盈利能力超騰訊阿里字節跳動估值卻減半

2023年04月17日

這家以短片為主的社交媒體平台營運商，盈利能力已超越中國兩大科網龍頭騰訊與阿里巴巴

重點︰

社交平台抖音與TikTok的母公司字節跳動，去年除息稅折舊及攤銷前盈利(EBITDA)達250億美元，超越騰訊及阿里巴巴
但其估值已從高位下跌一半以上，主要因為其處境腹背受敵

葉天娜

最近，沉寂已久的香港甲級寫字樓租務市場傳來好消息，營運抖音和TikTok兩大社交平台的字節跳動科技有限公司，承租了位於中環海濱的國際金融中心1期(IFC)約2,000平方米辦公室面積，月租高達240萬港元(211萬元)。市場估計，該公司很可能是為在港上市做好前期準備。

由企業家張一鳴創辦的字節跳動，憑短片平台抖音風靡全中國，再以國際版TikTok反攻全球，這幾年已經成美國、歐洲、南美以至東南亞年輕人熱衷的社交平台。作為後起之秀，據英國《金融時報》援引兩名獲得字節跳動年報的投資者稱，該公司去年的盈利表現，更超越兩大中國科網巨頭阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)和騰訊(0700.HK)，成為中國最賺錢的互聯網公司。

儘管TikTok仍處於虧損，但字節跳動的整體除息稅折舊及攤銷前盈利(EBITDA)已高達250億美元(1,720億元)，除了比2021年的140億美元飆升78.5%，更高於騰訊與阿里巴巴同期的239億美元與225億美元。

據悉，去年字節跳動營收達850億美元，按年增長超過30%，當中有700億美元來自中國，另外150億美元屬於國際業務，而國際業務的收入增長高達兩倍以上。雖然其收入增幅比2021年的接近八成明顯放緩，但已比絕大多數中國科企領先。

更受廣告商歡迎

「經過官方對科技企業的整頓，騰訊和阿里巴巴都受到很大壓力，例如騰訊的遊戲業務受到限制，阿里巴巴也需要改革企業架構，反而抖音所受的影響較低，所以母公司的盈利水平和收入增長都可以領先同業。」凱基亞洲投資策略部主管溫傑分析說。

另一位獨立股評人鄒家華則認為，分享短片已成為年輕人使用社交媒體的主流文化，令廣告商更願意選擇抖音或TikTok作為推廣平台。此外，抖音的網上帶貨業務近年為字節跳動提供新盈利引擎，因此他估計其增長勢頭仍會持續。

字節跳動業績理想，但估值卻從2021年最高的4,600億美元，大跌逾半至今年3月獲阿布扎比人工智能公司G42投資時的2,200億美元，甚至比去年回購股份時的3,000億美元減少26.7%。從估值計算，字節跳動的市銷率約2.6倍，稍高於阿里巴巴的2.1倍，但仍遠遠落後於騰訊的5.5倍，箇中原因，可能與該公司在國內及海外腹背受敵有關。

對內，公司要面對中國政府一連串對科技企業的監管，包括數據安全和反壟斷等；對外，則要處理來自西方社會的壓力，包括TikTok被指向中國洩露用戶數據，令美國、加拿大、英國，澳洲和紐西蘭等國家以威脅國家安全為由，禁止在政府公務手機上下載TikTok，並計劃對該應用程式增加更多限制。

然而，美國年輕人卻對TikTok的「安全威脅」卻不屑一顧。根據數據分析公司DataReportal的推算，TikTok在美國的用戶已超過1億人，差不多佔當地3.3億人口的三分之一。根據美國調查機構Morning Consult的數據，去年12月有53%美國成年人贊成在全國範圍禁用中國擁有的應用程式，但在18至25歲組別中，只有不足三分一人贊成，反映年輕一代普遍沒有抗拒TikTok等中國應用程式。

否認中國代理人

為此，美國眾議院在3月23日召開一場聽證會「招呼」TikTok，字節跳動派出來自新加坡的TikTok首席執行官周受資遠赴美國解畫，他聲稱字節跳動並非任何國家的代理人，只是一家私人企業，被指從事「間諜活動」的說法不正確，而TikTok也從來沒有應中國政府要求推廣或刪除任何內容。

聽證會上，議員們針對收集數據的方式、數據安全及對兒童影響等質問周受資，他反駁TikTok的做法與美國企業相同，而美國企業也經常收集數據，更反諷「美國企業的數據私隱及用戶保障往績也不是很好，看看Facebook和劍橋分析公司就知道。」他重申TikTok斥資15億美元保護美國數據的「德克薩斯計劃」(Project Texas)，屆時「美國數據將由美國公司儲存在美國土地上，並由美國監管。」

美國國會議員的狙擊，不但沒有嚇怕字節跳動，該公司旗下今年3月在歐美市場推出、以照片分享為主的另一款應用程式Lemon8，最近更在美國大行其道。Lemon8的介面像「國際版小紅書」，功能一如Instagram及Pinterest的混合體，在TikTok網紅全力推薦下，它在3月下旬開始，更被列為蘋果應用商店中最受歡迎的應用軟件之一。

鄒家華認為，年輕一代對個人隱私的警覺性不高，「我認識不少外國人，即使他們知道部分應用程式會搜集用戶數據，但對此已習以為常；甚至即使有外國大學禁用TikTok，他們也會選擇利用虛擬專用網路(VPN)來『翻牆』，可見TikTok文化如何盛行，已成為歐美年輕一代的重要社交工具。」

至於中國本土業務方面，字節跳動也沒有怠慢，例如加入網購及外賣業務，溫傑表示，由於抖音在中國有大量用戶群，相信公司希望更妥善利用其龐大流量，以開拓更多收入來源。

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社交媒體/娛樂

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簡訊：中興通訊第三季淨利大減87%

電信設備製造商中興通訊股份有限公司（0763.HK; 000063.SZ）周二公布，第三季度收入達289.67億元（40.8億美元），同比增長5.11%；但淨利潤僅2.64億元，按年大跌87.84%。前三季度計，收入總額達1,005.2億元，同比增長11.63%，淨利潤降至53.22億元，按年下滑32.69%。期間營業成本大增30.08%至698.11億元，增速遠高於收入增幅。期內，經營活動產生的現金流量淨額按年減少77.9%至17.77億元，主要因購買商品、勞務支付的現金增加；期末現金及現金等價物餘額報268.01億元，按年減少15%。中興通訊Ａ股周三低開7.9%，至中午休市報45.95元，跌6.96%。香港股市周三因公眾假期休市。該股在深證及港股在過去六個月均上漲近50% 李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

0763.HK 000063.SHE

簡訊：優步計劃投資小馬智行、文遠知行香港IPO

據彭博社周二報道，美國共享出行巨頭優步科技（UBER.US）計劃投資中國兩大自動駕駛出租車營運商——小馬智行股份有限公司（PONY.US）及廣州文遠知行科技有限公司（WRD.US）即將在香港進行的首次公開招股（IPO）。報道引述消息人士稱，优步可能在小馬智行的香港上市中投資約1億美元，但未披露對文遠知行潛在投資的金額。小馬智行擬在香港上市籌集近10億美元資金，而文遠知行的集資目標約為4億美元。兩家公司預計將於11月6日在香港掛牌交易。小馬智行與文遠知行均於約一年前在美國上市。此次再赴港上市，正值越來越多在紐約掛牌的中資企業選擇在香港進行第二上市，以对冲中美紧张关系带来的风险。优步此前已投資兩家公司在美國的IPO，並與它們在全球多地合作推出自動駕駛出租車服務。周二，小馬智行美股上漲11%，較IPO發行價累升約68%；文遠知行股價同日亦漲5%，但仍較其美國上市價低約24%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

PONY.US WRD.US

投資者湧入中國股市中信証券迎來黃金期

得益於A股牛市行情及香港新股上市熱潮的帶動，中國最大券商中信証券第三季度營收與利潤均大幅攀升重點：中信證券第三季度淨利潤同比大增52%，營收增速與支持平中國股市的上漲推動了公司佣金收入大增，IPO市場復蘇則帶動其投行業務攀升梁武仁中國股市擺脫多年低迷，重獲資金追捧之際，中信證券股份有限公司（6030.HK）似乎重回全盛時期。上周五披露的最新財報顯示，受市場回暖推動，這家中國最大券商三季度淨利潤同比激增52%至94億元（約合13億美元），營收增長56%至228億元。營收激增主要源於投資收益近三倍增長，該板塊佔營收比重躍升至近60%（去年同期不足30%）。中信證券核心業務同樣顯著改善，手續費及傭金淨收入同比增長36%。收入激增主要源於投資收益近三倍的增長，該板塊佔營收比重躍升至近60%（去年同期不足30%）。中信證券核心業務同樣顯著改善，手續費及佣金淨收入同比增長36%。截至9月底止的九個月，中信證券收入同比增長33%，淨利潤同比增長38%，在經歷同等時長下滑周期後，首次實現連續兩年利潤增長。上述數據印證，儘管宏觀經濟仍顯疲弱，但作為頭部金融集團的券商子公司，中信證券正受益於科技板塊帶動的股市反彈。牛市行情直接帶動公司股票交易佣金收入增加，同時也為其所持資產帶來估值收益。與此同時，香港IPO市場復興對雄踞亞洲投行金字塔頂的中信證券構成利好。近期股票融資活動再度升溫，眾多中國企業爭相把握機會，利用香港這一面向全球投資者的市場籌集新資金，以支持業務擴張，特別是海外發展。憑藉其廣泛的人脈與強大的承銷能力，中信證券在這場IPO盛宴中佔據吸金制高點，有望從大量新股上市中獲取可觀手續費收入。中信證券傭金收入結構顯示，內地及香港兩地股市繁榮正全面提振其多元化業務。首先，經紀業務淨佣金收入三季度同比增長51%至約110億元，佔公司季度收入總額近半。中國股市持續升溫如此表現實屬意料之中，今年7月至9月期間，中國股市表現火熱，上證綜指漲幅逾12%，而以科技股為主的深證成指更飆升超過30%。強勁市況推升交易量激增，券商傭金收入水漲船高。特別是中信證券憑藉其行業龍頭地位與品牌規模，在吸引散戶投資者使用其股票交易服務方面擁有明顯競爭優勢。經歷長期低迷後，港股IPO市場強勢復蘇，中信證券的投行業務佣金收入順勢勁增32%至37億元。今年首九個月，共有66家公司在港上市，集資約230億美元，較去年同期大增逾200%。該數據令香港遙遙領先紐約等國際金融中心，重奪全球最大IPO市場桂冠幾無懸念。僅在10月截至本周三，已有57家公司向香港交易所遞交新的或更新的上市申請，平均每天超過四宗，即使月初因中國「十一」黃金周假期導致市場短暫放緩，申請活動仍保持活躍。這波新股熱潮為中信證券帶來豐厚收益。該公司在亞太地區（不含日本）投行手續費收入排名第一，今年港股每3宗IPO申请就有一宗由其操刀。其中包括寧德時代（3750.HK；300750.SZ），這家全球最大電動汽車電池製造商於5月在港集資超過50億美元，創2021年以來港股最大IPO规模。最新的個案是挖掘機製造商三一重工（6031.HK; 600031.SH），本周剛完成募資16億美元的港股重磅IPO，亦由中信證券擔任承銷商。公司的資產管理部門收入亦上升16%，達87億元。雖較另兩大業務增速稍顯溫和，但在當前中國經濟環境下，眾多企業尚難以實現兩位數增長，已屬難能可貴。不過，中信證券的順境能否持續猶未可知。當前A股市場高漲情緒或難以為繼，其與消費疲軟、地產低迷等經濟結構性短板已然脫節，更遑論中美貿易摩擦壓力。中國三季度GDP同比增長4.8%，創年內新低。此類隱憂或成下季度考量要素。當下，投資者不僅湧入A股，更競相增持中信證券股票（H股年內漲幅56%），因其被視為中國市場的投資風向標。目前，該股市盈率達17倍，高於主要競爭對手中金公司（3908.HK; 601995.SH）14倍與國泰君安（2611.HK; 601211.SH）7倍的估值水平。目前，中信證券無疑正處於最有利的位置。但真正的問題在於——它能否長期維持這種勢頭？當投資者最終意識到中國經濟可能無法支撐當前的樂觀情緒時，這波行情是否會遭到現實檢驗、從而削弱其優勢，仍有待觀察。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

6030.HK 600030.SHG

上半年少賺一成滔博為新品牌交學費

這家昔日耐克、阿迪達斯的最大中國經銷商，正押注「跑步＋社群」，打造新品牌切入專業運動市場重點：公司上半年收入122.99億元、按年下滑5.8%，但毛利率仍穩守41% 自創品牌ektos開業後，線上帳號已超800個、會員達8,910萬　李世達中國的消費仍待回溫，但並非所有產業都在退潮。疫情過後的復蘇期裡，健康與運動成為少數逆勢而上的領域。根據中國體育用品聯合會數據，2024年全國運動用品線上銷售額同比增長22.6%，越野跑、露營與路跑活動的參與人數持續攀升。然而，消費者對產品的要求早已不同於以往——他們追求的不只是運動功能，更是生活方式與社群認同。這股從「功能導向」轉向「體驗導向」的浪潮，推動了運動產業的再洗牌。滔搏國際控股有限公司（6110.HK）正處於這場變局的中心。這家曾是耐克（Nike）、阿迪達斯（adidas）最大經銷夥伴的中國零售巨頭，正在轉身成為「品牌運營商」。當然，轉型並非沒有代價。根據最新財報，公司2025財年上半年錄得收入122.99億元，同比下降5.8%；淨利潤按年減少9.7%至7.89億元。管理層解釋，短期壓力主要來自線下零售疲弱與主力品牌增速放緩。不過，滔搏的毛利率仍維持在41%，存貨與銷售費用都錄得下降。截至期末，公司持有現金及現金等價物25.38億元，扣除短期借款後仍維持淨現金約12.68億元，顯示財務結構仍穩健。滔搏的策略轉折始於2024年。當國際品牌加快DTC（Direct-to-Consumer）布局、削減分銷渠道時，滔搏選擇主動「去依賴化」。公司一方面收縮傳統門店網絡，從巔峰時期的8,395家降至今年的約5,020家；另一方面，積極尋找新的成長曲線——專業跑步與高端戶外。社群零售跑出第二曲線 2025年，公司在上海愚園路開設首家跑步多品店ektos，這是滔搏自創的全新品牌。店內集合了加拿大越野跑品牌norda、英國跑步品牌soar、加拿大品牌 Ciele Athletics等滔搏獨家代理品牌，並引入HOKA與adidas等高性能產品。ektos的目標不只是銷售，而是打造一個結合「選品＋社群＋文化」的跑步生活平台。滔搏副總裁丁超形容這個項目是「傳播跑步文化的平台」——從門店設計到運營邏輯，都以社群為核心。首店設於多條跑步路線交會點，店內設有淋浴設施與開放空間，為跑團活動與品牌體驗服務。這種由下而上的「社群零售」模式，正是公司試圖重塑與消費者關係的關鍵。除了ektos，滔搏近年頻頻與國際品牌簽約，構建多品牌矩陣。包括挪威高端戶外品牌Norrøna、加拿大norda、英國soar與Ciele，公司作為它們的中國獨家運營夥伴，負責從品牌定位、行銷推廣到渠道開發的全鏈路工作。這讓滔搏從單一分銷商轉為具有品牌塑造力的運營商。在數字化層面，滔搏正以「全域零售」整合線上線下資源。報告期內，公司在抖音、視頻號運營超過800個賬號，小程序門店超3,600家，即時零售渠道達3,700家，抖音運動戶外類目排名第一。線上零售額實現雙位數增長，部分抵消了線下銷售下滑。會員體系方面，累計用戶突破8,910萬，會員貢獻零售額達93%，高價值會員的平均客單價約為整體的六倍。這些指標顯示，滔搏正在從「賣貨導向」轉為「人群運營導向」。股價不跌反漲雖然短期內新品牌尚未帶來顯著營收貢獻，但在品牌聲量與定位上已初見成果。norda與soar在越野跑圈層迅速累積忠實用戶，公司也在多個賽事現場設立快閃活動。管理層表示，未來將以ektos為核心平台，推動自營與合作品牌協同發展，逐步建立「滔搏版的Lululemon生態」。儘管滔搏上半年收入與盈利雙雙下滑，但績後股價不跌反升，首個交易日上漲5.8%至3.48港元，今年以來累升約16%。目前滔博市盈率約16.5倍，略高於安踏體育（2020.HK）的15.4倍與李寧（2331.HK）的15.7倍，反應市場對其轉型方向的認可。加上其維持超過100%的高派息率及淨現金狀態，都有助增強投資者的信心。滔搏的短期挑戰在於消費疲弱與轉型成本，但中長期價值則在於能否在「專業運動生活方式」賽道建立護城河。若ektos成功複製並帶動品牌矩陣協同，滔搏或將成為中國新一代運動零售的範本。隨著跑步與戶外業務逐步成形，這家昔日的分銷巨頭，正嘗試跑出自己的新節奏。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

6110.HK

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