微牛上市變狂牛 中國風險仍揮之不去

福耀玻璃首三季收入僅微增，匯兌損失拖累盈利按年下跌近15%。面對車市需求轉弱，公司加快發展智能玻璃，提升產品價值 重點： 福耀首三季收入按年增長2.46%，純利下跌14.97% 首三季錄得匯兌損失10.67億元，去年同期則有匯兌收益4.81億元 　 李世達 中國車市正呈現內需承壓、出口擴張並行的分化。2026年9月，乘用車零售量按年下跌28%，乘用車出口（包括整車及散件）則增長73.7%。汽車玻璃也從傳統安全部件延伸至隔熱、調光和顯示等功能，成為車市產品升級的縮影。 作為全球市佔率居首的汽車玻璃供應商，福耀玻璃工業集團股份有限公司（3606.HK; 600660.SH）最新公布的業績報告，呈現出這種轉變中的拉扯。福耀玻璃首三季收入保持小幅增長，為341.23億元人民幣（下同），按年增長2.46%；歸母淨利潤為60.06億元，下跌14.97%。第三季單季收入增長2.51%，大致延續上半年步伐；第三季盈利按年跌9.87%，跌幅較上半年收窄。 匯兌仍是首三季盈利下滑的主要原因之一。公司期內錄得匯兌損失10.67億元，去年同期則有匯兌收益4.81億元。剔除匯兌影響後，首三季利潤總額按年僅增長1.18%，低於收入增幅，盈利增長接近停滯。海外市場是福耀的重要收入來源，2025年海外市場收入為208.57億元，約佔總收入45.5%，按年增長18.81%。 面對匯率波動，福耀也在調整對沖安排。公司21日公布，董事局批准未來12個月由公司及全資子公司福耀香港開展外匯衍生品交易，任一交易日持有的最高合約價值上限由5億美元提高至10億美元，品種包括遠期、掉期及期權等，相關安排旨在管理匯率及利率波動。 另外，公司首三季經營活動現金流量淨額為82.60億元，按年減少16.44%。銷售商品及提供服務收到的現金大致持平，採購付款和員工支出則增加。在收入增長有限之際，經營支出增加對現金流帶來一些壓力。 隨著新能源乘用車零售滲透率升至67%，汽車電動化已是明確趨勢。面對電動化與智能化，車窗和天幕逐漸承載隔熱、調光、顯示及隱私等功能，福耀正推動產品向高附加值、智能化方向升級。福耀亦推進調光玻璃相關標準，並與小鵬合作開發AI調光隱私玻璃。這些產品把玻璃由安全部件延伸至隔熱、顯示和隱私等功能，有望提高單車玻璃價值。 增長仍待提速 公司中期報告披露，高附加值產品占比按年增加8.03個百分點，最新的三季度報告則未披露高附加值產品的單獨毛利率。上半年，汽車玻璃整體毛利率按年提高1.55個百分點至32.45%，這與高附加值產品佔比上升的方向一致。 福耀也生產列車玻璃，並經營浮法玻璃及汽車飾件業務；其中浮法玻璃是汽車玻璃生產的上游材料。另外，公司已具備太陽能天窗玻璃量產能力，但這仍是太陽能技術在汽車上的應用，不能等同進軍大型光伏玻璃市場。上半年汽車玻璃收入為202.7億元，約佔同期總收入92.3%，可見其他應用目前尚未成為主要收入支柱。 因此，車市冷暖仍是福耀業績的底色。新能源車普及和汽車出口增加，為高配置玻璃及海外供貨帶來機會；但整車需求並非全面回升。產品升級能否抵銷銷量增長放緩，關鍵在於高附加值產品的普及速度，以及海外供應網絡能否帶來實際增量，而不只是增加產能和外幣收支。 業績公布後，福耀港股於翌日急跌，股價落在52周交易區間低端。瑞銀隨後把目標價下調6%至75.2港元，並下修2026至2028年盈利預測6%至9%，但維持「買入」評級。 估值方面，福耀市盈率約14倍，高於信義玻璃（0868.HK）的11倍，反映市場願意相信福耀更強的全球供貨能力，以及高附加值產品比重提升的預期。但當收入增長放緩、盈利預測下修時，市場便會要求這些優勢更快轉化為實際利潤。接下來要觀察的是，新產品能否擴大車廠採用、推高單車價值，並在海外業務增長放緩之際帶動整體盈利重新加速。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

公司獲納入英偉達駕駛模擬計劃，股價隨之上漲30%；快速增長的模擬仿真業務有望超越較早開展的數字孿生業務 重點： 英偉達將五一視界旗下模擬仿真附屬公司納入自動駕駛安全計劃，延續雙方3月宣布的合作 模擬仿真服務收入增長逾六倍，佔公司今年上半年收入的41%，有望成為其最大收入來源 　 胡鳴鶴 2015年，擁有多年房地產及資產管理經驗的李熠創立北京五一視界數字孿生科技股份有限公司（6651.HK）時，對運用科技開展業務仍是新手。他將令自己著迷的虛擬現實技術與房地產背景結合，向開發商提供尚未建成住宅的虛擬參觀服務。10年後，他的公司再次面臨考驗：如何將令人矚目的技術轉化為付費業務。 五一視界上周獲得當今科技界最炙手可熱的企業之一肯定。英偉達將五一視界旗下附屬公司51Sim納入一項新計劃，協助汽車製造商評估自動駕駛軟件的安全性。消息公布後翌日，五一視界股價大漲30%，投資者對公司獲得這家科技巨頭認可表示歡迎。不過，五一視界仍在虧損，這份認可能否帶來更多收入，仍有待觀察。 李熠曾表示，虛擬房產業務支撐公司度過創業初期。但他在1月接受訪問時承認，房地產市場長期低迷令這項業務受壓，要找到另一個類似的應用場景也更加困難。咏竹坊上一次分析五一視界，是在公司去年12月上市之前，當時焦點集中於其「克隆地球」的雄心及不斷擴大的虧損。此後，公司已發生不少變化。 從住宅走向機器 虛擬住宅與英偉達此次公告核心的自動駕駛業務，看似風馬牛不相及，實際上卻有相通之處。兩者都需要利用電腦建立實體環境模型，供規劃、測試或管理新產品及服務之用。 五一視界將最初的建模業務從房地產延伸至城市、工業設施及水利系統。公司的遠大目標是「地球克隆計劃」，為整個地球建立數字模型。但要維持收入，公司仍需要駕駛模擬等更貼近日常需求的實際應用。 駕駛模擬對五一視界而言並非新業務。公司自2017年起已經涉足該領域，讓汽車製造商在虛擬道路環境中測試軟件表現，包括難以在真實道路上安全重現的危險或特殊交通情況。 五一視界的駕駛模擬業務在10月之前已與英偉達合作。今年3月，這家美國晶片製造商將五一視界列為整合其技術的企業之一，該技術可將真實世界場景重建為數字環境。10月的公告則將雙方合作延伸至安全測試。 英偉達的Halos SAFE框架結合模擬仿真、實車測試及監測，協助車企收集駕駛軟件表現的相關證據。五一視界表示，旗下51Sim將推動模擬工具與該流程對接，並稱51Sim是SAFE生態中唯一的中國參與者。 五一視界表示，加入SAFE有望擴大公司為國內外車企提供的安全測試業務。中國市場相當重要，因為這個五一視界的本土市場在智能汽車技術方面處於全球領先地位。海外機會也可能同樣重要。今年上半年，中國以外客戶貢獻的收入佔公司總收入不足2%。英偉達的認可可能有助五一視界爭取原本對與中國夥伴合作持審慎態度的國際客戶。 增長伴隨成本 已有跡象顯示，客戶正增加購買五一視界更廣泛的模擬仿真工具。這項業務是公司的兩大主要業務之一，今年上半年收入大增545%，但最新六個月的收入仍只有5,120萬元人民幣（下同），規模相對有限。不過，該業務佔總收入的比例已由去年同期的14.8%升至41.4%。 除駕駛應用外，模擬仿真業務可能亦包括兩款機器人產品，兩者的最新版本於8月發布。其中AperData結合攝錄設備與軟件，讓工作人員在執行任務時佩戴或手持設備拍攝，再將影像轉化為訓練機器人的數據。另一款產品AperOne則協助客戶在真實環境中訓練、測試及操作機器人。 與此同時，公司較早開展、服務城市及工業客戶的數字孿生業務，仍是最大的收入來源。今年上半年，該業務收入亦穩健增長65%至7,230萬元，佔總收入58.5%。 相比公司重現整個地球的遠大目標——其商業應用或許較有限——收入結構的變化為投資者提供了一個更具體的理由，持續關注五一視界。 在模擬仿真業務強勁增長帶動下，五一視界今年上半年收入由去年同期的5,380萬元增至1.237億元，增幅超過一倍。同期，淨虧損由9,400萬元收窄至7,010萬元，毛利率亦由41.1%升至44.8%。但研發開支增長80%至5,430萬元，抵消了收入增長帶來的大部分收益。 五一視界上市10個月以來，投資者經歷了股價大幅波動。受英偉達消息刺激上漲後，股價已是招股價的兩倍多，卻不足6月歷史高位的一半。公司趁股價高企，於7月籌集3.945億港元新資金，進一步增加現金儲備；截至今年中，其現金儲備為6.56億元。 年底考驗 公司與機器人相關的訂單進展，可能成為衡量其商業化進度的下一項指標。五一視界上月表示，AperData及AperOne的合計訂單超過2億元，高於公司整個上半年的收入，並預計其中逾90%將於2026年內交付。 這個交付時間令公司下一份全年業績尤其重要。根據公司此前披露的資料計算，五一視界去年3.478億元收入中，有84.5%來自下半年。因此，將上半年收入簡單乘以二，並不能有效推算全年表現。 2026年全年業績通常會於翌年3月公布，屆時投資者應能更清楚看到新機器人業務對收入的貢獻，以及公司能否在不影響研發投入的情況下，透過收入增長收窄虧損。 李熠早期的虛擬現實業務之所以成功，是因為找到了真正願意付費的客戶。英偉達的認可可能幫助五一視界再次做到這一點，吸引更多車企成為客戶。因此，投資者將密切關注五一視界的模擬仿真業務在今年下半年能否繼續快速增長，進而超越較早開展的數字孿生業務，成為公司最大的收入來源。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏