愛點擊遭投資者拋棄仍可能赴港上市

2022年03月01日

這家電子商務營銷服務提供商的股價仍然低迷，雖然該公司預計其企業解决方案業務未來三年將高速增長

重點：

愛點擊稱，其企業解决方案業務去年增長了一倍多，預計未來三年將持續“高速增長”
該公司正在探索其他“資本市場機會”，可能二次上市，或者徹底從美國退市並在別處重新上市，最有可能的地點是香港

戴杰明

股票經紀人有一條古老的建議：投資者應該密切關注公司的基本面，作出堅定的投資决定，然後以完全相反的方式操作。這條建議在過去一年尤其適用於愛點擊互動亞洲集團（ICLK.US）——一家電子商務營銷服務提供商。該公司穩健的業績讓普通投資者望而卻步，卻吸引了機會主義的私募股權投資。

在不久前致股東的信函中，愛點擊首席執行官兼董事長唐健稱，該公司的企業數字化運營解决方案業務2021年全年收入錄得三位數的同比增長。“我們也相信2022年乃至接下來的3年裏，該業務仍然具備持續高速增長的潛力，”他在2月16日這封充滿樂觀情緒的信函中寫道。

實際上，憑藉中國活躍的電子商務領域對其數字服務的强勁需求，在美國上市的愛點擊去年實現了收入的改善，且市場基本面良好。儘管如此，其股票卻還是一蹶不振。不僅如此，它似乎還失去了香港的兩個潛在追求者的興趣。兩家機構都曾被愛點擊低估的股價所吸引，試圖將其私有化。

兩家機構都拋出橄欖枝，但似乎已經空手而歸，被唐健和公司另一位聯合創始人薛永康拒絕，兩人控制著愛點擊的多數投票權。此後，公司股價跌到了遠低於兩位買家競購價的水平。然而主要受中國電子商務的快速增長驅動，公司收入强勁增長。

乍看薛永康和唐健似乎錯過了一個千載難逢的機會。畢竟，去年9月太盟投資集團和Oasis Management Co. 提出的收購價爲每股6.75美元，給予公司6.4億美元(40.7億元)的估值。一個月後，英菲尼迪資本管理有限公司第二份收購要約給出的價格爲7.5美元，估值略高於7億美元——都遠高於愛點擊目前僅2.2億美元的市值（以周一最新收盤價2.42美元計算）。

仔細觀察愛點擊過去兩三年的股價就會發現，形勢一度完全不同，甚至處在另一個極端。顯然，這只股票僅一年前17.5美元左右的高點産生過一些泡沫。對投資者來說可能十分痛苦，但此後的大幅下挫已經讓股價回到了2018年底到2020年初的水平。1月底，分析機構對該股票仍然相對看好，給出了9.85美元的平均目標價和“强力買入”評級。這意味著這只股票可能被超賣，薛永康和唐健最好是等待價格修復，而不是接受低價收購要約。

顯然，從基本面的角度看，並不缺乏對公司業務的信心，雖然它的增長基數較低。在最近的財報季度，即去年截至9月的三個月，企業解决方案業務的收入爲2,030萬美元，比一年前的880萬美元增長了一倍多。愛點擊的營銷解决方案收入同期增至6,660萬美元，同比增幅相對溫和，爲11%。兩個數字意味著該季度整體收入增長26%，至8,690萬美元。

愛點擊估計，2021年全年整體收入將在3.18億到3.38億美元，同比增長約30%。公司預計企業解决方案收入將在6,200萬美元到6,800萬美元，是2020年2890萬美元的兩倍多。

疫情推動的增長

與世界其他地方一樣，疫情加速了電子商務在中國的發展，愛點擊的核心專長因此得以發揮。中國已經是世界上最大的電商市場，消費者出於安全和方便的考量，從綫下轉移到綫上，預計該市場去年有17.2%的增長。這幫助推高了相關企業的估值，包括阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）、京東（JD.US; 9618.HK）和愛點擊在疫情暴發後第一年的表現。

阿里巴巴股價在2020年10月達到310美元的高點，而京東在去年2月漲至94美元。之後，隨著最近一波對中概股的看跌情緒，它們的股價均大幅回落，周一分別收於105.19美元和71.63美元。

根據數據分析公司GlobalData的數據，在2021年至2025年，中國的電商規模預計將以11.6%的複合年增長率强勁增長，在2025年達到21.4萬億元（3.3萬億美元）。2021年的電商銷售額爲13.8萬億元。

雖然中國電商市場的前景讓人看好，但同樣需要記住的是，阿里巴巴的支付寶和騰訊（0700.HK）的微信支付等支付解决方案加起來，佔電商總體規模的57.6%。微信支付可以接觸到微信的12億龐大用戶，這爲愛點擊基於微信的數據分析帶來了巨大的潛力。

2月中旬，愛點擊推出了iNsights 2.0，這是其iSuite智能數據分析平台的升級版。該工具使得全球品牌可以獲得其所謂的對微信生態系統“無與倫比的洞察力”，從而實現效率更高的數據驅動營銷，以及更爲明智的商業决策。

鑑於更廣泛的電商市場基本面、新産品和升級，以及非常喜人的收入增長預期，事實很有可能證明，坐等股價回升是薛永康和唐健去年面對兩次收購要約時的深思熟慮之筆，或者說並未作出任何正式回應。那兩次收購現在看來似乎已是明日黃花。

但總少不了一個“但是”作爲轉折。對於在美上市的中國企業來說，這個“但是”以潛在的地緣政治複雜局面的形式出現，而它也可以被視爲一個公司治理方面的問題。

在最近一封致股東的信中，唐健指出：“管理團隊還將密切關注美國資本市場的發展，積極尋找各種資本市場機會，以支持我們的長期發展。”

在目前的環境下，這幾乎等於說愛點擊可能正在考慮二次上市（地點很可能是在香港），或者完全從美國退市，在其他地方重新上市，而香港又是最可能的選擇。美國和中國監管機構在公司信息披露方面存在緊張關係，越來越多的企業將會采取這樣的舉措。

鑒於中國政府的態度，尋求海外上市的中國公司如今都傾向於去美國之外的其他地方上市。許多在美上市的中國頂級互聯網公司已經在香港二次上市，包括阿里巴巴、京東、搜索巨頭百度（BIDU.US; 9888.HK）、第二大游戲公司網易（NTES.US; 9999.HK）。

展望未來，愛點擊的業務和估值都有很大的增長潛力。儘管如此，該公司幾乎不可避免地將在香港進行第二次上市，或者從納斯達克完全退市，並很可能在某個時候在香港重新上市。這些過程需要時間，但兩年的時間框架看起來是比較靠譜的。

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電子商務

愛點擊, 京東, 騰訊, 唐健, 阿裏巴巴, 企業解决方案

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簡訊：金利來私有化計劃未獲股東批准

服裝品牌金利來集團有限公司（0533.HK）上周五公布，大股東兼主席曾智明建議將公司私有化之計劃，在法院會議上未獲股東批准，其中，贊成及反對分別佔出席投票的股東股數55.332%及44.668%。因此，建議及計劃已告失效。曾智明於去年12月提出私有化計劃，理由是公司估值偏低，且20年來並未在市場上集資，上市地位「無關緊要」。其出價每股1.5232港元雖較當時市價溢價約24.85%，但較截至去年6月底止股東應佔每股資產淨值（NAV）4.4741港元，折讓約65.95%。根據年報，金利來去年收入12.2億港元（1.57億美元），同比下滑8.4%，淨利潤則下滑19.9%至9,310萬港元。截至去年底，公司銀行存款、現金及現金等價物約10.5億港元。公司投資物業及發展中物業資產賬面總價值逾33億港元。公司股價周一大幅低開39.6%，報0.9港元，至中午收市報1.05港元，跌29.53%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月12日

0533.HK

智譜率先搶上市成敗還看能否續創收入

專注為企業客戶提供大型語言模型的智譜，今年已向政府融資20億元重點：智譜欲在中國AI「六小虎」中率先上市，而競爭對手正逐漸放棄成本高昂的基礎模型公司嚴重依賴政府扶持，但這策略存在風險，其他人工智能領軍企業所受的教訓，已充份證明此點陳竹識別型AI還是知識型AI？這是橫亙在中國數量眾多的人工智能（AI）初創企業面前的問題，它們在努力探索既能規避爭議及過渡依賴政府，同時兼具強大增長潛力的道路。雖然很多早期參與者專注識別型AI（其最大的應用領域之一是監控），但新一代初創公司在基於知識的大型語言模型（LLM）中，發現了更大的潛力，而且爭議也相對較少，比如OpenAI和最近的DeepSeek的模型。據財經媒體《財新》報道，智譜正謀求在新一批純LLM公司中拔得頭籌，率先上市。公司上月向北京證監局辦理輔導備案，邁出IPO的第一步。如果一切順利，智譜有望在以LLM為依託的AI「六小虎」中，率先登陸資本市場。在竞争激烈的中国人工智能领域，智谱普遍被认为是六家公司中，最有可能存活下来。它们所处的LLM领域，最近被DeepSeek打破。后者不久前发布成本效益更高的模型，包括专注推理的R1，引起广泛关注。儘管最近聲名鵲起，但DeepSeek並不屬於LLM領域的AI「六小虎」。「六小虎」中的其他五家公司分別是MiniMax、月之暗面、百川智能、階躍星辰和零一萬物，其中兩家已經發出戰略轉移信號，不再專注於LLM所屬的基礎模型。由AI先驅、著名風險投資家、前谷歌大中華區總裁李開復創立的零一萬物已表示，將停止投資基礎模型的開發，因基礎模型開發需要在AI芯片和研發方面投入巨資。這些公司正轉向以DeepSeek開發的基礎模型而開發的應用程序，曾任搜狗的首席執行官王小川創立的百川智能，同樣也表示將轉變戰略，專注醫療保健應用，而不是繼續投資基礎模型。雖然其他三家公司近期並未就各自的戰略發表評論，但智譜因對基礎模型開發的堅定投入，終能脫穎而出。公司最近加大這方面的投入，於3月推出一款其專有GLM模型的通用AI代理。此外，它還採取類似DeepSeek的額外舉措，開源其基礎模型。政府的支持在大模型領域的AI「六小虎」中，智譜展現出驚人的融資能力。過去一年，同行在籌資方面相對沈寂，而智譜卻成為了投資者的寵兒，僅在今年就獲得至少20億元（2.76億美元）的資金。這輪籌資始於3月初，作為浙江省會的杭州，市政府成為一輪10億元融資的領投方。隨後，中國其他三個城市也加入投資：廣東珠海市出資5億元；四川省會成都市投資3億元；就在最近，北京市政府也投資了2億元。鑒於中國大力發展該領域，最近這波由政府支持的資金頗值得關注。智譜抓住這一政策紅利，標誌已改變公司對私人資本的依賴。 2019年由清華校友唐傑、張鵬創立的智譜原本是校企，後從清華脫離。其早期的融資輪吸引知名私營投資機構，如紅杉（前身為紅杉中國），以及中國互聯網巨頭阿里巴巴和騰訊。脫胎於中國最負盛名的理工科學府，在一定程度上，是它獲得大量國有資本青睞的原因。智譜是中國大語言模型開發領域的先驅之一，早在2022年末，OpenAI推出具有變革性的ChatGPT前就已成立。ChatGPT的推出，引發中國的人工智能熱潮，眾多公司競相開發本土替代產品。智譜的所有主要競爭對手，都是在後ChatGPT時代成立。從公司的融資歷史，可以看出其財務實力。研究公司來覓的數據，自成立以來，智譜已完成14輪融資，籌集資金超過90億元。在中國競爭激烈的人工智能領域，其強大的籌資能力以及早期對大語言模型的專注，使其在競爭中佔據優勢。然而，智譜真正的競爭並非來自其他人工智能初創企業，而是來自阿里巴巴、字節跳動和騰訊等科技巨頭，以及迅速崛起的DeepSeek。雖然智譜擁有來自政府和風投的強大支持，但這些老牌企業借核心業務的造血能力，擁有更雄厚的資金儲備。雖然人工智能商業化仍處早期階段，但爭奪消費市場份額的競爭，揭示了當前的市場狀況。根據人工智能產品追蹤網站Aicpb.com4月的數據，智譜清言的月活用戶為900萬，排名第九，與市場領先者差距明顯。阿里巴巴的誇克以1.49億月活躍用戶數領先，其次是字節跳動的豆包，月活躍用戶數為1.07億，Deepseek的月活躍用戶數為9,600萬。話說回來，消費者應用程序並非智譜的主要關注點。公司的定位是為企業客戶和政府機構，提供定制人工智能解決方案，這類業務往往比面向消費者更賺錢。在中國的技術市場，政府機構以及國有和地方國有企業，是軟件和數字解決方案的最大買家之一，由於智譜與政府關係緊密，這可能對其有利。但嚴重依賴政府本身也存在風險。ChatGPT出現之前的「AI四小龍」，正正是前車之鑒。彼時，AI主要與識別技術有關，涉及計算機視覺。 AI四小龍，即商湯（0020.HK）、曠視科技、雲從科技（688327.SH）和依圖科技，業務主要圍繞政府工作開展，提供基於計算機視覺技術的監控系統。然而，隨著政府削減監控相關項目的支出，這些公司已失去往日的輝煌。由於無法實現客戶群的多元化並拓展新的應用場景，這些曾經顯赫一時的AI公司，如今面臨業務萎縮和虧損加劇的困境。面對這一現實，商湯最近正將業務重心，從原來的識別技術迅速轉向更具商業潛力的基礎模型。總而言之，在中國快速發展的人工智能領域，要與科技巨頭一較高下，智譜憑借雄厚的財力，有望笑到最後。然而，準備在同類公司中拔得上市頭籌之際，智譜仍面臨著一項嚴峻挑戰：如何向投資者證明能夠通過自主研發的產品和服務，創造可持續的收入。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月12日

簡訊：招股集資310億元寧德時代勢成今年新股王

動力電池生產商寧德時代新能源科技股份有限公司（3750.HK, 300750.SZ）周一公開招股，發售近1.18億股，7.5%在港公開發售，每股價不超過263元，集資總額達310億元。據彭博消息，寧德時代的發售將採取「Reg S」方式，即不會向美國境內投資者售股，目的是減低美國的風險。公司過去三年的盈利持續增長，2022年至2024年分別為335億元人民幣（下同）、473億元及553億元。寧德時代的基石投資者包括有科威特投資局（KIA）及中石化，各投資5億美元，另外內地私募之王高瓴亦投資2億美元。集資所得約90%用於推進匈牙利項目第一及二期建設，約10%用於一般營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月12日

300750.SHE

MGM China loses momentum as Macau gaming revenue shows fatigue

澳門賭收疲態畢現美高梅中國成強弩之末？

曾被投資銀行看好的美高梅中國，業績經過疫後一輪急升，今年首季度已出現回軟重點：首季收入同比下跌逾3% 貴賓廳業績跌幅達五成　劉智恒澳門賭收經過疫後兩年一路狂奔後，已開始放緩下來，受到大環境的影響，去年被證劵界看好的美高梅中國控股有限公司（2282.HK）也難獨善其身，今年首季度業績按年出現下滑。集團的首季總收入接近80億港元（下同），按年下跌3.2%，經調整EBITDA（息、稅折舊及攤銷前盈利）為23.68億元，同比下跌5.5%。集團解釋，主要由於主場地賭枱投注額同比減少，導致娛樂場收益下跌所致。美高梅中國在澳門有兩個賭場，位於澳門半島的澳門美高梅，主場賭枱投投注額按年跌7.4%至133.7億元；位於路氹的美獅美高梅，主場地投注額為148.5億元，同比下跌近4%。貴賓廳業務挫五成更教人吃驚的是貴賓廳賭枱轉碼數出現頗大跌幅，澳門美高梅由2024年首季的121.5億元，下挫近49%至62.37億元。美獅美高梅則由去年首季度的530億元，急跌至262.7億元，跌幅高達50%。美高梅中國沒解釋貴賓廳收入勁跌的原因，但早前公布首季業績的金沙（1928.HK），貴賓廳的收入跌幅相對輕微，按年只跌一成多，因此相信美高梅中國貴賓廳業務部份被競爭對手搶走，部份是因中國內地經濟疲弱，大客戶數量減少，以及他們的博彩注碼下跌所致。博彩以外，酒店的業務表現也出現倒退，首季入住率雖然能與去年同期持平，平均達93%以上水平，但每間可供入住客房收益（REPAR）就出現較大跌幅，美獅美高梅由去年首季的2,631元，跌21%至2,066元；澳門美高梅跌幅更大，由去年首季的3,061元，跌23%至2,346元。澳月賭收不足200億美高梅中國除自身貴賓廳業務大幅下滑外，最大挑戰是澳門賭收已有見頂迹像。主要原因在新的博彩法例下，賭場的運營模式改變，賭廳不能再外包，中介人只能收取佣金卻不能攤分盈利，令賭廳中介人的積極性大大減低；加上現時內地禁止賭場北上拉客，亦影響澳門博彩收入。相信澳門的賭收要重回高峰時全年3,000億元的水平，可能性微乎其微。澳門博監局公布上月澳門賭收，博彩毛收入按年只微升1.7%至188.6億澳門元，但按月下跌4.1%，而且已是連續兩月的下跌，博彩收入疲態畢現。澳門政府去年底估計2025年賭收達2,400億澳門元，按年增長11%。按此推算，當地每月平均賭收要有200億澳門元才可達全年目標；但今年首四個月，每月的賭收均低於此數，似乎今年賭收未必可以達標。在整體博彩業收益已達到或接近天花板的環境下，美高梅業務要進一步增長，毫無疑問受到限制。貿易戰下沒贏家貿易戰亦令澳門博彩業蒙上陰霾，雖然澳門以博彩為主，經濟收益八成來自賭收，美國的貿易佔比微不足道，然而貿易戰影響全球經濟，當海外及中國內地經濟走下坡時，人們的旅遊與消費自然大打折構，澳門的遊客量很大機會減少，手緊下博彩意欲亦會下跌。早前澳門特首岑浩輝在施政報告發表時也公開表示，中美貿易戰升級對澳構成的直接影響較小，但承認會間接影響當地的旅遊及博彩業。美國大加關稅後，短期未必見到影響，相信半年或一年後，各地政府公布的經濟數據有機下滑，上市企業的收益會受壓，業績下跌或調整無可避免，影響將陸續浮現。六大博企重續賭牌時，美高梅中國因所獲賭枱分配大增36%至750張，一度成為最大贏家，證劵界紛紛看好前景。然而在博彩大環境放緩、未來經濟充滿隱憂，加上美高梅中國在貴賓廳業務的受壓，業績不容易有突破，股價的上升空間已受到局限。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月12日

2282.HK

重點：