三年蝕幅擴大，去年虧損額達4.5億元，今年上半年則虧損5,830萬元，雖然比去年同期的2.7億元明顯改善，但在過去三年半已累計錄得7.44億元巨虧。

更令人擔憂的是，其現金流已出現壓力，加上負債嚴重，財政狀況令人憂心。作為二手設備回收商，公司除了需要大量資金購買舊電腦，更需要廠房儲存，過去3年投資活動流出的現金淨額高達10億元，遠高於期內經營活動流入的現金淨額約4.5億元，當中90%以上便是用來購買物業、廠房及設備。

舊股東減持

為了支持巨額開支，凌雄科技倚賴銀行貸款及融資來補充資金，自從2018年推出小熊U租後，共獲得6輪融資，主要來自京東(JD.US; 9618.HK)、騰訊(0700.HK)及聯想(0992.HK)等科技巨頭，累計獲得近10億元資金。

事過境遷，SaaS三年前被市場稱為黃金賽道，如今卻遭市場遺棄，在看不到賺錢希望下，凌雄科技的投資者等不及公司上市已急於退出。該公司今年已與股東簽署削減資本協議，回購京東、達晨創通、騰訊及聯想等向小熊U租出資的註冊資本，令其註冊資本由本來的1.07億元降至5,416萬元。

公司成本持續上升，同時面對投資者撤資，只能向銀行貸款支撐，導致流動負債由2019年的2.9億元增至今年6月底的6.8億元，過去三年的銀行借款分別約1.8億元、3億元及5.4億元，期內利息開支逾6,200萬元。

截至今年6月底，凌雄科技的總負債已高達19.3億元，然而總資產只有13.2億元，加上現金及現金等價物約2.1億元，合共只有15.3億元，資金缺口達4億元，陷入「資不抵債」困局。

該公司解釋，為了擴大用戶群及推動業務增長，近年做了大量投資，加上推出了三次員工激勵計劃，才導致資不抵債。

「公司要取得新資金，要不向銀行借款，要不就融資，凌雄科技債務已經持續上升，前期投資者更開始退出，因此只能通過上市來填補資金缺口。」 凱基亞洲投資策略主管溫傑分析說。

2004年，來自湖南的七十後青年胡祚雄在深圳華強北開始賣電腦，四年後成為全國最大的二手電腦批發商，18年後走到上市之路，又是一個中國勵志故事。但結局能否如願，要看他如何在低迷市況下說服投資者下注。

不過，溫傑對此不表樂觀，「最近的股市與兩年前已是天壤之別，即使連最大的科技股也屢創新低，因此我預計其招股反應不會很好，但對於這類急需資金的中小型企業，就算市況不穩，相信也會盡量調整定價上市。」

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看準科技國內增長放緩 轉向巴西越南尋新增長

隨著在中國市場的領先地位日益鞏固，招聘應用程式營運商看準科技的收入增速在過去三年間持續放緩 重點： 看準科技第二季度收入增長14.1%，與去年增速相若，但低於2024年的24%增幅 BOSS直聘營運商正透過人工智能（AI）及進一步滲透中國較小市場拓展國內業務，同時亦在海外尋找發展機會 　 陽歌 當你已經成為本土市場的「老大」，還能如何保持增長？如果你是以領先招聘應用程式BOSS直聘營運商看準科技有限公司（BZ.US；2076.HK），答案就是開始到海外尋找新的機會。 這是公司周二公布的第二季度業績報告中的一大亮點。公司透露，可能把目前以香港為基地的國際服務OfferToday，進一步拓展至巴西、越南及阿根廷等其他發展中市場。 事實上，看準科技在中國的規模已相當龐大。公司估計，在過去12年的發展歷程中，已服務中國約5億城市勞動人口中的約3億人。公司亦估計，同期已服務2,200萬家企業客戶，而目前全國活躍企業數量約為4,000萬家。 看準科技詳細介紹了多項推動中國業務持續增長的措施，包括讓更多用戶為其服務付費，以及從其具有優勢的大城市市場進一步拓展至較小市場。公司亦透過擴大規模經濟，以及利用人工智能（AI）提高僱主與求職者的匹配效率，進一步提升營運效率。 但不可迴避的是，看準科技已不再是昔日的高增長公司。自2021年首次公開發售（IPO）以來，公司收入每年均保持增長，在當前充滿挑戰的經濟環境下並非易事。不過，其收入增速已由2023年的32%持續放緩至2024年的24%，去年更降至僅12.4%。 2026年第一季度的增速進一步放緩至僅7.6%。在此背景下，第二季度最新錄得的14.1%增幅可算是一次不錯的反彈。根據公司最新報告，期內收入由去年同期的21億元增至24億元（3.57億美元）。 追蹤看準科技的約20多名分析師預計，公司增速將穩定在目前水平，多數預測今明兩年增長率約為12.5%。大部分分析師對公司亦普遍持正面看法，在Yahoo Finance調查的23名分析師中，有21人給予看準科技「買入」或「強力買入」評級，其餘兩人則給予「持有」評級。 不難理解分析師為何普遍看好公司，因為中國可能是全球最大的傳統城市就業市場，而看準科技在這一市場擁有明顯的領先地位。根據CompaniesMarketCap網站資料，公司市值約80億美元，是全球第二大上市招聘服務企業，僅次於日本巨頭Recruit Holdings（6098.T）。 但從估值倍數來看，看準科技相較同業顯得偏弱，可能與中國經濟表現疲弱及公司增長放緩有關。看準科技目前的市盈率（P/E）僅為12.4倍，遠低於Recruit Holdings的50倍，也低於瑞士Adecco（ADEN.SW）的15倍及美國巨頭Robert Half（RHI.US）的39倍。 海外拓展路漫漫 在此背景下，我們不妨進一步審視看準科技最新業績，首先從可能推動公司重回較快增長軌道的海外擴張說起。這項擴張主要由旗下OfferToday推動。公司管理層在2025年第四季度業績電話會議上表示，OfferToday於2024年在香港推出，以移動端日活躍用戶數計，截至去年底已成為香港市場的領先平台之一。 香港由於與中國內地在文化上有不少相似之處，一直是內地企業出海的熱門第一站，因此企業往往可以較快在當地拓展業務。不過，看準科技創始人兼董事長趙鵬在最新業績電話會議上表示，進入較為陌生的市場可能需要更長時間。因此，如果有人期待這項全球擴張很快取得成果，或許需要重新考慮。 趙鵬表示：「我們從OfferToday得到的經驗是，像OfferToday這樣的新業務，進入一個市場大約需要兩至三年。然後再花五年左右發展，才能做到1億至1.15億美元的收入。我們認為這樣的地方或城市值得投資。」 他把香港這類城市形容為「中盤——不算太快，也不算太慢」。但更大的機會來自拓展人口接近1億的整個國家市場，他把這類市場形容為「慢煮菜」。他表示，開拓這些市場需要更長時間，可能要10至15年，才能實現約1億美元的年收入。 目前尚無跡象顯示公司已正式進入香港以外的任何市場。不過，趙鵬表示，公司正在關注越南、阿根廷及巴西等市場，顯示公司正為進入這些國家作前期準備。雖然不能保證一定成功，但公司在中國市場累積的良好往績，加上中國與其他發展中市場存在不少相似之處，應可為其帶來一定優勢。 回到中國市場，公司最新大部分經營指標呈現出相似趨勢，即整體數據仍然穩健，但增長正在放緩。截至6月底止12個月，貢獻公司絕大部分收入的總付費企業客戶同比增長11%至720萬，而第二季度每付費用戶平均收入（ARPPU）增長7%。公司預計第三季度將延續類似趨勢，預測期內收入同比增長11.4%至15.6%。 公司第二季度營業成本僅增長1.6%，遠低於收入增速，有助改善毛利率及經營利潤率。不過，與2026年FIFA世界盃相關的大額營銷投入拖累盈利表現，經調整淨利潤僅增長9.4%，由去年同期的9.41億元增至10.3億元。 公司手頭擁有相當充裕的現金，並透過宣派2.3億美元股息向投資者回饋部分資金，此外今年迄今已投入3億美元進行股份回購。 投資者對這份業績報告反應相當正面，看準科技美股在公告發布後兩個交易日累升22%。不過，即使經過這輪上漲，該股今年以來仍累跌12%，周四收報18美元，仍略低於2021年首次公開發售時的19美元招股價。如果投資者認為公司估值偏低，股價短期內可能仍有一定上升空間，而這種可能性看來並不低。不過，若要靠收入重返強勁雙位數增長來推動股價進一步上升，恐怕至少還要等待數年。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

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