京東負面因素漸退市場憧憬強力反彈

2022年10月11日

過去一年，在港股上市的五大科網股中，以京東的股價跌幅最小，隨着多個困擾公司的負面因素消除，投資者或憧憬該股有力反彈

重點：

美國監管機構在港對中概股的審計結果，以及港股市場明年有望推出的「雙幣股票」機制，或成為京東股價反彈的關鍵
集團創辦人劉強東捲入的性侵案達成和解協議，短期內掃除公司股價陰霾

羅小芹

中概股近年負面消息不斷，由美國退市風險、內地長時間持續的新冠防疫措施、互聯網企業強監管政策及經濟下行等因素，令中概股持續被拋售一年多，也許是時候檢視相關股份的投資價值。

截至上周五的過去一年間，五大中概科網股阿里巴巴集團控股有限公司(BABA.US; 9988.HK)、京東集團股份有限公司(JD.US; 9618.HK)、美團(3690.HK)、騰訊控股有限公司(700.HK)及小米集團 (1810.HK)的港股股價，已分別大挫約30%至58%，當中以京東的跌幅最小。到底是甚麼原因，讓這家電子商貿龍頭企業，比其他科網巨頭擁有更強的防守力？

去年京東積極拓展下沉市場，阿里巴巴也推出高性價比的產品平台淘特，兩大電商與拼多多(PDD.US)競爭利潤微薄的三四綫城市生意，令京東去年下半年雖然錄得27.6%的收入增長，但受到新業務錄得106億元巨虧拖累，最終全年轉盈為虧，錄得35.6億元淨虧損。幸好，隨着新業務今年上半年表現改善並收窄虧損，京東期內已重新錄得13.9億元淨利潤。

劉強東官司庭外和解

事實上，京東拓展下沉市場漸漸取得進展，去年公司的活躍用戶達5.7億戶，同比增加近1億戶，當中便有七成來自下沉市場。截至今年6月底止，京東上半年錄得5,073億元收入，超越最大競爭對手阿里巴巴的4,096億元，反映這個策略已取得成效。

除了上半年業績回復正軌，另一個好消息是京東創辦人劉強東的性侵案民事訴訟以庭外和解收場，對重建公司形象有積極作用。

該宗訴訟原於10月3日在明尼蘇達州開審，但在10月1日晚上，與訟雙方發表聲明，表示劉強東和Liu Jingyao於2018年在美國明尼蘇達的一次偶然事件所造成的誤會，佔用大量社會資源，也給彼此的家庭造成深重困擾。為了避免進一步的訴訟傷害，雙方決定消除誤會，達成和解。

劉強東於今年四月初辭任首席執行官，只續任董事會主席，今後專注於長期戰略設計，空缺由徐雷接替。即使京東已邁向團隊管理模式，個別人事變動對企業影響有限，但隨着這宗企業公關危機告一段落，總算暫時掃走股價陰霾。

但投資者不得不留意另一個困擾京東的消息。去年12月，騰訊以實物分派方式減持京東股份，持股比例由17%大降至2.3%，涉及股份市值約164億美元(1,168億元)，曾經短暫影響京東股價表現。雖然騰訊與京東於6月底公布一項為期三年的戰略合作計劃，騰訊旗下微信亦繼續為京東提供流量支持，但這些都不足以挽回投資者信心，京東股價10月初曾經低見193港元，直到最近才稍微反彈至199港元水平。

雙幣股份或有利股價

如果投資者憧憬京東股價能夠轉勢，契機可能與政策變化有關。據《彭博》報道，香港特區政府有意在今年內修例，豁免做市商(market-maker)就雙幣(人民幣與港元)股票進行特定交易時須繳付的印花稅，目標是明年上半年推出「雙幣股票做市商」機制，為港股通增設人民幣櫃檯作準備，預計新增的流動性有助刺激「雙幣股份」的交投，這也是推動人民幣國際化的措施之一。據香港《南華早報》報道，京東、阿里巴巴和小米將參與這項計劃，或許會對股價帶來正面作用。

不過，彭博引述GROW Investment Group首席經濟學家洪灝指出，由於近期港股表現低迷，人民幣兌美元呈弱，以人民幣計價的雙幣股，股價不會便宜，內地投資者認購興趣未必太大。

另一市場焦點，是美國上市公司會計監督委員會(PCAOB)的工作小組，正在香港對若干中概股進行實地審計，阿里巴巴、京東及百勝中國(YUMC.US; 9987.HK)是首批被審查的公司，初步結果最快11月公布，而首批公司的工作底稿能否通過審查，或成為中概股後市走向的關鍵。

要了解京東的估值是否合理，可以比較同業的預期市盈率(Forward P/E)，其中京東與阿里巴巴的預期市盈率分別為16.8倍與16倍，高於拼多多的10.3倍。不過，京東今年第二季的經營利潤率僅為3.4%，遠低於阿里巴巴的12%及拼多多的27.7%，反映其盈利能力仍有待改善，因此有意對京東“抄底”的投資者，不妨耐心等候第三季的財務表現再決定。

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美團, 京東, 騰訊, 下沉市場, 劉強東, 小米集團, 雙幣股份

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簡訊：思考樂教育折讓13%配股籌2.4億港元

課後教育服務提供商思考樂教育集團（1769.HK）周三公布，向超過六名獨立第三方發行合共1.1億股新股，相當於擴大後股本16.3%；每股作價2.2港元，較前一日收市價折讓13.04%，認購總額2.42億港元。公司表示，所得款項將用於提升教學品質與學習體驗，包括課程開發與教學設施升級，並用於與主要業務相關的人工智能項目，以及用作營運資金及一般企業用途。思考樂教育是中國華南地區的民辦教育提供商，主要提供美術、體育、繪畫、表演等通識教育課程及課後托管服務。今年上半年，思考樂錄得收入約4.39億元，按年上升10.1%；淨利潤6,293.3億元，較去年同期下滑23.9%，毛利率34.3%，下降約10個百分點。公司股價周四高開，至中午休市報3.01港元，升18.97%。近半年累跌約40%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月16日

1769.HK

簡訊：接特斯拉訂單股價爆升三花智控直斥傳言不實

製冷元件製造商三花智能控制股份有限公司（2050.HK,002050.SZ）周四發公告，澄清市場傳聞公司獲得機器人大額訂單的消息。公司直指傳言不屬實，也未存在應披露而未披露的重大事項，於今年10月15日亦沒有接受任何媒體採訪。本周三市場有網絡消息傳出，特斯拉研發中的人形機器人Optimus計劃，向三花智控訂購線性執行器，總值達6.85億美元。消息傳出後，三花智控在香港的股價大升13%，成交量較周二倍翻，A股更急升10%而漲停板。三花智控今年7月才在港上市，股價在短短三個月內一度急升逾倍，至近日股價略回軟，但仍較上市價22.53港元高出75%。周四公司開市跌5%報37.54港元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月16日

2050.HK 002050.SHE

宣布20億美元對外授權合作諾誠健華股價為何大跌？

交易對手Zenas是一家成立於2019年11月的臨床階段的全球生物制藥公司，市場擔憂Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款重點：首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75% 這並非是奧布替尼首次對外授權，曾在2023年被跨國藥企渤健「退貨」莫莉醫藥行業的BD交易歷來被資本市場視為重大利好，因其不僅能帶來即時現金收入，還能為後續研發管線注入支持。然而，近年來市場對這類交易的評估日趨理性。2025年10月8日，創新藥企業諾誠健華醫藥有限公司（9969.HK，688428.SH）在A股長假結束前宣佈了一項對外授權協議，潛在總交易金額超過20億美元，然而市場反應出人意料：公告後兩個交易日內，諾誠健華港股股價累計重挫約21.8%。根據諾誠健華以及交易對手美國Zenas BioPharma Inc.（ZBIO.US）的公告，諾誠健華向Zenas轉讓BTK抑制劑奧布替尼的多發性硬化全球獨家權益，以及該藥物在非腫瘤適應症的大中華區和東南亞以外的商業化權益，除此之外，以及兩項臨床前管線的權益。作為回報，諾誠健華有望獲得的首付款以及開發、監管和商業里程碑付款潛在總價值超過20億美元。這一數字看似可觀，但細究條款實則另有玄機。根據協議，Zenas將向諾誠健華支付的首付款，真正在交易達成時支付的首付款現金僅有3,500萬美元，另外的6,500萬美元為近期里程碑付款，再加上Zenas的700萬普通股股票，以10月7日收盤價20.85美元計算，這部分股票價值約為1.46億美元。剩餘的超過17億美元則全部依賴於未來的研發、註冊和商業化里程碑付款，這些款項能否到手存在高度不確定性。資本市場對這筆交易的反應異常冷淡，首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3,500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75%，遠遠低於中國創新藥出海交易的平均水平。交易對手的實力則是市場的另一重擔憂，Zenas成立於2019年11月，是一家臨床階段的全球生物制藥公司，2024年9月才登陸納斯達克，2025年上半年，Zenas營收僅為1,000萬美元，淨虧損8,579.60萬元，Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款存在一定風險。奧布替尼曾遭「退貨」這次BD交易中的核心奧布替尼，是諾誠健華的支柱產品。奧布替尼作為國內首個且唯一獲批針對復發或難治性邊緣區淋巴瘤適應症的BTK抑制劑，獨家產品優勢明顯。在血液腫瘤領域，奧布替尼共獲批三項適應症，且均被納入國家醫保目錄。2025年上半年，諾誠健華收入同比增長74.3%，達到7.3億元，主要歸功於核心產品奧布替尼的持續放量，其銷售額達到6.37億元，同比增長52.84%。這並非是諾誠健華首次就奧布替尼進行對外授權。2021年，諾誠健華曾將奧布替尼的多發性硬化等適應症授權給跨國藥企渤健（BIIB.US），獲得後者一次性支付的不可退還和不予抵扣的首付款1.25億美元。相比之下，此次從Zenas獲得的現金首付款金額明顯較少。然而，2023年2月15日，渤健決定為便利而終止（Terminate for Convenience）雙方達成的上述合作和許可協議。渤健與諾誠健華均未披露終止合作的具體原因，但諾誠健華表示，會繼續「加速推進奧布替尼作為潛在同類最佳BTK抑制劑在多發性硬化症（MS）和其他自身免疫性疾病中的全球臨床開發。」目前，諾誠健華已於2025年第三季度啓動針對原發進展型多發性硬化症（PPMS）的III期臨床試驗，並預計於2026年第一季度啓動繼發進展型多發性硬化症（SPMS）的III期臨床試驗。諾誠健華管理層在10月9日的業務交流會上曾強調，公司將繼續積極推進更多產品通過多種形式走向國際化，並表示「BD是公司未來三年的重中之重」。此次與Zenas的合作，已經是諾誠健華在2025年內的第二次出海BD。今年1月，諾誠健華與康諾亞（02162.HK）將共同開發的CD20×CD3雙特異性抗體（ICP-B02）在部分領域的權益授權給美國Prolium公司，將獲得最高5.2億美元的總付款以及Prolium的少數股權。值得注意的是，諾誠健華在BD交易中選擇了「保留核心權益，出讓非核心權益」的策略，保留了奧布替尼在腫瘤領域的全球獨家權利，以及在大中華地區和東南亞地區非腫瘤領域的權利。目前，諾誠健華的市銷率約為16倍，另一間因BD而股價震蕩的創新藥企業榮昌生物（688331.SH；9995.HK）的市銷率約為21倍。這筆交易可以成為諾誠健華國際化戰略的重要一步，還是又一次曲折之旅，唯有時間能夠給出答案。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月16日

9969.HK 688428.SHG

簡訊：小米SU7再傳碰撞燃燒致死意外累股價挫逾5%

小米汽車再度捲入安全風波。周一凌晨，四川成都一輛小米SU7行駛中發生碰撞後起火燃燒，導致駕駛人死亡。成都警方下午通報，死者31歲的鄧姓男子涉嫌酒後駕駛，事故仍在調查中。小米集團（01810.HK）股價周一盤中一度重挫逾8%，最終收報49.08港元，跌幅達5.71%，單日市值蒸發近770億港元。消息引發市場關注，自九月下旬以來，小米股價累計下跌逾13%。據財新報道，這已是今年第三起小米汽車碰撞後起火事故。3月安徽銅陵一輛SU7在高速公路激烈碰撞隔離帶後起火，造成3人死亡；4月廣東徐聞亦發生SU7與電動二輪車相撞釀兩死事故。小米當時表示，火勢為對方電動車電池爆燃所致。 SU7自去年3月上市以來累計銷售近34萬輛，小米汽車業務在今年第二季毛利率升至26.4%，顯示業務仍維持高速增長。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月15日

1810.HK

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