收入虽增长估值仍偏高 范式智能要力提毛利率
范式智能近期动作多多，包括配股集资以及入股欢喜传媒 重点： 公司上季收入升逾35% 期内毛利率与美国同业差距大 白芯蕊 自从OpenAI大爆发令人工智能应用崛起，AI股变成全球焦点，在香港上市的企业级人工智能（AI）龙头范式智能技术集团股份有限公司（6682.HK），最近动作多多，在公布首季运营数据前，已先后配股集资买GPU，与香港上市的欢喜传媒（1003.HK）订立战略合作，兼入股欢喜传媒。 范式智能近年业务开始逐渐改善，自去年经调整净利润由亏转盈后，最新公布2026年首季营业收入达14.58亿元，同比升35.4%。截至2026年第一季度末，Agentic AI在手订单数量较2025年底增长99%，反映市场对AI产品需求依然旺盛。 配售集资近16亿港元 为扩大业务发展能力，范式智能于4月22日按每股配售价40.36港元，配售最多3,880万股，集资15.7亿港元，更表明80%资金用于推进异构GPU的AI算力设备，为API（应用程序编程接口）业务提供基础设施作准备。随后又在4月30日发公告，以总代价4亿元购买GPU服务器，可见范式智能执行能力相当迅速，以应对AI业务高速发展。 另一方面，公司在5月19日以2亿港元，入股从事媒体及娱乐相关业务的欢喜传媒，计划通过结合范式智能在AI专业能力，以及欢喜传媒在影视领域的产业优势，在影视创作、互动文娱、游戏开发、知识产权周边衍生等领域成立合资企业，建立战略伙伴关系，意味范式智能由过往主攻金融、能源、电信及制造业，逐渐延伸至影视领域。 不过，公司去年底曾公布将1,378万股内资股，转换为H股并于联交所上市的计划，但突然在5月初撤回，并没有解释详细原因。 在AI市场占据优势 回顾范式智能，成立于2014年9月，主要提供以平台为中心的人工智能解决方案。具体上，范式智能提供先知AI平台，帮助企业快速构建量身定制的人工智能系统，提供即用型人工智能应用，使用户可直接部署及优化其营销、风险控制、运营等业务环节；还提供可选的配套“硬件+软件”的服务器基础设施，能让企业快速智能化。 尤其是现今世界数字化及互联互通，令数据量爆发性增长，这方面有机会为数据分析带来前所未有挑战，对于识别数据中隐藏规律的决策类人工智能的先知平台，变相成为一个重大商机。 据招商证券报告指，范式智能早在2022年决策类人工智能的“先知平台”市场份额上，市占率达15.9%，为行业第一位，比第二位的SAS高9个百分点，公司更蝉联2018至2023合共六年机器学习平台中国市场份额第一。随着AI应用市场及企业级AI市场的不断扩张，范式智能以高市占率及良好的品牌优势，将率先受益于行业增长。 再者，DeepSeek、OpenAI等通用大模型，数据主要依赖互联网文本、代码等公开文本。但行业大模型数据以闭环为主，特别是金融或医疗等行业，具有较强合规性要求，面对的应用场景复杂，因此行业大模型在细分行业上有一定优势。 尤其范式智能一向深耕行业大模型，故拥有大量处理行业数据经验，已充分了解各企业痛点，其中企业级人工智能操作系统“先知AIOS 5.0”，已打造健康管理、水电、声学等一系列行业基座大模型，通过低门槛、低成本，实现对AI场景规模化覆盖，加上范式智能在决策解决方案市场具领导地位，潜力有望进一步爆发。 毛利率远低于Palantir 不过，值得留意的是范式智能毛利率不算太高，据最新运营数据披露，上季达35.1%，美国类似的人工智能企业如Palantir（PLTR.US），同期毛利率便达86.9%，而Palantir过去数季平均都维持80%以上，故范式智能股价要摆脱股价区间横盘情况，提升毛利率绝对刻不容缓。 总括来讲，市场估计范式智能今年预期市盈率为128倍，估值绝对不便宜；但无可否认，全球企业级AI市场是高速赛道。招商证券估计，此市场规模会由2023年的10亿美元，大幅增长至2030年的130亿美元，一旦范式智能可提升毛利率，有机会复制Palantir的增长故事。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
第四范式被低估 “先知5”或能一洗颓风
这家人工智能公司旗下产品可帮助企业提高效率，首季度收入增长28.5% 重点： 第四范式一季度收入增长28.5%，但由于推出新平台增加研发支出，令毛利率下滑 与同行相比，公司的股票被低估，当前股价较去年9月的IPO价格下跌近10% 阳歌 在投资者眼里，中国人工智能(AI)领域的公司似乎并不都是平等的。 第四范式智能技术股份有限公司(6682.HK)受尊重的程度，远不如商汤(0020.HK)和云从科技(688327.SH)等知名公司，尽管它的收入比这两家公司高，而且增长势头良好。 这或许要归因于商汤和云从科技专注于计算机视觉AI，通常用于监控，而第四范式专注的技术是帮助企业提高效率。第四范式希望通过3月推出的最新先知AI平台5.0版本，为其股票引发一些新的关注，公司在上周公布的一季度业务表报告中，对该平台进行了详细介绍。 说实话，如今中国领先的AI公司中，没有像外国大型AI公司那样吸引投资者的兴趣，原因很大程度要归因于美国的各种限制，从不容许投资此类中国公司，到禁止向该类中国公司销售微芯片和软件等先进的美国技术，一切都是华盛顿为遏制中国AI产业所作出的努力。 就第四范式而言，去年3月被美国商务部列入“实体名单”，未经华盛顿特别许可，不得购买美国先进技术。之后，美国投资银行巨头高盛，不再担任公司在香港上市的承销商。 尽管如此，第四范式仍坚持推进上市，并在去年9月正式在港筹集约1亿美元。但从那以后，公司发展道路坎坷，即使它去年实现了两位数的稳健收入增长，而这增长持续到今年首季。周二收盘价为50.65港元，较55.60港元的发行价低大约9%。 一季度业务表现中的亮点，是3月推出的先知AI平台，预料有望提高公司今年的收入增长。公司在公告中说：“先知AI平台5.0以预测下一个任意模态为技术原理，可基于各行业场景的不同模态数据，构建行业大模型，极大拓展行业的应用领域，为企业提供充足的大模型供给。” 公司举例，新平台可以基于健康管理领域的体检报告数据，帮助医疗机构预测病者未来三年的健康水平。与早期产品相比，平台最大的优势似在于它能够提供行业特性的功能，而不仅是借通用的功能来提高业务效率。 投资者对新平台的推出并不十分兴奋，第四范式的股价在公告发布后的第二天下跌3.1%。但在接下来的几天里，股价逐步收复失地，到周二收盘时比公告发布前上涨了2.4%。投资者必然会密切关注公司中期报告的最新情况，以了解这个平台的发展速度有多快。 估值偏低 虽然新平台可能成为新的主要增长动力，但第四范式并没有得到投资者的太多尊重，至少从目前如是。其股票当前的市销率(P/S)仅为3.66倍，而商汤的市销率接近12倍。云从科技的市销率更高，达到17.5倍，不过至少有一部分原因是后两家公司在上海上市，沪市对此类股票的估值要高于香港股市。 第四范式一季度报告显示，收入同比增长28.5%至8.28亿元，数字整体看起来相当可观；但我们应注意到，与公司去年全年36%的增速相比，这个数字有所放缓，去年它的总收入达到42亿元。 在一季度，来自公司开发所有模型的基础平台，先知AI平台业务的收入增长84.8%至5.02亿元，在总收入中占比61%。但这数字在一定程度上被Shift智能解决方案业务收入下降抵消，该解决方案用于更具行业针对性的功能，首季收入跌14.6%至2.49亿元所。 第四范式目前服务于金融、能源电力、交通运输和电信运营商等多个关键行业。它的研发费用占总收入的比例，从去年全年的40%升至一季度42%，这可能反映该公司为推出新的先知AI平台5.0而增加的支出。这类支出是AI公司的命脉，与商汤相比，第四范式的支出水平看上去相当合理，商汤去年的研发费用约占公司营收的100%。 强劲的收入增长，加上受控的研发支出，这些因素助力第四范式一季度毛利增长21%至3.41亿元。但我们也应注意到，当季毛利率从2023年的47.1%下滑至41.2%。 公司没有提供一季度的净利润或亏损数据，但几乎可以肯定的是，和大多数同行一样，它仍在亏损。公司去年全年的调整后亏损从2022年的5.04亿元，收窄至4.15亿元。 去年底，公司持有的现金从2022年底的20亿元增加到26.7亿元，增长与它通过IPO筹集的资金大致相当。这确令人鼓舞，反映公司维持相对较强的成本控制措施，没有像一些竞争对手那样迅速消耗现金。 第四范式的用户群也相对多元，一季度共有124个客户，其中包括54个核心客户，每个核心客户的平均支出总额为890万元。 归根结底，与同行相比，第四范式的估值如此之低，确实没有什么明显的原因，尤其是考虑到它收入增长强劲、研发支出可控，并专注于帮助企业提高效率这个相对没有争议的领域。或许，在它公布上半年业绩时，新平台的一些强劲的业绩，可能会吸引一些投资者的兴趣。
第四范式股东阵容强 乘AI热潮再进击港股
ChatGPT掀起人工智能(AI)热潮，这家中国企业级AI软件公司看准时机，第四度向港交所递交上市申请 重点： 第四范式面向企业市场，协助用户利用其平台开发自身的AI应用软件 该公司成立以来已完成11轮融资，最近一次估值达29.5亿美元，6年间增长了109倍 陈嘉仪 由微软(MSFT.US)投资的OpenAI推出聊天机器人ChatGPT后，生成式AI掀起投资市场新一波热潮。不少企业希望把业务智能化，但要大规模向AI转型，需要克服专才难觅、自建模型成本高、部署时间长及数据和软件不兼容等挑战，非一般企业所能应付。 刚于4月底第四度向港交所递交上市申请的北京第四范式智能技术股份有限公司，恰好是一家面向企业的AI软件公司。自2014年成立以来，该公司一直专注于提供以平台为中心的解决方案，提供可选择的配套基础设施、操作系统、AI开发人员套件及应用等 ，让一般企业也能自行构建量身定制的AI系统。 早于2016年发布的“先知平台”，是第四范式解决方案的支柱，主要通过“软件使用许可”，在终端用户服务器上部署；该公司亦可按用户需求，在服务器及其他相关硬件上预装其先知软件的一体化解决方案“SageOne”，上述两项业务占公司去年总收入约19%及29%。另外，公司亦会应用户要求提供应用开发服务，协助客户开发定制化的AI应用，其去年的收入占比约为52%。 由于从一开始便深耕AI领域，拥有生成式AI底层技术，即使自2021年起三度闯关港交所仍未竟全功，第四范式这次卷土重来，依然备受市场关注。 估值飙升 该公司的创始人戴文渊是人工智能顶尖学者，年轻时得过国际大学生程序设计竞赛的世界冠军。他创业前曾于百度(BIDU.US; 9888.HK)、华为等中国科技巨企任职，参与了百度相关搜索、百度大脑、个性化营销等多个产品的开发；其妻吴茗是红杉中国的投资合伙人，目前二人直接及间接控制公司约41.18%股权。 第四范式雄厚的技术背景，成功吸引投资者青睐，据初步招股文件显示，自2015年8月至2021年6月，它进行了11轮融资，累计融资约10亿美元(69.1亿元)。早于2018年C轮融资时，其隐含估值已达11.6亿美元，挤身全球AI独角兽行列；至两年前最近一轮融资时，估值进一步升至29.5亿美元，较2015年首轮融资投后估值2,667万美元，增长了109倍。 其股东阵容更是相当鼎盛，除了红杉中国、联想创投、春华资本等知名创投，就连中国五大国有银行及国家制造业转型升级基金均参与其中。 财务方面，第四范式过去三年营收由2020年的9.4亿元，大增114.2%至2021年的20.2亿元后，去年再增加52.7%至30.8亿元；用户数目由2020年的156名，稳步上至去年的409名。目前其解决方案的客户，主要来自金融、零售、制造、能源、电力、电信、医疗等行业。 亏损扩大 不过在业务快速扩张的同时，其亏损却同步扩大。过去三年净亏损分别为7.5亿元、18亿元和16.5亿元，累亏42亿元。公司在初步招股文件中称，2021年亏损扩大的主要是受研发开支、营销开支、一般及行政开支与赎回负债利息开支拖累；而去年由于以股份为基础的薪酬开支减少，经调整亏损略为收窄3.6%至5.04亿元。 虽然AI企业亏损很常见，例如“AI第一股”商汤科技(0020.HK)上市以来也是连年亏损，但值得留意的是，第四范式的销售成本和研发开支中，支付予第三方服务提供商的技术服务费占比惊人，例如去年销售成本16亿元，当中7.79亿元为技术服务费，占比48.8%；而去年研发成本16.5亿元中，技术服务费约12.2亿元，占比高达73.9%。两者共占全年营收近三分二，如不设法改善，未来盈利能力堪虞。 第四范式把外包成本增加归因于业务已进入的垂直行业，如风力发电、电信及制造业等，用户对定制化的特定行业人工智能应用需求增加，服务本身虽不复杂，但需要大量人力专注于核心技术研发和运营，因此决定外包予第三方服务提供商，从而衍生大量成本。 不过一如中国部分从事尖端科技的公司，其核心子公司4Paradigm Technology Co. Ltd.于3月2日被美国商务部工业与安全局(BIS)列入实体清单，在未获得许可的情况下，禁止向其出口、再出口或转售任何受《出口管制条例》规限的技术和产品，可能会大大制约其未来发展。 为了提升上市吸引力，第四范式特别赶于3月推出了一个企业级生成式人工智能产品SageGPT。新产品能够处理视频、图像、语音、文本等形式的查询及任务，并以所要求的形式输出响应。只是截至最后实际可行日期，SageGPT仍处于商业化的早期阶段，反观其他巨头如百度、商汤与阿里巴巴(9988.HK; BABA.US)等，均已推出同类产品，未来如何突围而出也是一个疑问。 上市估值方面，由于第四范式仍然处于亏损，若参考比其早上市、且同样受到制裁的商汤科技市销率约16倍，按去年营收30.8亿元计算，其估值将高达493亿元，较两年前的估值再增加142%；但是考虑到AI概念股表现不振，该公司又被列入实体清单，实际影响尚未浮现等因素，最终估值可能会打折扣。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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