大型中企重啟美上市禾賽科技或成先行者

2023年01月20日

這家激光探測與測距(LiDAR)技術製造商，可能會成為一年多來首個大型中國公司赴美上市項目

重點：

禾賽科技IPO的保薦人包括高盛、瑞士信貸和摩根士丹利，這是它們一年多來首次保薦中國企業在美國的IPO
如果成功IPO，該公司將成為自動駕駛汽車使用的LiDAR技術之全球最大上市製造商

陽歌

元旦和中國農曆新年之間的這一個月時間，往往是中國企業IPO的沉寂期，因為很多擬上市企業都選擇在這個兩個重大節日結束後，待投資者回歸工作時再上市。但今年的情況大為不同，因為停滯了一年多的市況終於突然變得有利之際，一批IPO滯後的公司爭相上市。

過去兩周往往是這個沉寂期中過得最慢的一段時日，因為這是中國和香港迎來漫長假期、慶祝將於周日到來的兔年前的最後一段時間。但這期間，依然有兩家公司向美國提交了大型IPO申請，最新一份來自總部位於上海的禾賽科技，它於週二提交了申請。

在這兩份申請之前，還有一個IPO計畫，即我們本周較早前寫過的成人教育公司量子之歌。在該公司的申請中，大型投行花旗集團和中國國際金融股份有限公司，也是一年多來首次保薦中國企業在美國的IPO，該交易擬最高募資4,400萬美元(3億元)。

禾賽科技的申請文件沒有透露具體集資目標，但我們推測其金額應該會大得多，或許高達3億美元，箇中原因我們稍後再分析。與量子之歌的上市計畫類似，在禾賽科技的IPO中，大型投行高盛、瑞士信貸和摩根士丹利也是一年多來首次保薦中國企業在美國新發起的IPO。

三家這麼著名的投行共同參與一筆上市交易，在一定程度上解釋了我們為什麼認為這次IPO的規模可能相當大的原因，因為小規模的上市，往往只有一個保薦人。

更大的背景是，中國企業赴美IPO在2021年7月陷入近乎停滯的狀態，因為中美兩國的監管問題給這類上市的前景籠罩上了巨大的不確定性。其中兩個最大的問題來自中國，一個涉及數據安全，另一個涉及政府對所有中國企業的監管普遍趨嚴。這兩個問題現在基本上都已經解決了，為企業恢復赴美上市掃清了障礙。

另一個大問題是中美證券監管機構圍繞對紐約上市的中國公司審計數據存取權限的爭端。隨着雙方在去年8月簽署一份新協議，而且11月結束的初步檢查取得成功，這個爭端也基本上解決了。

大部分上市計畫的中斷要追溯到2021年7月，這意味著滯後了大約一年半的公司可能會突然重啟IPO計畫。因此，很多公司，比如量子之歌和現在的禾賽科技，都在加快速度，希望拔得頭籌。這些公司和它們的保薦人都意識到，隨著這一輪申請上市的公司如願啟動IPO，投資者不可避免地會產生疲勞，因此它們都試圖在投資者興趣高昂時成功敲鐘。

新的領導者

禾賽科技的故事看起來確實有趣，該公司自稱是世界上最大的LiDAR製造商，該系統利用激光確定物體的位置，用於自動駕駛汽車。該公司表示，截至2021年底，全球最大的自動駕駛公司中，有12家使用它的產品作為主要的LiDAR解決方案，從而使其在當年佔據了約60%的市場份額。

在實際客戶方面，該公司列出了三家中國企業：電動汽車製造商理想汽車(LI.US; 2015.HK)，中國擁有的英國跑車製造商蓮花汽車(Lotus)和一家名為集度汽車的公司，它們是禾賽科技最大的三個客戶。這表明，禾賽科技仍然非常依賴中國本土市場。

有意思的是，我們在網上找到兩份世界頂級LiDAR企業的名單上，都沒有禾賽科技的名字，可能是因為名單上的大多數企業都是上市公司。其中，最大的三家公司是Velodyne LiDAR(VLDR.US)、Ouster Inc.(OUST.US))和Luminar Technologies(LAZR.US)，這三家公司最新財報年度的收入都在4,000萬美元至4,500萬美元之間。Velodyne和Ouster的市銷率都在5倍左右，而Luminar則高達53倍。這使Luminar的市值在20億美元左右，比其他兩家高出大約10倍。

與這三家公司的收入比較，禾賽科技確實看起來像是行業領導者。該公司2021年的收入為7.21億元，較上年增長73%。2022年首9個月的收入又同比增長73%，達到7.93億元。按年化計算，該公司去年的收入約為1.56億美元，是這三家公司的三倍。

不過，禾賽科技目前處於虧損狀態，2021年淨虧損2.45億元，去年前9個月淨虧損1.65億元。

按照Velodyne和Ouster類似的市銷率計算，禾賽科技的市值約為7.8億美元。但我們相信，由於其市場領先地位，它可能會獲得更高的市銷率，估值在10億至15億美元之間。這讓我們回到之前關於集資的討論，由於公司通常會在上市的時候出售股本的10%至15%，因此禾賽科技上市可能至少籌集1億美元，如果需求強勁，可能會達到這個數字的三倍。

該公司此前曾於2021年申請在中國上海的科創板上市，籌集20億元人民幣，但後來撤回了申請。不過，這個金額也表明，禾賽科技可能會在最近這次上市嘗試中籌集2億美元或更多資金。

我們在本文開頭提到的另一個新上市申請來自生物技術製藥公司碩迪生物，該公司也沒有披露集資目標。大多數美國IPO申請通常至少包括一個初始集資目標，以便讓投資者了解公司的規模和估值。因此，這兩份新申請中都沒公布這個目標，表明它們提交得相對匆忙，因為已經等待了一年多的中國企業加快了進入美國市場的計畫，希望謀得先機。

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簡訊：傳高管被拘留人保股價急挫

周三媒體報道，中國人民財產保險股份有限公司（2328.HK）副總裁于澤失聯，疑因涉嫌貪腐被調查後，公司股價應聲下跌。該股早上一度重挫4.3%，午後小幅反彈至17.09港元，跌幅收窄至3.7%。人保發聲明，已關注到「市場傳言提及公司有關高管人員信息，本公司正在核實中」。聲明未具體點名涉事人員。多家中國媒體周二報道稱，于澤上一次公開露面是11月28日出席公司會議。報道補充指，于澤於2021年3月接掌人保財險的財產保險部門。若其被拘留屬實，將成中國金融高管因涉貪腐而落馬的最新個案。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月03日

2328.HK

簡訊：京東工業招股集資最多32.7億港元

京東集團（9618.HK; JD.US）分拆的工業供應鏈服務商京東工業股份有限公司（7618.HK）周三起至下周一招股，擬發售2.11億股，每股招股價12.7至15.5港元，集資最多32.7億港元（4.2億美元）。京東工業預計12月11掛牌交易。京東工業主要提供工業品供應和數智化供應鏈服務，公司於2017年開始布局MRO採購服務的供應鏈技術與服務業務，根據灼識諮詢的資料顯示，公司是中國MRO採購服務市場的最大參與者，按2024年交易額計排名第一。截至今年6月底，京東工業已提供約8,110萬個SKU，涵蓋80個產品類別。今年上半年，公司持續經營業務的收入為102.5億元，按年升18.9%，錄得淨利潤4.5億元，按年升55%。京東工業上市後，將成為繼京東集團、京東健康（6618.HK）、京東物流（2618.HK）及德邦股份（603056.SH）後，京東集團第五家上市公司。公司稱，集資所得淨額約35%預計用於進一步增強其工業供應鏈能力；約25%用於跨地域的業務擴張；約30%將用於潛在戰略投資或收購；約10%將用於一般公司用途及營運資金需要。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月03日

7618.HK

犧牲毛利率換收入暴增國富量子成功扭虧

從事證券經紀及金融業務的國富量子，於財政年度上半年收入按年暴增逾40倍，但毛利率卻大幅下滑重點：截至9月底止的六個月，公司收入按年激增46倍，並實現扭虧為盈收入大幅增長主要來自新拓展的供應鏈經紀服務，但新業務利潤率極為微薄　梁武仁收入增長有時需以犧牲利潤率作代價，而這種並不理想的經營取捨，在國富量子創新有限公司（0290.HK）身上成為了一個教科書級、甚至略顯極端的案例。上周五，這家提供多元化金融服務的公司公布，在截至9月止的財政年度上半年，收入按年暴增46倍，達10億港元（1.28億美元），而去年同期僅為2,200 萬港元。業績向好之餘，公司亦在去年同期錄得虧損後成功扭虧為盈，為2017年（當時仍名為中國國富金融集團）以來首度實現全年盈利奠定基礎。然而，儘管這些數據乍看下相當亮眼，實際上卻令不少市場人士感到困惑。國富量子於最新六個月期內的毛利增幅不足4倍，單看表現尚算可觀，但與收入的爆發式增長相比，差距十分明顯，而這一巨大落差正源於公司利潤率的急劇下滑。期內公司毛利率驟降至6.6%，相較於去年同期的75%出現斷崖式下跌。主要原因在於公司自去年10月起新投入的供應鏈服務業務。儘管這對國富量子而言屬於全新業務板塊，但該分部在本財政年度上半年已佔公司總收入超過90%，顯示其擴張速度相當迅速。對於期待國富量子建立與其市值相匹配營運規模的投資者而言，這一發展具一定正面意義。公司股價過去一年大幅上揚，目前市值約為27億美元。然而，問題在於，公司這項新業務的毛利率極為低微。截至9月止六個月內，國富量子來自供應鏈業務的收入達9.49億港元，但該分部僅貢獻140萬港元利潤，淨利潤率僅約0.1%，幾近可以忽略不計。供應鏈業務實質上是讓國富量子充當撮合供需雙方的中介角色，現階段主要聚焦於大宗商品及貴金屬交易。公司首先搜集買方採購需求，並為其物色能在條件最優情況下滿足交貨要求的供應商。公司會以自有資金先行採購所需商品，隨後轉售予買方，從中賺取微薄差價利潤。該業務目前僅由4名員工負責營運，因此日常營運開支料相當有限。其主要風險在於買方可能出現拖欠或違約，因為國富量子需先以自有資金向供應商購貨，待買方付款後才能回籠資金，資金周轉存在潛在不確定性。利潤微薄總的來看，國富量子在為客戶代為進行採購業務的過程中所獲取的利潤極為微薄。公司表示，其供應鏈服務的採購客戶主要來自香港及內地，其中包括中國多家大型國有企業；供應商則包括香港的貿易公司。國富量子為迅速擴大這項新業務的規模，或已犧牲了部分利潤率。現階段，投資者將密切關注，隨著公司在供應鏈客戶中的談判籌碼逐步提高，能否進一步從這些客戶身上獲得更多利潤。今年，國富量子亦開展了藝術品投資業務，惟該業務於財政年度上半年尚未錄得任何收入。公司已為這項新業務制定多項發展計劃。首先，在今年首九個月，國富量子已簽署28宗藝術品收購交易，涉及總金額8.3億港元，相關收購均動用公司內部資金支付。若相關資產價值上升，公司可錄得投資收益，但資產價格下跌亦同樣存在風險。於最新報告期內，公司已體會到此類投資的下行風險，並錄得估值虧損。此外，國富量子亦計劃利用區塊鏈技術推出藝術品抵押數字借貸服務，務求快速捕捉金融行業的最新發展趨勢。同時，公司亦有意建立藝術品代幣化的綜合平台，並把其藝術資產轉化為非同質化代幣（NFT），實現數字化交易。然而，無論是要讓藝術品業務產生可觀盈利，抑或供應鏈服務業務的利潤率顯著改善，短期內都未必能實現，且兩者皆無任何保證。相比之下，國富量子盈利的即時推動力，將來自其近期向華科智能投資（1140.HK）收購南方東英資產管理公司所帶來的貢獻。去年12月，國富量子同意以發行新股方式作價11億港元收購該資產管理公司 22.5%股權。相關交易已於今年7月獲得國富量子及華科智能投資雙方股東批准。交易目前是否已完成尚未明朗，或仍有待交割。但若及至交易落實，國富量子屆時將可把其應佔南方東英的利潤納入自身損益表。南方東英為香港規模最大的ETF發行商之一，於去年首九個月錄得收入6.77億港元，淨利潤2.53億港元。在各項新業務布局全面展開之前，國富量子的傳統業務中，證券經紀及保證金融資板塊，於本財政年度上半年表現理想。該分部收入按年增長超過4倍，分部利潤亦大增326%，料主要受惠於今年中資股市場回暖所帶動。國富量子於公布最新業績後兩個交易日內股價上升6.7%，反映投資者整體對其收入暴增表現抱持正面態度，儘管公司同時承受大幅犧牲毛利率的代價。受此帶動，股價今年以來接近兩倍升幅，目前追蹤市盈率約78倍，遠高於較傳統券商同業富途控股（FUTU.US）約19倍及老虎證券（TIGR.US）約13倍。不過，倘若國富量子能在進軍新業務領域後迅速提升盈利能力並在多年虧損後持續保持盈利，該等高估值倍數仍有望回落。從股價大幅上升的表現來看，市場投資者的確肯定國富量子積極開拓新業務的努力。然而，若公司未能持續鞏固剛剛取得的盈利能力，圍繞其收入快速增長所引發的投資熱潮，亦可能像來時一樣迅速消退。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月03日

0290.HK

簡訊：超額7,323倍樂摩首掛午收升56%

機器按摩服務營運商樂摩科技服務股份有限公司（2539.HK）首日在香港掛牌，開市報64.8港元，較招股定價升62%，之後股價略回軟，中午收市升56%報62.45港元。公司發售555.6萬股，每股招股價介乎27至40港元，並以最高位定價。公開發售錄得超額認購7,323倍，國際配售則錄得超額5.8倍。去年公司收入7.97億元人民幣（下同），按年升36%，純利跌近1.8%至8,581萬元。今年首八個月，收入6.3億，按年升13.7%，純利微跌5.7%至8,855萬元。集資所得淨額1.82億港元，60%用於擴大公司的服務網點及滲透率、20%用於提升公司技術、10%用於品牌提升，餘下10%作一般營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月03日

2539.HK

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