光伏寒冬未散大全新能源靜候北京出手

2026年02月27日

DQ.US

688303.SHG

太陽能材料企業大全新能源在2025年最後三個月錄得連續第二季收入增長，結束此前長達兩年的大幅下滑

重點：

大全新能源第四季收入上升14%，公司將產能利用率由2025年初的33%提升至年末的55%
北京已著手緩解多晶硅行業的非理性競爭，但大全新能源及同業仍期待即將召開的「兩會」推出更具體的政策措施

陽歌

中國下周揭幕的一年一度政治季，向來是外界判斷國家優先事項走向的重要窗口。對於深陷惡性競爭、普遍虧損的中國太陽能製造業而言，這場被稱為「兩會」的盛會更是關注焦點：企業希望從中捕捉北京將如何進一步支撐該產業的訊號。

今年之所以更添期待，是因為外界預期北京將公布2026年至2030年的「十五五」規劃，並可能就如何治理光伏產業過熱競爭作出更具體的論述。這份期待以及圍繞產業初現回升但仍不確定的氛圍，貫穿了大全新能源（DQ.US；688303.SH）周四發布的最新業績報告。

公司公布的2025年第四季度數據顯示，生產太陽能電池關鍵原料多晶硅的產業，在去年底延續了第三季度出現觸底跡象後的穩定態勢。反映在業績上，大全新能源連續第二個季度錄得收入按年增長，結束此前連續10個季度大幅收縮的艱難時期。

但目前仍很難斷言行業已真正見底，凸顯這點的是，大全新能源在報告中多次表示，業界將在兩會以及十五五規劃中尋找更明確的政策細節，北京將如何處理問題，並防止這種被稱為「內捲」的非理性競爭再次上演。

當前困擾行業的非理性競爭並非一朝一夕形成，而是多重因素交織的結果。其中最主要的原因，是過去四年間中國多晶硅產業產能急速擴張。在太陽能板需求旺盛、且北京將該產業列為重要發展方向並給予充足政策支持的背景下，擴產潮迅速推進。

擴產的結果，是中國目前多晶硅年產能已超過300萬噸（MT），相當於全球實際需求的一倍以上。為了修正如此巨大的供需落差，中國計劃淘汰約一半產能，做法是關停技術相對落後的老舊產線。

去年12月，這項去產能工作向前邁出重要一步。在北京主導下，包括大全新能源在內的主要多晶硅企業，共同出資成立合資公司「北京廣合乾成科技」。外界推測，該合資平台將收購相當部分技術較落後的產能，並在不引發市場劇烈波動的情況下逐步退出，但其具體角色與運作方式目前仍未明確。

大全新能源副CEO朱安妮塔（Anita Zhu）在業績電話會上表示，這不是一件容易的事，參與者內部以及政府部門之間都有很多來回拉鋸。她稱：「但我想說，相關討論正在積極推進，而且強調要維持更市場化的方式，確保我們能在競爭中運作，同時遵循相關指引與監管要求。」

不得低於成本銷售

朱安妮塔所提及的監管指引，涵蓋北京去年為應對產能過剩與由此引發的內捲問題而陸續推出的多項措施。其中最重要的一項，是要求企業不得以低於成本的價格出售產品，而成本水平預計將由行業基準加以界定。另一項規定則將設定品質門檻，只允許達到特定品質標準以上的多晶硅生產，迫使仍使用落後技術的產線停產。

大全新能源管理層表示，預期上述多項措施將反映在中國新版《反不正當競爭法》與價格相關法律修訂之中，相關內容可能在兩會期間公布，並在新一輪五年規劃中進一步細化。

朱安妮塔表示：「展望未來，我們預計反內捲措施仍將是光伏產業的核心主題，有助於推動供需關係更加平衡，並在2026年前促進更高品質的成長。」她補充稱：「反內捲行動預計將持續多年，因為……產能過剩問題根基相當深。」

在管理層發表上述展望之際，大全新能源公布第四季度收入按年增長14%，由上年同期的1.95億美元升至2.22億美元。儘管收入回升本身屬正面訊號，但增速已較第三季度23%的增幅放緩，而第三季度亦是公司逾兩年來首次錄得收入按年正增長。

公司其他主要指標亦傳遞出相同訊號，即行業在經歷兩年低谷後正逐步企穩。大全新能源當季多晶硅產量為42,181公噸，高於第三季度的30,650公噸。公司表示，至年末產能利用率已提升至55%，較去年初的33%明顯改善。最新季度多晶硅平均售價為每公斤5.83美元，較第三季度的5.80美元小幅上升，亦遠高於一年前的4.62美元。

隨著中國開始落實禁止低於生產成本銷售的新規，朱安妮塔表示，大全新能源預計未來數個季度行業價格至少將維持在每公斤53至54元（約7.82美元），有望為市場帶來穩定作用。

不過，這類措施必須所有企業遵守相同規則才能奏效，而執行並不容易，尤其是部分資金壓力較大的中小企業，可能仍願意低於成本出售產品。此外，海外競爭亦是一項變數，因外國企業並不受中國反內捲政策約束。但目前多數海外競爭者已被迫退出市場，這也成為一些國家長期抱怨的焦點，認為本土企業受到中國強力國家支持的衝擊。

另一項正面訊號是，大全新能源去年恢復正向現金流，此前公司在2024年曾錄得4.35億美元的大額現金流出。同時，公司去年第四季度淨虧損亦由一年前的1.8億美元大幅收窄至730萬美元。

投資者對最新業績反應平淡，大全新能源股價在業績公布後周四於紐約下跌4.6%。該股2026年開局表現疲弱，年初至今累跌約20%，過去五年市值更蒸發約四分之三。

即將召開的兩會若就行業展開討論，並將其納入新一輪五年規劃，或可為多晶硅企業及其股價帶來一定提振。然而，由於該產業盈利高度依賴政府干預，投資者短期內恐難再次對這一板塊產生強烈熱情。

欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

新能源類

大全新能源, 北京, 多晶硅, 內捲, 朱安妮塔, 反不正當競爭法

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

永達汽車售股集資夥弘信電子佈局具身智能

汽車銷售集團中國永達汽車服務控股公司（3669.HK）周三公布，弘信國際海運將認購永達7,316萬股新股，每股認購價0.825元，涉資6,035.7萬元，將全用於具身智能商業佈局。售價較永達周三每股1.03元折讓19.9%，但較最近五個連續交易日每股均價0.808元溢價2.1%，配售股份將佔已擴大後的發行總股本約3.85%。永達亦與弘信國際海運旗下的弘信電子訂立戰略合作協議，永達將依託弘信電子的專業能力及產業資源，全面佈局具身智能商業化應用服務。周四永達開市跌10.7%報0.92港元，公司股價較過去一年高位跌逾六成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月16日

3669.HK

快遞業告別價格戰？「反內捲」成效待利潤驗證

中國快遞業反內捲初見成效，單票收入止跌回升，但企業盈利與股價表現分化，價格修復能否持續仍待觀察李世達送得愈多，單票收入卻愈低，曾是中國快遞業「內捲式競爭」最直接的寫照。 2025年，全國快遞業務量增長13.6%至1,989.5億件，平均單票收入卻按年下降6.3%至約7.51元（1.11美元）。今年開始情況已有變化，國家郵政局數據顯示，今年首五個月快遞業務量增長5.2%至828.7億件，收入增長7.2%至6,353.7億元，推算平均單票收入止跌回升約1.9%至7.67元。單計5月，收入增長9.5%，亦快於5.7%的件量增速，單票收入升幅約3.6%。這不代表所有快遞公司都已全面加價，因為全國平均數還受到國際件、退貨件、散件及產品結構影響，但收入增速重新超越件量，至少說明延續多年的價格下行開始鬆動。去年7月，國家郵政局先後表態反對「內捲式」競爭，並召開快遞企業座談會，要求依法依規治理低價無序競爭。同期，浙江義烏將區域最低價格由每票1.1元提高至1.2元；廣東部分城市其後則把0.1公斤電商件發貨價提高至不低於1.4元。兩者雖屬區域性安排，仍對兩個快遞業務重鎮具有示範作用。今年1月，國家郵政局進一步把綜合整治「內捲式」競爭列為年度重點，提出強化源頭治理、平衡總部、加盟商和快遞員的利益分配，並實施「穿透式」監管，糾正差異化派費及「接訴即罰」等不合理管理方式。這顯示治理範圍已由限制低價，逐步延伸至加盟網絡的利益分配和經營秩序。事實上，價格戰的壓力最終往往由加盟商和末端網點承擔。總部可以透過自動化、增加件量和改善轉運效率降低成本，但網點的房租、人工和派送成本難以同步下降。若總部收入改善，加盟商仍依靠壓低派費或增加罰款維持經營，行業便不能算真正走出內捲。價格下行暫告停頓今年首五個月，圓通速遞（6123.HK; 600233.SH）累計單票收入仍按年微跌約0.8%，但已較去年同期約6.2%的跌幅大幅收窄；申通快遞（002468.SZ）和韻達股份（002120.SZ）則分別上升約13.4%和9.4%，但前者受到丹鳥物流併表及高單價逆向物流增加影響，後者同期件量下降約4.4%，呈現較明顯的「量減價升」。至於業務量最大的中通快遞（2057.HK; ZTO.US），第一季核心快遞單票收入上升8.2%，部分源於大客戶及退貨件比例提高，而相關攬收和派送成本也同步增加。這顯示持續多年的價格下行受到遏制，部分公司開始透過產品結構調整、成本下降及毛利修復，改善單票盈利。順豐控股（6936.HK；002352.SZ）的單票收入亦見回升，5月速運物流單票收入按年上升4.8%至13.75元。不過，順豐以直營模式為主，時效快遞及中高端產品佔比較高，其單票收入遠高於加盟制電商快遞公司，變化也較多受到產品結構及客戶需求影響。整體而言，幾家公司雖然都出現不同程度的價格企穩，但背後原因並不相同，有的來自產品結構改善，有的伴隨件量收縮，也有企業主要依靠成本下降修復毛利。這意味反內捲尚未形成一致的盈利拐點，資本市場亦未對整個板塊作出全面重估。從股價表現來看，市場對各公司的盈利修復能力也有不同判斷。申通快遞A股年初至今累升約9.3%，圓通升4.7%，韻達升1.2%；中通港股同期升約16.9%，順豐則仍錄得跌幅。其中，圓通公布上半年淨利潤預增69%至86%後，股價在7月1日一度漲停，顯示投資者更關注價格秩序改善能否真正轉化為利潤。這種分化或許與盈利結構有關，中通主要依靠中國加盟制電商快遞，單票價格止跌及單票成本下降，理論上較容易反映在利潤和現金流上；順豐雖然規模更大，但業務涵蓋時效快遞、快運、國際物流及供應鏈，反內捲只是眾多業績因素之一。中通股價相對強勢，可能反映市場認為其盈利轉化路徑較清晰，而非整個快遞行業已迎來全面估值修復。反內捲可以抬高價格底線，卻無法替企業建立競爭壁壘。隨著件量增速放慢，企業爭奪存量客戶的誘因仍然存在，價格戰也可能透過返利、補貼和大客戶優惠重新出現。只有當競爭由低價搶件轉向時效、退貨服務、供應鏈能力和客戶結構，並讓加盟網點與快遞員真正分享到改善，中國快遞業才算走出「送得愈多、賺得愈少」的循環。李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月16日

英矽智能上半年扭虧為盈依靠BD半年營收破億美元

英矽智能發布2026年上半年盈喜預告，預計營收超1億美元，同比大增逾270%，不僅實現淨利潤扭虧為盈，且收入規模已達到2025年全年近2倍重點：強大的BD能力成為核心現金引擎，上半年接連拿下禮來、武田、SK生物製藥等巨頭大單核心管線Rentosertib正式邁入Ⅲ期臨床，但最快要2027年底才能讀出關鍵數據莫莉長期以來，「資金消耗快、商業化落地難、效率驗證存疑」是AI製藥賽道的三大痛點，如今，隨著頭部企業財務數據的反轉，行業的估值邏輯正在被重新定義。7月9日，上市僅半年的英矽智能（3696.HK）交出了一份令市場矚目的成績單，其發布的正面盈利預告顯示，2026年上半年公司將扭虧為盈。期內，英矽智能的收入預計達到1.025億至1.065億美元，同比暴增272.7%至287.3%，同時淨利潤將達到3,350萬至3,950萬美元，而2025年上半年曾錄得淨虧損1,920萬美元，調整後非IFRS淨利潤4550萬-5150萬美元。從收入規模來看，英矽智能2026年上半年的收入甚至是2025年全年接近2倍。這份亮眼的財報中，收入增加的核心動力來自對外授權、聯合開發及研究合作協議的顯著增加。丁香園Insight數據庫顯示，英矽智能2026年已累計達成14起交易，累計簽約總金額超過70億美元，其中包括4筆大額跨國藥企的合作：1月與施維雅達成最高8.88億美元合作；3月與跨國巨頭禮來簽訂27.5億美元全球研發協議；6月與SK生物製藥簽署25億美元項目；7月2日又與武田製藥達成6億美元全球戰略合作協議。值得注意的是，上述簽約總金額中包含了後續的大額里程碑付款及銷售分成，能否足額兌現存在不確定性。此外，由BD首付款驅動的業績增長本身帶有偶發性，雖能迅速美化當期報表，但收入的可持續性歸根結底取決於合作管線的臨床進展與後續里程碑的順利達成。事實上，英矽智能在此前就曾因BD收入減少導致業績波動。2025年，由於缺乏新增大額授權落地，公司營收從2024年的8,583.40萬美元下滑至5,623.90萬美元，淨虧損更是從1,709.60萬美元大幅擴大至3.52億美元。首個AI研發管線進入三期目前，全球AI製藥行業的主要收入來源可歸納為三大類：售賣軟件平台、提供研發外包服務，以及將自研管線進行授權合作。然而，英矽智能並不滿足於只是提供技術的「賣水人」角色，公司正致力於依託其核心AI平台，穩步推進自有核心管線，以期最終實現自研藥物的自主商業化落地。截至2026年6月30日，英矽智能已篩選確定31款臨床前候選化合物，深度覆蓋腫瘤、免疫、代謝、中樞神經系統等高壁壘、大潛力的核心疾病領域。其中，已有13款藥物獲得新藥臨床試驗批准，共有10個項目處於臨床試驗階段，包括4個由公司自主推進臨床開發，6個在合作藥企支持下開展研究。 7月8日，英矽智能核心管線Rentosertib（ISM001-055）正式邁入Ⅲ期臨床，用於治療特發性肺纖維化（IPF）。作為全球首個從靶點發現、分子生成再到臨床推進均由AI全鏈路驅動的候選藥物，Rentosertib頭頂諸多光環：不僅於2023年2月獲FDA孤兒藥資格認定，更在2025年5月被CDE納入突破性治療品種。然而，光環背後亦有隱憂，該項目的IIa期研究樣本量僅為71例，且其在美國的IIa期試驗曾被FDA短暫下達過臨床擱置（Clinical Hold）。儘管禁令隨後得以解除，但也顯示出監管機構對AI篩選分子的安全性驗證與數據審視依然極其嚴格。按照52周的給藥週期測算，Rentosertib的Ⅲ期臨床給藥預計將在2027年6月底結束，疊加後續的數據清理與統計分析流程，最快需到2027年底才能公布關鍵結果。這意味著，該管線從2019年立項到最終獲批上市，整體周期仍長達10年。如果AI的作用僅僅只是加速研發早期的靶點篩選過程，卻無法在支出高昂、失敗率更高的臨床階段提升成功率，那麼AI對製藥產業的價值恐大打折扣。在港股AI製藥板塊中，英矽智能的市值約為265億港元，而另一家頭部企業晶泰科技（2228.HK）的市值約310億港元，後者在營收結構上對BD收入的依賴度相對較低。對於重倉自研管線的英矽智能而言，當前的高估值能否獲得投資者的支持將取決於兩方面考驗，核心管線Rentosertib最終披露的Ⅲ期臨床數據能否驗證AI的有效性，以及後續的BD訂單能否持續接力，持續為公司帶來現金流。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月16日

3696.HK

安踏業績疲弱品牌CEO辭職

周三財新報道，安踏體育用品有限公司（2020.HK）的自有品牌安踏負責人已辭職，近期該運動品牌業績疲軟。一位發言人告訴財新，安踏品牌CEO徐陽因家庭原因辭職，並將轉任公司另一職位。徐陽辭職之際，安踏品牌去年營收僅增長3.7%，至348億元，約佔公司總銷售額的34%，較該品牌2024年10.6%的增速大幅放緩，該品牌去年毛利率也下降0.9個百分點至53.6%。徐陽曾負責公司高端品牌始祖鳥在中國市場的初期成功，該品牌由安踏於2019年收購。他於2023年重返安踏品牌，肩負提升品牌形象和促進銷售的任務。安踏股價今年迄今下跌約8.2%，跌幅小於規模較小的競爭對手李寧（2331.HK）和特步（1368.HK），後兩者分別下跌19%和30.6%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月16日

2020.HK

重點：