大陸國際申美上市 57倍市盈率冠絕全行

2025年02月28日

這家區域性物業管理公司已申請在納斯達克上市，估值約為1億美元，市盈率遠高於大多數同行

重點：

大陸國際申請在納斯達克上市，可能募集約800萬美元資金，市盈率約為57倍
這家物業管理公司正向更賺錢的租賃服務轉型，所以其利潤率遠高於大多數同行

陽歌

中國房地產市場如今對投資者來說並不友好，因為價格持續下跌，由於缺乏資金和需求疲軟，數以千計的項目因而爛尾。但這幾乎阻不了區域性物業管理服務提供商大陸國際集團有限公司，據該公司本周提交的一份文件顯示，計劃通過在納斯達克IPO募集800萬美元，這個金額不算大。

在中國房地產市場低迷時期，物業管理公司是為數不多而能夠持續盈利的業務之一，其收入主要來自定期收取管理費。然而，即便是這個業務也面臨著壓力，這一點從大陸國際招股說明書的數據中就可以看出來，對此我們稍後再介紹。

此次IPO有點不同尋常，原因有很多，尤其是大陸國際選擇在納斯達克上市這一點。它的幾乎所有同行都選擇香港上市，那裡的投資者對中國房地產市場的任何情況都非常熟悉。或許大陸國際選擇赴紐約上市也正是出於這個原因，因為和很多在香港上市的同行相比，該公司尋求的估值也相當高。

大陸國際似乎認為自己配得上這麼高的估值，原因在於該公司利潤率高企，而高利潤率看起來是其最近從傳統物業管理服務，轉向更賺錢的租賃服務的結果。自三年前進入該行業以來，租賃服務已成為其主要收入來源。

公司還為投資者提供了一個相對獨特的機會，讓他們可以投資一家希望將業務，擴展到成都基地之外的區域性物業管理公司。公司表示，計劃將IPO收益的一半用於戰略投資，包括收購和成立合資企業，這些投資可能會使其擴展到目前的大本營之外的地方。而在成都，公司管理著十幾處商業和住宅物業，並為另外三處物業提供轉租服務。

在深入研究其財務狀況前，我們來詳細看看該公司的融資目標，這些目標表明瞭公司為何對自己評價甚高。大陸國際表示，計劃以每股4至6美元的價格出售150萬股股票，佔其擴大後股本的7.7%。這將使該公司的估值達到約1億美元。

以此市值和該公司最新的年度利潤計算，其市盈率(P/E)將達到57倍。其他在香港上市的同行規模都比它大得多，但市盈率卻低得多，其中金茂服務(0816.HK)僅為6.7倍，萬物雲(2602.HK)為15倍，而規模較小的越秀服務(6626.HK)為9.2倍。

同行估值偏低的部分原因可能是，它們大多是大型上市房地產開發商的子公司，而這些開發商現在幾乎都在巨虧。投資者可能會擔心，那些規模較大的母公司，可能會試圖從自己旗下的物業管理部門抽取資金。實際上，大陸國際也是由房地產開發商大陸集團控制，後者目前約佔大陸國際收入的四分之一。

唯一一家接近大陸國際估值目標的同行是貝殼(BEKE.US；2423.HK)，該公司是中國領先的房地產中介服務提供商，當前市盈率為47倍。

豐厚的利潤率

說到這裡，我們就來詳細看看大陸國際的財務狀況，包括看起來相當強勁的毛利率。與此同時，這些財務數據也表明，在經濟放緩、房地產市場疲軟的情況下，商業地產空置率上升，業主支付高額管理費的意願下降，即使是物業管理公司也面臨壓力。

根據招股書中引用的第三方市場數據，公司所處的中國物業管理服務市場，預計從2020年起每年增長4.5%，到2027年將達到1,080億美元。大陸國際還指出，該市場的區域性特點使其高度分散，這為整合提供了機會。

截至去年9月的六個月里，也就是該公司的上半財年，它的營收從上年同期的276萬美元增至284萬美元，增幅僅為3%。與截至2024年3月財年錄得的增長15.7%至554萬美元比，增長速度大幅放緩。

增長放緩的一個主要原因，是該公司收取的服務費用呈現出疲態。截至2024年9月的六個月，該公司管理的住宅物業的服務費，從上年同期的每平米0.35美元下降到0.34美元。商業物業管理費在此期間顯示出類似的趨勢，從上年同期的每平方米1.75美元降至1.71美元。在此之前，住宅管理費在上個財政年度增長了46％，而商業管理費則增長了14％。

该公司表示：「目前，写字楼和零售空间的供应量正在增加，而入住率却在下降。」公司续称：「如何吸引和留住租戶和客戶，已成為我們業務運營中的一個主要挑戰。」

儘管業績疲軟，大陸國際在截至去年9月的六個月里，仍錄得44.2%的毛利率，與金茂服務去年上半年的24.6%、越秀服務的25.9%和碧桂園服務的21.2%相比，幾乎高出了一倍甚至更多。

高利潤率背後的一個主要因素似乎是大陸國際於2022年4月進入租賃服務領域，而這塊業務的利潤率要高於管理服務。招股書顯示，租賃服務目前佔公司總收入的一半以上，在最新報告期內約佔60%，其餘大部分則來自物業管理。

截至去年9月的六個月里，大陸國際實現淨利潤87.8萬美元，同比增長4.8%。這樣的利潤增長加上3%的收入增長，看起來平平無奇，也落後於大多數同行。但大陸國際可能希望投資者關注它的利潤率，以及成為行業整合者的潛力，因為它在紐約(而不是香港)上市，可以利用投資者對中國房地產市場的複雜情況相對不熟悉的優勢。

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新聞

行業簡訊：Temu與Shein大砍美國廣告支出警告即將漲價

據媒體報道，中資電商平台Shein與Temu正大幅削減其在美國的廣告支出，並警告消費者即將調漲價格。這是因應美國即將開始對所有進口包裹徵收關稅的新政策，該政策取代了原本的免稅規定，過去內容物價值低於800美元的小型包裹可免關稅入境美國。路透社援引SensorTower數據報道，截至4月13日的兩周內，Temu在Facebook、Instagram、TikTok、Snap、X及YouTube平台的日均廣告支出較前30天均值下降31%。同期Shein在Facebook、Instagram、TikTok、YouTube及Pinterest平台的日均廣告支出縮減19%。Temu是中國電商巨頭拼多多（PDD.US）旗下國際業務板塊，Shein則是全球快時尚行業領軍企業，總部在新加坡但其大部分商品來自中國。與此同時，英國《衛報》披露，這兩家電商業者已警告其美國客戶，預計下周起將上調價格。Shein在向消費者發出的公告中表示：「由於全球貿易規則與關稅政策變動，本平台的營運成本已上升」，價格調整將於4月25日生效。美國總統特朗普上周宣布上調所有中國商品的關稅後，Shein與Temu或需繳納最高145%的稅金。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

PDD.US

Tims China is operated by TH International

中國消費者不愛甜甜圈 Tims天好中國憑貝果逆襲

Tims天好咖啡在中國的運營商去年賣出2,200萬個貝果類產品，並宣布力求在2025年恢復營收與同店銷售額雙增長重點： Tims天好中國第四季度營收同比下降12%，較前季17%的降幅有所收窄公司正爭取年內實現營收增長，並在EBITDA層面達到盈虧平衡陽歌過去以甜甜圈聞名的Tims天好咖啡，於1964年由同名前冰球明星創立，創始人本人據說也鍾愛這種甜食。但在將核心產品從大部分菜單中撤下後，其中國業務Tims天好中國卻憑借外形相似但甜度更低的貝果打開了局面。作為Tims天好咖啡在中國的運營商，Tims天好中國（THCH.US）近年發展遇阻，在星巴克（SBUX.US）與本土新貴瑞幸咖啡（LKCNY.US）和庫迪咖啡等咖啡品牌的圍剿中難以突圍。不過最新財報顯示，這家公司或已憑借貝果迎來轉機：財報多次提到這種以麵包類的西式主食，並顯示公司或終將在第四季度走出困境。公司披露，去年共賣出2,200萬個貝果及貝果三文治產品，按約950家門店計算，相當於單店全年日均售出逾60個——對於這種相對較新的差異化產品而言，可謂表現不俗。資本市場似乎看好該公司的本土化新路徑，推動其股價在財報發布後三個交易日內累計上漲18%。不過該股過去一年仍遭腰斬，當前市銷率疲軟，僅為0.45倍。對比來看，瑞幸咖啡和同樣大舉進軍精品咖啡領域的百勝中國（YUMC.US; 9987.HK）市銷率分別高達2.08倍和1.52倍。 Tims天好中國不僅提供搭配傳統奶油芝士配料的貝果，還用貝果代替各式三文治類產品中的麵包。除了在貝果業務上取得成功，該公司的加盟業務表現亦優於直營門店。這一點與多數餐飲運營商形成反差，後者的直營店通常更賺錢，但也會為了加速擴張和節省資本開支而選擇使用加盟模式。公司首席財務官李東表示，加盟業務目前貢獻著「穩定的現金流及盈利能力」，而直營門店持續虧損，導致公司整體運營尚未扭虧。隨著經營狀況改善，公司也對2025年寄予厚望。在經歷2024年初關鍵指標轉負並持續全年後，其致力於年內恢復同店銷售額與營收增長。同時力爭實現全年稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）盈虧平衡，這代表公司主要盈利指標首次擺脫負值。首席執行官盧永臣表示：「步入2025年春季，我們期待恢復營收增長並繼續擴張，今年計劃新開至少200家門店，其中大部分將通過成功的二級加盟模式實現，同時持續聚焦運營卓越和盈利表現。」第三季度觸底總體而言，Tims天好中國的最新財報顯示，該公司近年的低迷狀況已於去年第三季度觸底，隨著直營門店完成重大調整及加盟業務步入正軌，公司在年末開啓了復蘇進程。當季營收同比下滑12%至3.33億元（4,560萬美元），較前季17%的降幅有所收窄。同店銷售額也有相同趨勢：第四季度同比下降13.3%，較第三季度21.7%的跌幅明顯改善。第四季度，公司達成標誌性里程碑，它在中國的第1,000家門店於上海開業。截至去年底，門店總數已達1,022家。入華六載，Tims天好中國已形成可觀布局，業務覆蓋全國82座城市。深入剖析門店總量數據可見，該公司去年前三季度大刀闊斧關閉低效直營店，直營店數量從2023年末的619家縮減至去年9月底的564家。但第四季度該趨勢逆轉回升，截至去年底直營店數量增至576家。與此同時，加盟店數量保持穩步增長態勢，從2023年末的283家增至去年底的446家，佔門店總數的44%。正如我們此前指出，首席執行官盧永臣表示，今年新開門店將主要來自加盟業務，但未透露具體細節。儘管加盟業務利潤率更高且門店數量有望超越直營門店，但其營收貢獻仍遠遜於直營體系。財報顯示，第四季度直營業務創收2.7億元，同比下滑17.7%，但仍佔總營收的81%。相較之下，主要來自加盟業務的「其他收入」當季同比增長25.8%至6,250萬元，但僅佔總營收的19%。公司在成本管控方面表現亦可圈可點：第四季度門店成本與費用同比下降18.8%，營銷費用降幅更達35%。成本管控、閉店優化加上以貝果產品為基礎的定位成功，令Tims天好中國的運營虧損從上年同期的2.18億元收窄至1.17億元，淨虧損由3.11億元降至1.32億元。首席財務官李東強調，公司已「不再像過去幾年那樣燒錢」，且在獲得創始股東新注資後目前現金流充沛。諸多信號表明，Tims天好中國或已走出困境期，正蛻變為一家業務更聚焦、有望在不遠的將來實現盈利的企業。當前要務，是證明在激烈競爭與經濟減速的逆風中，它能夠延續近期的向好態勢。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裡

2025年04月18日

THCH.US

簡訊：台積電首季淨利增六成客戶未受關稅影響

晶片代工大廠台灣積體電路製造股份有限公司（TSM.US; 2330.TW）周四公布最新業績，首季收入8,392,5億元台幣（255.3億美元），同比增長35.3%，淨利潤3,615.6億元台幣，同比增長60.3%，創歷史新高。其中，來自高階運算業務的收入佔比，從去年同期的46%增長至59%，但智能手機業務則從38%降至28%。另外，五奈米製程業務收入比重從去年同期的37%降至36%，但三奈米製程業務則從9%增至22%。從地區看，公司有77%收入來自北美地區。台積電董事長魏哲家表示，目前客戶行為並未因關稅政策有任何轉變，2025年營運展望不變，美元營收將成長24%至26%，預計AI需求仍然強勁。他提到，公司正加碼美國投資，預估將有約30%的二奈米及以上產能將位於美國亞利桑那州。業績公布後，台積電美股周四微漲0.05%，收報151.74美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

TSM.US 2330.TW

新聞概要：霸王茶姬納斯達克上市融資4.11億美元

這是中國精品現制茶飲企業首次登陸美國資本市場。公司產品以簡約著稱，專注傳承中國傳統茶文化陽歌精品現制茶飲企業茶姬控股有限公司（CHA.US）本周在納斯達克IPO，融資4.11億美元（30億元人民幣），創下本年度中概股最大募資規模。該公司不僅是首家赴美上市的中國高端茶飲品牌，也以其對傳統茶飲簡約的堅持，在競爭激烈的市場中獨樹一幟。此次IPO發售1,470萬份美國存托股份（ADS），每股定價28美元，若承銷商行使超額配售權，募資總額可望再增加6,160萬美元。這使其成為自去年11月自動駕駛企業小馬智行（Pony AI）在納斯達克IPO融資約4億美元以來，規模最大的中概股赴美上市案例。上市首日（週四），霸王茶姬股價漲15.9%，公司市值達到59.5億美元。霸王茶姬於2017年在茶葉之鄉雲南創立，當地以普洱茶聞名。公司標榜以更為純粹、簡約的方式詮釋中國數千年歷史的茶文化，並表示已將茶文化「融入基因」，其產品多以不同配比的茶與鮮奶調制而成。這與許多在香港上市、加入珍珠、奶蓋、水果等豐富配料的競爭對手大相徑庭。在品牌視覺體系上，霸王茶姬亦強調國風元素，其商標設計靈感源自京劇經典人物虞姬形象。更舒適的門店場景是霸王茶姬的另一項差異化優勢。有別於同業普遍採用的「即取即走」窗口店模式，其門店設有堂食區域，這樣的運營理念，讓人聯想起星巴克的「第三空間」概念。與星巴克相似，霸王茶姬也重視員工關懷。在納斯達克敲鐘儀式上，公司特別邀請基層員工代表，與加盟商一同參加。與中國新茶飲行業整體發展趨勢一致，霸王茶姬過去幾年借勢城鎮人口增長，以及新茶飲產品席捲全國的浪潮，實現爆發式增長。門店數量從2022年第四季度的1,087家激增至2024年底的6,440家，其中加盟店佔比達97%。營收增速與之匹配，從2022年的4.92億元攀升至去年的124億元（17億美元）。 2023年公司首度實現盈利，利潤額8.03億元，去年淨利潤同比增長超兩倍至25.1億元。在夯實本土市場的同時，全球化布局也是霸王茶姬的新增長極。招股書披露其計劃於今年底前在海外開設1,000至1,500家門店，並已確認將於年內在洛杉磯開設美國首店。詠竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲了解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯係我們。欲訂閱詠竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年04月18日

CHA.US

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