收購熠起文化量子之歌攻潮玩市場

2025年04月10日

QSG.US

這家成人教育公司為了適應時代的變化，正在增加面向老年人的產品，而且現在還通過一項新的玩具投資試水青少年市場

重點：

量子之歌收購了潮流玩具製造商Letsvan的控股權，進軍快速增長的全年齡段體驗式玩具領域
這家成人教育公司以增長中的利潤和健康的現金流，有助於支撐這項投資

譚英

量子之歌集團有限公司（QSG.US）專注於成人教育，但2023年在納斯達克首次公開募股時，它才剛剛成立4年。如今，這家年輕的公司正在通過一項收購，邁向其短暫歷程中的另一座里程碑，成為熱門的中國潮流玩具開發領域的首家美國上市公司。

資者對公司最新的玩具投資大加贊賞，量子之歌於3月底宣布將收購深圳熠起文化有限公司（又名Letsvan）的控股權，具體交易條款未披露。消息公布後的幾天內，公司股價上漲了一倍多，儘管近期市場波動導致股價有所回落，但該股目前仍比公告發布前高出約50%。

這筆投資是量子之歌繼續推進多元化發展的最新舉措，該公司已從核心的成人教育業，務拓展到其他產品和線下服務，目前主要面向中國規模日益增長的老年人群體。

公司此前瞄准廣闊的成年人市場，現在似乎正將目光投向中國青少年市場，不過已不再局限於敏感的教育領域。Letsvan是中國體驗式玩具（也叫二次元，縮寫為ACGN）領域一顆冉冉升起的新星，這類玩具通常是動畫、漫畫、遊戲和小說等產品的衍生品。

和量子之歌一樣，Letsvan也是一家相對年輕的公司，產品組合圍繞熱門玩具IP構建，包括毛絨動物玩偶Wakuku和可愛的玩偶女孩又梨Ziyuli。後者是名創優品（MNSO.US; 9896.HK）的主打產品。名創優品是中國最大的零售商之一，目前也在嘗試進軍潮流玩具領域，以期抓住二次元熱潮。

量子之歌進入該市場，使其可能與名創優品以及泡泡瑪特（9992.HK）展開直接競爭。泡泡瑪特在潮流玩具方面的成功，使其股價在過去一年上漲了四倍多。

量子之歌創始人兼董事長李鵬表示，收購Letsvan「體現了我們部署雄厚現金儲備，以抓住消費領域結構性機遇的戰略方針」。量子之歌稱將雙方領導團隊進行整合，實行線上線下零售體驗相結合的戰略。

量子之歌核心的在線學習業務所處的市場在中國規模龐大，但也正在下滑。數據聚合機構Statista的數據顯示，預計今年該市場規模將達到404.3億美元，但按年萎縮0.89%。相比之下，2023年中國角色類玩具市場規模僅為403億元（55億美元）。但市場研究公司弗若斯特沙利文的數據顯示，與教育不同，角色類玩具市場預計將以每年17.8%的速度快速增長，到2028年達到911億元。

東吳證券在最近的一份報告中指出，這些商品的流行反映了「口紅效應」，消費者轉向更便宜、更能提升情緒的產品。老年人也加入了這股潮流，在用戶眾多的淘寶和天貓電商平台上，面向老年人的玩具銷量飆升了124%。

挖掘「銀髮經濟」

自去年以來，量子之歌一直憑借相關產品和線下服務，逐步涉足「銀髮經濟」熱潮，試圖實現業務多元化，擺脫對於目前仍佔其收入80%以上的金融知識，及其他成人主題在線課程業務的依賴。去年8月，公司宣佈一項新的戰略願景，通過提供從健康養生項目、營養指導到科技輔助醫療保健等一系列服務，來提升老年人的生活質量。

根據中國民政部的數據，中國60歲及以上的老年人口有3.1億，佔總人口的22%，公司希望通過關注該群體，開拓這個快速增長的市場。預計到2035年，這一群體將再增加1,000萬，屆時將佔中國GDP的9%。

據中國媒體報道，通過收購Letsvan，量子之歌不僅涉足了中國的青年文化領域，還進軍了東南亞市場。Letsvan已在泰國、越南等地參加了線下潮流玩具展會。Letsvan通過名創優品及其旗下的TOP TOY品牌門店進行銷售，並在天貓以及字節跳動旗下的抖音平台進行線上銷售。

Letsvan還積極與其他非玩具公司聯手，同香港手袋製造商Fion、茶飲品牌檸季以及騰訊旗下的QQ音樂流媒體服務等品牌進行了合作。「加入量子之歌為Letsvan帶來了巨大的發展機遇。」Letsvan首席執行官戰繪宇表示：「通過將我們的知識產權優勢，與量子之歌的運營能力和創業精神相結合，我們的目標是成為潮流玩具行業的領先企業。」

在宣布收購Letsvan的幾周前，量子之歌發布了最新財報，從中可以看出該公司為何對這項新投資如此興奮。截至去年12月的三個月里，公司的收入同比下降25.9%至7.266億元，其中個人在線學習服務收入為6.01億元，佔總收入的絕對大頭，但與上一年同期的8.74億元相比，降幅更大，達到了32%。

積極的一面是，量子之歌季度內的淨利潤和註冊用戶總數，同比均增長了20%甚至更多。截至去年12月底，公司的現金從六個月前的10億元增加到了12億元，為其收購Letsvan這樣的新資產提供了充足的資金。

「我們……的財務表現代表了我們對業務轉型的嚴謹態度。」首席財務官謝東在公司最新的財報電話會議上說。「在這個過渡階段，我們有足夠的靈活性來仔細評估戰略機遇。」

在同一場電話會議上，量子之歌的首席執行官李鵬還表示，公司正在從流量驅動型增長，轉向高質量增長，其面向老年人的在線書法項目取得了「顯著」成果。它還與北京的一家養老院合作，測試一個仍處於早期階段的線下服務策略，此外它還在開發會員系統，作為其遊學項目的一部分。

李鵬說：「通過在不同的業務領域實現收入來源的多元化，我們能夠應對市場的不確定性和周期性挑戰。」他續稱：「這種多元化戰略有助我們降低任何單一業務領域的風險，並在當今瞬息萬變的環境下建立更具彈性的業務。」

目前，量子之歌的市銷率為0.46倍，不到國內同行網易有道（DAO.US）和全球競爭對手Coursera（COUR.US）市銷率的一半，這兩家公司的市銷率分別為1.05倍和1.40倍。公司或許希望，收購Letsvan的交易能使其更接近名創優品高達2.16倍的市銷率，或者泡泡瑪特驚人的12.74倍。時間會給出答案，但顯然，量子之歌正在竭盡全力適應不斷變化的時代。

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消費, 教育類

泡泡瑪特, 網易有道, 量子之歌, 成人教育, 熠起文化, 銀髮經濟, 謝東

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新聞

簡訊：兩大業務推動業績增長三花智控預告全年多賺最多50%

製冷元件製造商三花智能控制股份有限公司（2050.HK; 002050.SZ）周一公布，預計全年淨利潤介乎38.74億元至46.49億元（6.61億美元）之間，按年增長約25%至50%。若扣除非經常性損益，淨利潤預計為36.79億元至46.15億元，按年增幅約18%至48%。公司表示，業績增長主要來自兩大核心業務協同推進。期內，製冷及空調電器零部件業務受惠下游需求回暖，憑藉技術積累及規模化優勢持續增長；同時，新能源汽車熱管理業務依託全球布局與標桿客戶帶動，優質訂單不斷增加，為全年業績提供支撐。三花智控股價周二高開，但隨後轉跌，至中午休市報33.6港元，跌5.14%。今年6月上市以來，該股累升約59.7%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

2050.HK

002050.SHE

美國不留人自有留人處極氪私有化後併入吉利

在投資人通過母公司吉利汽車提出的私有化後，電動車製造商極氪的股票於12月22日暫停交易，此時距離公司首次公開招股（IPO）尚不足兩年重點：極氪周一在紐交所停牌，為後續退市及併入港股母企吉利汽車鋪路退市決定既源於公司自身因素，也反映出對中資企業不再友善的華爾街市場環境　陽歌 2025年對香港新股市場來說可謂是豐收之年，反觀美國市場卻正好相反。過去，不少中國民營企業在業務擴張階段往往選擇赴美上市，如今這條路徑已明顯退燒。也因如此，當2025年步入最後一周，中資企業在華爾街留下的最鮮明一幕，並非上市敲鐘，而是電動車製造商極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）的退場，更顯得意味深長。事實上，極氪早在今年5月便首次拋出退市構想，距離其於2024年在華爾街上市集資4.4億美元，僅相約一年時間，是當年規模最大的中資新股之一。因此，該公司周一在紐約宣布退市，從技術角度來看，等同於從今年中資企業在華爾街的集資總額中「扣除」了4.4億美元。去年中資企業赴美上市本已表現慘淡，2025年情況更糟。根據德勤統計，今年全年預計僅有63家中國企業在美國上市集資，合共籌得11.2億美元。作為對比，2024年共有59家中資企業赴美上市，集資總額達19.1億美元。這也反映出，今年雖然赴美上市企業數量有所增加，但單宗IPO規模明顯縮水，平均集資額由2024年的3,200萬美元，降至今年僅約1,800萬美元。若進一步將極氪去年籌得的4.4億美元因私有化「扣除」，則中資企業今年在華爾街實際籌得的資金僅約6.8億美元。極氪短暫的上市生涯可謂波折不斷，其私有化過程同樣並非一帆風順。公司以每份21美元發行美國存託股份（ADS）後，股價一度跌至13美元，亦曾高見30美元，反映在競爭激烈的中國電動車市場中，投資者對其前景始終態度分歧。令情況更複雜的是，母公司吉利汽車（0175.HK）於2024年底推動旗下高端品牌領克（Lynk & Co.）與極氪整合，令不少極氪股東感到不滿。今年5月，吉利首次提出以每份ADS 25.66美元將公司私有化，較極氪IPO價格溢價22%，屬於尚可但談不上亮眼的水平。但在包括電池龍頭寧德時代、影音平台嗶哩嗶哩及英特爾投資（Intel Capital）等早期投資者反對後，吉利最終將出價小幅上調至每份ADS 26.87美元。同時，吉利亦提供換股選項，允許投資者以每份ADS兌換12.3股在港上市的吉利汽車股份，按周一收市價計算，折合約26.77美元。在推進私有化之際，極氪的發展前景與財務表現並不特別亮眼，而其股票於12月22日停牌，亦標誌著私有化進程邁出關鍵一步。作為紐約上市公司的最後一份財報顯示，極氪第三季收入按年增長9%至316億元（約45億美元），期內虧損由去年同期的20.3億元，大幅收窄至3.07億元。值得注意的是，隨著電動車業務規模擴大，加上領克業務貢獻，極氪最新一期毛利率由去年同期的15.2%提升至19.2%。電動車銷量下滑同時，極氪最新交出的收入增幅僅維持在個位數，實在難以令人振奮。更值得注意的是，這一表現抵銷了核心業務的壓力，原本被視為主要成長動力的極氪品牌電動車，銷量其實已出現萎縮。根據公司公布的月度銷量數據，今年前11個月，極氪品牌電動車累計銷量為193,866輛，按年下跌0.55%。同期，領克（Lynk & Co.）銷量則按年增長22%，至316,744輛，帶動公司今年前11個月整體汽車銷量按年上升12.4%。完成私有化後，極氪將成為吉利汽車的全資附屬公司。在宣布私有化之前，吉利已持有極氪65.7%的股份。極氪上市後不久便選擇退出華爾街，背後原因主要來自公司自身的發展考量。極氪併入吉利體系，是創辦人李書福持續整合其龐大汽車版圖的一部分。該版圖已涵蓋多家上市公司，包括沃爾沃（VOLCAR-B.ST）、路特斯（LOT.US）等品牌，以及億咖通（ECX.US）、知行科技（1274.HK）等科技公司，還有網約車平台曹操出行（2643.HK）。與此同時，美國對中資企業赴華爾街上市的態度也日趨強硬。在最新進展中，納斯達克於9月宣布計劃收緊對中資小型上市公司的監管，要求所有IPO至少集資2,500萬美元，並維持不低於500萬美元的公眾持股市值。上述規定目前仍有待美國證券監管機構審核。德勤中國資本市場服務部美國上市業務全國主管合伙人張微表示，若納斯達克提出的上市門檻於2026年第二季前後正式通過，預料將只有更少的中國企業能夠符合新要求。他指出，這可能迫使許多規模較小的中資企業重新思考其融資策略與上市時程。根據中國證監會官網資料，目前共有約54家中國企業申請在納斯達克上市，相關申請仍有待中國證監會審批。名單顯示，這些申請企業均聘請規模較小的承銷商，意味不少計劃中的IPO規模可能偏小，不一定能符合納斯達克擬定的2,500萬美元最低集資門檻。極氪的體量顯然不會受到納斯達克新規的直接影響。在股票停牌時，其市值接近70億美元，遠高於相關門檻。然而，極氪進入中國電動車市場的時間偏晚，而該市場本就競爭激烈，且已迅速顯露放緩跡象，在這樣的環境下，若繼續以獨立上市公司的身份運作，前景實在難言樂觀。歸根究柢，考慮到極氪市場位置持續走弱，以及華爾街對中資企業的態度日益強硬，其退出華爾街其實並不令人意外。真正的問題在於，新的一年裡，是否會有更多中資重量級企業陸續離開華爾街，轉而尋求更穩定、也更為友善的市場，包括更靠近本土的香港、上海與深圳。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

簡訊：下限定價的諾比侃首掛爆升逾三倍

AI技術公司諾比侃人工智能科技（成都）股份有限公司（2635.HK）周二首日在港掛牌，開市即爆升三倍報319.8港元，之後股價續下跌，中午收市報351港元，勁升338%。公司發售378.66萬股，每股招股價介乎80至106港元，最終以低位定價，集資淨額2.57億港元。公開發售錄得超額認購近188倍，國際配售超額僅1倍。雖然首掛股價表現亮麗，但公司的財務情況並不太理想，過去三年應收款一直增加，分別是1.76億元、3.03億元及4.74億元，今年上半年仍微升至4.75億元。期間的減值虧損更拾級而上，分別是2,176萬元、4,986萬元及6,517萬元，今年上半年升至7061萬元。平均周轉天數也大幅上升，由192天升至今年上半年的373天。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

2635.HK

Cao Cao 's stock price collapse and halved market cap: hidden concerns

股價閃崩市值腰斬曹操出行背後的隱憂

中國內地第二大網約車平台曹操出行近日股價突然崩塌，短短幾天市值蒸發逾百億，散戶被殺個措手不及重點：機構投資者半年鎖定期即將解禁公司急忙出招，欲挽股價於既倒　劉智恒本月初，曹操出行有限公司（2643.HK）CEO龔昕在Robotaxi（自動駕駛出租車）戰略升級發布會上，意氣風發地公布「十年百城千億」戰略計劃，為Robotaxi定下十年願景；除在全球設五大運營中心，業務推廣至百座城市外，還誇下海口，要累計實現1,000億元的GTV（總交易）目標縱然宏大，市場卻未必認同，幾天後曹操出行股價突然閃崩，一口氣連跌六天，從52.3港元直插至32.8港元，足足下跌了37%，市值蒸發過百億港元。眼見股價如雪崩般下墜，公司急得手忙腳亂，先在本月15日發表公布，強調集團業務運營正常，基本面未發生任何不利變化，網約車業務保持穩健發展並符合管理層預期。同時，Robotaxi的中長期戰略方向清晰，並按既定規劃推進；集團亦正穩步加強國際化布局，探索海外市場合作機會。雖然公司有自己一套說法，市場是否接受又屬另一回事，這劑定心丸仍未能讓股價止瀉。曹操出行立馬在16日再發公告，表示19位管理層成員向公司承諾，至明年6月24 前，不會出售激勵計劃下行權的股份。至此，公司股價才暫時喘定下來，公告發出的翌日，股價回穩，微升0.7%，收報33.04港元。平安夜後能否平安？對於曹操出行的忽然一瀉，市場多番猜測，其中關注點是公司今年6月25日掛牌前，基石投資者及上市前期投資者們承諾的半年禁售期，將於今年12月24日屆滿，之後就可以在市場自由沽售。上市前期的七家機構，當中有蘇州市相行創合、蘇州農銀投資、天晟投資等，共持有8,065萬股，佔14.82%股權。另外有六位基石投資者，當中有未來資產、國軒高科、速騰聚創（2498.HK）等，亦持有2,264萬股，佔4.16%股權。另外，大股東李書福持有77%股權，禁售日分別在12月24日及明年6月24日到期。換言之，曹操出行在今年平安夜後所有股份獲解禁，到時單就投資者手上的股份就逾億股，佔公司總股數近19%。在龐大股份有機被拋售下，投資者擔心聖誕後沽售潮爆現，先沽為敬也十分正常。而且，現有的機構或基石投資者，又會否通過種種方法，先在市場預售也有一定可能，以致曹操出行股價出現雪崩式下跌。半年兩次大崩盤這次突如其來的崩盤已非首次，今年9月8日，公司剛公布「天地空一體化」的共享出行藍圖，並興高彩烈地宣布，與專注低空出行的沃飛長空達成合作，構建融合Robotaxi地面出行與低空出行的交通網絡時，股價先急升12%高見88.7港元，可高位只是曇花一現，股價即時調頭急插，最終收市不升反跌12%，而當日更加是公司納入港股通的首天。雙喜臨門未能將股價推升，翌日股價再跌23%，短短兩天從高位跌了近四成，市值蒸發140億港元。上市半年間，公司竟經歷兩次大型崩盤，對投資者而言，自然對此股敬而遠之。基本條件乏善足陳事實上，以公司基本條件看，其表現至今仍乏亮點，業績持續虧損，2022年至2024年累計蝕52億元，今年上半年虧損雖收窄，但仍蝕4.95億元。連年虧損外，公司又負債纍纍，去年底總負債已達112.8億元，負債比率高達177%。今年因上市集資，令到總負債下跌至101.2億元，但負債比率仍然達125%。即使公司今年上半年收入達94.6億元，同比升54%，但毛利率低企，長年在個位數字，上半年同比雖微升1個百分點至8.4%，實際毛利也只是7.96億元。與此同時，公司的銷售及營銷開支卻大幅上揚，按年急升62%至8.4億元，以致經營續現虧損，若不是政府的補貼按年上升39%至1.13億元，公司的虧損將更嚴重。至於曹操出行寄以厚望的Robotaxi，仍沒有具體財務數據披露，我們相信未來公司仍要為此作出龐大投資，但回報暫仍遙遙無期。因些，縱然股價已大幅下跌，暫仍乏誘因去「撈底」；別忘記明年六月底，大股東及管理層的禁售又到期，股價續存在不明朗因素，長線投資者暫不宜沾手。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

2643.HK

重點：