專攻下沉市場的匯通達網絡已在港股上市,成爲中國農村商業數字化龍頭企業第一股

重點:

  • 雖然獲阿里巴巴成爲第二大股東,但該公司招股反應一般,上市首天只能小幅上漲,或反映投資者對其盈利能力的疑慮
  • 與主要競爭對手拼多多比較,匯通達的估值稍高,而且研發投入不及對方

羅小芹

由於中國一、二綫城市的綫上商貿發展趨向飽和,涵蓋中國所有鄉鎮農村等非一、二綫城市的“下沉市場”,近年成爲衆多電商發力深耕的重點。以中國最大的電商阿里巴巴(9988.HK, BABA.US)爲例,專注下沉市場的淘特(淘寶特價版)是其內部增速最快的業務板塊,去年9月底的年度活躍消費者(AAC)更達2.4億戶,當中廠家對消費者(M2C)模式的訂單量,更同比增長近400%。

成立於2010年、獲阿里巴巴支持的匯通達網絡股份有限公司(9878.HK),主要業務便是集中於潛力龐大的下沉市場,其交易與服務平台爲零售產業鏈參與者提供綫上綫下結合的供應鏈解决方案、門店軟體即服務(SaaS)、商家解决方案等綜合服務。

匯通達上周已完成在港股市場的招股程序,由於公開市場部分只錄得0.67超額申購,最終以43港元招股區間下限定價,籌資淨額21億港元(17.4億元),所得款項主要用於加强與現有客戶的關係及擴大客戶群、優化供應鏈能力與效率,以及增加對公司平台的IT基礎設施投資等。

該股於上周五掛牌,首天微漲4.8%,以45.1港元收盤,成爲“中國農村商業數字化龍頭企業第一股”;但截至本周三收盤,其股價跌到43.05港元,與定價僅差之毫釐。

毛利率僅2.6%

如果詳細研究這家公司的業務表現,可能會明白投資者對其反應一般的原因。雖然近年下沉市場增速理想,但鄉村消費者對商品價格的敏感度高,電商需要建立更佳的規模效益來維持利潤率。以匯通達爲例,去年前三季度營收雖然同比增長35.1%至464.96億元,但毛利只有12.29億元,毛利率僅2.6%,遠比覆蓋一、二綫城市的電商爲低,而且公司期內錄得淨虧損1.58億元,但已同比减少接近一半。

匯通達的運營模式,是從供應商採購產品,再通過公司自營的匯通達商城網站,分銷至渠道合作客戶以及會員零售門店,去年前三季的自營業務銷售爲461.46億元,佔同期總營收99.2%。自營業務中,單是消費電子產品、農業生產用品與家用電器銷售,已占整體收入達八成。

公司的另一業務板塊,是提供門店SaaS+訂閱及商家解决方案等技術含量高的服務,雖然這部分的毛利率高達59.6%,但期內收入僅2.78億元,佔整體0.6%,短期內很難成爲公司的業務增長點。

匯達通的單一最大股東爲公司創始人兼董事長汪建國,持股約30%,他同時持有從事產業鏈服務等多元化投資集團五星控股;第二大股東爲阿里巴巴,持股17.33%,據招股書披露,匯達通已在南京本部建立IT基礎設施及大數據平台,輔以阿里雲提供的雲數據服務支持。但除此之外,匯達通與阿里巴巴暫時仍止於公司與股東的關係。

截至2021年9月底,匯通達累計擁有超過16萬家會員零售門店,1萬家供應商和2萬家渠道合作客戶,覆蓋內地21個省份、超過2萬個鄉鎮,同時具備超過17.5萬個存貨單位的零售生態,服務的農民消費者超過3億人。

根據公司招股書引述的市場報告,中國下沉市場人均可支配年收入預計將以7.2%的複合年增長率,從2020年的2.9萬元增長至2025年的4萬元,增長率高於一、二綫市場的6.3%,可望帶動中國下沉零售市場的市場規模增長至2025年的20.6萬億元。

因此,下沉市場成爲電商平台近年爭相競逐的主要原因,特別是對於整合供應鏈、倉儲物流等能力强的電商,在面向利潤微薄的下沉市場必要的致勝條件;此外,行業參與者必須透過持續投入研發成本,以優化數字化供應鏈及產品的性能與效率,幷提供更多增值功能以吸引客戶。

研發投入不足

由於匯通達專攻下沉市場,與走特價路綫的拼多多(PDD.US)業務模式較爲接近,而且拼多多承諾投資100億元於農業發展,與匯通達的目標市場幾乎重迭,因此與後者比較,更能反映匯通達不足的地方。

拼多多截至去年9月底止第三季研發投入達24.2億元新高,佔其當季營收215億元的比例約11.3%,前兩季研發投入佔比也在10%水平;相比匯通達去年前三季的研發投入僅5,493萬元,佔同期營收464.96億元僅0.12%。

匯通達目前仍未獲利,但可以在經營利潤方面與拼多多比較。拼多多去年前三季經營利潤爲82.8億元,引伸至全年的110.5億元,市值與經營利潤比率(price to operating profit ratio)約40倍:反觀匯通達去年前三季經營利潤約4.39億元,全年估計約5.85億元,以首天掛牌收盤價的市值計算,計算內資股在內的市值與經營利潤比率約58倍,比拼多多存在明顯溢價,或意味投資者仍然相對看好該公司,儘管它必須通過提高其運營效率來證明這個觀點。

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新聞

簡訊:娃哈哈擬換標「娃小宗」 續整頓家族企業

中國最大飲料企業之一的娃哈哈,正面臨商標使用權與整頓家族成員公司交織的風波。據財新報道,宗馥莉接掌後的娃哈哈已啟動換標計劃,將自2026銷售年度起,逐步以新品牌「娃小宗」取代「娃哈哈」。 一份流出的內部通知顯示,公司因「複雜歷史問題無法短期解決」,始終暴露於法律風險之下。依現行股權結構,「娃哈哈」商標須經全體股東一致同意方可使用,否則任何一方均無權單獨操作。目前,娃哈哈集團股東包括持股46%的杭州市上城區國資、持股29.4%宗馥莉及持股24.6%的職工持股會。部分員工已就持股權屬問題對宗馥莉提起訴訟。 新品牌「娃小宗」由宗馥莉實控的宏勝飲料集團於2025年5月申請註冊。報導引述消息人士稱,宗馥莉為其定下的年銷售目標達300億元,接近娃哈哈品牌全年實際銷售規模的八成。 同時,公司亦在「清理」家族子公司。上海娃哈哈飲用水公司因商標授權到期於7月被迫停產。該公司成立超過20年,由宗慶後堂弟宗偉持股30%,其餘股份由浙江娃哈哈實業及社會股東持有。宗偉表示,公司多年盈利,但未獲新授權合同,最終被市場監管部門查封。 娃哈哈集團方面則強調,授權合同已到期,且未簽訂續約。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
IEC operates casinos and hotels

「買定離手」 國際娛樂12億美元押注菲國賭場

隨著菲律賓啓動政府資產私有化進程,國際娛樂正斥重金押注馬尼拉賭場的收購項目 重點: 國際娛樂上周發佈兩年內第五次盈利警告,最新財年虧損幅度擴大60% 隨著菲律賓政府拋售旗下43家國有賭場,公司斥資12億美元在馬尼拉市中心打造的綜合賭場酒店項目即將重啓運營 譚英 國際娛樂有限公司(1009.HK,IEC)的盈利根基仍未穩固,但投資者似乎押注其經營狀況即將迎來轉機。 上周,這家雄心勃勃的博彩運營商發布盈利警告,預計截至6月的最新財年稅前虧損將達2.6億港元(約合3,340萬美元)或更高,較上財年1.622億港元虧損額顯著擴大。然而,市場反應波瀾不驚,投資者既未顯露驚詫也未表現出憂慮,消息發布後數日間股價基本維穩。 投資者如此淡然或緣於見怪不怪。畢竟,這是這家公司自2023年2月以來第四次發布盈利警告。其收入來源包括新海岸酒店運營及向毗鄰賭場出租設備,該賭場隸屬菲律賓國有博彩監管機構Pagcor。 預期2025財年虧損源於多重因素:管理費用激增、賭場營銷活動支出攀升,以及賭場改造相關資產撇銷。定於9月26日發佈的最終年報,料無重大意外。 儘管持續虧損,但國際娛樂或值得重新審視,公司於2024年5月簽約收購毗鄰新海岸酒店的Pagcor旗下賭場並獲後續經營權。事實上,期內虧損大半源於包含物業重大改造在內的轉型陣痛,這解釋了投資者為何甘願承受更大額虧損,他們正期待經營狀況的實質性改善。 Pagcor啓動大規模賭場資產私有化進程之際,此項收購使國際娛樂成為行業先行者。根據協議,該公司承諾投入10億至12億美元實施改造,將該物業轉型為集博彩與家庭娛樂於一體的綜合度假酒店。Pagcor最終計劃悉數出售旗下43家賭場,目標籌措至少500億比索(約合8.7億美元)資金。 縱使虧損加劇且頻發盈利預警,國際娛樂近期營收表現卻頗為亮眼。截至2024年12月底的六個月內,其營收同比勁增逾倍,由1.05億港元躍升至2.68億港元。儘管當期虧損從3,610萬港元擴至9,500萬港元,增幅近兩倍,但其銀行存款及現金結餘卻從2024年6月的6.17億港元增至2024年12月末的8.55億港元。 該強勁增勢較截至2024年6月的上個財年顯著提速,後者營收僅從2.07億港元微增11%至2.30億港元。需要指出的是,隨著接管菲律賓賭場業務,公司虧損持續擴大,2023財年尚錄得1,830萬港元微利,2024財年已轉為1.32億港元虧損。 新投資佈局 斥資改造擁有26年歷史的新海岸酒店(原凱悅酒店及賭場),是國際娛樂錄得赤字的主因。其2024財年管理費用同比翻倍至2.046億港元,當年財務成本近兩倍增至7,000萬港元。 國際娛樂的物業位於馬尼拉市中心老城區馬拉特(Malate),遠離聚集高端賭場度假村的娛樂城(也稱Pagcor城)及鄰近的阿基諾國際機場。國際娛樂在菲律賓的發展史可追溯至2007年,彼時,其收購馬尼拉賭場酒店及外港新填海區7,128平方米地塊,後者於兩年後建成L’Arc Macau酒店。 國際娛樂的前身為互聯網內容提供商HKcyber.com,隸屬香港新世界集團,2000年登陸港交所創業板。四年後其收購獨立製片公司M8經營權,更名為國際娛樂,並轉至港交所主板上市。 此後股價長期沈寂,直至2017年知名撲克選手、馬雲旗下雲鋒基金聯合創始人蔡朝暉啓動收購,最終獲得控股權。蔡朝暉主導下,公司取得撲克之星(PokerStars LIVE)在中國澳門、日本、韓國、越南、新加坡、馬來西亞及柬埔寨的賽事主辦權。 2022年,蔡朝暉辭任主席,由原Frontier Capital Group主席、現任CEO 的Ho Wong Meng接任。Frontier Capital Group在菲擁有Stotsenberg Hotel及FortuneGate Casino。 面對已在菲博彩業佈局的其他私營企業競爭,國際娛樂實現新物業盈利仍面臨嚴峻挑戰。當前,馬尼拉娛樂城核心運營商包括新濠博亞娛樂(0200.HK,…

簡訊:女股神入股 阿里股價狂飈

電商巨頭阿里巴巴集團控股有限公司(9988.HK,BABA.US)近日股價節節上升,據媒體報道,美國女股神Cathie Wood的方舟投資(Ark Invest)旗下基金,在4年前清倉阿里巴巴股份後,再斥資1,630萬美元購入該股。 另外,在2025年阿里雲棲大會上,公司宣布與英偉達開展Physical AI合作,包括數據合成處理、仿真數據生成、模型訓練及環境仿真強化學習等。 同日,阿里巴巴首席執行官吳泳銘在大會上表示,積極推進3年3,800億元人民幣的AI計劃,並會持續加大投入;同時強調阿里雲全球數據中心的能耗規模,至2032年時將較2022年提升10倍。 受到多方好消息帶動,阿里周三在港股收市急升9%,周四則平開報174元,公司股價自今年初以來大升逾倍。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
robotaxi company

在數字之外:如何看懂robotaxi公司的財報?

Robotaxi是一場概率的賽跑,在財報數字之外,成敗關鍵隱藏在無人化與規模化的細節裡    楊哲 自從去年底小馬智行(PONY.US)和文遠知行(WRD.US)在納斯達克上市後,每個季度的公司財報,為解讀robotaxi公司和這個賽道,提供了一個全新的視角。 首先,robotaxi公司短期內不會盈利,頭部企業也只是有希望單位毛利(unit economics)轉正,這是個行業共識,所以沒法看市盈率。robotaxi公司一年營收也就幾個億,也沒法看市銷率。這個賽道既像機器人賽道,也有點像創新藥,投資人看的其實都是未來的市場空間和這家公司未來成功的概率。 就像人形機器人短期內都不可能給你養老,投資機器人公司應該看的是各家對於AI的理解,不應該看一個季度讓多少台玩具去春節晚會跳秧歌。robotaxi市場空間公認很大,如果現在還沒有盈利,那看的其實是未來盈利的概率,而不是短期內賣給甲方多少台車來獲得一次性的收入。如果看賣車收入來決定估值,那自動駕駛企業也應該按車企去估值,一家一年只賣幾百幾千台車的車企估值是多少呢?說是零估計都多了。 所以L4公司(無論是robotaxi還是robotruck)要通過財報(當然也可以通過平時的新聞等等)看長線計劃的進展,而不是看過去一個季度賺多少錢——更何況也沒盈利,只是營收。 在robotaxi這個賽道,需要清楚兩個問題:一是各家畫的餅(企業目標)你是否認可;其次,畫餅之後,你是否有辦法追蹤這家公司的進展。能追蹤進展很重要,否則你可能會被騙。在這個賽道,你應該假設所有人都是騙子,然後找不可粉飾的驗證方式去驗證。 內行看門道 那對於robotaxi賽道的公司,你如何去追蹤驗證呢?可以看「無人化」和「規模化」,且有先後順序。先有能力做無人化,然後在無人化的前提下擴大無人車隊運營規模。 無人車隊運營規模,不是看在資產層面有多少車,而是看各地用戶有多容易搭得到一台無人的車,以及這台車在各種極端場景、時間、天氣下是否還能跑。無安全員的車越多,每天的無人化里程越大,安全風險越大。無安全員之後大約平均每多少公里出一次事故的概率,每個廠商自己心裡是清楚的,外界不容易直接獲取,但它會體現在其他變量上——能不能無安全員、能不能晚高峰接單及去繁忙區域接單、能有多少台無人車每天上路隨時接單等等。 對自己的技術實力和安全性沒有信心的公司,就會想盡辦法控制無人車在複雜場景道路上跑的規模,或控制運營時段、運營路段,從而控制安全風險暴露程度。 因此,表面上看起來差不多的robotaxi,只能搭到有安全員的車(無論安全員在主駕還是副駕),到搭到10台無安全員的車,再到公開搭到100台無安全員車,其背後的安全風險暴露程度是分別差一個數量級的,其對技術和安全性的要求也是分別差一個數量級的;可以讓你在高峰期、繁忙地段搭車,和只敢在非繁忙地段和時段讓你搭車,兩者差別很大,因為複雜場景的事故率遠高於非複雜場景,哪怕人類駕駛都是如此。 一旦安全性指標和技術要求差一個數量級,其技術差距就是有代差的。有代差、落後的公司不一定能達到下一個數量級。L4級robotaxi作為第一個大規模商業化的具身智能AI agent,其對技術研發的要求很高,並不是所有的團隊都能實現。 自動駕駛本質上是個概率問題,統計學學不好的人,做不了自動駕駛,也做不了自動駕駛的投資。通過財報、公開文件、和實際用戶可感知的體驗,投資人能夠推測出不同公司的技術代差,而有代差的公司,彼此成功抵達robotaxi終局的概率,當然也是不同的。 楊哲,小馬智行高級總監,在自動駕駛領域擁有接近10年專業經驗,他的聯繫方式:mail@yangzhe1991.org 本文內容純屬作者個人意見,不代表詠竹坊立場 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏