三扣港交所大門 艾美寄望新冠疫苖

B.US

艾美疫苖過去兩年多次在中國內地科創板與港交所申請上市，但都未能成功，公司屢敗屢戰，決定第三次向港交所入表

重點︰

  • 這家曾因未能通過初檢，被港交所在網頁“貼堂”的疫苖企業，最近捲土重來，第三次申請上市
  • 公司有三款在研新冠疫苗，其中使用mRNA技術的新冠疫苗，估計今年第四季可以上市

裴梓龍

醫藥研發的精神是屢敗屢戰，而在申請上市的過程中，有些公司同樣鍥而不捨，它就是第三度向港交所申請上市的中國疫苗商艾美疫苗股份有限公司。

艾美疫苗上市之路可以說是一波三折，公司2020年率先尋求在中國內地科創板上市，之後沒有進展，2021年6月轉戰港交所，但不到一個月就罕有地被港交所直接退回申請，公司的大名和上市承銷人高盛、中國國際金融、中信建投和麥格理更被 “貼堂”，永遠記錄在港交所披露易網頁“被退回”一欄，點名不能通過 “初檢”。

公司去年9月再向港交所申請上市，半年後申請自動失效；但它並不打算放棄，今年4月8日捲土再來，並採用同一個承銷團隊再闖港交所。

根據艾美疫苗的申請文件，以去年疫苗批簽發量(不包括新冠疫苗)計算，公司是中國第二大疫苗公司，所佔市場份額為7.4%，但遠低於排名第一公司的35.5%。目前，艾美疫苗擁有的技術包括細菌疫苗、病毒疫苗、基因工程疫苗、聯合疫苗及近年市場火熱的mRNA疫苗。

雖然艾美疫苗號稱中國第二大疫苗公司，已商業化的疫苗有8款，針對6個疾病領域，包括狂犬病、乙型肝炎、甲型肝炎、腮腺炎、腎綜合征出血熱及腦膜炎球茵病，去年總收入15.7億元，比2020年減少約4%，但較2019年大幅增長約65%；公司解釋去年7月下旬因新冠變異病毒株在中國爆發，所以令下半年銷量受到短期影響。

轉盈為虧

艾美疫苗的盈利狀況也值得關注，因去年錄得6.8億元明顯虧損，遠差於之前兩年的獲利1.2億元與4億元。公司解釋，主要因為向員工授出股份獎勵及購股權等報酬開支高達9.5億元，另外研發開支也由2020年的1.6億元大增加至3.1億元。

拆開公司收入結構，雖然有8款疫苗已經商業化，但卻嚴重倚賴兩款上市已經十多年的狂犬病疫苗和重組乙型肝炎疫苗，在過去三年，這兩款產品佔總收入84.2%、90.2%及93%，有逐年上升的態勢。不過，這兩款疫苗在行業內並不稀缺，中國最少有8家疫苗商供應狂犬病疫苗，而重組乙型肝炎疫苗則由康泰生物(300601.SH)霸佔國內近60%市佔率，這意味艾美疫苗的護城河並不深。

艾美疫苗也知道，如果只靠兩款老產品，可能很快會被市場淘汰，所以加快研究新產品，令去年研發開支增加了一倍，導致截至去年底現金及現金等價物剩下6.5億元，比2021年底大幅減少41.4%。因此可以理解為何公司渴望上市，並籌資推進疫苗研發、擴大產能與銷售團隊，以加速推出新產品與市場競爭。

目前，公司針對13個疾病領域有22種在研疫苗，其中5款已處於臨床階段，最受市場注目是預計今年第四季可以上市、針對原始新冠病毒株的mRNA疫苗；至於另外兩款使用滅活病毒及重組腺病毒載體技術的在研新冠疫苗，則仍然未到臨床階段，距離商業化之路仍遠。

從艾美疫苗的管線上看，最受期待的就是mRNA疫苗，除了針對新冠病毒的疫苗外，還有針對人用狂犬病疫苗和呼吸道病毒疫苗，均屬於自主研發。mRNA屬於新技術領域，這幾年新冠疫情在全球爆發，大家開始認識mRNA疫苗，例如輝瑞(PFE.US)和莫德納(RNA.US)的mRNA新冠疫苗，便在全球廣泛接種。

恐失先機

因應mRNA疫苖開始普及，中國疫苗企業也紛紛加入研發mRNA技術，除了艾美疫苗外，還有初創公司艾博生物和斯微生物，至於石藥集團(1093.HK)與康希諾生物(6185.HK)的mRNA疫苗，最近也獲批臨床試驗。目前中國mRNA疫苗的競爭已十分激烈，例如艾博生物的ARCoV新冠疫苗在全球第三期臨床入組已經結束，整體安全良好； 斯微生物的新冠mRNA疫苗正在老撾展開第二期臨床測試，並已在巴西獲得臨床第一到三期試驗的批件，可見各大企業都在爭分奪秒，希望成為第一家自主研發出mRNA疫苗的中國企業。

過去兩年在新冠疫情持續肆虐下，中國民眾接種的多數是國藥(1099.HK)和科興(SVA.US)的滅活疫苖，至於復星醫藥(2196.HK: 600196.SH)也正申請把mRNA疫苖復必泰引入到中國市場，甚至計劃今年將復必泰於中國境內商業化生產。因此，如果艾美疫苗的新冠mRNA疫苗要最快今年第四季才上市，恐怕已頓失先機。

回看在港交所上市的疫苗相關股份今年表現參差，例如康希諾生物年初至今已下跌超過四成，最新市銷率約5.1倍；石藥集團年初至今微跌約2%，目前市銷率約3.5倍。如果取其中間價4.3倍，以艾美疫苖去年的營業額計算，估計市值約為82億港元。但因應盈利狀況轉差，它最終會否以較低估值上市？我們仍要等待，畢竟被港交所 “貼堂” 的13家申請主板上市的公司中，目前只有康方生物(9926.HK)最後能成功上市。

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監管罰款拖累 攜程第二季盈轉虧24.6億元

網上旅遊平台攜程集團有限公司（9961.HK;TCOM.US）周三公布，第二季收入按年升6%至156.63億元（23億美元）；錄得淨虧損24.45億元，去年同期為淨利潤48.8億元。歸屬攜程股東淨虧損24.58億元，去年同期則錄得淨利潤48.46億元。 公司表示，第二季收入增長主要受旅遊需求保持韌性帶動，而轉盈為虧主要由於國家市場監督管理總局處以51.8億元反壟斷罰款。若撇除相關處罰，第二季淨利潤為27億元。 分業務看，住宿預訂收入按年升6%至65.76億元，交通票務收入跌1%至53.5億元，旅遊度假收入升8%至11.61億元，商旅管理收入升11%至7.71億元。第二季國際平台收入按年增長逾50%，入境遊收入錄得高雙位數增長。 上半年看，攜程收入318.71億元，按年增長約11.2%，歸母淨利潤為4,100萬元。非公認會計準則下，上半年歸屬股東淨利潤為87.03億元，去年同期為91.99億元。 攜程港股股價周三低開高走，至中午休市報319.4港元，升2.63%，今年以來累跌約42%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Canaan makes mining machines

加密貨幣再陷低潮 嘉楠科技兩頭受壓

加密貨幣挖礦機製造商嘉楠科技第二季收入大幅下滑、淨虧損急劇擴大，產品銷售與挖礦收入雙雙大跌 重點： 嘉楠科技第二季產品銷售收入大跌逾80%，挖礦收入亦下降37% 公司繼續累積加密貨幣，但持有資產價值下降，同時透過將自家礦機投入挖礦業務，以消化未售出的庫存    梁武仁 加密貨幣價格大起大落，令業內企業的生意往往不是大旺，就是陷入低谷。自去年秋季開始的新一輪市場急挫，令礦機製造商嘉楠科技（CAN.US）深陷低潮，只能等待下一輪行情回升。 近一年前加密貨幣價格開始下跌時，不少市場參與者急忙退場，但嘉楠科技卻選擇了完全相反的方向。 公司2021年開始經營自營挖礦業務，把業務由原有礦機製造進一步擴展。根據公司上周公布的第二季業績，截至6月底，公司已累積1,915.5枚比特幣，按年增加約29%；另持有3,951.7枚以太幣，與一年前大致持平。不過，隨著加密貨幣價格下跌，公司挖礦所得數字資產按獲得時市值確認的收入按年下降37%，至1,770萬美元。 在這種市況下囤積虛擬貨幣，反而令嘉楠科技陷入兩難。加密貨幣行情低迷時，未售出的Avalon礦機庫存增加；與此同時，公司持有的比特幣和以太幣價值下跌，產生未實現虧損並侵蝕盈利。當然，挖礦收入亦受到衝擊，因為如今挖出的同等數量比特幣和以太幣，價值只及一年前的一小部分。 由於挖礦成本高於加密貨幣本身的價值，許多礦工退出市場，嘉楠科技第二季產品銷售收入按年大跌逾80%，至1,360萬美元。連同挖礦收入計算，公司季度總收入大跌逾三分之二，至3,190萬美元。作為對比，在過往加密貨幣牛市期間，產品銷售通常佔嘉楠科技收入的大部分；但到第二季，這項業務佔總收入已不足一半。 除收入大幅收縮外，嘉楠科技還錄得大額存貨減值，以及加密貨幣持倉的公允價值虧損。結果，公司第二季淨虧損接近1億美元，較一年前的1,100萬美元大幅擴大。 公司的流動資金相當有限，截至6月底現金不足7,000萬美元。與此同時，嘉楠科技仍在進行股份回購計劃，承諾在今年底前斥資3,000萬美元回購股份。對一家經營活動現金產生能力承壓的公司而言，這並非小數目。為填補資金缺口，嘉楠科技上月出售了部分加密資產。 庫存難題 如今加密貨幣礦工面對的成本很容易超過收入，經營壓力沉重。當挖礦經濟效益轉差，硬件製造商便要為賣不出去的庫存計提巨額減值。對嘉楠科技而言，一台Avalon 16系列礦機只要滯留倉庫未能售出，其公平市值便會下跌，迫使公司直接在資產負債表上作出減值。 庫存成本是嘉楠科技這類製造商無法避免的現實，但仍有管理空間。嘉楠科技正把部分未售出的產品投入自營挖礦業務，以控制庫存水平。這樣一來，公司可以把閒置礦機轉化為實際運作的算力，而不是直接計提減值或大幅折價出售。此舉可讓嘉楠科技繼續產生收入，若持有的加密資產其後升值，也可能帶來財務收益。 但在今次這類加密貨幣低潮中，嘉楠科技仍無法阻止收入下滑。在宏觀經濟環境改善及機構需求回升的共同推動下，加密貨幣在夏末出現強勁反彈，但嘉楠科技的前景依然相當黯淡。管理層表示，預計公司第三季收入僅為1,100萬至1,500萬美元，其中很大部分可能來自挖礦業務，因為全行業庫存過剩持續打擊其礦機銷售。 「展望第三季，儘管比特幣價格在8月底有所回升，但礦工採購仍然謹慎，行業庫存仍有待消化，」首席執行官張楠賡在公司業績電話會議上表示。「部分競爭對手採取了更進取的定價策略，以加快資金回籠。我們預計第三季礦機銷量及平均售價仍將承受壓力。」 在挖礦業務方面，雖然數字資產價格上升會提高每枚所挖貨幣的價值，但單靠價格上漲並不足以推高嘉楠科技這項業務的收入。原因是當市場價格上升，全球其他礦工也會啟動更多礦機，而新增貨幣供應量固定，令嘉楠科技每天實際挖得的貨幣數量減少。換言之，公司挖礦產量可能下降，抵銷加密貨幣價格上升帶來的好處。 不出所料，嘉楠科技公布第二季業績後股價急挫，三個交易日累跌約14%。公司目前市銷率（P/S）僅0.3倍，遠低於規模較小的競爭對手億邦國際（EBON.US）的1.94倍。億邦國際除核心硬件製造業務外，同樣經營自營加密貨幣挖礦業務。 目前，只要外部客戶需求持續疲弱，嘉楠科技仍可把自己未售出的礦機轉入自營挖礦業務，用來生產自己的虛擬貨幣。但這種內部消化庫存的做法並非真正可行的長期商業模式。在下一輪加密貨幣牛市到來之前，公司仍將處於進退兩難的境地。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Going to Hong Kong again nine months after listing, Moore Threads increases financing for the GPU race

上市九個月再赴港 摩爾線程為GPU競賽加碼融資

國產GPU由技術追趕走向規模商用，摩爾線程A股上市不足一年即籌劃赴港，在收入高速增長之際提前擴充融資能力 重點： 摩爾線程據報已秘密提交香港上市申請，計劃集資至少10億美元，距離其科創板掛牌僅九個月 公司上半年收入大增147%，但研發、備貨及交付同步擴張，經營現金流仍大幅流出，顯示GPU商業化需要持續資本投入 　 李世達 中國頭部國產GPU正由技術驗證走向規模商用，資本市場也隨之升溫。市場消息稱，摩爾線程智能科技（北京）股份有限公司（688795.SH）據報已秘密提交香港上市申請，計劃集資至少10億美元。公司去年12月才登陸科創板，IPO募集近80億元，相隔約九個月便尋求第二個上市平台。 去年底以來，沐曦（688802.SH）、壁仞科技（6082.HK）、天數智芯（ 9903.HK）先後上市，燧原科技（688801.SH）亦於9月11日登陸科創板。AI訓練和推理需求增長，加上國產替代及智算基建擴張，頭部GPU廠商加快交付和集群部署，融資亦由一級市場延伸至公開市場。 商業化拉高資本需求 截至6月底，摩爾線程IPO淨募集75.76億元中，約19.82億元已投入募投項目，29億元用於現金管理，專戶仍有約27.25億元。H股上市可增加境外資本來源，為後續研發、商業化及產業併購提供更多資金彈性。 GPU進入規模商用後，資金需求也隨之擴大。一代產品放量時，下一代架構和晶片已要同步研發；由單卡走向萬卡集群，又增加備貨、軟件適配和工程部署投入。燧原此次科創板IPO便計劃募集約61億元，用於第五、第六代AI晶片及相關技術，網上發行獲6,109倍認購。 摩爾線程上半年收入17.36億元，按年增長147.42%，已超過2025年全年；毛利9.89億元，增長103.78%，歸母淨虧損由2.71億元收窄95.73%至1,156萬元。不過，扣除非經常性損益後仍虧1.51億元，盈利改善部分受到政府補助及金融資產收益等因素影響。夸娥智算集群商業化加快，旗艦MTT S5000亦已實現規模銷售。 業務放量仍伴隨高投入，公司上半年研發支出7.69億元，相當於收入44.3%，2022年以來累計接近59億元；經營活動現金淨流出21.69億元，較上年同期11.64億元進一步擴大，主要因擴大生產規模、增加經營性採購支出。GPU企業既要擴大交付，也要持續投入下一代產品，融資能力因而成為競爭的一部分。 產業前景仍提供增長空間，國家「十五五」規劃提出增加高性能智算資源供給、建設超大規模智算集群，並培育自主可控的軟硬件生態。政策同時覆蓋晶片研發、算力基礎設施及軟硬件生態建設，為國產GPU增加應用場景。 從窗口期走向競爭期 市場格局也在改變，Reuters Breakingviews估計，中國AI半導體市場規模約900億美元，晶片巨頭英偉達（Nvidia, NVDA.US）市佔率已由數年前接近壟斷降至約55%。摩爾線程、沐曦、壁仞科技及燧原科技等本土廠商正在取得更多市場空間。 競爭也由晶片延伸至軟件生態，英偉達CUDA開發者體系仍是一道重要門檻；摩爾線程則透過MUSA（元計算統一系統架構）軟件棧及相關工具降低CUDA程式遷移成本，截至6月底已支持逾80萬名開發者，並實現萬卡級集群部署。 市場早已為國產GPU的增長前景支付高溢價，燧原IPO估值相當於約61.8倍2025年銷售額，雖低於摩爾線程和沐曦上市時的水平，仍明顯高於英偉達同期約25.4倍。隨著更多國產GPU廠商陸續進入公開市場，可供投資者選擇的標的增加，過去由稀缺性支撐的估值溢價也將逐步面對考驗。 摩爾線程在A股上市後股價一度大幅攀升，但近期隨著首批網下配售限售股解禁，流通股份明顯增加，股價亦快速回調。9月7日解禁股份雖只佔總股本約5.5%，卻令流通盤增加約85%，當日股價跌停翌日再下挫，說明股份供給增加後，市場正重新評估此前的高估值。 股份供給增加，也讓市場重新衡量摩爾線程的估值。赴港將進一步擴大投資者基礎，並為下一輪產品研發及規模擴張增加資本來源；摩爾線程正處於擴張窗口，但隨著更多國產GPU廠商進入公開市場，稀缺性帶來的估值支撐將逐步減弱，收入增長、現金流、產品迭代、客戶部署及軟件生態，將成為市場更直接的定價依據。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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