盈收雙縮的中國軟件 綁定華為榮辱與共

0354.HK
Chinasoft revenue declines

上半年，這家IT外包公司收入下降6.2%，並繼續從去年就開始的裁員

重點：

  • 2024年上半年，中國軟件國際收入和利潤雙雙下降，原因是在中國經濟放緩的背景下，它的客戶控制支出
  • 集團與華為的深度綁定戰略保持了業務的穩定，但也造成了過度依賴的風險

陳竹

隨著中國經濟放緩且沒有快速復蘇的跡象，企業紛紛減少IT支出，這給相關產品和服務的提供商帶來了挑戰。

在中軟國際有限公司(0354.HK)的最新財報中，這股寒流以收入和利潤不斷萎縮的形式令人不寒而慄。中國軟件國際是中國最大、歷史最悠久的IT外包公司之一，其歷史可以追溯到21世紀初。今年早些時候，公司曾登上新聞頭條，因為它在最新年報中透露2023年裁員超過1.2萬人。

上周發佈的2024年上半年中期報告顯示，促使公司必須大幅裁員的挑戰仍在繼續，並導致裁員人數進一步增加。中期報告顯示，截至6月底，中國軟件國際的員工人數為69,898人。雖然與2023年底的規模相近，但比去年同期下降了4%，而和公司2021年底員工人數最多的時候比，更是大幅減少了24%。

中國軟件國際成立於2000年，是中國科技行業轉型時期最早出現的IT服務公司之一。公司成立時，正值中國企業剛剛開始廣泛採用此類技術，因為經濟迅速增長，製造商和其他公司都在尋求提高效率。

中國軟件國際通過提供一系列外包IT服務，包括軟件開發、系統集成和IT咨詢，實現了自身的快速增長。這種增長得到了旨在發展國內IT生態系統的政府政策的扶持，出台這些政策的部分原因是擔心過度依賴西方技術，以及相關的國家安全風險。

中國軟件國際於2003年在香港交易所上市，此後​​多年以兩位數的收入增長，令投資者驚嘆不已。但這種勢頭最終在去年陷入停滯並出現逆轉，收入下降了14.4%。下降歸因於幾個因素，包括企業IT支出放緩和疫情的持續影響。

中國軟件國際的最新財報顯示，其挑戰持續到了今年上半年，因中國經濟放緩超過疫情的影響，成為許多企業面臨的主要挑戰。上半年，公司收入下降 6.2%至79億元，利潤同比下降18.6%至2.86億元。

與華為深度綁定

在許多方面，中國軟件國際的命運與華為的命運緊密相連，後者是中國歷史最長的科技巨頭之一，目前正努力從美國制裁的影響中恢復過來。中國軟件國際在2023年的年報中，明確提出了與華為深度綁定的策略，報告引用董事會主席的信說，公司“將與華為在產業轉型過程中的重要帶頭作用捆綁在一起”。

在去年的一次公司活動中，董事會主席陳宇紅進一步強調了這一立場，表示：“我們將堅定不移地追隨華為，毫不動搖地聚焦華為。”他特別指出，需要回答這樣一個問題：“當華為的收入達到1萬億（元）時，我們會在哪裡？”

公司在2019年前後加大了對華為的押注，當時因美國的制裁而被迫退出全球舞台後，這家科技巨頭正將重點轉移到國內市場。制裁限制了華為獲得先進微芯片的能力，給華為的硬件業務帶來了重大打擊，導致華為越來越多地轉向軟件和其他服務。

根據雙方的合作，中國軟件國際向華為提供IT外包服務，為這家科技巨頭的各項業務提供支持，包括軟件開發、雲計算和服務器運營。一個值得注意的合作領域是華為的雲計算業務。目前，中國軟件國際為華為的雲客戶提供ERP等各種基於雲的軟件服務，幫助華為超越單純提供雲基礎設施服務的傳統角色。

中國軟件國際與華為的深度合作正穩定它的業務，並成為其運營的支柱。雖然中國軟件國際從未披露其收入中有多少來自華為，但中信證券的一份報告估計，這家科技巨頭在2020年佔到了中國軟件國際收入的一半以上。雖然沒有更新的數據，但這一比例不太可能大幅下降，甚至有可能更高。

事後看來，公司押注華為似乎是一個明智的舉動。華為向軟件的轉型相當成功，幫助公司從美國的制裁中恢復過來。華為的雲部門就是一個例證，它在中國競爭激烈的市場中迅速擴大了市場份額。根據國際數據公司(IDC)的數據，2023年下半年，它成為中國第二大雲服務提供商，佔有13.5%的市場份額，是2019年一季度5.2%份額的一倍多。

在中國整體IT支出放緩的背景下，華為的崛起尤其令人印象深刻。中國軟件國際將自己的命運與華為緊密聯繫在一起的決定，也讓它有機會參與中國以本土替代技術取代外國技術的努力。這與中國政府打造自己的技術生態系統的努力是一致，華為已成為該生態系統的關鍵參與者。

不過，拿全部身家與一家公司拴在一起，風險也是顯而易見。首先，中國軟件國際只是華為的幾個合作夥伴之一。其他合作夥伴還包括軟通動力(301236.SZ)和科銳國際等。中國軟件國際與華為如此緊密地捆綁在一起，意味著它違反了做生意的一條基本原則，即不要過度依賴單一客戶。

投資者似乎清楚這種風險，並沒有對此感到太過興奮。中國軟件國際目前的股價只有3.50港元，遠低於它在2021年8月創下的16港元峰值。

這使得公司的市銷率(P/S)相對較低，為0.53倍，遠低於明源雲(0909.HK)的1.86倍和金蝶國際(0268.HK)的3.14倍，這兩家公司都是雲軟件銷售商。除了對其過度依賴單一客戶的擔憂外，中國軟件國際的低估值也可能反映了投資者對擁有自主產品和服務的公司的偏好，而不是像中國軟件國際這樣單純提供IT外包服務的公司。

為了彌補這一差距，中國軟件國際表示，它打算在未來加大推出更多自助產品和服務的力度。不過，儘管這一戰略已宣佈了一段時間，但尚未取得重大成果。根據其最新財報，今年上半年IT外包仍佔其總收入的80%。

儘管存在風險，但它與華為緊密結盟的戰略仍可能吸引一些投資者，因為這使得該公司有可能從中國實現技術自力更生的努力中受益，且華為正在經歷自身的復興。然而，中國軟件國際需要謹慎地平衡這種夥伴關係，和同時進行的多元化努力，以確保其自身的可持續性和長期增長。

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今年上半年，這家茶飲連鎖店收入下滑1.9%，直營店收入下滑8%，但大部分被新推出的加盟業務的增長所抵消 重點： 奈雪的茶今年上半年陷入虧損，因為隨著消費者越來越謹慎，單店銷售額大幅下降，公司利潤率暴跌 公司的股票估值遠低於更激進的同行，後者採用加盟模式，門店網絡更大 陽歌 中國過熱的茶飲經濟正在醖釀虧損的苦澀滋味，奈雪的茶控股有限公司(2150.HK)已成為首批陷入虧損的大品牌之一。 奈雪的茶最新財報充滿危機信號，反映該行業目前競爭激烈的狀態，隨著中國經濟放緩，消費者越來越謹慎，這種狀態正在加劇。令人擔憂的信號包括單店收入下滑，這部分是由於每筆訂單的平均銷售額大幅下降。 從公司上周發佈的最新財報看，人力和原材料成本上漲讓情況雪上加霜，導致奈雪的茶門店經營利潤率，從去年同期的20.1%下降12.3個百分點，至今年上半年的7.8%。因此，奈雪的茶期內陷入淨虧損4.35億元，去年同期則有盈利6,600萬元的局面。 公司將困境歸咎於消費者需求疲軟，加上2023年年上半年疫情限制結束，中國民眾紛紛出門，用珍珠奶茶等小奢侈品慶祝，導致去年同期的參照數據異常高，因而令今年期內出現「基數效應」。疫情後短暫的欣榮泡沫早已破滅，目前消費者信心疲軟，以及處於茶飲市場過度擴張的狀態。 自2021年在香港上市後，奈雪的茶一度是近三年間國際投資者唯一的中國茶飲股選擇。但這情況在今年4月茶百道(2555.HK)上市後發生了變化，這是一個規模比它大得多的連鎖店，與奈雪的茶的不同之處在於，前者採用純加盟模式，而奈雪的茶則主要採用直營店模式。 與此同時，其他幾個茶飲連鎖，包括行業領導者蜜雪冰城，以及古茗和滬上阿姨等也都申請赴港上市。就門店數量而言，奈雪的茶屬規模較小的一家，截至6月底門店約為2,000家。相比之下，茶百道通過加盟模式，將門店網絡迅速增加到6月底的8,385家，同比增長21%。蜜雪冰城位於行業之首，截至去年9月擁有3.6萬家門店。 投資者並沒有大量湧入任何一家茶飲股中，今年只有茶百道成功上市﹐但其股價已下跌近60%，而奈雪的茶今年也下跌了56%。 在這兩只股票中，投資者顯然更青睞茶百道和它的加盟模式。這個模式也幫助茶百道保持了盈利，不過今年上半年利潤下降約一半至2.37億元。茶百道的市銷率(P/S)為1.68倍，為奈雪的茶0.42倍的三倍。領先的中國咖啡連鎖店瑞幸咖啡 (LKNCY.US)也利用加盟模式迅速增長，其市銷率與茶百道相近，為1.58倍。 消費降級 接下來，我們來深入研究一下奈雪的茶最新財報，裡面幾乎全是下滑的指標。今年上半年，該公司的收入從去年同期的25.9億元下降1.9%至25.4億元，如果考慮到前文提到的去年同期的高基數效應，這個數字乍一看還不算太糟。 但仔細觀察就會發現，奈雪的茶直營店的期內收入實際下降了8%至21億元。這個下降大部分被公司加盟業務的增長所抵消，這一塊業務去年下半年才啓動，到6月底已有近300家門店。 在競爭對手爭相開新店時，奈雪的茶並沒有坐以待斃，不過它的擴張速度要慢得多。截至6月底，公司的直營門店數量為1,597家，較去年同期增長1.5%，但如果算上新開的加盟店，其整體的門店增長幅度要高得多。 該公司的所有指標中，最令人擔憂的是每筆訂單平均銷售額和平均單店銷售額的大幅下降。這兩種趨勢都反映出，過去一年中國消費者日益謹慎，因為人們擔心工作不保和房價下跌等問題。 在此期間，電腦和汽車等大件物品受到的衝擊最大，人們也不太願意在高端茶飲等非必需品上大手花錢。這迫使奈雪的茶等公司降低價格，奈雪的茶傳統上被認為屬於高端茶飲，每杯的平均價格不低於20元。這也對蜜雪冰城等競爭對手有利，蜜雪冰城的產品以價格低廉而聞名，有時候的價格低至4到5元。 奈雪的茶稱，因為更多人為了省錢而放棄了茶飲，上半年每筆訂單平均銷售額，從去年同期的32.4元下降了15%至27.5元。每家茶飲店平均每日訂單量從去年同期的363單下降27%至266單。 雖然奈雪的茶單店收入在下降，但勞動力、租金和原材料成本卻沒有下降，這些成本佔總收入的比例都在上升，這部分是由於加盟擴張所致。最終結果是利潤率大幅下降，如我們前面所說陷入虧損。 奈雪的茶現在確實沒什麼值得興奮，除非你認為它市銷率低，可能是一個買入的機會。它正被競爭對手迅速超越，而且該公司很可能在未來至少一兩年內繼續處於虧損狀態。與此同時，其他一些申請上市的同行很可能會在明年成功上市，令投資者有更多的選擇。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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西銳飛機業績起飛 政治風險影響估值

這家私人飛機製造商今年7月上市，但股價累計潛水超過30% 重點︰ 西銳飛機公布半年業績，收入增長11.6%，利潤也多了23.6%，但股價反彈無力 投資者憂慮西銳飛機大股東中航工業的中國軍工背景，其估值較美國同業大幅折讓 　 裴梓龍 大約兩個月前，香港股市迎來第一家私人飛機製造股西銳飛機有限公司(2507.HK)，這家專做歐美富人生意的公司，最近公布了今年上半年業績，收入按年增長11.6%至4.75億美元，利潤更增長了23.6%至3,560萬美元，其業務看來未受環球經濟不穩影響。 西銳飛機上半年的增長，主要受益於飛機交付量增加，相比去年同期多交付了20架飛機，同時飛機定價也有所提升，公司的主力產品SR2X飛機交付的平均銷售價由去年同期的99萬美元，增至約104萬美元，增幅約5.1%；至於願景噴氣機交付的平均售價更增長約8.1%，至333萬美元。 另一方面，西銳服務及其他收入按年上升約800萬美元，主要因為售後零件、JetStream計劃及飛行訓練的業務有所增長。 雖然西銳飛機上市後首份財報表現理想，刺激其股價在業績公布後曾反彈至接近20港元，但其後無以為繼，上周五收報18.68港元，比7月的上市價27.5港元累跌超過三成。 該公司旗下兩條飛機產品線，第一條是主要供零售客戶使用的單引擎活塞飛機SR2X系列；其次是供零售客戶及在較小範圍內包機營運之用的願景噴射機。以市場佔有率及未來交付量來看，公司屬行業龍頭，過去三年收入複合年均增長率為20.3%，而盈利的複合年均增長率也達12.2%。 這類概念獨特的股票，本應受到投資者歡迎，那為什麼股價反而潛水呢？對於其股東來說，最擔心的並不是公司業績，而是持有其85%股權的大股東中航通飛，而中航通飛正是中航工業(AVIC)旗下公司。 近年西方國家聯手圍堵中國，在更多方面制裁中國企業。早在2021年，中航工業及若干附屬公司已被美國列入制裁清單，美籍人士除非得到相關美國政府機構許可，否則不能購買或出售清單上企業的公開證券。 軍方背景惹關注 去年，美國再發出新行政命令，將中國、香港及澳門特別行政區，列為美國新的對外投資審查制度重點。雖然西銳飛機不在制裁清單上，公司在上市文件中也說明不會對業務營運產生不利影響，西銳飛機的行政總裁Zean Nielsen在上市儀式後也公開澄清，指公司客群是零售消費者，生產的是飛機而不是武器，而且飛機體型小，無法搭載武器，也不涉及軍事用途。 身兼中航通飛董事會秘書及西銳飛機董事會副主席的王暉也強調，西銳飛機重視合規制度，保持獨立經營，中航工業只是投資者，雙方會做好協調。 然而兩人的話無法掃除投資者疑慮，加上美國政府的態度隨時轉變，疊加總統大選在即，當地也一直有不少聲音質疑西銳飛機。例如美國智庫Rand研究員William Kim曾稱，西銳飛機的技術可用於軍事用途的無人機；彭博高級航空航天和國防分析師George Ferguson也認為，西銳飛機的產品雖然與中航工業的無人機不同，但其技術對軍事用途的客戶有一定需求。 然而，生意在歐美市場的西銳飛機，大股東的中國軍方背景，對美國始終是一項隱憂，難保美方有一天會出手制裁，屆時公司的生意將受到嚴重影響，畢竟其最大的市場就在美國。而這種不確定性，也許正是投資者的憂慮所在，成為股價持續弱勢的主要原因。 從好的方面看，今年4月，西銳飛機的SR10飛機獲得美國運輸部聯邦航空管理局的生產許可證，這是同類產品中、第一款專門用於培訓下一代飛行員的全新設計；同時SR2X和願景噴氣機合計淨訂單也增加了107架，上半年更推出的SR2X的G7系列，目前已在逾36個國家銷售，暫時未見有國家計劃封鎖這款產品。 西銳飛機在業績報告中也強調，為擴大公司在美國及全球私人航空業的市場領先地位，未來將專注於通過建立新的維護計劃及擴展飛機管理解決方案，以及一系列客戶服務，實現已有客戶群貨幣化、改進飛行訓練解決方案、擴大飛機和服務組合、提高生產力、拓展全球市場及打造按需求的私人航空解決方案。 對比同類公司，例如在美國上市的小型飛機製造商Textron(TXT.US)，市盈率約20倍。以西銳飛機上半年每股盈利11美仙計算，假設下半年盈利持平，其市盈率只有約11倍，這種估值折讓，也許正好反映市場對其面對政治風險的憂慮。 欲訂閱詠竹坊每週免費通訊，請點擊這裏
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