Extransfer衝刺港股上市 毛利率雖高帳面仍虧損

儘管因非經營性因素錄得虧損，企業支付服務商Extransfe去年收入仍快速增長、且毛利率表現亮眼

重點：

• 擬在香港上市的Extransfer去年錄得高達4.835億美元的淨虧損，主要源於與國際財務報告準則（IFRS）相關的非經營性因素
• 公司毛利率超過90%，且收入增長迅速，在一眾仍處於虧損狀態的金融科技企業中表現突出

梁武仁

從帳面數字來看，Extransfer Ltd. 某種程度上成了自身成功的受害者。隨著公司推進上市，管理層希望投資者能看懂這種反差：帳面上看似巨額虧損，其實只是會計處理造成的結果。

上周五，以XTransfer品牌提供跨境貿易支付服務的Extransfer，已正式申請在香港上市。乍看之下，公司與典型的高速擴張科技企業並無二致。該公司由一批來自螞蟻集團與Visa的資深人士於2017年創立，其發展軌跡表面穩健，但在同業中並不特別突出。真正讓Extransfer與眾不同的，是其超過90%的驚人毛利率，反映出公司提供服務所需成本極低。然而，即使達到這樣的水平，公司仍然錄得巨額虧損。

這筆巨額虧損與其說是經營上的失敗，不如說是公司高速增長所帶來的一種會計懲罰。由於Extransfer在融資及提升估值方面表現出色，其估值在今年3月最新一輪融資中達到約30億美元，較2021年增加兩倍，因此在國際財務報告準則（IFRS）下，落入了一種會計處理上的陷阱。

作為投資安排的一部分，Extransfer向包括阿里巴巴及招商局創投在內的投資者發行了可轉換優先股。根據國際財務報告準則，這類工具被視為負債，並須定期按最新市場價值進行重估。隨著公司估值上升，相關負債價值同步增加，從而侵蝕公司利潤。Extransfer去年就該等優先股錄得5.24億美元的估值損失，高於2024年的1.62億美元，導致其淨虧損由1.53億美元擴大至4.835億美元。

實現經調整盈利

簡言之，Extransfer的企業價值越高，因優先股估值上升而在帳面上呈現的虧損也越大。若剔除這一對淨利潤的非現金影響，公司去年實現經調整淨利潤約4,770萬美元。此外，公司經營活動產生的現金淨流入約為5,800萬美元，接近2023年的五倍。

對於擔心公司過去三年累計接近10億美元帳面虧損的投資者而言，有一項利好消息。一旦公司在香港交易所完成上市並敲響開市鐘，這些帳面虧損將隨即消失。成功上市後，可轉換優先股將自動轉換為普通股，並由資產負債表中的負債項轉入權益項。

由於公司毋須在損益表中反映普通股價值變動，Extransfer將不再因企業估值上升而受到會計懲罰，其盈利表現亦將更真實反映實際經營狀況。

從經營層面看，公司在全球金融這一相對不顯眼的細分領域表現不俗。其業務聚焦於中小企業（SMEs）之間的企業對企業（B2B）交易，主要涉及紡織品、機械零件等實體商品貿易，而非電商支付或個人匯款。

Extransfer建立了名為X-Net的專用結算網絡，以及名為TradePilot的人工智能合規工具，以處理傳統貿易所需的大量文件流程。公司在申請文件中表示，憑藉技術應用，其欺詐率僅為0.003%，屬行業最低水平之一。

高毛利業務

那麼，公司如何能維持如此高的毛利率？其核心在於，Extransfer的商業模式是去除銀行通常收取的各類費用。不同於傳統金融機構向中小企業收取帳戶月費及電匯手續費，Extransfer對開立並維持全球帳戶、並在其網絡內進行轉帳的用戶提供免費服務。這實質上是一種免費＋增值的模式，有助於降低企業成本。

那公司如何賺錢？其大部分收入來自匯率差價，即從銀行取得的批發匯率與提供給客戶的零售匯率之間的差額。另一項持續增長的收入來源，則是技術服務費，這些服務協助中小企業符合反洗錢規定、提供貿易趨勢等市場資訊，並幫助其更有效管理匯率風險及帳務。

在成本方面，由於Extransfer的TradePilot人工智能系統可自動完成發票與運單的繁瑣核查工作，公司無需聘用大量人工審核人員。這使其能以接近零成本處理大規模交易，將其處理的龐大全球貿易支付轉化為一套高效率、自動化的現金創造機制。

儘管如此，Extransfer仍承擔較高的營運開支，包括人員成本及市場推廣費用。但其能直接向客戶提供服務並產生現金收入，使其有別於許多僅作為中介、依賴銀行交易手續費的金融科技公司。這一高盈利能力的商業模式，使Extransfer截至去年底的現金儲備增至1.53億美元，較兩年前增加逾一倍。

Extransfer計劃透過在香港上市進一步集資，其中一個原因是加速全球擴張。公司目前已有接近一半收入來自大中華區以外市場，並計劃在中東及非洲加快增長步伐。其收入已快速提升，去年按年增長53%，由2024年的1.62億美元增至2.48億美元。

按2025年收入計算，Extransfer約30億美元的估值對應市銷率（P/S）約為12倍。在支付服務同業中，這一估值約為專注個人及中小企業匯款的Wise plc（WISE.L）的一倍，其市銷率約為6倍。儘管Wise的毛利率低於Extransfer，但其經營利潤率更高，即使在剔除可轉換優先股估值變動影響的調整後亦然。

在30億美元估值下，市場質疑者或認為Extransfer定價偏高。公司管理層面臨的關鍵挑戰，是說服投資者其能在維持強勁收入增長及近乎難以置信的高毛利率的同時，有效控制營運開支。

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