MCD.US CG.US
McDonald's sign at a restaurant in China

2017年,凱雷和中信成為這家快餐巨頭在美國以外的最大特許經營商,現在它們可能正在尋求將這項里程碑式的投資部分變現

重點:

  • 凱雷和中信可能正尋求減持在一家合資企業的股份,該企業在華經營著大部分的麥當勞門店
  • 此舉在一定程度上可能是因為,投資者希望套現所持凱雷和中信支持的基金中的股份,這些基金在2017年為最初的投資提供了資金

  

沈如真

2017年,當凱雷集團 (CG.US)、中信股份(0267.HK)和中信資本同意收購、營運和管理麥當勞 (MCD.N) 旗下龐大的中國內地和香港餐飲網絡時,曾對這個有著金色拱門標識的品牌寄予厚望,希望能擴大它在全球增長最快的消費市場之一的影響力。

現在,這種關係出現降溫跡象,上周有報道稱,它們正在尋求減持麥當勞在美國以外最大的特許經營商的股份。在目前的經濟環境下,此舉並不完全出人意料,但仍與雙方最初的巨大期望大相徑庭。

凱雷集團董事總經理楊向東當時曾表示,此番合作是凱雷在中國宣佈的最大交易之一,表明這家美國私募股權巨頭「對中國消費者的實力充滿信心」。麥當勞也同樣大肆宣傳。該公司當時的首席執行官史蒂夫·伊斯特布魯克(Steve Easterbrook)指出,中國很快將成為該公司在美國以外最大的市場,現在將有一個超大型的中美特許經營商作為它在該市場的主要合作夥伴。

但五年下來,由於新冠疫情期間的嚴格限制,市場並沒有像預期的那樣火爆。在那段令人不安的時期,一度看似堅如磐石的合作關係顯露出裂痕,這從上周有關凱雷和中信資本尋求部分退出的報道中可見一斑。

從表面上看,此舉似乎表明合作正在瓦解。但這更有可能反映的是,專注於中國市場的美元基金在退出投資時所面臨的困難,以及地緣政治緊張局勢加劇帶來的困難。中國低迷的經濟也是雪上加霜。

據彭博新聞社報道,凱雷集團和中信資本旗下的私募股權投資部門信宸資本正在建立一個新的工具,來執行其計劃的部分退出。報道稱,它們接洽了新加坡政府投資公司和阿布扎比主權財富基金穆巴達拉投資公司,希望它們成為潛在的新投資者。

麥當勞中國對路透社表示,合作股權結構不會出現改變。凱雷目前持有麥當勞中國內地和香港餐飲業務28%的股份,而信宸資本持有42%的股份。中信股份持股10%,麥當勞持股剩餘20%。

隨著全球IPO市場降溫,將資產轉入一個新的投資實體——通常稱為接續基金——已成為現有投資者套現部分或全部持股的流行方式。諮詢公司執中(Zerone)的數據顯示,2022年全球私募股權二級市場(投資者向新投資者出售現有私募股權投資權益的交易)總額達到1,020億美元(7316億元),創下歷史次高紀錄。

退出

2017年,凱雷集團通過旗下凱雷亞洲基金IV投資麥當勞中國,該基金規模39億美元,於2014年完成融資。中信資本的投資來自2017年募集的一隻基金。這意味著凱雷和中信基金現在都面臨著越來越大的壓力,要將投資套現,並將利潤返還給基金的出資人,也被稱為有限合伙人。

由於中美關係緊張以及俄烏衝突,專注於中國的美元基金現在也面臨著新的挑戰。中國將俄羅斯視為合作夥伴。這些因素導致許多通常可能對凱雷和中信提出的交易感興趣的西方基金,越來越迴避此類中國投資。

據彭博新聞社的報道,凱雷集團和信宸資本尋求在最新的交易中籌集40億美元,這將使麥當勞整個中國餐飲業務的估值達到100億美元(包括債務在內)。與2017年戰略合作夥伴關係成立時的20億美元估值相比,這是一個巨大的增長。

這一激增可能反映了對麥當勞中國業務的大量投資(包括債務融資),在具有里程碑意義的交易後不久,該合作夥伴關係啓動了名為「願景2022」的加速發展計劃。根據該計劃,目標到2022年底在中國開設4,500家麥當勞餐廳,幾乎是簽署合作夥伴關係時2,500家的兩倍。麥當勞目前在中國擁有5,400家門店。

雖然這一合作夥伴關係在疫情期間並沒有減緩開店速度,但嚴格的防疫措施打擊了麥當勞在中國的盈利能力。麥當勞不披露其持少數股權業務的業績。但該公司在其2022年年度報告中透露,由於疫情的緣故,來自中國的收入下降。

中信股份在2020年披露,在疫情最嚴重的時候,麥當勞中國為一線醫務人員提供了6萬多份免費餐食,該連鎖還為1,500家醫院提供送餐服務。

新的融資也反映出,在與百勝中國 (YUMC.US; 9987.HK)的殘酷競爭中,麥當勞需要補給。百勝中國是中國最大的快餐公司,在這個市場上經營著肯德基和必勝客品牌。諮詢公司弘則研究(Horizon Insights)的數據顯示,肯德基目前是中國最大的快餐連鎖店,市場佔有率為4.9%,幾乎是麥當勞2.7%的兩倍。

截至去年年底,百勝中國在內地擁有12,947家餐廳,其中包括9,094家肯德基,並計劃今年增加1,300家新店。該公司在中國的中期目標是開設2萬家門店。相比之下,麥當勞的目標是將其目前在中國的門店數量增加一倍,達到1萬家左右,作為「未來的里程碑」。

百勝中國是一家在紐約和香港兩地上市的公司,這使其在加大中國市場下沉擴張的同時,更容易籌集資金,相對於麥當勞在中國的業務更具優勢。百勝中國的支持者包括全球投資管理公司景順控股(Invesco)和貝萊德(BlackRock)等,它們都是其股東。

對麥當勞和百勝中國來說,更直接的威脅是中國經濟復蘇乏力。近幾個月來,涉及消費、投資和出口的各項指標均顯示中國的經濟前景黯淡。與此同時,通常是快餐業最大客戶的年輕人失業率目前約為20%,並有可能進一步惡化。

“我經常強調,經濟增長的真正指標是就業崗位和薪資的增加,因為它們是國內消費的基礎,」中信資本董事長張懿宸在2020年致股東的一封信中警告。「它們受到嚴重影響,未來的消費和增長就會顯著放緩」。

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新聞

行業簡訊:特朗普擬限制中國藥品與療法 引發製藥巨頭反彈

美國特朗普政府正考慮簽署行政命令,限制來自中國的藥品和實驗性療法,措施若落實,恐衝擊美國製藥產業與病患用藥來源。 根據《紐約時報》報道,草案要求,美國製藥公司收購中國新藥須經外資審查委員會(CFIUS)強制審查,並提高美國食品藥物管理局(FDA)對中國臨床數據的審核門檻與監管費用;同時推動本土生產抗生素與止痛藥,並給予稅收優惠與政府採購優先,以降低對中國依賴。 此舉在華府引發正反雙方的激烈遊說。支持該項草案的保守派投資人彼得·泰爾(Peter Thiel)、創投家喬·朗斯代爾(Joe Lonsdale)等,主張中國生技業快速崛起已對美國形成「生存威脅」,必須果斷反制。他們在美國初創生技公司持有龐大投資,卻因中國競爭而難以退出。相對地,輝瑞(PFE.US)、阿斯利康(AZN.US)、默克(MRK.US)等跨國藥企,近年大量收購中國低價實驗藥物,視其為研發管線的重要來源,因而對新政感到不安。 數據顯示,今年上半年大型藥企收購案中有38%涉及中國藥物,十年前幾乎為零。同時,中國今年上半年發起的新藥臨床試驗數量已超越美國,而美國生技IPO市場則陷入低迷。業內人士稱:「美國目前仍領先,但我們正在失去優勢,必須立刻行動。」 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
K-POP return

韓流回潮:你是否依然愛我?

韓流巨星在澳門的演唱會依舊轟動,線上音樂平台開始對若有似無的「限韓令」進行試探。但問題是,歸來的韓流還有一樣的威力嗎?    李世達 嚴格來說,所謂的「限韓令」從未以官方文件的形式出現過。中國政府既沒有公開頒布過相關禁令,也沒有明確宣布過解除。然而,在過去九年,韓劇下架、韓星鏡頭被刪、偶像巡演停擺,韓流在中國市場驟然降溫,從「暖流」變成「寒流」。但來到2025年,春江水暖鴨先知,業界敏銳地注意到,這個隱形的禁令已出現鬆動跡象。 韓國海關統計顯示,2025年1至2月,韓國對華音像產品出口額達925萬美元,是去年同期的3.5倍;而截至2月為止的六個月,累計出口額更突破3,152萬美元,同比增長逾兩倍。這組數字清楚表明,中國市場對韓流內容的需求依然存在,一旦政策稍有鬆動,消費力便會迅速釋放。 線下活動的回歸同樣值得關注。近年來,韓星在中國舉辦粉絲見面會的數量明顯增多,從新生代偶像到資深團體成員,逐步恢復與內地粉絲的近距離互動。雖然規模尚難與2010年代盛況相比,但其頻率與覆蓋城市的增長,已經反映出文化交流正在重啟。 更具象徵性的場景出現在澳門。近來多場韓流巨星演唱會在當地舉行,不僅座無虛席,還吸引大批內地觀眾跨境觀演。澳門因此成為「限韓令」解凍的窗口,也顯示出中國內地民眾對韓流的熱情並未消退,只是暫時被壓抑。 在這股回潮的風口上,線上音樂平台最為敏感。騰訊音樂(TME.US)便是典型代表。今年5月,該公司斥資12.9億元,入股韓國SM娛樂(041510.KQ),成為其第二大股東。SM曾打造SuperJunior、EXO、aespa等多代偶像,如今與中國互聯網巨頭結成資本聯姻,市場相信更堆韓流資源將被系統性引入中國市場。 隨後,騰訊音樂又宣布與 The Black Label、H MUSIC 等韓國公司展開合作,將更多K-pop專輯、MV與獨家物料導入平台。更重要的是,騰訊音樂將韓國風靡多年的「Bubble」私密互動社群 引入中國。粉絲只需花28元便能「加入」偶像小圈子,接收專屬訊息,甚至享有優先購票權。這種「情緒經濟」模式,正在顯著提高平台的用戶黏性與付費率。 數據已經反映成效。2025年第二季度,騰訊音樂營收達84.4億元(11.74億美元),同比增長 17.9%;淨利潤更大漲三成以上。付費用戶數突破 1.24億,其中超級會員達1,500萬。業內普遍認為,K-pop內容拓展與演唱會業務是推動這份成績單的關鍵。相比之下,主要依靠獨立音樂人和社群經濟的網易雲音樂(9899.HK),,雖然上半年在盈利上有所突破,但收入卻出現下滑,凸顯出韓流對平台黏性的獨特價值。 你還愛我嗎? 然而,「韓流回潮」並不必然意味著韓流將全面復蘇。首先,中國本土娛樂市場已發生結構性變化。近年來,國產電影與偶像文化的號召力明顯增強,例如《哪吒2》的票房神話,展現了本土文化同樣能引發全民共鳴。韓流再入中國市場,更多可能是作為「圈層文化」的補充,而非壟斷性主流。 其次,九年的「限韓令」已經重塑了新一代年輕觀眾的文化偏好。雖然政策層面逐步鬆動,但部分消費者更願意支持本土偶像與文化產品。這種心理隔閡,可能成為韓流全面復甦的無形阻力。 平台過度依賴外部IP也隱含風險。如果未來政策再次收緊,或粉絲熱情下降,平台可能面臨內容依賴的隱憂。對騰訊音樂而言,韓流既是商業賭注,也是一場必須小心駕馭的情緒經濟試驗。在商言商,引入韓流加碼情緒經濟仍然值得一搏。只是當韓流的燈光再度於中國舞台上亮起,尖叫聲中夾雜的或許是更複雜的情緒。 李世達,詠竹坊編輯。他的聯絡方式:shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Zai Lab under pressure over clinical results and rival drugs

產品增長疲軟核心臨床進展不順 再鼎醫藥遭遇挑戰

市場用腳投票的背後,是再鼎醫藥核心產品增長疲軟與研發管線受挫的雙重困境 重點: 貝瑪妥珠單抗作為重磅預備產品,最終分析結果不及預期觸發市場負面情緒 市場普遍認為再鼎醫藥的業績不及預期,兩款核心產品艾加莫德、則樂收入表現不佳    莫莉 在生物醫藥行業,一直流傳著一條「雙十定律」——研發一款創新藥需要耗費10年時間、10億美元,並且大約90%的新藥會倒在半路上,藥物研發的臨床進展不及預期在醫藥行業並不罕見。可是,當再鼎醫藥有限公司(Zai Lab Limited, 9688.HK)公布一項核心產品的 III期臨床遭遇挫折後,其港股股價次日卻應聲暴跌,這一劇烈的市場反應似乎不太尋常。 9月3日,再鼎醫藥發布公告稱:合作夥伴安進公司評估貝瑪妥珠單抗聯合化療用於一線胃癌治療的FORTITUDE-101 III期臨床研究完成最終分析,結果顯示在最終分析中,此前於中期分析時觀察到的生存獲益幅度減弱。  因此,再鼎醫藥決定等待另一項FORTITUDE-102研究結果再提交貝瑪妥珠單抗的註冊申請,這意味著該產品的上市申請將被推遲至少半年。 貝瑪妥珠單抗是再鼎醫藥於2017年授權引進的一款全球首創(FIC)的FGFR2b靶向單克隆抗體,再鼎醫藥支付500萬美元首付款和最高不超過4,000萬美元的里程碑款項獲得該藥物在大中華區的獨家研發和商業化權利。在FORTITUDE-101臨床研究的中期分析中,貝瑪妥珠單抗成為全球首個在隨機III期試驗中證實可為某一類胃癌患者帶來顯著生存獲益的FGFR2b抑制劑。胃癌是全球常見高發的惡性腫瘤,中國是全球胃癌疾病負擔最重的國家之一,對於IV期胃癌患者,其總體五年生存率不足10%。 貝瑪妥珠單抗作為再鼎醫藥備受矚目的重點在研產品,其中期分析時展示的優異臨床數據曾極大提振了市場預期,然而最終分析的反差結果顯著挫傷了投資者信心,成為引發市場負面情緒的直接導火索。消息公佈後,再鼎醫藥港股次日開盤低開近7%,盤中一度下探至22.52港元,股價創下逾三個月新低,全日收跌幅11.99%。 不過,此次下跌並非孤立事件,而是在創新藥板塊整體熱度較高、累積漲幅較大的背景下發生,當日創新藥概念股普遍遭遇回調,恆瑞醫藥 、歌禮制藥等個股均錄得超過5%的跌幅。 業績不及預期 市場用腳投票的背後,是再鼎醫藥核心產品增長疲軟與研發管線受挫的雙重困境。2025年第二季度,再鼎醫藥總收入為1.1億美元,同比增長9%,期內的淨虧損為8,916.5萬美元,同比收窄33.33%。儘管公司維持 2025 年全年收入5.6-5.9 億美元的指引不變,但投行浦銀國際認為,該指引目標對應下半年的收入需要實現同比 63%-77%的增速,具有一定挑戰性。 市場普遍認為再鼎醫藥的業績不及預期,產品毛利率同比下降4.3個百分點至60.6%,主要原因在於兩款核心產品艾加莫德、則樂收入表現不佳。作為再鼎醫藥的「現金奶牛」,則樂在第二季度遭遇顯著下滑,收入僅為4,100萬美元,環比銳減17.1%,同比下滑8.8%。管理層坦言,這主要源於奧拉帕利仿制藥的集中入市,其激烈的價格競爭顯著蠶食了則樂的市場份額。 另一核心產品艾加莫德的表現同樣不及預期。其第二季銷售額錄得2,650萬美元,同比增幅收窄至14.47%,低於市場普遍預期的20%-25%。更令人擔憂的是,這款治療全身型重症肌無力的藥物即將迎來強勁對手——榮昌生物的泰它西普相關適應症有望納入醫保。若其成功入圍,艾加莫德當前依賴的醫保價格優勢將被削弱,直面更嚴峻的市場競爭。 再鼎醫藥是中國License-in模式的開創者和標桿企業,但中國醫藥政策的環境壓縮了創新藥的盈利空間,License-in的商業模式已經面臨挑戰。因此,再鼎醫藥也積極嘗試向自主研發轉型,公司的核心自研項目ZL-1310是一款靶向DLL3的抗體藥物偶聯物(ADC),在小細胞肺癌治療領域顯示出巨大潛力,已經獲得美國FDA授予的快速通道認證,即將在2025年啓動小細胞肺癌的關鍵性研究,預計在2027年獲批。 截至6月底,公司現金及現金等價物約8.3億美元,為下半年市場投入與自主研發的推進提供了充足保證。當前再鼎醫藥的市銷率約為8倍,與同樣以License-in模式著稱的雲頂新耀(1952.HK)相比,後者的市銷率為22倍,顯示再鼎醫藥正遭遇市場的質疑。管理層預計,隨著經營虧損同比收窄,公司有望在第四季度實現盈利目標,再鼎醫藥能否在轉型中獲得成功,值得投資者持續關注。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:雲鋒金融獲開展虛擬資產業務

金融科技保險供應商雲鋒金融集團有限公司(0376.HK)周二表示,香港證監及期貨事務監察委員會已批准一項申請,將其現行證券交易牌照升級為涵蓋虛擬資產交易服務。 公告發佈後,股份周三飆升28%,創七年新高,收盤報5.42港元。其他港交所上市公司在宣布虛擬資產相關事宜後,也錄得較大漲幅。 上月,雲鋒報告稱今年上半年收入同比增長23%,至6.86億港元,利潤則增長142%至4.86億港元。 加密貨幣挖礦和交易在中國大陸屬非法,但在香港卻是合法。眾多企業正在香港試水虛擬資產投資及提供相關服務。香港於8月1日推出穩定幣監管框架,為發行方訂立許可與合規要求。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏