綠竹生物銷售零收入投資理財產品惹質疑

2023年02月20日

這家專注研究疫苗及治療性抗體藥物的企業計劃上市，但旗下產品離商業化仍有一段距離

重點：

綠竹生物主要產品均在研發階段，目前並無任何獲准銷售的產品，過去兩年虧損達12.6億元
該公司過去兩年進行三輪融資，共籌集6.88億元，但大部分用於購買理財產品，或惹來市場質議

陳嘉儀

國家衛健委去年12月初大幅放寬新冠病毒感染管理，走過疫情高峰後，一眾疫苗股表現不振。雖然如此，疫苗企業上市意欲不減，曾於去年6月向港交所遞表，之後沒有任何進展的北京綠竹生物技術股份有限公司，剛於2月13日第二度申請來港上市，希望集資協助產品開發及商業化。

綠竹生物是一家人用疫苗及治療性抗體藥物研發公司，自2001年成立以來，曾開發出5種商業化疫苗，用於預防b型流感嗜血杆菌疾病和腦膜炎球菌疾病。但在2008年，公司決定專注於研發業務，把5種細菌疫苗產品悉數轉讓予智飛生物(300122.SZ)，並於2009年開始進行人用單克隆抗體和雙特異性抗體藥物的研究，目前產品管線有三款臨床階段產品和四款臨床前階段的在研產品。

其核心產品為LZ901重組帶狀皰疹疫苗，用於預防50歲及以上成人水痘帶狀皰疹病毒引起的帶狀皰疹，預期今年首季度完成二期臨床試驗，並預期在第二季啟動三期臨床試驗，預計可於2024年第二季向國家藥監局提交新藥上市申請；此外，該藥物亦剛於本月初在美國啟動一期臨床研究。

另外兩款臨床階段產品，則分別為用於B細胞白血病和淋巴瘤的K193雙抗注射液，以及用於類風濕性關節炎、強直性脊柱炎、斑塊狀銀屑病等的K3單抗注射液。至於四款臨床前階段的在研產品包括重組水痘疫苗、重組狂犬疫苗、用於髓系白血病的K333抗體注射液，以及用於復發性/難治性B細胞淋巴瘤的K1932抗體注射液。

兩年虧損12億

由於綠竹生物的所有產品均處於在研階段，該公司目前並無任何獲准商業銷售的產品，因此無任何產品銷售收益，每年僅有來自設施租賃、檢測試劑盒銷售、政府補助、銀行利息等方面構成的其他收入。根據初步招股文件，於2021年及2022年，這部分的收入僅約690萬元及1,392萬元；同期虧損分別為5.39億元及7.25億元，主要來自行政開支、研發開支及按公平值計入損益的金融負債公平值虧損，其中單計最後一項，已分別佔4.41億元和5.52億元。

該公司表示，按公平值計入損益的金融負債公平值虧損，主要是反映在A輪融資、B輪融資、B+輪融資及C輪融資中發行的優先股的公平值變動；而有關授予投資者的特別權利的責任已於2022年6月終止，因此預計此後不會產生金融負債的額外公平值虧損。

不過，更值得關注的是最近兩年進行的B輪、B+輪及C輪融資中，綠竹生物一共籌集了6.88億元資金，但過去兩年的研發開支僅分別為4,298萬元及9,143萬元，而同期按公平值計入損益的金融資產分別高達5.32億元及5.13億元。公司坦承，這主要是由於利用上述三輪融資所得款項購買理財產品，更表明如果將來認為手頭有現金盈餘、而潛在投資回報具吸引力時，可能會繼續投資理財產品，此舉恐惹來「不務正業」的質疑。

未來開支巨大

該公司更預計今年的淨虧損將大幅增加，主要由於隨著推進管線的開發，令研發開支不斷提高，特別是核心產品LZ901於去年4月在中國啟動二期臨床試驗，令去年的研發開支已按年翻倍後，當三期臨床試驗展開，研發開支預計將繼續上升。

此外，綠竹生物預期可於2024年三季度向國家藥監局提交LZ901的生物製品許可申請(BLA)。為了支持LZ901於中國的銷售及市場營銷工作，公司正計劃在明年三季度或前後建立其商業化團隊，並尋求與合同銷售組織(CSO)合作，以提升市場滲透率，因此可以預計，未來用於產品商業化的營銷開支也會急劇上升。同時，該公司亦計劃於北京及珠海建設新的研發及生產設施，並開始探索與第三方討論在中國以外的市場對外授權的合作機會，但去年底坐擁的現金與現金等價物只有不足6,900萬元，可見其上市集資的需求不小。

雖然LZ901商業化可期，但全球已有四款帶狀皰疹疫苗上市，分別是默克集團(MRK.US)的Zostavax、葛蘭素史克(GSK.L)的Shingrix、SK化工(006120.KR)的SkyZoster及百克生物(688276.SH)的帶狀皰疹減毒活疫苗。目前獲批在國內銷售的有Shingrix和百克生物的疫苗，後者剛於1月31日獲批上市，但已搶先LZ901一步取得國產首款帶狀皰疹疫苗的頭籌。綠竹生物的LZ901預期最快明年才取得上市許可，加上國內多家藥廠也佈局了帶狀皰疹疫苗，在對手林立下，如何突圍是一大考驗。

綠竹生物既無盈利、也未有銷售收入，而且預計中短期內繼續「燒錢」，基本因素遠遠落後於國內主要競爭對手百克生物。參考前者去年6月C輪融資的投後估值約44.2億元，僅及後者255億元市值約六分一，就正好說明兩家公司的差距。如果綠竹生物希望提高估值上市，還看其核心產品的研發進展及銷售藍圖，能否說服市場投以信心一票。

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葛蘭素史克, IPO, 帶狀皰疹疫苗, 綠竹生物, 默克集團, SK化工, 百克生物

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簡訊：國產GPU登陸港股壁仞科技首掛半日升逾七成

中國AI晶片製造商上海壁仞科技股份有限公司（6082.HK）周五在港掛牌上市，早盤高開82%，至中午休市報33.88港元，較發售價高72.86%。該公司是2026年港股首支上市新股，亦是港股第一支GPU股。公司公布，此次全球發售2.84億股，每股定價19.6港元，為上限定價，集資總額55.83億港元（7.17億美元）。香港公開發售獲2,347倍超額認購，據報吸引約47.1萬人認購，創下近一年來港股散戶申購人數紀錄。國際發售部分則獲24.95倍超額認購。有「國產GPU四小龍」之稱的壁仞科技，由曾任商湯科技總裁的張文創立，其研發的BR100系列晶片宣稱性能可媲美英偉達（Nvidia）的H100。下一代旗艦晶片BR20X計劃2026年商業化上市，其單卡運算能力、內存容量、互連帶寬均實現大幅升級，將進一步提升大模型訓練與推理效率。根據規劃，募資淨額中約85%將用於研發投入，重點推進下一代產品迭代與技術創新，約5%用於商業化拓展，10%用作營運資金及一般公司用途。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

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2026年01月02日

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盈利腰斬的米奧會展赴港上市盼翻轉周期

疫後跨境活動回復常態後，會展行業開始脫離短期復蘇紅利，重新回到與外貿景氣同步的節奏，以境外會展活動為主要業務的米奧會展，選擇此時赴港上市重點：收入高度集中於境外自辦展覽，98.8%客戶為中國出口企業上半年公司收入按年跌約7%，但淨利潤大跌61% 李世達所謂「春江水暖鴨先知」，當中國企業急於「走出去」的時刻遠去，最早感受到溫度變化的，常常是會展業。2024年後，隨著疫後復蘇紅利退潮，會展公司開始感受寒意。而浙江米奧蘭特商務會展股份有限公司（300795.SH）正是在這樣的背景下，再次走向資本市場。這家於2019年在深交所上市的會展服務商，近日正式遞表赴港上市，試圖打造「A+H」布局，重新吸引市場目光。米奧會展核心業務為境外會展的策劃、組織、推廣及運營，主打「中國企業出海」服務，聚焦外貿企業參展需求，核心品牌包括「Homelife」（家居生活類）與「Machinex」（機械裝備類）全球系列會展。公司引用第三方數據稱，截至今年上半年，公司境外自辦展覽收入佔自辦展覽收入比重達94.5%，覆蓋印尼、阿聯酋、越南等30多個國家。以2024年收入計，以45.4%的市場份額位居國內境外自辦展覽機構第一，遠超第二名的4.6%，行業龍頭地位顯著。而公司客戶中98.8%為中國出口企業，依賴外貿行業景氣度。與多數依賴場地方或以代理參展為主的會展公司不同，米奧會展的業務高度集中於境外自辦展覽主辦服務。公司作為主辦方，自行策劃及運營展會，直接向參展商銷售展位並提供配套服務，使收入結構相對清晰；相比之下，展覽代理服務僅屬輔助性業務，收入佔比長期維持在不足一成的水平。毛利率表現優於同業以主辦服務為主的業務模式，為公司帶來行業少見的高毛利率表現。2022至2024年，公司毛利分別為1.68億元、4.12億元及3.74億元，毛利率大致維持在48%至50%區間，明顯高於不少以代理或場地為核心的同業，這些同業毛利率大約在20%至40%之間。作為主辦方，公司能夠掌握展位定價權，靈活調整價格，且隨著展覽規模擴大，場地租賃、推廣及運營等固定成本被攤薄，容易形成規模效應。然而，在疫情後兩年經歷跨境會展快速修復的需求後，米奧會展的業務已逐步回歸常態節奏。相比2023年由解封效應帶動的高增長，2024年以來行業進入調整期，展覽需求與價格承受力同步轉弱。根據上市申請文件，截至2025年6月30日止六個月，公司收入由2024年同期的約2.6億元，下降至約2.41億元，按年減少約7.4%。公司解釋，收入下滑主要與境外自辦展覽場次及地區結構調整有關，包括在印尼市場較去年同期少舉辦一場展覽，對上半年收入造成直接影響。同時，為維持參展商數量，公司向部分客戶提供更多價格優惠，也令單位展位收入下降。此外，公司近年策略性收縮一般線上營銷服務業務，該部分收入進一步減少，亦拖累整體收入表現。上半年淨利跌超六成利潤端的調整幅度更為顯著。淨利潤由2024年上半年的約4,072.2萬元，降至今年上半年約1,554萬元，按年大跌約61.8%。公司指出，利潤跌幅高於收入跌幅，與費用端未能同步收縮有關。一方面，為維持海外市場滲透率與招商能力，銷售及營銷開支按年上升。另一方面，持續投入「AI慧展」及數智化系統升級，研發開支亦有所增加。從財務狀況來看，米奧會展整體資產負債表仍屬穩健。截至2025年6月底，公司資產總值約8.36億元，負債總額約2.5億元，淨資產約5.86億元，資本結構偏向保守；期末現金及現金等價物約5.14億元，流動比率約2.8倍，短期償債能力充裕，為其持續投入海外市場與數智化升級提供緩衝空間。對於核心業務高度國際化的米奧會展來說，赴港發行H股有助於提升國際投資者能見度、配合海外併購與合作，同時也為日後以股份作為支付工具預留空間。然而，其業務與外貿景氣、企業出海意願及境外辦展節奏高度相關，短期內仍難建立穩定向上的成長曲線，這亦從公司A股今年以來股價下跌約17%、明顯跑輸大盤的表現中得到印證。考慮到目前香港新股市場眾聲喧嘩，業務成熟穩定的米奧會展似乎更缺少強音，若定價過於進取，上市後股價表現恐將承受較多現實壓力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月02日

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