港交所引科技初創上市 但公司質素恐良莠不齊

港交所公布寬鬆的新規則，允許早期「特專科技公司」在主板上市

重點：

• 港股市場計劃吸引「特專科技公司」的上市新規，允許沒有任何收入的初創公司上市，只需要它們滿足最低市值要求
• 產品未經市場驗證的新上市公司，可能多年均無法產生銷售和利潤，並有機會迅速失去價值

梁武仁

港交所(0388.HK)在吸引中國企業方面又邁出了一大步，這次的目標是可能充滿潛力但渴望資金的小型科技初創公司。這類公司對投資者可能也頗具吸引力，為他們提供了更多機會，可利用較低的成本盡早買入前景看好的公司。但此舉也可能因為引入了一批新的劣質股票，包括一些從未盈利過的股票，而導致適得其反的結果。

多年來，美國一直允許這類中國科技初創企業上市，這為香港可能會經歷的情況提供了教訓。很多這樣的公司最終未能起飛，而且以退市收場，但在此之前都失去了大部分價值，導致投資者損失慘重。然而，很多投資者依然認為值得冒險，因為他們希望在股價還便宜的早期階段，能買入下一間阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)或美團(3690.HK)。

上月底，港交所實施了針對「特專科技公司」的寬鬆規則，允許它們按照新增的第18C章規則在主板上市。此舉是在持續數月的努力之後出台的，包括徵求機構投資者、上市申請人、會計師事務所和行業協會等不同團體的意見。

專門為科技公司增加一個全新的章節，是港交所的最新努力，以便吸引那些往往收入或利潤不足，但增長潛力巨大的特定行業公司前來上市。大多數公司通常必須具備這種收入和盈利能力，才能在主板上市。香港作出此舉之際，正值華盛頓與北京之間的關係迅速惡化，這可能會讓年輕、脆弱的中國科技初創公司對在美國上市三思而行，而美國目前是它們首選的境外IPO目的地。

港交所在2018年首次對上市規則進行了全面調整，以減少對某些行業的限制，此舉主要是讓內地企業受益，雖然這並不是它宣稱的目的。

當時，該交易所創建了第8A章，允許「新興及創新產業」公司上市，哪怕它們是中國公司中常見的雙重投票權架構。它還新增了第19C章，為已經在其他全球性市場上市的公司，提供了在港二次上市的途徑。這兩項措施為之前因雙重投票權架構而選擇在紐約、而非香港掛牌的阿里巴巴二次來港上市鋪平了道路。

2018年，該交易所又新增了第18A章，歡迎之前因缺乏收入和利潤而不具備主板上市資格的生物科技公司。從那時起，已有50多家公司利用該規則上市，但它們大多數的股票代碼都有一個標記“B”，向投資者提示高風險。

去年初，港交所允許通過與特殊目的收購公司(俗稱SPAC)合併的方式借殼上市，近年來在赴美上市的中國企業，均流行以該方式掛牌。

歡迎「未商業化」公司

最新的第18C章的一大亮點，是允許「未商業化」公司申請IPO，哪怕它們沒有收入，只要它們的市值達到或超過100億港元(88億元)。「已商業化」公司，也就是最近一個財年產生了至少2.5億港元收入的公司，最低市值要求更降至60億港元。

新規適用於具有「高增長潛力」的企業，但該交易所並未更具體地說明如何量化這種潛力。第18C章中的公司可以提供下一代資訊技術，如雲服務和人工智能，以及先進的硬件、軟件或材料。新能源、環保或食品和農業科技領域的企業，也可以通過第18C章的途徑進行IPO。

因為第18C章志在吸引正在成長的企業，所以它要找的是那些非常注重研發的企業。最近一個財政年度收入低於1.5億港元的初創企業，應將至少一半的營運支出用於研發，而年收入在1.5億至2.5億港元之間的公司，該比例則可以低一些。

有意思的是，商業上成功、但不直接依賴於產品銷售或新技術應用的技術驅動型公司，卻被港交所排除在外。其中包括僅通過交易費用產生收入的金融科技公司，以及加密貨幣挖礦服務供應商，其收入可能會因算力的利用率而有所不同。

新規確實有一些為了確保一定程度的品質控制而制定的標準。被歸為「商業化」的公司必須有年收入增長的記錄，並為可能因不可控因素而出現的銷售下滑預留準備金。此外，尋求按照第18C章規定上市的公司，必須在提交申請的至少一年前，從經驗豐富的獨立投資者獲得大量資金。

然而，不受任何收入限制的未商業化公司，卻難以保證在短期內產生大量銷售額，更別說利潤了。而且顯然，一家公司缺乏收入的時間越長，其股票承受的壓力就越大。

以按照第18A章規定於2018年在香港上市的生物科技企業華領醫藥(2552.HK)為例，該公司尚未公佈任何收入，其股價自掛牌以來，已下跌超過57%。

即使是擁有商品化產品的公司，如果無法大幅提高銷售額，也可能難以維持其價值。市值60億港元、年銷售額2.5億港元，這是對這批IPO申請者的最低要求，相當於24倍市銷率。這是一個相當高的數字，如果沒有急劇的收入增長，可能難以連續多年維持下去，而這無論如何都會拉低市銷率。

幾乎可以肯定的是，按照第18C章申請IPO的公司會大量湧現，它們會努力向投資者推銷自己的前景，希望證明它們具備成為下一家阿里巴巴的潛力。因此，決定是否相信一家公司的增長故事的責任，將重重地落在投資者身上，這需要格外用功，盡力在中國源源不斷的科技初創企業中區分優劣。

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