人力資源雲軟件一哥北森控股巨虧中集資

2022年07月21日

曾於新三板上市的北森控股，目前是中國最大的雲端人力資源管理解決方案服務商，但一直未能錄得盈利

重點：

北森控股作為中國人力資源管理解決方案老大哥，正計畫到港交所上市，但公司過去三年累虧41.2億元，可能讓投資者卻步
公司近年重本搭建開放的平台即服務(PaaS)雲端一體化平台，希望能走出一條新路

陳嘉儀

這家三年累虧超過40億元的公司計畫上市，它憑甚麼吸引投資者？

主要從事人力資源管理雲服務(HCM SaaS)的北森控股有限公司，曾於2016年7月以“北森雲”之名在北京新三板掛牌，並於2018年除牌。它今年1月向港交所遞交了上市申請，由於未有進展，公司於7月11日更新了初步招股文件，把上市申請的有效期延長，有機會成為首家登陸港股的中國HCM SaaS公司。

Saas是訂閱模式的雲軟件服務，一般是提供標準化解決方案，軟件的開發、管理、部署由服務供應商執行，企業付費訂閱便可租用，省卻自行開發的困難。目前中國有幾千家提供SaaS服務的公司，其中北森經營的HCM SaaS解決方案，正日益受到市場重視。

根據國際諮詢與服務機構IDC去年8月公佈的調查報告，北森是中國最大的HCM SaaS供應商，市佔率達15%，並連續5年位居榜首。其業務模式是向企業提供雲端人力資源解決方案，幫助其高效招聘、評估、管理和留住人才。

市場滲透率低

北森的招股文件引述灼識諮詢資料顯示，中國是全球最大的HCM市場之一，2021年的市場規模為3,714億元；但相關雲端解決方案的滲透率僅為1.5%，遠低於美國的25.9%，反映中國雲端HCM解決方案市場蘊藏巨大機會。

眾所周知，企業的資源管理模式、流程和具體業務各有不同，標準化的SaaS系統很難滿足所有企業的個性化需求。因此，平台即服務(PaaS)供應商會被市場看高一線，因為它能為客戶提供一個完整的雲平台，當中包括硬件、軟件和基礎架構，以協助客戶開發、運行和管理應用程式，滿足不斷變化的業務需求。故此在雲端HCM解決方案市場打滾多年的北森，也決定押注在PaaS身上。

北森本來是做人才測評，2005年改名北森雲計算。至2010年獲得1,200萬元A輪融資後轉型SaaS模式，向中小客戶提供單價較低的標準化產品，可惜碰上國內中小企壽命短、客戶留存率及付費意願低等特點，經營一度陷入困境。公司於是在2014年調整策略，把服務對象轉向大中型客戶，產品重點放在PaaS上，並於2015年首度推出PaaS基礎設施及核心HCM解決方案。

北森釜底抽薪把所有SaaS模組在PaaS平台上“重做”了一遍，2020年終於創立iTalentX平台，並做到能夠對外開放的程度。灼識諮詢的報告指出，iTalentX平台是國內首個、也是唯一一個提供全套雲端HCM應用程式的平台，能為客戶提供招聘、測評、核心人力解決方案、線上學習等服務。

受惠於策略轉變，截至2022年3月31日止財年，北森企業客戶增至4,700多個，絕大部分是各行業內前十企業，《財富》中國500強中，超過70%是其客戶。在過去三個財年，其收入以20%以上的速度穩定增長，總額分別為4.59億元、5.56億元及6.8億元。

目前北森的收入主要來自HCM解決方案的訂閱費，其次是付費專業服務。過去三個財年雲端HCM解決方案的訂閱收入，佔期內公司收入總額56.6%至68.2%。

三年累虧41億

不過值得關注的，是北森轉型多年尚未實現盈利，過去三年已累計虧損41.2億元。管理層解釋主要是反映認股權證負債及/或可贖回可轉換優先股公平值變動，若撇除此等因素，過去三年的經調整虧損淨額合共為5.4億元。

北森尚未盈利的主要原因之一，是開發PaaS需要投入巨額資金，而產品推出初期銷售成本也高。以2021/22財年為例，其研發開支為2.58億元、銷售及行銷開支達3.31億元，加上逾2億元的一般及行政開支，已超過同期6.8億元收入。不過這種情況在這類公司很常見，因為客戶是採用訂閱模式，按要需租用服務，並分期確認收入，所以前期多數虧損；但隨著客戶數目增加，有助攤分成本，後期開發成本會越來越低，收入也會大幅增長。

北森更需擔心的是競爭加劇，因為垂涎這片市場的對手不斷增加。例如在國內多個SaaS範疇佔先的金蝶國際(0268.HK)，5月時攜手華為發佈的星瀚人力雲，融入了華為的全球化和業務多元化發展經驗，實力不容小覷。另外，騰訊(0700.HK)、阿里巴巴(BABA.US; 9988. HK)、字節跳動等科網巨頭對其業務也躍躍欲試，令北森難以安枕。

由於北森未有招股詳情，而且業務錄得虧損，要估計其上市市值，可比較國際人力資源服務巨頭Workday(WDAY.US)、Salesforce(CRM. US)及金蝶國際的市銷率(P/S ratio)，三者目前的市銷率為5.9倍、6.7倍和11.6倍，平均值為8.1倍，以北森2022財年收入6.8億元計算，推算其上市估值可達55億元。

欲訂閱詠竹坊每週免費通訊，請點擊這裏

電子商務, 新股

騰訊, 華為, IPO, 平台即服務, 北森控股, 人力資源管理, 雲端解決方案, 雲軟件, Workday

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

簡訊：海通悉售質押股陽光100控股權易手

內地房地產商陽光100中國控股有限公司（2608.HK）周一公布，大股東質押予海通國際的5.21億股，約佔公司發行股本20.43%，已被海通於5月21及22日悉數出售。主要由易小迪持有的樂昇控股，是於2019年與海通訂立融資協議，並將股份質押予海通，股份被出售後，樂昇現仍持有5.63億陽光100股份，佔已發行股本的22.09%。近年陽光100經營情況十分困難，去年虧損按年擴大82%至58億元人民幣（下同），短期負債高達229億元，現金只有6.3億元，整家公司負資產近50億元。陽光100周一開市沒起跌，報0.01港元，公司過去半年從高位下跌逾85%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月26日

2608.HK

簡訊：恒瑞醫藥首掛半日升三成

中國領先醫藥企業江蘇恒瑞醫藥股份有限公司（1276.HK; 600276.SH）周五在港交所掛牌，開市報57港元，較招股定價高29%，早盤一度升逾33%，至中午收市報57.65港元，升30.87%。公司公布，此次全球發售約2.245億股股份，香港公開發售佔21.50%，其中，香港公開發售獲454.85倍認購，國際發售獲17.09倍認購。股發售價44.05港元，為上限定價，全球發售淨籌約97.473億港元（12.45億美元）。 1970年創立的恒瑞醫藥，是中國最大的抗腫瘤藥和手術用藥的研究和生產基地，也是中國最具創新能力的大型製藥企業之一。今年首季度，公司收入同比增長20.1%至72.06億元，利潤同比增長37.2%至18.76億元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月23日

1276.HK 600276.SHG

新聞概要：零售業務強勁增長　推動亞朵首季營收飆升三成

該酒店運營商的零售業務在第一季度增長67%，佔其營收的三分之一以上陽歌酒店經營商亞朵生活控股有限公司（ATAT.US）周四公布第一季度財報，儘管中國經濟放緩導致核心酒店業務疲軟，公司仍依靠新酒店開業及零售業務的強勁表現，帶動整體營收大幅成長。根據最新季報，亞朵首季營收達19.1億元（約2.65億美元），較去年同期的14.7億元同比增長29.8%。公司預期第二季將延續類似增速，營收同比增幅介於25%至30%。具體業務方面，酒店業務首季營收同比增長16%至11.6億元，佔總營收約61%；而客房內商品（如枕頭、床品等）的零售業務表現亮眼，營收同比暴增67%至6.94億元，佔總營收比重由去年同期的28%上升至36%。另外，首季度淨增加108家酒店，總數增至1,727家，總體增長6.7%。不過，平均入住率由去年同期的73.3%下降至70.2%，日均房價亦由430元跌至417.9元，導致綜合入住率和房價的行業指標——每可售房間收入（RevPAR）同比下滑7.2%，降至304.4元。首季公司淨利潤同比下滑5.5%至2.44億元，但經調整後淨利潤則上升32.3%至3.45億元。董事長兼CEO王海軍於財報電話會上表示：「2025年第一季度，在複雜多變的宏觀環境下，中國國內旅遊市場出現波動，多重不確定性帶來挑戰與機進入…第二季度後，我們觀察到市場需求持續分化，商務旅行雖有復蘇但仍存在不確定性，休閒旅行需求則展現出顯著韌性。」最新業績發布後，亞朵股價周四上漲8.9%收報32.86美元。年內累計上漲24%，當前市盈率為26倍，與國內競爭對手華住集團（HTHT.US；1179.HK）的25倍相近，高於法國雅高集團（AC.PA）（索菲特和宜必思品牌運營商）的20倍。中國酒店業者正面臨經濟放緩帶來的需求壓力，與專注中高端市場的亞朵相比，華住集團旗下漢庭等經濟型品牌運營商通常表現更好。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月23日

ATAT.US

海外業務續增長攜程首季純利微跌

從Ctrip到Trip，攜程持續推進國際化的進程，但其對利潤的侵蝕也可能引起投資人擔憂重點：首季度收入年增16%至138億元，純利42.77億元，微跌0.8% 公司國際平台預定量同比增長60% 李世達世界旅遊組織（UNWTO）2025年最新報告指出，2025年全球國際旅遊人數預計將恢復至疫情前的95%以上，其中亞洲與中東地區恢復速度最快。中國作為全球最大的出境旅遊市場之一，重新開放出入境後，對區域內外旅遊業起到強勁帶動作用。在這樣的趨勢下，提供一站式旅遊平台服務的攜程集團有限公司（9961.HK; TCOM.US），在今年第一季度交出份不俗的成績單。根據攜程公布的最新財報，今年第一季度，公司收入為138億元（19億美元），按年增長16%，按季亦增長9%。股東應佔溢利維持在42.77億元，按年微跌0.8%，環比則實現翻倍。非公認會計準則下的淨利潤亦達42億元，按年增長1億元。期末，公司存款、現金及現金等價物和理財產品餘額約為929億元。攜程作為中國最大的在線旅遊平台，其業績增長主要得益於住宿預訂和交通票務的強勁表現。其中，住宿預訂業務貢獻收入增長最快，首季度錄得55億元，按年大增23%；交通票務業務收入54億元，年增8%；旅遊度假業務收入為9.47億元，同比升7%，商業管理業務收入按年升12%至5.73億元，但按季下降18%，主要受到季節性因素影響。在中國與亞洲多數地區，第一季度包含農曆新年假期，企業普遍會在此期間放假或減少營運，很多業務行程、會議和差旅計劃都會暫緩。這使得1月和2月的企業差旅需求大幅減少，造成整體差旅管理業務的營收環比下降。但與之相對的，由於假期帶動旅遊需求增加，也為公司在住宿、交通預定方面帶來較大增長。海外業務持續增長公司在海外業務的進展，是首季度業績的最大亮點。攜程在公告中指出，旗下國際OTA平台總預訂同比增長逾60%，出境酒店與機票預訂更已超越2019年同期的120%，入境旅遊預訂則同比激增逾100%。這一增長得益於有利的簽證政策和品牌在全球的知名度提升。至於海外業務對公司收入的貢獻度，則未有明確說明，這可能顯示該部分收入仍相對有限。為了更好地拓展國際市場，Trip.com於2019年將公司英文名稱從「Ctrip」更名為「Trip.com Group」。這一舉措旨在打造一個全球統一的品牌形象，提升在國際市場的辨識度。此外，公司還積極布局海外市場，收購了Skyscanner、MakeMyTrip等國際知名旅遊平台，開始在全球旅遊者心中建立起可靠形象，進一步擴大了其全球影響力。目前，Trip.com作為集團國際旗艦平台，已在東南亞、歐洲、韓國、日本等多地取得快速成長。今年4月30日，攜程也與阿曼國家旅遊局正式簽署了為期三年的諒解備忘錄（MOU）。推動阿曼旅遊，也意味著攜程正加速出海，布局中東旅遊業務，也將進一步構建競爭新優勢。不過，海外業務的拓展，也導致公司銷售與研發費用持續增加，進而侵蝕公司的利潤基礎。今年第一季，公司銷售及營銷費用按年大增30%，達30億元，約佔收入約22%，產品研發費用年增13%至35億元，佔收入25%，也讓市場擔憂成本控制壓力會侵蝕利潤空間，影響中長期財務表現。此外，公司並未公布全年營收的指引，也可能會讓投資人轉趨觀望。在此情況下，市場對攜程的業績報告顯得冷淡。業績公布當日，攜程港股下跌2.22%，報505.5港元。雖然股價在過去一年有著15.8%的增幅，但今年以來已下跌近6.5%。目前攜程市盈率約18.8倍，低於Expedia（EXPE.US）的19.5倍及Booking.com（BKNG.US）的33.4倍，反映出攜程在資本市場中的相對估值仍具吸引力，尤其在其第一季度業績穩健增長、國際業務快速擴張的背景下，投資者對其盈利潛力仍可能有所低估。對於希望參與旅遊復蘇、又偏好業績穩健、現金充沛標的的投資人來說，攜程或許是一個值得關注的選擇。然而，需留意其未來幾個季度在海外市場的持續表現、競爭激烈程度，以及營運成本控制情況，這些因素可能影響其估值進一步修復的空間。當然，若短期市場波動導致股價回調，也將構成更具吸引力的切入點。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月23日

9961.HK TCOM.US

重點：