第四范式股东阵容强 乘AI热潮再进击港股

ChatGPT掀起人工智能(AI)热潮，这家中国企业级AI软件公司看准时机，第四度向港交所递交上市申请

重点：

  • 第四范式面向企业市场，协助用户利用其平台开发自身的AI应用软件
  • 该公司成立以来已完成11轮融资，最近一次估值达29.5亿美元，6年间增长了109倍

　

陈嘉仪

由微软(MSFT.US)投资的OpenAI推出聊天机器人ChatGPT后，生成式AI掀起投资市场新一波热潮。不少企业希望把业务智能化，但要大规模向AI转型，需要克服专才难觅、自建模型成本高、部署时间长及数据和软件不兼容等挑战，非一般企业所能应付。

刚于4月底第四度向港交所递交上市申请的北京第四范式智能技术股份有限公司，恰好是一家面向企业的AI软件公司。自2014年成立以来，该公司一直专注于提供以平台为中心的解决方案，提供可选择的配套基础设施、操作系统、AI开发人员套件及应用等 ，让一般企业也能自行构建量身定制的AI系统。

早于2016年发布的“先知平台”，是第四范式解决方案的支柱，主要通过“软件使用许可”，在终端用户服务器上部署；该公司亦可按用户需求，在服务器及其他相关硬件上预装其先知软件的一体化解决方案“SageOne”，上述两项业务占公司去年总收入约19%及29%。另外，公司亦会应用户要求提供应用开发服务，协助客户开发定制化的AI应用，其去年的收入占比约为52%。

由于从一开始便深耕AI领域，拥有生成式AI底层技术，即使自2021年起三度闯关港交所仍未竟全功，第四范式这次卷土重来，依然备受市场关注。

估值飙升

该公司的创始人戴文渊是人工智能顶尖学者，年轻时得过国际大学生程序设计竞赛的世界冠军。他创业前曾于百度(BIDU.US; 9888.HK)、华为等中国科技巨企任职，参与了百度相关搜索、百度大脑、个性化营销等多个产品的开发；其妻吴茗是红杉中国的投资合伙人，目前二人直接及间接控制公司约41.18%股权。

第四范式雄厚的技术背景，成功吸引投资者青睐，据初步招股文件显示，自2015年8月至2021年6月，它进行了11轮融资，累计融资约10亿美元(69.1亿元)。早于2018年C轮融资时，其隐含估值已达11.6亿美元，挤身全球AI独角兽行列；至两年前最近一轮融资时，估值进一步升至29.5亿美元，较2015年首轮融资投后估值2,667万美元，增长了109倍。

其股东阵容更是相当鼎盛，除了红杉中国、联想创投、春华资本等知名创投，就连中国五大国有银行及国家制造业转型升级基金均参与其中。

财务方面，第四范式过去三年营收由2020年的9.4亿元，大增114.2%至2021年的20.2亿元后，去年再增加52.7%至30.8亿元；用户数目由2020年的156名，稳步上至去年的409名。目前其解决方案的客户，主要来自金融、零售、制造、能源、电力、电信、医疗等行业。

亏损扩大

不过在业务快速扩张的同时，其亏损却同步扩大。过去三年净亏损分别为7.5亿元、18亿元和16.5亿元，累亏42亿元。公司在初步招股文件中称，2021年亏损扩大的主要是受研发开支、营销开支、一般及行政开支与赎回负债利息开支拖累；而去年由于以股份为基础的薪酬开支减少，经调整亏损略为收窄3.6%至5.04亿元。

虽然AI企业亏损很常见，例如“AI第一股”商汤科技(0020.HK)上市以来也是连年亏损，但值得留意的是，第四范式的销售成本和研发开支中，支付予第三方服务提供商的技术服务费占比惊人，例如去年销售成本16亿元，当中7.79亿元为技术服务费，占比48.8%；而去年研发成本16.5亿元中，技术服务费约12.2亿元，占比高达73.9%。两者共占全年营收近三分二，如不设法改善，未来盈利能力堪虞。

第四范式把外包成本增加归因于业务已进入的垂直行业，如风力发电、电信及制造业等，用户对定制化的特定行业人工智能应用需求增加，服务本身虽不复杂，但需要大量人力专注于核心技术研发和运营，因此决定外包予第三方服务提供商，从而衍生大量成本。

不过一如中国部分从事尖端科技的公司，其核心子公司4Paradigm Technology Co. Ltd.于3月2日被美国商务部工业与安全局(BIS)列入实体清单，在未获得许可的情况下，禁止向其出口、再出口或转售任何受《出口管制条例》规限的技术和产品，可能会大大制约其未来发展。

为了提升上市吸引力，第四范式特别赶于3月推出了一个企业级生成式人工智能产品SageGPT。新产品能够处理视频、图像、语音、文本等形式的查询及任务，并以所要求的形式输出响应。只是截至最后实际可行日期，SageGPT仍处于商业化的早期阶段，反观其他巨头如百度、商汤与阿里巴巴(9988.HK; BABA.US)等，均已推出同类产品，未来如何突围而出也是一个疑问。

上市估值方面，由于第四范式仍然处于亏损，若参考比其早上市、且同样受到制裁的商汤科技市销率约16倍，按去年营收30.8亿元计算，其估值将高达493亿元，较两年前的估值再增加142%；但是考虑到AI概念股表现不振，该公司又被列入实体清单，实际影响尚未浮现等因素，最终估值可能会打折扣。

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业绩下滑债务高企 百果园配股集资还债

经营水果零售的百果园，公布中期业绩不久，即以大折让配股集资 重点： 公司今年上半年業績轉盈為虧蝕逾3億元 分店量大減近三成至4,386家 　 白芯蕊中国水果零售市场规模已超过1万亿元，行业有三大龙头，以“南百果、北鲜丰、西洪九”之称，当中“南百果”便是在香港上市的深圳百果园实业（集团）股份有限公司（2411.HK），但公司近年业绩滑落，2025上半年业绩更进一步恶化，最新更宣布大折让逾19%配股。 主打水果销售的百果园，完成公布中期业绩后，上周宣布按每股1.17港元，配售2.795亿股新H股，占扩大后H股总数约16.1%，较前一日收市价1.45港元大幅折让19.31%，集资3.27亿港元，当中2亿港元用作支付贸易应付款项，1亿港元用作偿还银行贷款。 百果园于2001年在深圳成立，2023年1月在港交所挂，据当时招股文件指，集团是中国最大水果零售商，但市占率只有1%，大股东是董事长兼执行董事余惠勇。经过此次配股后，其股权也从19.5%摊薄16.5%，但仍是最大单一大股东。 业绩盈转亏 回顾百果园表现，上市后首年业绩硬净，2023年盈利录得增长11.9%至3.62亿元，但踏入2024年业绩开始走样，单是上半年纯利就大幅倒退66.1%至8,851万元，整个2024年业绩更由盈转亏蚀3.86亿元。至于股价，在2024年便累计大跌76.9%。 集团在2024年业绩公布后解释，因竞争加剧加上消费者需求变化，以及自身经营周期调整带来挑战，导致业绩走样；但奇怪的是2024上半年业绩开始倒退，到2024下半年业绩转差，管理层忽然变得积极，频频在市场回购，2024年全年回购约4,920万股，金额达6,837万港元。同时在2024业绩大亏下，也派末期息每股0.0065元。 不过，从年初迄今起，回购的手影又未再出现，继2024年大幅亏损3.86亿元后，2025上半年亦亏损3.42亿元。再者，百果园的短期银行借款接近23亿元，非即期银行借款也亦达2.67亿元，资本负债比率由去年底的89.3%，增至今年上半年的103.5%，反映情况不大乐观。 由于业绩进一步恶化，集团大刀阔斧搬迁或关闭租金费用率高、人工费用高或经营业绩较差的劣势门市，更专注优势门店，因此零售门店总数按年净减少1,639家至4,386家。 另一方面，百果园2024下半年采取措施优化毛利率较低产品，以满足消费者在消费疲弱下，对高品质与高性价比产品要求，包括丰富产品种类及优化产品组合。从毛利率角度业务已趋稳，由2024年底的3.1%，升至2025上半年的4.9%。 生鲜产业链损耗高 不可否认，内地水果零售市场规模大，但前五大企业市场占有率只有3.6%，理论上业务发展及合并空间巨大，但百果园问题除了内地消费降级影响外，行业供应链问题才是关键所在。 据内地券商开源证券指，中国水果种类繁多，水果是易腐食品，每种水果质量标准、保存要求都不同，故新鲜度和品质要求较高。另一方面，水果产地多，涉及不同农场、种植者和批发商，供应链也复杂，对多数小型水果经销商库存管理难度大，因此要统一整条供应链较为困难，形成水果产业链经常出现存放效率低、高损耗率等问题，单是中国生鲜产业链整体损耗率达25%，变相阻碍产品附加值提升。 为减少损耗，实现经营效率全面提升，加上现代种植技术和农业科技发展，业内企业引入数字科技，优化果品品质、减少损耗，以实现经营效率的全面提升。 为针对痛点，百果园已在内地建立7个总仓及428个城市仓，提升供应链效率，以满足中小型水果供应商和夫妻老婆店的采购需求。 整体来说，百果园目前市账率只有0.2倍，市销率不足1倍，理论上估值处于偏低水平，配合毛利率有止跌回升的迹象，令股价在低位有支持，奈何集团整体收入下滑，加上内地楼市疲弱情况未改，令“财富效应”带动的乐观消费模式变得保守，消费者变得更为谨慎，直接打击各零售行业。同时公司未来仍需为物流设备作大量投资，因此百果园业务前景挑战大，中短期故事仍欠吸引力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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