人力资源云软件一哥 北森控股巨亏中筹资
曾于新三板上市的北森控股，目前是中国最大的云端人力资源管理解决方案服务商，但一直未能录得盈利
重点：
- 北森控股作为中国人力资源管理解决方案老大哥，正计划到港交所上市，但公司过去三年累亏41.2亿元，可能让投资者却步
- 公司近年重本搭建开放的平台即服务(PaaS)云端一体化平台，希望能走出一条新路
陈嘉仪
这家三年累亏超过40亿元的公司计划上市，它凭什么吸引投资者？
主要从事人力资源管理云服务(HCM SaaS)的北森控股有限公司，曾于2016年7月以“北森云”之名在北京新三板挂牌，并于2018年摘牌。它今年1月向港交所递交了上市申请，由于未有进展，公司于7月11日更新了初步招股文件，把上市申请的有效期延长，有机会成为首家登陆港股的中国HCM SaaS公司。
Saas是订阅模式的云软件服务，一般是提供标准化解决方案，软件的开发、管理、部署由服务供货商执行，企业付费订阅便可租用，省却自行开发的困难。目前中国有几千家提供SaaS服务的公司，其中北森经营的HCM SaaS解决方案，正日益受到市场重视。
根据国际咨询与服务机构IDC去年8月公布的调查报告，北森是中国最大的HCM SaaS供货商，市占率达15%，并连续5年位居榜首。其业务模式是向企业提供云端人力资源解决方案，帮助其高效招聘、评估、管理和留住人才。
市场渗透率低
北森的招股文件引述灼识咨询数据显示，中国是全球最大的HCM市场之一，2021年的市场规模为3,714亿元；但相关云端解决方案的渗透率仅为1.5%，远低于美国的25.9%，反映中国云端HCM解决方案市场蕴藏巨大机会。
众所周知，企业的资源管理模式、流程和具体业务各有不同，标准化的SaaS系统很难满足所有企业的个性化需求。因此，平台即服务(PaaS)供货商会被市场看高一线，因为它能为客户提供一个完整的云平台，当中包括硬件、软件和基础架构，以协助客户开发、运行和管理应用程序，满足不断变化的业务需求。故此在云端HCM解决方案市场打滚多年的北森，也决定押注在PaaS身上。
北森本来是做人才测评，2005年改名北森云计算。至2010年获得1,200万元A轮融资后转型SaaS模式，向中小客户提供单价较低的标准化产品，可惜碰上国内中小企寿命短、客户留存率及付费意愿低等特点，经营一度陷入困境。公司于是在2014年调整策略，把服务对象转向大中型客户，产品重点放在PaaS上，并于2015年首度推出PaaS基础设施及核心HCM解决方案。
北森釜底抽薪把所有SaaS模块在PaaS平台上“重做”了一遍，2020年终于创立iTalentX平台，并做到能够对外开放的程度。灼识咨询的报告指出，iTalentX平台是国内首个、也是唯一一个提供全套云端HCM应用程序的平台，能为客户提供招聘、测评、核心人力解决方案、在线学习等服务。
受惠于策略转变，截至2022年3月31日止财年，北森企业客户增至4,700多个，绝大部分是各行业内前十企业，《财富》中国500强中，超过70%是其客户。在过去三个财年，其收入以20%以上的速度稳定增长，总额分别为4.59亿元、5.56亿元及6.8亿元。
目前北森的收入主要来自HCM解决方案的订阅费，其次是付费专业服务。过去三个财年云端HCM解决方案的订阅收入，占期内公司收入总额56.6%至68.2%。
三年累亏41亿
不过值得关注的，是北森转型多年尚未实现盈利，过去三年已累计亏损41.2亿元。管理层解释主要是反映认股权证负债及/或可赎回可转换优先股公平值变动，若撇除此等因素，过去三年的经调整亏损净额合共为5.4亿元。
北森尚未盈利的主要原因之一，是开发PaaS需要投入巨额资金，而产品推出初期销售成本也高。以2021/22财年为例，其研发开支为2.58亿元、销售及营销开支达3.31亿元，加上逾2亿元的一般及行政开支，已超过同期6.8亿元收入。不过这种情况在这类公司很常见，因为客户是采用订阅模式，按要需租用服务，并分期确认收入，所以前期多数亏损；但随着客户数目增加，有助摊分成本，后期开发成本会越来越低，收入也会大幅增长。
北森更需担心的是竞争加剧，因为垂涎这片市场的对手不断增加。例如在国内多个SaaS范畴占先的金蝶国际(0268.HK)，5月时携手华为发布的星瀚人力云，融入了华为的全球化和业务多元化发展经验，实力不容小觑。另外，腾讯(0700.HK)、阿里巴巴(BABA.US; 9988. HK)、字节跳动等科网巨头对其业务也跃跃欲试，令北森难以安枕。
由于北森未有招股详情，而且业务录得亏损，要估计其上市市值，可比较国际人力资源服务巨头Workday(WDAY.US)、Salesforce(CRM. US)及金蝶国际的市销率(P/S ratio)，三者目前的市销率为5.9倍、6.7倍和11.6倍，平均值为8.1倍，以北森2022财年收入6.8亿元计算，推算其上市估值可达55亿元。
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