這種海外上市公司常用的股票形式,為使用這種形式的公司提供了不錯的利潤,相反對股東卻不太有利

George H. Gregor

近年來,中國企業經常使用可變利益實體(VIE)結構,在中國境外進行首次公開募股(IPO),並避免對外國投資的某些限制。最近,中國證券監督管理委員會(CSRC)和其他監管機構公佈了此類海外發行的規則草案,如果最終被採納,相信會對投資者有利。

然而,對於當前市場的一些不當行為,實在需要採取更多措施,以保護投資者免受損失。特別值得關注的,是使用存托憑證(DRs)在非中國市場發售證券。

雖然許多外國公司使用存托憑證在其本地市場之外上市,但這種做法對於使用VIE結構的中國公司來說,則尤其值得關注。這是因為這些實體的投資者如果對存托憑證條款不滿意,通常不能選擇持有當地交易的股票。雖然中國的證券監管機構在其新的海外上市規則中,沒有涉及這些特定問題,但事實上值得認真考慮。

在其最基本的條款中,VIE結構涉及一個運營公司形成一隻“離岸殼股”,通過它來銷售證券。境外實體沒有直接向公眾發售其股票,而是雇用一家託管銀行,來發行代表“殼公司”股票權益的存托憑證。

雖然存托憑證可以提供一些實際好處,但當中亦有重大代價。因為中國公司和存托銀行在犧牲投資者利益的情況下獲得大量利潤,而且在許多情況下,投資者會被剝奪投票權和其他權利。

投資者關注的一個關鍵問題,是存托銀行收取的費用過高,當中包括存托憑證發行費、存托憑證註銷費、現金分配費和年度行政服務費。託管銀行與委任他們的公司分享了大部分的此類費用收入。相比之下,使用VIE結構、直接向投資者發行股票而不使用存托憑證的實體,則不收取此類費用。

存托銀行作為一個基本的轉讓代理和註冊機構,為存托憑證的發行提供服務,由於它僅提供常規和有限的服務,當中產生的費用可能過高。因此,向投資者收取的費用,與這些服務的事務性以及存托銀行承擔的最低工作和風險,可以說是幾乎不相稱。

打個比喻,根據阿里巴巴集團(BABA.US; 9988.HK)的託管銀行報告,在最近三個財政年度中,該銀行與阿裡巴巴分享了總共約1.5億美元(9.5億元)的費用收入。由於目前在美國有超過100個中國與開曼群島的存托憑證專案,我們估計每年向相關投資者收取的費用總額達數億美元。

不應收取的費用

由於中國公司通常會收到這些費用的絕大部分(同時亦讓存托銀行獲得巨額利潤),因此他們在進入外國市場時,將有極大動力繼續採用存托憑證結構,這在很大程度上損害了投資者的利益。

另外,VIE與存托憑證的結構,也可以用來剝奪投資者的投票權,並限制其他權利。一般來說,存托憑證投資者不能直接就公司相關事項投票,因為他們不是股東。相反,他們向各自的託管銀行提供投票指示,然後由託管銀行根據這些指示,對存托憑證所代表的股票進行投票。

然而,在許多存托憑證項目中,對於沒有及時收到投票指示的存托憑證,存托銀行將向離岸公司授予酌情代理權。公司可以利用這一點,推遲向託管銀行交付代理材料,使存托憑證持有人沒有足夠時間交代其投票指示。這種做法的客觀結果,是投票權從投資者轉移到管理層身上。

另一方面,存托憑證項目通常對其他權利進行限制,例如對持有人可以提起法律訴訟的司法管轄區限制。因此,筆者希望有關部門可以考慮採取進一步行動以解決這些問題。其中一個關鍵步驟,是禁止中國實體及其託管銀行向投資者收取任何費用(即不允許收取行政服務費或現金分配費),或將此類費用大大限制在當前費率的一小部分。

此外,與其他司法管轄區的情況一樣,可以阻止中國實體接受來自存托銀行的全權委託書。這些措施將大大增強投資者權利,並有助於減輕利用VIE結構的公司給投資者帶來之負擔。

從本質上講,在投資者以存托憑證的形式持有資產時,筆者的建議旨在防止投資者的相關權利受到損害。由於存托憑證是一種神秘的衍生工具,人們對其瞭解不多,而且往往沒有得到適當監管,令投資者在財務上和其他方面被一小部分國際銀行利用。

筆者希望中國證監會加強擬議的規則,並讓持有存托憑證、不論資產規模大小的投資者,都令這些中國及開曼群島的發行人知道,他們不能再期望收到直接股東永遠都不應被收取的費用。

George Gregor是美國投資銀行和諮詢公司Global Capital Service Group Ltd.創始人及管理合夥人,讀者可以透過ggregor@gcaps.com電郵他,或從他的linkedin帳戶https://www.linkedin.com/in/george-h-gregor-0772b35/與他聯繫。

(本文為翻譯文章,中英文版本如有衝突,以英文版本為准。如欲參考原文,請點擊這裡)

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新聞

簡訊:小米正式發布YU7 起售價25.35萬元

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簡訊:萬國數據分拆數據中心 以房託基金模式上市

數據中心運營商萬國數據控股有限公司(GDS.US, 9698.HK)周四公布,計劃分拆數據中心項目,在上海證交所以房地產投資信託基金(REIT)模式上市,計劃已獲上海證券交易所和中證監的核准。 萬國數據表示,房託基金的80%份額,將向機構和私人投資者發售。公司透露,基石投資者已承諾認購50%的基金單位,並有一至三年的禁售期。 公司指出,該REIT涵蓋的數據中心資產,經評估價值19.3億元,預計交易將在未來數周完成。公司周四在美國市場收漲3.3%,今年迄今累計漲幅達26%,其港股在周五中午收升4.1%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:羽絨龍頭波司登去年度盈利升14%

內地羽絨服品牌波司登國際控股有限公司(3998.HK)周四公布年度業績,截至3月底止收入同比升11.6%至259億元人民幣(下同),股東應佔溢利升14.3%至35.1億元。 羽絨服的收入達216.7億元,同比升11%,佔收入總額的83.7%。集團表示,業績提升主要是2018年開始,集團提出新的戰略目標,回歸初心,聚焦羽絨服,積極建立品牌,推動產品創新。 波司登表示,未來將主力在「時尚功能科技服飾」賽道上發展,進行品類及業務延伸。 周五波司登開市跌0.4%報4.6港元,今年以來公司股價上升近20%。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
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經濟放緩前景平淡 宇信科技港上市難寄厚望

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